一转眼，房地产陷入困境，差不多已经一年了。
救行业还是救企业？
房地产陷入困境，怎么解？无非这两个维度：救行业或救企业。
过去一年，决策层在这两个维度都有动作——
●救行业：央行降息，悄然下线「两道红线」（即房贷两集中管理），支持优质房企进行项目收并购，各地的楼市刺激政策至今还在此起彼伏地出台
●救企业：「要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案」
表面上看，这两者似乎是一回事，但其实大有区别。如果是「救行业不救企业」，那么意味着：只需要用刺激政策提高购房热情，让那些爆雷企业自生自灭，活不下去的就自行出局。
一开始，决策层的共识确实是「救行业不救企业」。确实，像恒大这样的企业，确实不值得救。但后来发现，恒大危机的传染性实在太强了，一些本不会爆雷的企业，也在浓烈的恐慌情绪中被逼入了困境。所以，到了今年 3 月份，决策者调整了策略，提出「要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案」（国务院金融委会议，2022/3/16），这意味着：既要救行业，也要酌情救企业。
但是，救企业谈何容易。光是恒大一家，名义债务就有 2 万亿（实际债务数目可能更大），拿什么填？更何况，除了恒大还有一大堆「爆雷」房企。
从国务院金融委会议至今的四个多月时间里，救企业的成果差不多救只有一例：只有建业成功引进国企河南省铁投作为第二大股东。除此之外，救企业实际上变成了救项目：各地只能疲于奔命在「保交楼」方面做一些工作，是有一些成果，但总体上还是不尽如人意。
回到两条导火索
一年前爆发的恒大危机，如今已经演化成系统性困局——
●房企端：绝大多数「爆雷」房企仍未解除危机，甚至还在滑入更深的深渊
●购房者端：由于「爆雷」房企纷纷躺平，「保交楼」的口号意义大于实质动作，于是引发了购房者端的「停贷潮」
●地方政府端：土地出让金锐减，地方财政承压
现在怎么解？仍然有赖于国务院金融委会议提出的策略：救行业也要救企业。但在方式上，可以不是漫天撒花或遍地洒水，而是回到房地产困境爆发的导火索。总体而言，本轮困境的导火索主要是这两条——
●「三道红线」：导致本轮困境的政策措施主要有三项，「三道红线」（房企的剔除预收款项后资产负债率不超过 70%、净负债率不超过 100%、现金短债比大于 1）、「两道红线」（即房贷两集中管理）与房地产税试点；其中「两道红线」已悄然下线，房地产税试点已公开宣布暂停，目前「三道红线」仍在执行。近日，北京大学国家发展研究院院长姚洋也建议，适当调整房地产业「三道红线」政策。
所以，救行业的抓手可以是调整「三道红线」。
●恒大危机：从市场心理预期管理看，是恒大危机引爆了本轮房地产困境。现在，要在短时间内化解所有「爆雷」房企的风险，难度极大；但决策层对于恒大危机的暧昧态度，在一定程度上是在纵容其他「爆雷」房企继续躺平。
从目前恒大的风险化解进展来看，这种暧昧态度仍然在继续。前些天（7 月 22 日晚间），恒大公布了「恒大物业 134 亿元存款被划走调查初步结果」，结论是恒大集团总裁夏海钧等六名高管擅自做出了该项安排，处理办法是这六名高管「被要求辞职」。这显然缺乏说服力：董事局主席许家印竟然没有任何责任，而「被要求辞职」的夏海钧在一年前危机爆发之初其实就已金蝉脱壳，淡出了恒大管理层。
现在，我们的看法仍然是：雷厉风行地解决恒大问题，是化解本轮困境的关键切入口。如果恒大危机能有一个雷厉风行的标志性结果，其他「爆雷」房企是不太敢继续躺平的，会更积极更主动地给社会一个竭尽全力的交代。
解铃还须系铃人
解铃还须系铃人。对于延宕了一年的房地产困境，我们的看法无非这两条——
●救行业的抓手可以是调整「三道红线」
●救企业的抓手可以是跟恒大做坚决的切割
接下来一段时间，我们还会看到各种各样的刺激措施继续出台；但我们窃以为最关键的，差不多就是这两条。
2022年5月5日
