本篇报告我们关注海外投行的资管业务，试图以高盛、大摩为例，探讨在海外集中度不断提高的成熟市场上，海外投行系资管与独立资管机构的差异化竞争路径，以期给国内证券公司发展资管业务成长性借鉴。
以高盛、大摩为代表的投行系资管走出了一条快速成长的差异化之路。在海外功能监管与统一监管营造的较为灵活的环境下，资管机构集中度持续提升，头部机构竞争壁垒不断巩固，但最近10年，高盛资管、大摩资管快速增长，2020年规模全球分别排第九名、第十五名。究其原因，投行系资管充分发挥全球网络优势，与投行、财富管理等深度协同，在产品、资产类型和多元服务上与共同基金形成差异化发展模式。以史为鉴，为国内券商资管转型发展提供了有益借鉴。
借鉴一：资管业务强化协同，共同做大客户基础。高盛基于机构客户禀赋，为机构投资者提供整体解决方案服务，养老金第二、三支柱发展壮大催生委外投资需求，高盛资管针对不同类型机构开发定制化解决方案，收取咨询服务费及管理费。受益于“一个高盛”战略下全球化客户网络和优质资产来源，高盛资管发力另类投资平台、扩大第三方募资规模，减弱重资本性。大摩财富管理、资产管理和机构证券部门深化内部协同，通过客群交叉销售、渠道资源共享等，深化触达丰富的零售、机构客群，实现了规模持续放量增长。国内券商资管可发挥集团的机构客户基础、零售及高净值客群禀赋、优质资产整合能力，深化业务协同赋能，释放差异化竞争优势。
借鉴二：全产品线与多策略覆盖，公、私募共进，重视另类投资、资产配置与解决方案服务。高盛通过收购全球精品资管机构扩充产品线，由最初固收团队，逐渐扩展至权益、另类及解决方案服务，并在传统共同基金和另类投资产品上均有较优秀的业绩表现。大摩结合客户需求持续创新公、私募产品，通过收购第三方平台扩充客群覆盖及触达渠道、互补性地收购Eaton Vance并保持原有团队运营，最大化释放并购效益。国内券商资管应协同重视公、私募业务，积极申请公募牌照，发力定制化的定向资管及类专户业务，产品上以FOF/MOM为券商资管主动化转型提供新的发力点；私募股权等另类投资产品满足客户分散风险增厚收益的配置需求。
借鉴三：人才是核心竞争力，团队并购是快速路径。海外投行除了自身激励具备吸引力，并购精品资管机构后能以自身品牌效应强化人才吸引、以客户基础协同赋能，并保留原有团队差异化地域及产品的能力积累。国内券商资管应通过市场化薪酬激励、集团品牌赋能、平台化升级更好地吸引及留存核心人才，助力投研赋能与战略稳定，从而筑牢竞争壁垒。
看好国内有条件的券商资管转型升级。海外投行系资管的实践表明券商资管通过差异化定位和协同赋能，在泛资管竞争中也能占据重要一席。我们看好在机构客户资源、优质资产获取、市场化激励等维度具备优势的券商资管业务转型升级，为母公司拓宽财富管理/资产管理的业务贡献力量。
政策收紧或不及预期；市场波动风险；经济增长不及预期。
国内券商资管业务经历了“去通道化”阵痛，当前迎来了主动化转型和发展公募业务的新契机。但在银行理财具备固收业务优势、公募基金具备权益业务优势的背景下，券商资管如何实现差异化发展？
本篇报告我们关注海外投行的资管业务，试图以高盛、大摩为例，探讨在海外集中度不断提高的成熟市场上，海外投行系资管与独立资管机构的差异化竞争路径。尝试通过回答投行系资管如何发力资管业务协同以共同服务客户、如何持续进行产品与服务的创新以吸引资金流入等问题来探寻国内券商发展资管业务的可借鉴之处。
一、为什么研究“投行系资管”？
（一）海外泛资管行业的格局及趋势
1.美国资管行业监管：以功能监管为主，不同类别机构“同台竞技”
美国拥有全球最大的资产管理市场，据美国投资公司协会显示，截至2021年底,美国共有16150家注册投资公司，投资公司管理的资产达到34.6万亿美元，其中注册的共同基金和ETF规模约为34.2万亿美元，占全球市场份额的48%。
资产管理行业在美国以功能性监管为主，呈现出多元化的组织结构和商业模式。
资产管理机构中既有专注于特定客户的专业机构,也有提供多元化金融服务的综合金融机构，具体而言为专业资管公司、商业银行和保险公司三大类。商业银行通常设有资产管理部，为客户提供基金投资、理财服务、信托服务和退休投资计划等（通常通过表外专户、银行共同信托基金或集合投资基金等形式提供）；保险公司通常也设立专门的资产管理部门为客户提供投资管理和其他服务，如退休投资计划等（主要通过表外专户或特殊保险专户等形式为客户提供）。而专业资产管理公司则是以资产管理作为主营业务的独立法人，因负责投资管理或为投资公司提供投资建议而在美国证券和交易委员会(SEC)登记注册为投资公司或投资顾问。投资公司可分为共同基金、封闭式基金和单位投资信托三大类,也可以是股票基金、债券基金、货币市场基金、指数基金、定期开放基金、交易所交易基金等其他形式。
美国针对公募、私募产品实行功能监管与统一监管。功能监管是指对资产管理产品不再按照机构类型来划分，而是按照产品的功能和特性进行划分，同类产品适用同等规则，弥补交叉性金融业务的监管漏洞。统一监管体现在开展公募产品投资管理业务的机构，须在美国证监会下注册并获得“注册投资公司”（Registered Investment Company）资格；开展私募产品投资管理业务的机构，须在美国证监会下注册并获得“注册投资顾问”（Registered Investment Advisor）资格。
2.头部资管机构规模加速提升，投行系资管增速较高
较为灵活且市场化的监管机制加速了资管行业的集中度提升。一方面，头部资管机构能够根据更广泛客群覆盖和客户需求进行产品创新，持续吸引资金流入；另一方面，头部资管机构拥有更强的资本实力及全球化多元布局能力，通过市场化的并购，快速扩充产品能力及做大管理规模，全球化布局进一步增强规模和盈利稳定性。
头部资产管理公司保持高集中度与良好规模增长。据Towers Watson统计数据，全球头部前20家公司管理规模占比从2011年的38.7%提升至2020年末44.0%，规模排名21-50及51-250的公司规模占比分别压缩1.9个百分点与3.5个百分点。对比管理规模TOP20与TOP500资管机构的管理规模增速，2011-2020年十年间TOP20的年化平均增速为7.2%，TOP500增速为6.3%。在规模正增长的年份，TOP20的规模增速更高。
全球规模前列的资管机构主要为独立资管机构，且排名变动不大，2010年行业排名前十五名的资管机构，仍有13家十年后排名前十五。
整体而言，投行体系的资管机构表现并不突出，尤其与被动型的独立资管（如贝莱德、先锋）有较大差距，但近年以高盛、摩根士丹利为代表的投行系资管规模有加速提升之势。
3.投行系资管收入的综合费率相对较高
费率较高一方面来自于产品及资产结构的差异，投行系资管产品更为全面多元、多资产覆盖，且另类投资产品贡献较高收益，另类投资收费方式更加多元、且费率一般高于传统投资产品。资产结构中，投行资管的全权委托的独立账户（Separately managed accounts）占比较高，通过较共同基金更具灵活性及自主定制化的独立账户形式，投行系资管能更好的匹配高净值客群的需求，更好地推动财富管理与资产管理的业务协同，同时也带来了更高的资管费率。2021年，高盛资管的产品管理形式中，独立账户占比最高为55%；而普信金融占比最高的是共同基金产品，占比53%，独立账户仅占比26%。
另一方面来自投行系资管的多元增收，如针对机构投资者扩展解决方案服务、针对财富管理的买方投顾壮大收费资产规模。
2021年，高盛资管、大摩资管管理资产中另类投资占比分别为10%/30%；而独立资管机构贝莱德、普信金融管理资产中另类投资占比分别为8%/2%。
（二）从投行组织架构来看，资管板块的协同性
1.高盛：客户需求驱动业务增长，资管板块贡献提升
高盛围绕不同类别客户需求动态调整业务板块，资管板块独立性凸显。
1869年以票据贴现业务起家，1989年设立资产管理部门GSAM，1999年于纽交所上市。初期以投行业务和机构服务为主，受益于美国证券化快速发展和机构投资者壮大而逐步成长。
金融危机后转型银行控股公司，2010年起其调整业务组织架构，围绕客户需求将产品服务与客户需求对应，将业务划分为投资银行、机构服务、投资&借贷以及投资管理四大板块。
2016年起开始发力以个人客户为主的零售银行业务，推出线上借贷平台Marcus，进一步降低经营杠杆，推动轻资产与多元化经营。2019年高盛再次调整业务组织架构，新设零售及财富管理部门，原机构服务更名为全球市场，投资管理板块更名为资产管理板块，并将投资&借贷板块分拆入四个板块中。（如将投资&借贷板块中与资产管理业务相关的股票投资、债券投资和房地产支持贷款划分至资产管理板块）
高盛的细分业务中，资产管理业务能够满足全类型客户的需求，是提升客户服务能力从而增强客户黏性的重要手段。资产管理业务从功能分散于不同板块到独立板块运作，功能更加聚合，地位愈加重要。
2.摩根士丹利：财富管理驱动转型，轻资产业务占比提升
摩根士丹利成立于1935年，2002年成立财富管理部门，2008年成为一家银行控股公司，此后摩根士丹利将业务发展重心逐步向财富管理业务倾斜，最终实现了机构证券和财富管理两大业务并重。摩根士丹利于2013年完成了对摩根士丹利财富管理合资企业的收购，2017年后逐步收购企业股权计划等服务提供商Solium Capital和互联网经纪公司E-Trade。
2002年前，大摩的业务板块主要由证券服务、投资管理和信贷服务三部分构成。
摩根士丹利的业务结构越来越轻资产化，个人财富管理占比越来越高。2002年后，大摩分拆出个人投资者业务板块（2005年更名为零售经纪板块），涵盖为个人客户提供投资咨询建议，为富裕和高净值人士投资者提供私人财富管理服务，大摩的财务顾问和投资代表网络为其客户提供规划和投资咨询。2006年，摩根士丹利将个人投资者事业群改名为全球财富管理事业群，同时剥离非核心的信用卡业务，金融危机后转型银行控股公司，全资并购摩根士丹利美邦，大力发展零售端的财富管理业务，按客群分类强化业务协同，聚焦机构证券、全球财富管理、投资管理三大板块。
（三）从投行盈利能力来看，资管板块的稳定性
对于投行来说，资管业务是共同服务机构及个人客户的重要板块，资管业务自身具有轻资产、弱周期、规模化的特点，盈利贡献具备一定的成长性与稳定性。
摩根士丹利的投资管理板块ROE持续高于集团整体ROE水平，高盛的资产管理板块ROE也显著高于集团整体ROE水平，并且增长趋势显著
从利润表的业务实质来看，高盛的资管收入来自投资管理部门对不同资产类别提供的资管服务以及来自财富管理部门的客户资产管理服务费和财富咨询费，近十年来稳定在16%上下；摩根士丹利的资产管理收入分别由全球财富管理部门和投资管理部门贡献，2021年分别贡献占比为70%/30%，大摩轻资产的资管收入占比较高且稳定在30%以上。
二、高盛资管：投行资管的差异化路径
高盛资产管理公司(GSAM)成立于1989年，最初专门从事养老基金和机构的固定收益独立账户管理，后来扩展业务，向越来越多的全球客户提供广泛的投资组合和共同基金管理服务。目前，主要分为传统投资和另类投资，为全球机构、财务顾问和个人客户提供投资和咨询服务。
（一）产品端：全球化并购是提升资管能力的快速路径
作为全球领先的投资银行和交易中介，高盛在资金端和资产端具有天然优势，分销网络强大且优质资产丰富。相较之下，产品端成为高盛资管的相对短板，高盛致力为客户提供全谱系的产品线，因此通过全球化的收购快速构建国际化资管能力、扩充产品线、壮大管理规模是不二选择。
标的选择上，高盛偏好专项业绩突出但因缺少销售宣传而规模不大的资管机构，便于高效整合，实现优势互补。通过收购，高盛资管由最初的固收管理团队，逐渐扩展至权益投资、另类投资及解决方案服务。
多元的产品线与广泛的地域覆盖持续为高盛资管提供增长机遇。高盛资管在全球固定收益、股票、流动性产品和另类资产的各资产类别中排名前十。产品的多样性限制了因投资者偏好的变化而导致的资产外流的风险，也使资管收入更加稳定。截止2021年底，公司拥有约2.5万亿美元的受监管的收费资产（AUS，包含收取管理费的全权委托资产和收取投资咨询费用的投资于第三方资管机构的客户资产、私行存款等），其中1.7万亿美元来自机构和第三方代销平台（属于GSAM分部）。在过去的五年里，AUS几乎翻了一番。
2020年投资者大会时，高盛资管披露其在美洲地区、EMEA地区、APAC地区分别拥有800名、200名、200名投资专家，分别管理着76%、15%、9%的受监管资产规模。
（二）资金端：基于机构客户禀赋，扩宽获客与创新服务
除了并购直接获得客户资产规模，为机构投资者提供整体解决方案服务成为新的创收增长点。高盛资产管理公司（GSAM）从1995年开始为企业养老金、捐赠基金和基金会以及医疗机构执行OCIO委托。OCIO模式指的是资产拥有者（通常是家族办公室、捐赠基金、慈善基金会和养老金等），将全部或部分资产的投资决策权委托给第三方的资产管理方式，第三方提供资产配置、投资组合构建和风险管理等服务。
二、三支柱养老金发展壮大催生委外投资需求。20世纪80年代后，美国养老金第二、三支柱快速壮大，据ICI数据显示，DC计划、DB计划和IRA合计自1980年的0.86万亿美元提升到2000年的10.65万亿美元，年化复合增速达到13.4%。
最初采用OCIO解决方案是拥有大型企业养老金计划的公司，出于风险管理以及降低成本提高管理效率的目的，将决策权下放给OCIO的合作伙伴可以让客户专注于战略决策，并减轻许多日常任务（如报告、投资战略实施、风险监测、重新平衡投资组合和协调服务提供商）。
高盛资管的OCIO业务覆盖北美、英国和欧洲大陆，OCIO的客户既有资产规模在1亿至3亿美元的区域性小客户，也有资产规模在100亿美元以上的跨国公司。据Cerulli统计，高盛是美国最大、全球第二大的OCIO提供商，截至2021年12月31日，该公司监管OCIO资产约为2400亿美元。
高盛资管充分利用集团机构客户转介和财富管理资源，立足客群需求开发定制化的解决方案服务，收取投资咨询服务费和管理费。如立足于养老金计划及其他机构客户的资产配置需求、利率风险对冲以及流动性需求，提供负债驱动型投资等定制化解决方案产品。
如针对保险机构客户，高盛资管的能力包括固定收入策略、另类投资和权益类的全面外包解决方案，高盛资管也提供一整套咨询服务，如资产负债管理，战略资产配置，资本效率投资策略和风险管理等。截至2021年底，高盛资产管理目前负责监督超过4230亿美元的保险资产。
（三）“一个高盛”：削减资本占用，另类资产开启转型增长
据BCG分析显示，全球来看另类投资规模、解决方案产品规模保持较高增长，仅次于被动型产品增速。从全球资管收入来看，另类资管收入占比及增速较高。预测至2025E，另类投资收入五年CAGR达到8%，提升至2020亿美元，占全球资管收入的46%。
全球来看，另类投资中以私募股权为主，占比62.5%。北美地区的另类投资规模占比较高，资产类型较为丰富。
高盛资管是全球排名前五的另类资产管理公司之一，拥有全资产类别的管理能力，包括私募股权、成长型股权、私人信贷、房地产和基础设施，另类投资业务也是其长期本金投资活动的主要中心。
受益于“一个高盛”战略下全球化的客户网络与优质资产来源，高盛资管的另类投资增速较快。高盛利用其广泛的客户网络支持业务发展，如超过90%的使用其交易银行业务平台的客户已经与公司建立了深度业务关系。2021年，高盛通过第三方代销筹集了670亿美元跨多种资产类别的资本，包括私募股权、私人信贷、增长股权和房地产财产，从而另类资产筹集总额达到1070亿美元，超过之前五年目标1500亿美元的三分之二。因此，高盛为2024年设定了2250亿美元的筹集规模新目标。由此，高盛制定了2024年公司资产管理费超过100亿美元，其中另类投资管理费达到20亿美元的目标。
投行资管发力另类投资有其独特优势。高盛充分利用了多个部门的客户触达、多种能力积累，发力另类投资平台建设。如2021年，私募股权组牵头设立全球成长权益基金，引入第三方资金250亿美元，其中不乏从未参与过高盛投资业务的机构客户。高盛计划推出另类投资平台，以吸引更多的第三方资金，通过将资产负债表上的投资货币化，并在优化资本消耗的同时增加收费收入，管理更大的客户资产池也带来了更多的经常性收费收入，而耗资有限。高盛近期完成了对其投资活动的内部重组，将其特殊情况小组、房地产、商业银行和其他几个投资平台整合为一个平台业务，这些团队将在私募股权、成长型股权、私人信贷和房地产四个资产类别中运作，高盛资管希望利用其投资平台、业绩记录和资源及尽调能力来管理更大的客户资产池。
据IPE统计，截止2021年底，全球私募股权领域近五年募资额机构排名，高盛资管近五年募资388亿美元，由第23名提升至第12名，进步显著。
高盛在另类投资领域减少自有资金投资、增加第三方资金，以转变重资本运作模式，弱化周期属性，改善资管收入结构。为充分发挥资管业务的弱周期属性，高盛资管从重资本模式转变为基金公司模式，将自持资产以基金产品的形式出售给第三方资金，收取管理费和业绩提成。高盛资管板块的收入结构亦随之发生变化，市值波动收益占比降低，长期收费类收入占比提升。2022年，高盛计划将自身资产负债表上的私募股权和成长型股权投资转移到基金和其他投资项目中，通过第三方平台进一步发展其另类投资业务。
三、大摩资管：财富管理与资产管理的协同共进
摩根士丹利投资管理公司（MSIM，简称大摩资管）成立于1975年，是摩根士丹利集团的子公司，大摩资管利用集团的全球范围、产品能力和客户覆盖，对摩根士丹利盈利多样化做出了重要贡献。大摩资管专注于机构客户和中介渠道，在公共和私人市场为不同的客户群体提供跨地域和资产类别的广泛投资策略和产品。大摩资管的机构客户包括DB/DC计划、基金会、捐赠基金、政府实体、主权财富基金、保险公司、第三方基金赞助商和公司等。个人客户一般通过中介机构提供服务，包括关联和非关联的财富管理机构。
财富管理客户资产规模及资产管理投资管理资产规模提升带动大摩的客户资产提升。截止2021年，大摩客户资产（财富管理客户资产和投资管理资产合计）增长至5.5万亿美元，近三年复合增速为26%；其中投资管理资产（MSIM）增长至1.6万亿美元，近三年复合增速为41%；财富管理客户资产（MSWM）增长至3.9万亿美元，近三年复合增速为22%，其中付费财富管理客户资产为1.8万亿美元，占比47%。
大摩全球财富管理板块和投资管理板块的资管费率处于长期下滑趋势，财富管理的多种投资咨询账户升级分层化、精细化服务，账户管理费率较高，整体高于投资管理板块的产品管理费率。
（一）产品端：全资产覆盖、发力产品创新与另类投资增收
多资产与全产品线运作，另类投资是重要发力点。据官网披露，摩根士丹利投资管理（MSIM，简称大摩资管）覆盖了23个国家，共有4026名雇员，其中1212名投研人员。大摩资管旗下共有29个资管团队，各个团队互相较为独立，资产投向较为分散、全面，主要包含五类：基本面权益投资（投资经理46名+）、私募信贷与股权（投资经理91名）、多资产与解决方案（投资经理39名）、房地产投资（投资经理28名）、固定收益（投资经理29名）、流动性管理（投资经理6名）。
受监管资产(AUS)广泛地分布在固定收益、股票、流动性、替代方案和定制解决方案中，多资产覆盖减弱了由于投资者偏好变化而导致的资产外流风险，满足了不同类型客户需求，也支持了国际化扩张。从近三年不同类别资产每年变动来看，股票类、另类投资及解决方案类更易受市场波动影响，而流动性产品每年投资者净流入较为稳定。2021年由于完成了Eaton Vance的收购，大摩资管的固收类、另类投资类规模有大幅提升。
从大摩资管的资产投向来看，2015-2021年六年增长最快的分别是股票投资（CAGR-30%）与另类投资（CAGR-26%）。大摩资管把固收与流动性产品作为收益稳定器，规模及收益变化较小；把产品Alpha（含公募、私募产品）与解决方案提供作为收益增长引擎。截止2021年，投向另类投资的管理资产规模达到3800亿美元，占总AUM比重为30%；投向权益资产的管理资产规模达到3620亿美元，占总AUM比重为25%。2021年，大摩资管完成了对Eaton Vance的收购，进一步提升了另类投资能力。
发力另类投资一定程度抵消了总体资管费率下降的趋势，也能贡献资管板块的业绩弹性。大摩资管着力提升的资产领域，也是相对管理费率较高的资产类型。2018年-2021年，权益类、另类投资类平均综合费率分别高于整体费率34bps、40bps。大摩资管投向权益类、另类投资的规模近三年复合增速为48%、42%，均高于整体复合增速。投资管理板块中，基于业绩的提成收益及投资收入易受市场行情影响，2019年为12.1亿美元（同比+378%），主要由于受亚洲市场强劲IPO推动，亚洲私募股权基金的投资收益及业绩提成计提增加。2020年、2021年分别为7.2亿美元、6.4亿美元，主要由于亚洲私募股权、房地产和基础设施基金的投资收益和应计提成结转减少。
摩根士丹利财富管理为客户提供了多样化的投资产品，大摩资管的产品创新能力为财富管理客户提供了个性化的产品供应。摩根士丹利财富管理部门投资产品主要分为五类，分别为包括共同基金、ETF等在内的传统投资产品、包括对冲基金、MOM、管理期货、地产投资、私募股权、私募信贷的另类投资产品、保险解决方案、资本市场投资服务以及独立管理账户。其中另类投资产品类型多样、产品精选，通过约130个自营和第三方基金，提供多样化的资本增值和风险管理手段。
全球化的客群覆盖与投资能力离不开集团自身的海外扩张与业务积累，广泛的地区覆盖一定程度上分散了资产波动造成的不利影响，国际化的业务能力有利于增强投行获客与服务的竞争壁垒。截止2022年3月，大摩资管已覆盖23个国家，设立了55家办事处，全球共有4026位员工，1212位投研人员。
（二）资金端：外部并购补短板，渠道扩宽与规模增长
摩根士丹利投资管理通过互补性地收购提升产品能力，丰富产品类型，快速提升资管规模。如2021年收购Eaton Vance包含子公司Calvert（成立于1976年的可持续性投资及ESG研究服务提供商）、子公司Parametric（成立于1987年的定制化指数及投资组合提供商），收购后，大摩资管由2020年底的7820亿美元的管理规模提升到2021年底的15650亿美元，其中可持续投资（ESG）的规模由2019年底的20亿美元提升至2021年底的600亿美元，定制化资产管理的规模由2019年底的850亿美元提升到2021年底的1600亿美元。收购后的资管公司及品牌保持原有创始团队独立化运营，客户服务在保持原有的基础上有所加强，并且被收购的资管公司能够依托大摩资管的客户基础及品牌强化自身优势，雇佣更优秀的人才，最大化地放大并购效益。
摩根士丹利财富管理初期以投顾渠道发力高净值客群服务，客群分层及精细化服务巩固竞争优势。此后，通过并购外部合作商，扩展财富管理提供的客户服务，扩宽获客渠道。如2019年收购Solium Capital，丰富企业员工的服务触达及形式；2020年收购互联网财富管理平台E-Trade，拓展线上交易及大众理财服务。
摩根士丹利在资产和财富管理方面的扩张始于在2009年收购花旗美邦（Smith Barney）经纪业务部门的控制权，当时投资者仍然陷入大萧条的阵痛之中。由此，大摩增加了超过1.7万名财务顾问和2万亿美元的客户资产，并于2013年收购了剩余股份，达成了对摩根士丹利美邦的全部控制，更名为摩根士丹利财富管理。
2017年，大摩资管收购了总部位于洛杉矶的美国商业房地产信贷平台 Mesa West Capital，为其提供的房地产资产增加了约50亿美元，将Mesa West的平台添加到MSIM实物多资产和私人信贷的现有投资策略和产品中。Mesa West保留其品牌，并在MSIM的实物资产集团中作为单独的业务部门运营，Mesa West的总部将留在洛杉矶，由创始人领导的高级管理团队将继续管理该业务。
（三）内部协同：三大业务板块交叉赋能提升客户服务能力
财富管理、资产管理和机构证券部门逐步深化内部协同，践行“One-Firm”策略。三大业务板块交叉协作可以赋能资产捕捉、产品创设、客户推介和观点共享等重要价值链，机构证券部门覆盖广泛的机构客户关系，能够为投资管理部门、财富管理部门推介更多的客户资金流入，并且自身的市场研究与交易执行能力、独家投资机会发掘能够支持资产管理与财富管理部门，财富管理的客户关系也能为机构证券部门提供额外的分销渠道、为投资管理部门的产品提供更多的客户资金流入。
业务协同联动、客群交叉销售、渠道资源共享等方式，深化触达丰富的零售、机构客群，实现了业务规模的持续增长放量。机构证券部门（MSIS）具有广泛的机构客群覆盖，通过业务协同深化客户服务，如2014-2018年每年财富管理净流入客户资产的14%来自机构证券推介，每年约新增110亿美元客户资产；2018年推介给投资管理部门的资金流入达到70亿美元，占当年MSIM净流入的14%，2021年推介给投资管理部门的资金流入达到140亿美元，占当年MSIM净流入的20%。全球财富管理部门（MSWM）通过多渠道整合零售客户资源，客户规模及客户质量均不断提升。相比两年前，2019年前三季度财富管理部门的投资顾问配置MSIM产品的数量增长了40%，MSIM投资管理的财富管理部门客户资产超过了750亿美元，占当年MSIM管理资产的14%。
四、海外投行系资管的借鉴
国内券商资管经历“去通道化”阵痛后，迎来了主动化业务转型的新阶段。但环伺四周，公募基金、银行理财、私募基金强者林立，券商资管如何在标准化、净值型为主的泛资产管理时代占据一席之地？通过前述对高盛和大摩的分析，我们得到以下几点借鉴：
（一）业务协同做大客户基础，把握财富管理与投资者机构化浪潮
随着资本市场深化改革与直接融资壮大，不同类别客户的需求更加多元，证券公司依托投资银行、财富管理、投资管理、交易与机构等业务打造综合金融服务平台的能力愈加重要。证券公司发力资管板块相对其他资管机构具有业务协同、客群覆盖、资产丰富的优势，如在资产端与投资银行条线充分协同，建立资管投行模式，由投行负责项目开拓和资产获取，资产管理负责对接资金安排和产品设计，共同拓展REITs、资产支持证券、科创板战略配售等高增长的资产类别。
证券公司应形成以客户为中心的产品设计理念，针对不同客户群体提供不同类型的产品、形成不同的综合服务模式，对零售客户应以低风险、低门槛、高流动性的标准化产品为主；对高净值客户应提供全面、定制化的资产管理服务；针对不同机构客户，发挥自身风险资产挖掘定价、产品创新策略、资产配置能力，深化机构业务合作。
（二）全产品线、多策略覆盖，重视资产配置与养老业务
公募与私募业务并重，规模与盈利共进。从资金来源来看，公募业务客户基础广、易做大规模、易形成品牌协同效应，私募业务客群覆盖小，增厚盈利但波动性较大；从资产投向来看，私募产品的策略更加丰富、仓位控制更加灵活、并且能够根据大客户需求进行一对一地定制，从而满足不同客户的需求。
2022年5月20日，结合《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，证监会发布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及其配套规则，表示在继续坚持基金管理公司“一参一控”政策前提下，适度放宽公募持牌数量限制，允许同一集团下证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资管机构申请公募牌照。当前券商获取公募基金牌照目前主要有三种方式：一是直接由券商申请公募基金资格；二是成立资产管理子公司，由子公司申请公募基金牌照；三是参股或控股公募基金公司。截止7月22日，共有22家券商已获准设立资产管理子公司，有14家券商资管已获批公募牌照。
当前仍有11家券商排队申请设立资管子公司，分别为万联证券、申万宏源、国海证券、中金公司、华创证券、中信建投、中信证券、东兴证券、国联证券、国信证券和华安证券。证监会显示，五矿证券、华金证券处于公募基金资格审批流程之中。
养老金融产品是潜在蓝海，FOF/MOM产品组合投资、波动平滑、收益稳健，为券商资管主动化转型提供新的发力点。自2017年10月第一只公募基金FOF产品发行起，FOF产品与传统公募基金产品共同发展壮大，据Wind统计，2021年底FOF产品数量达到240只，整体资产净值达到2222亿元，同比+144%，其中养老类FOF产品资产净值达到1042亿元，占比47%。
（三）资管业务核心竞争力在于人，应积极探索灵活激励机制
对于资管业务来说，并购是实现规模增长与业务扩张的快速路径，团队并购或结合相应的持股计划安排是实现共赢与有机增长的简易形式。高盛资管、大摩资管均通过全球化的并购来互补性地提升产品能力、扩大管理规模，助力实现全产品线与全地域的覆盖。
海外投行与海外资管巨头均重视与业绩挂钩的薪酬激励，固薪占比小。从薪酬绝对值来看，高盛、大摩与海外资管巨头的高管薪酬激励差别不大。
可持续性的壁垒构建来自资管业务的核心是人才，通过薪酬激励吸引、集团品牌赋能、平台业务升级转型更好地实现对核心人才的吸引及留存。
长效、市场化的激励机制是资管机构长期制胜的关键手段，股权激励等形式将员工与公司利益深度绑定，能更好地稳定核心人才、释放人才效能，增强资管机构竞争力。证监会《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》中指出要强化长效激励约束机制，加快推进公募基金行业高质量发展，支持基金管理公司探索实施多样化长期激励约束机制，研究采用股权、期权、限制性股权、分红权等方式，实现员工与公司长期发展、持有人长期利益的一致性。
证券公司自身可以通过限制性股票和股票期权实现对核心人才的股权激励计划，资管子公司也可以通过设立有限合伙企业作为间接持股主体，实现对高级管理人员及核心人员的吸引与利益长期绑定。
（一）政策变动及政策不及预期风险
资管业务受政策影响较大，监管及监管环境变化可能会对机构经营、产品投资产生较大影响。
（二）市场过度波动风险
资本市场波动影响资管机构的投资收益及产品业绩表现，从而影响产品资金流入和资管机构的业绩表现。
（三）经济增长不及预期
经济增长预期影响投资者投资意愿及能力，经济增长也通过影响市场表现来影响资管产品业绩表现，间接影响资金流入。
