全球上市公司分红年度报告（2022）
全球市场整体分红水平提升
红利指数投资规模增长
摘要
全球市场整体分红水平持续提升，区域、行业间分红表现各异。（1）2022年，全球50个主要市场有近1.9万家上市公司进行现金分红，约占上市公司总量的48%，全年分红总额约为2.5万亿美元，较2021年增长11.8%；（2）发达市场分红总额占全球主要市场分红总额68%，新兴市场分红总额增速与分红公司数量占比较高，但在分红持续性方面仍与发达市场存在较大差距；（3）全球来看，股息率主要受市场估值因素影响，股利支付率更多受区域经济发展状况及企业自身发展阶段等因素影响；（4）企业生命周期显著影响上市公司分红政策，成长及成熟期上市公司倾向于采取股利增长或高股息分红方式，初创及衰退期上市公司分红政策则具有较高不确定性。
全球主要市场分红总额均实现增长，不同市场公司分红政策差异仍较为显著。（1）2022年，美国市场现金分红总额同比增长12.5%，上市公司分红政策保持高稳定性，“粘性股利”现象明显；（2）中国香港市场分红总额小幅增长7%，内地企业与香港本地企业分红政策差异显著，不同规模上市公司分红水平差异较大；（3）中国境内市场分红总额增长23%，央企及地方国企在分红水平、分红持续性与增长性等方面均优于其他类型企业，资本市场“压舱石”作用凸显。
全球红利指数化产品规模逆势增长，境内红利指数化产品规模稳步提升，红利指数策略更加多元。（1）受全球通胀水平加剧、市场震荡下行等因素影响，2022年全球红利指数化投资规模逆势增长。以美国市场为例，截至2022年底，红利ETF产品规模较上年同比增长18.9%；（2）相较红利增长策略，高股息类产品受到境外市场投资者的偏爱，在规模占比、资金净流入等方面均“略胜一筹”；（3）境内市场红利指数化投资规模稳步增长，高股息策略依然占据主导地位，红利指数策略多样性亦有所提升。展望未来，随着上市公司分红可持续性与增长性日趋改善，长期投资、价值投资及理性投资理念持续深入人心，境内市场红利指数及指数化投资创新发展依然可期。
全球上市公司
现金分红概览
01
全球市场整体现金分红水平持续提升
全球上市公司分红数量与金额稳步提升。2022年，全球50个发达与新兴市场中有近1.9万家上市公司进行了现金分红，数量较2021年增加7%，约占对应市场上市公司总数量的48%[1]，较上年增长1.4个百分点。全年实际分红总额[2]约为2.5万亿美元，较2021年增长11.8%，全年分红总额占总市值百分比为2.4%。
图1：全球主要市场分红概览
数据来源：中证指数公司，Refinitiv，上图仅展示分红总额大于50亿美元的市场。
分红金额方面，美国市场以7780亿美元稳居第一，占全球50个市场分红总额近1/3，其次为中国境内市场，以2400亿美元位列第二，紧随其后依次为日本、中国香港及澳大利亚，其中，在分红总额排名前5的市场中，亚太市场占据4席。分红增速方面，在50个主要市场中，有38个市场分红总额较上年实现增长，其中，印尼、巴西、阿联酋等新兴市场增速较快，分别为56%、38%、36%。分红公司数量占比方面，日本以80%位列第一，其次为卡塔尔、智利等上游行业占比较高的市场，分别为77%、75%。分红水平方面，受疫情后全球经济复苏影响，2021年度全球市场整体净利润较2020年大幅增长，导致全球平均股利支付率[3]下降幅度较大，由38%下滑至30.6%。股息率方面，因2022年全球市场整体震荡下行，估值水平有所下降，平均股息率约为2.3%[4]，较上年小幅增长。
表1：全球50个主要市场上市公司分红概况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
分区域来看，2022年，北美市场依然是全球分红总额最高的市场，且分红增速较为稳定，紧随其后分别为亚洲市场及欧洲市场，三者合计占全球主要市场分红总额的80%以上。分红增速方面，拉美市场增速较高，约35%，或与其丰富自然资源禀赋下的较高上游产业占比有关。股利支付率和股息率方面，股利支付率受区域产业结构影响较大，中东、拉美及大洋洲整体股息率与股利支付率均显著高于其他区域。分红持续性与增长性方面，亚洲市场在分红持续性方面已与北美市场较为接近，但在分红增长性方面仍存在较大差距。此外，从发展程度来看，发达市场分红总额占全球主要市场分红总额68%。相较而言，新兴市场分红增速与分红公司数量占比更高，但在分红持续性方面仍与发达市场存在较大差距。
表2：不同区域分红概况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
表3：不同发展程度市场分红概况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
02
全球上市公司分红特征分析
1
股息率与估值水平呈负相关性，不同市场股息率行业分布一致性较高
理论上，股息率由股利支付率与估值水平决定，由于股利支付率较为稳定，估值因素对股息率的短期影响更为显著。据统计，全球主要市场的股利支付率与市盈率[5]整体呈显著负相关关系，相关系数为-0.41。
图2：各市场平均股息率与平均市盈率相关性
不同市场股息率行业分布呈现较高一致性。股息率较高行业主要分布在上游能源、原材料、公用事业，以及金融、房地产等行业；消费、医药卫生、信息技术等行业股息率则相对较低。此外，部分市场中也有个别行业股息率与其他市场相应行业存在较大差异，这与行业发展程度以及内部结构密切相关，例如德国大型车企已进入成熟阶段，每年派息水平较高，因此可选消费行业股息率较高；丹麦工业行业股息率较高，则主要因其高分红航运产业在工业中占比较高。
表4：不同市场股息率行业分布情况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv，上表仅展示规模相对较大20个主要市场，下同。
2
股利支付率受经济发展阶段与产业结构影响
受区域经济发展阶段及产业结构影响，各市场股利支付率水平呈较大分化。欧洲发达市场上市公司普遍形成较为稳定分红政策，股利支付率普遍较高。其他市场则受产业结构影响较大，如沙特、澳大利亚等市场能源、原材料等传统行业占比较高，发展更为成熟，预期现金流较为稳定，股利支付水平整体偏高；美国、韩国等经济体下游科技、医药等产业占比较高，成长特征较好，分红意愿较传统上游产业公司有所减弱，平均股利支付率仍处于较低水平。
图3：全球主要市场股利支付率比较
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
宏观经济产业结构不仅影响市场整体股利支付水平，也影响股利支付率的行业分布。不同市场股利支付率行业分布结构有所差异。例如，美国和日本房地产行业以存量资产运营的REITs为主，对分红比例有较高要求，故其平均股利支付率显著高于境内以地产开发业务为主的房地产行业上市公司；日本自然资源禀赋较弱，其能源行业上市公司业务以石油精炼及衍生化工产品为主，业务稳定性弱于上游采掘行业，故日本能源行业平均股利支付率显著低于其他市场；澳大利亚工业行业前三大上市公司均属交通运输及物流行业，业务稳定性较高，故其工业行业股利支付率高于其他工业细分行业更加多元的市场。
图4：现金分红前5大市场股利支付率行业分布情况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
3
发达市场在分红持续性与增长性方面优势明显
股息率和股利支付率体现分红水平，分红持续性与增长性则更多体现为分红质量。发达市场在分红持续性与增长性方面优势明显：分红持续性方面，日本连续5年、连续10年分红的上市公司数量占比分别为80%、76%，显著高于其他市场，美国、英国、加拿大等发达市场表现也较为稳定，除中国A股市场、巴西与发达市场较为接近外，其他新兴市场分红持续性均与发达市场存在较大差距；分红增长性方面，美国、加拿大市场较多上市公司已形成较为稳定的股利增长分红政策，分红长期连续增长性显著优于其他市场。
表5：主要市场连续分红与连续红利增长公司数量与占比
数据来源：中证指数公司，Refinitiv，括号内为相对于上市满N年上市公司的数量占比。
4
不同市场在分红频率与分红时间方面差异较大
不同市场的上市公司分红政策与市场惯例不同，分红频率与分红时间差异较大。美国市场多按季度分红，分红时间较为规律，派息时间集中于每季度末，其他市场分红频率多为一年一次，如中国境内市场、德国、法国等，或一年两次，如中国香港、日本、澳大利亚等。
图5：各市场分红时间概率分布及每年分红频率
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
5
企业所处生命周期阶段显著影响上市公司分红政策
除宏观经济因素外，企业所处生命周期阶段亦与分红政策密切相关。成熟阶段的企业倾向采用更高股利支付水平及更稳定的分红政策；成长阶段的企业倾向采用偏中低股利支付率及逐年递增的分红政策；初创期或快速扩张期的企业所采用的分红政策则体现较大不确定性。根据Dickinson（2007）提出的基于现金流的生命周期分类方法，将上市公司分为初创、成长、成熟、停滞及衰退等5个阶段。研究表明，在初创期，不分红的上市公司占比最高，成长期公司分红比例有所上升，20%-30%区间占比提高至12%左右，成熟期上市公司分红比例在30%以上的区间占比进一步提升，而停滞或衰退期公司的整体分红比例则有所下降，但股利支付率大于100%的高分红上市公司数量占比仍维持在6%左右。
图6：不同生命周期上市公司股利支付率分布情况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv，亏损且分红公司与股利支付率大于100%的公司被划为一组。
全球重点市场
分红情况分析
01
境内A股市场分红总额保持较高增速，分红行为进一步改善
2022年，境内市场分红总额约为1.6万亿元人民币，较2021年增长23%，维持了较高增长速度，主要原因如下：一是基本面改善提升上市公司盈利水平，2021财年A股净利润总额增长近20%，与红利增长幅度基本吻合，尤其是能源、原材料等传统高分红行业，近年来受益于大宗商品价格的持续上涨，景气度回升，经营状况显著改善；二是受分红相关政策的鼓励及上市公司治理水平的提升，A股市场上市公司整体分红行为持续改善，平均股利支付率为32.5%，相较上年保持稳定；受市场整体震荡下行因素影响，上市公司平均股息率由1.5%提升至1.9%。
表6：2022年、2021年A股上市公司分红基本情况
数据来源：中证指数公司
2022年，境内市场上市公司分红表现呈现如下特征：
一是随着治理水平的提升，境内市场上市公司分红持续性与增长性改善趋势显著。截至2022年底，中证全指样本公司中连续5年现金分红上市公司数量超过1600家，占上市满5年上市公司数量比例近50%，连续3年红利增长上市公司数量已超过400家，数量占比超过10%，分红质量进一步改善。
图7：中证全指样本公司分红持续性与增长性
数据来源：中证指数公司
二是央企和地方国企分红表现整体优于其他类型企业。一方面，央企与地方国企2022年分红总额合计为1.09万亿元，占市场分红总额近三分之二，“压舱石”作用凸显；另一方面，央企与地方国企分红维持高位增长态势，2022年分红总额增速显著较高；再一方面，央企与地方国企在分红连续性与增长性方面表现更为优秀，其中，央企表现格外“亮眼”，超过一半上市公司连续5年分红，五分之一上市公司连续3年红利增长，体现其较高的分红质量。
表7：2022年不同所有权结构特征上市公司分红概况
数据来源：中证指数公司
三是上市公司整体分红表现较好，科创板公司表现尤为“亮眼”。2022年，上海主板与科创板上市公司分红总额占境内A股市场的75%以上，维持其境内A股市场分红的主导地位。此外，作为定位高成长特征的市场板块，科创板上市公司分红表现依然“强劲”，尤其在分红连续性与增长性方面，连续3年分红公司数量占比（86%）及连续2年红利增长公司数量占比（34%）在所有板块中排名第一。
表8：2022年A股各板块分红概况
数据来源：中证指数公司
四是分红总额的行业分布愈加均衡。历史上，A股市场上市公司现金分红的行业集中度较高，能源、金融行业分红总额占比一度超过60%。随着市场整体行业结构持续优化，消费、医药、信息技术等行业的分红金额占比相应提升。2016年至2022年，一级行业分红金额占比平方和从25%降低至17%，反映出A股分红的行业分布愈加均衡。
图8：行业分红总额变化历史趋势（基于中证全指）
数据来源：中证指数公司
02
中国香港市场：现金分红水平分化程度进一步加大
2022年，中国香港市场分红总额为1.22万亿港元，较2021年小幅增长7%。平均股利支付率为34.4%，相较去年无显著变化。过去一年，香港市场平均股息率有所上升，虽年末受估值反弹影响有所回落，但整体股息率水平仍处近年来高位。
表9：2022年、2021年港股上市公司分红基本情况
数据来源：中证指数公司
2022年香港市场上市公司分红表现呈现如下特征：
一是内地企业与香港本地企业分红政策差异较为显著。2022年，内地企业仍是香港市场整体分红的重要支撑，以近一半的上市公司数量，贡献超过75%的分红总额，其中，内地国企更是重中之重，贡献超过50%；香港本土公司分红总额约占全市场的23%。此外，分红政策方面，内地企业倾向采取偏低的股利支付水平，但持续性与增长性均优于香港本土公司；香港本土企业则倾向采取较高的股利支付水平，但持续性尤其是增长性整体弱于内地企业。
表10：不同注册地上市公司分红总额、分红概率、股利支付率指标比较
数据来源：中证指数公司
二是上市公司分红集中度较高。香港市场不同市值规模上市公司分红表现差异显著。在2500多家上市公司中，市值规模前50大上市公司分红总额占比超过50%，港股通范围内[6]上市公司分红总额占全市场约91%，可覆盖绝大多数高分红上市公司。香港市场上市公司市值规模与分红数量占比、股利支付率、分红连续性与增长性等指标均呈显著正相关关系，且单调性较为明显。
表11：不同市值规模区间上市公司分红情况
数据来源：中证指数公司
03
美国市场：投资需求与上市公司分红政策良性互促
2022年，美国市场现金分红总额7780亿美元，较上年增长12.5%。美国上市公司多采用固定每股股利而非固定股利支付率的分红政策，受2021年财报净利润大幅提升影响，股利支付率较上年显著下降，平均股利支付率27.7%，处于近10年来低位，平均股息率为1.6%，较上年有所增长。
表12：2022年、2021年美股上市公司分红基本情况
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
2022年美国市场上市公司分红表现呈现如下特征：
一是不同板块上市公司分红表现差异较大。因定位差异，纽交所上市公司多处生命周期成熟阶段，不仅分红总额占全市场近80%，在分红家数占比、平均股利支付率、分红连续性与增长性方面均显著高于纳斯达克交易所。
表13：纽交所、纳斯达克分红总额、分红概率、股利支付率比较
数据来源：中证指数公司，Refinitiv
二是市场投资理念与上市公司分红行为相互促进，“粘性股利”现象较为明显。为向市场传达积极信号，上市公司倾向设置一个稳定的长期分红水平，每年审慎上调该分红水平，避免削减或大幅提升，以确保分红政策的可持续性，该现象又称为“粘性股利”（Sticky Dividends）。同时，投资者通过关注上市公司每股股利的变化情况，对削减股利的上市公司进行规避。该机制经过长期发展，已在美国市场形成了一批分红政策具有鲜明“粘性股利”特征的上市公司。
通过不同情景下的分红方案选择可侧面反映出美国上市公司与我国A股上市公司在分红政策方面的较大差异。A股上市公司倾向保持固定的股利支付率，对于分红水平的跨期波动较不敏感，分红水平往往随着盈利情况的变化而波动，在利润下降情形下，A股有75%的上市公司会选择削减股利，仅14%的上市公司继续提升股利；美国上市公司则倾向采取稳定的每股股利水平，较少受短期盈利波动影响，在利润下降的情形下，仍有63%的美国上市公司选择继续提高股利，与利润增长情形下的选择无显著差异。相较短期盈利情况，美国上市公司分红政策主要受长期发展阶段的影响，成长阶段上市公司较难削减股利，而停滞或衰退的上市公司更易削减股利。
图9：美国上市公司分红政策受短期利润增减影响相对较小
图10：美国上市公司分红政策主要受生命周期影响
数据来源：中证指数公司，Refinitiv，仅统计T-1年进行现金分红的公司，为降低分类误差，对削减或提高股利的判定采取±1%的缓冲区间。
全球红利指数化投资
现状及展望
01
全球红利指数产品规模再上新台阶，高股息策略占优
截至2022年底，全球红利策略指数产品规模超过4000亿美元，是除风格指数外跟踪规模最大的策略指数类型。2022年，全球宏观经济环境不确定性增加，市场波动加剧，红利策略尤其是高股息策略作为防御属性较强的资产受到更多投资者青睐。以美国ETF市场为例，截至2022年底，红利ETF产品规模较去年逆势增长18.9%，全年资金净流入超700亿美元。
从细分策略类型来看，境外红利策略可大致分为高股息策略和红利增长策略两种细分策略类型。高股息策略即传统红利策略，以提高股息率因子暴露为目标，主要选取股息率较高的证券作为投资组合；红利增长策略则更侧重考察上市公司分红水平的连续性和增长的稳定性，并不过度追求股息率因子暴露，多采用等权加权或分红总额加权，相较高股息策略，成长性更强。早期红利指数产品多以高股息策略为主，2006年以来，红利增长产品开始涌现，起初资产规模相对较小，但金融危机后全球证券市场成长风格持续走强，红利增长策略规模随之扩大，目前在红利指数产品中占据了约1/3的市场份额，目前全球规模最大的红利ETF即Vanguard发行的股利增长ETF（VIG）。
表14：2022年底全球前15大红利ETF
数据来源：Bloomberg
高股息策略凭借其低估值属性在市场波动下显现出更强的风险抵御能力，产品规模占比有所回升。2022年，前15大红利ETF中，高股息策略产品规模占比61%，红利增长策略产品占比39%。近两年，全球加息周期背景下，成长风格相对承压，传统高股息策略产品重回投资者视野。以美国ETF市场为例，在2022年美国市场资金净流入前10的红利ETF中，8只为高股息策略产品，红利增长策略产品仅占2席。
02
境内红利指数化投资规模快速增长，策略日趋多元化
与全球发展情况一致，境内红利指数化投资近两年亦呈较快发展态势。截至2022年底，境内红利指数基金总规模约365.8亿元，过去两年年化增速约20%。从细分策略来看，境内规模排名靠前的红利指数产品仍以较早成立的高股息策略产品为主，但策略多样化程度有所提升。近年来，红利多因子、行业红利等细分类型产品积累了一定市场需求，传统高股息策略产品规模占比由去年的86%小幅降至83%，境内红利指数化投资生态逐步朝着多元化方向发展。
表15：境内规模前15大红利指数产品
数据来源：Wind，基金规模数据截至2022年底。
展望未来，随着长期资金占比提升，上市公司分红水平与分红质量持续改善，长期投资、价值投资及理性投资理念不断深入人心，境内市场红利指数及指数化投资创新发展依然可期。以中证指数公司为例，截至2022年底，中证指数公司共管理逾70条红利指数，体系较为完善，除传统高股息指数系列外，还提供红利增长、红利低波、红利质量、高股息ESG等多种细分策略红利指数，区域覆盖沪深港三地市场。此外，在2022年，一方面，为强化指数分红持续性特征，提高投资容量，与时俱进修订了上证红利与中证红利指数系列；另一方面，为丰富价值投资生态，创新研发了红利增长指数系列，为不同风险偏好投资者提供差异化投资与分析工具，助力境内红利指数与指数化投资创新发展。
表16：中证红利指数体系概览
数据来源：中证指数公司
注释
[1] 统计口径为2022年底之前上市的所有上市公司，并剔除存托凭证（Depositary Receipts），下同。
[2] 统计口径为除息日在2022年内的所有现金分红。为避免重复计算，对多重上市公司进行去重处理，同时针对A+H股仅统计各自单市场分红总额。
[3] 平均股利支付率 = 全部上市公司年度分红总额 / 全部上市公司年度净利润总额，同时剔除利润为负的上市公司，考虑到报告期匹配，在此使用的年度分红、年度净利润数据均来自上年财报。
[4] 平均股息率 = 全部上市公司年度分红总额 / 全部上市公司全年日均总市值。
[5] 年末市盈率 = 2022年末全部公司总市值 / 全部公司上一个财报净利润总额。
[6] 暂不包括外国公司。
