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报告导读
在《地产放松还有多少可以期待？——宽信用观察系列之七》报告中，我们曾提示，本轮地产放松大致已经历三个阶段，其中5月中旬以来，地产调控放松无论是在总量层面、还是地方层面，实际已涉及历年“全面放松”阶段下的一些政策选择，“稳地产”的信号明确。那么5月下旬至今，地方层面地产放松的执行力度如何？政策效果如何？
1、“全面放松”阶段以来，地方政策有哪些增量？
（1）一线城市：房贷利率跟随市场利率调降，增量政策不多。5月底以来，一线城市增量政策较少，仅有广州小幅放松限购门槛，北京、上海房贷利率主要跟随基准利率调降；广州、深圳两地则调降了加点，首套房贷利率降至4.45%附近。
（2）重点二线城市（22个长效机制试点）：5月下旬以来，约半数二线城市继续加大了调控放松力度。例如南京、成都、武汉等重点城市，在5月的基础上，进一步放宽限购、限售、贷款投放等限制，政策力度加码；个别重点城市放松“认房认贷”（如重庆），但更多城市对此依然谨慎。
（3）三、四线城市：新一轮放松政策密集出台中。6月至今，我们发现此前已经历一轮放松（2021年12月-2022年4月）的三四线城市，有松动加码的现象：放松城市范围更大、个别地区政策力度再加强。
（4）增量选项：“房票安置”政策重现。6月至今，南京、郑州等重新推出棚改安置中的“房票安置”政策，以补贴形式鼓励购房，部分地区实行“兑付时间越早、补贴力度越大”，以房票购入的住宅不计入家庭限购套数等，体现政策尽快生效的诉求。
2、放松政策效果如何？
（1）居民端：剔除异常波动后，6月地产销售呈现“弱复苏”。6月，30城销售面积读数明显反弹。6月第四周，30城商品房销售面积453.5万平方米，已攀升至去年单周高位水平；全月来看，6月30城商品房销售面积合计约为1668.6万平方米，环比5月全月增长81%。
但是，拆分城市来看，个别城市存在异常波动的情况（上海、青岛、苏州、武汉），带动了30城销售表现的改善。剔除这一影响后，其他重点城市6月平均单周销售面积环比5月份改善约10%左右，呈现“弱复苏”态势。样本重点城市去库迹象也并不显著，非重点城市单周库存水平环比波动在±1%以内。
（2）房企端：6月拿地有限回暖，前端投资发力或仍不足。
拿地方面，6月集中供地的城市相较于4、5月偏少，上海进行首轮集中土拍，叠加北京次轮土拍带动一线城市回暖，二、三线城市土地成交未出现反弹，土地市场延续低热，民营房企参与度依然不高。
投资方面，6月建筑钢材需求延续偏弱，由于下游需求疲弱，恢复不及预期，钢厂在6月第三周开始减产以降低亏损，下旬钢材处于“供需双弱”状态。由于螺纹钢产量与新开工、施工同比增速之间较好的历史同步性，6月前者同比增速继续下行、持续负增，侧面映射地产前端投资改善可能有限。
（3）市场端：民企地产债融资再度降温。6月未有其他民企跟进发行信用保护工具，地产债净融资额降幅再度走扩，以Wind房地产行业口径统计，月内仅有两笔民营地产债成功发行，合计规模6.9亿，民企地产债单月净融资额降至-70亿。二级市场上，19家样本房企1年期估值收益率中位数攀升至200%附近，续创新高。
风险提示：地产调控放松加码，提振“宽信用”预期，抑制债市表现。
一、“全面放松”阶段以来，地方政策有哪些增量？
在《地产放松还有多少可以期待？——宽信用观察系列之七》报告中，我们曾提示，从2021年9月央行首提“两个维护”以来，本轮地产放松大致已经历三个阶段，其中第三阶段（2022年5月中旬以来）全国层面的总量政策（首套房贷利率下限下调、LPR）推出，同时重点二线城市（长效机制试点城市）成为政策松动的主力，实际已涉及历年全面放松阶段下的一些政策选择，“稳地产”的信号明确。那么5月下旬至今，地方层面地产放松的执行力度如何？政策效果如何？
（一）重点城市跟踪：一线城市房贷利率调降，部分二线放松加码
5月底以来，一线城市增量政策较少，仅有广州小幅放松限购门槛，北京、上海房贷利率主要跟随基准利率调降，广州、深圳两地调降加点。5月20日，5年期LPR报价下调之后，一线城市房贷利率基本跟随调降：截至6月24日，北京、上海首套房贷利率较5月环比降幅基本在15bp左右，说明加点幅度并未出现明显调整，购房需求在LPR下调后释放或较为充分，故银行进一步调减加点的动力不强；而广州、深圳加点同步调降，房贷利率整体降幅在30-40bp，首套房贷利率在4.45%左右。
此外，一线城市中，仅有广州在6月放宽了限购的社保/个税断缴规定。6月1日，广州更新限购政策规定，非本市户籍居民家庭购房，需提供购房之日前5年在本市连续缴纳社保或者个税证明中，允许除起始月外累计不超过3个月的断缴或补缴记录，这一政策松动力度较为克制，信号意义更强。
二线城市方面，6月，22个长效机制试点城市中，约半数二线城市继续加大调控放松力度。例如南京、成都、武汉等重点城市，在5月放松的基础上，进一步放宽限购、限售、贷款投放等限制，政策力度加码；此外，5月中旬以来个别重点城市放松“认房认贷”（如重庆），但更多城市对此依然谨慎。
（二）三、四线城市：新一轮放松政策密集出台中
与此同时，去库压力相对更高的三、四线城市放松力度继续加码。我们在《地产放松还有多少可以期待？——宽信用观察系列之七》中曾回顾过2021年9月至今地产调控放松的阶段划分，其中第二阶段（2021年12月至2022年4月）以中小城市率先放松为特征。6月至今，我们发现此前已经历一轮放松的三四线城市有松动加码的现象，体现为放松城市范围更大、个别地区政策力度再加强。
值得关注的是，6月至今多地开始推出非常规化放松举措，例如“房票安置”、“安居贷”等，打开放松政策的想象空间。例如南京、郑州重新推出棚改安置中的“房票安置”政策，以补贴形式鼓励购房，部分地区实行“兑付时间越早、补贴力度越大”，以房票购入的住宅不计入家庭限购套数等，体现政策尽快生效的诉求。此外，例如温州推出“安居贷”灵活调整按揭还款方式，借款人前三年可选择只还利息、不还本金，鼓励居民申请购房贷款。
总结来看，6月地方地产调控放松未尽，“全面放松”阶段的政策特征继续显化：一线城市除房贷利率跟随市场利率调降以外，增量政策较少；二线城市仍处于4-5月政策密集出台后的效果观察期，约半数城市进一步加强了宽松力度；三、四线城市调控放松持续推进，松动范围扩大，托市诉求强，但效果仍需观察。
二、放松政策效果如何？
（一）居民端：6月地产销售“弱复苏”
6月份，30城销售面积读数明显反弹。6月第四周，30城商品房销售面积453.5万平方米，已攀升至去年单周高位水平；全月来看，6月30城商品房销售面积合计约为1668.6万平方米，环比5月全月增长81%。
但是，拆分城市来看，个别城市存在异常波动的情况（上海、青岛、苏州、武汉），带动了30城销售表现的改善。（1）上海在6月第二周开始，地产单周销售面积连续走高，可能是由于6月全面复工后，线下销售向正常节奏回归，此前积压的需求有所释放；（2）青岛、苏州：在6月第三周、第四周销售面积连续出现异常跳升，可能与统计口径有关；（3）武汉：6月20日，武汉颁布“620”购房新政，缩小限购区域、放宽购房资格，6月第三周武汉商品房销售面积明显反弹，第四周再度回落，或反映新政出台后的短暂刺激效应。这些城市地产销售反弹的持续性仍需观察。
剔除上述四个城市之后，其他重点城市6月地产销售呈现“弱复苏”。剩余26城商品房6月周度平均成交面积与5月份相比，改善约10%左右，尤其是二线城市销售表现明显转弱，终端需求整体仍然是“弱复苏”态势。
结合70城地产销售价格看，房价环比仍呈跌势，说明基数更大的非重点城市销售修复较慢。需要说明的是，30大中城市的统计对象以省会城市为主，一二线城市占比高、三四线城市数量少，与之相比，70大中城市（包含一线城市4个、二线城市31个、三线城市35个）商品住宅价格指数或更能体现非重点城市的恢复情况：
按单月环比看，5月份，70大中城市样本城市中，三线城市新建住宅、二手住宅销售价格环比下降0.3%、0.5%，比4月份分别收窄0.3个百分点、扩大0.2个百分点，已连续9个月环比下跌。
按累计环比看，年初至今，三线城市新房、二手房价格累计跌幅分别为1.6%、1.9%，而一线城市房价较上年末累计涨幅超过1个百分点，分化加剧。5月中下旬房贷利率调降以及前期的放松政策，对低线城市的提振作用暂未显现，后续或需地方政策进一步发力。
结合库存数据看，6月份样本城市的去库特征并不明显：上海、深圳、杭州、厦门、南京6月最后一周可售商品住宅面积，较5月末周分别上升3.7%、14.3%、7.1%、2.4%、0.1%；北京、广州、苏州、福州分别下降2.7%、1.0%、1.3%、0.3%。在非重点城市中，例如莆田、宝鸡、东营、平凉等，6月末库存水平环比5月末变动不大，在±1%以内。
总结来看，6月份地产销售表现环比5月呈现“弱复苏”的状态。30个大中城市中，一线城市、三线城市（少量重要三线）周度销售面积整体呈现上行趋势；个别二线城市反弹斜率较高，或与统计因素有关，而其他二线城市反弹幅度依然有限，这也与库存数据特征较为一致。
（二）房企端：拿地有限回暖，前端发力或仍不足
6月房企拿地表现环比未有明显反弹，民营房企信心仍待修复。6月份，100大中城市土地成交面积当月累计约为5736.7万平方米，环比5月减少28%，主要由于多数重点城市集中在4、5月完成年内首轮土拍，6月进行集中土拍（首轮、次轮）的城市供地面积略低，包括北京、上海、郑州、沈阳、苏州、合肥、东莞、青岛、西安等。分结构看，6月一线城市土地成交面积高增，环比5月增长53%，主要受第一周北京、上海集中拍地的影响；而月内二线、三线城市成交均未出现反弹迹象，环比分别下降30.7%、30.8%。
从土拍热度看，高频数据显示6月土地成交溢价率较5月有所回升，部分城市流拍率下降或“零流拍”、多数城市核心优质地块触顶成交，但是主体结构上依然对国企、地方城投公司较为依赖，放松政策未能提振民营房企拿地信心，土地市场整体延续低热。
此外，6月地产前端投资发力或仍然偏弱。从建筑钢材的需求看，6月延续偏弱的状态。在5月下旬明确一揽子稳增长政策尽快发力生效之后，市场对投资端发力的预期较强，钢材价格在“强预期”的支撑下小幅走高，但由于实际需求偏弱，中旬以来钢材价格再度回归偏弱震荡的态势。值得关注的是，由于下游需求疲弱、恢复不及预期，钢厂出于减少亏损的目的，在6月第三周开始检修减产，步入“供需双弱”状态，而根据Mysteel测算，螺纹钢约有65%用于满足地产领域的用钢需求，此外从历史数据观测，螺纹钢产量同比增速与新开工、施工同比增速之间具有较好的同步性。因此，6月螺纹钢产量同比增速继续下行，持续负增，侧面映射地产前端投资的改善可能有限。
（三）市场端：民企地产债融资再度降温
6月，民企地产债发行表现持续低迷。5月在信用保护工具的加持下，四家大型民营房企成功发行了四笔地产债，起到示范性作用，同时提振5月民企地产债发行表现。而6月未有其他民企跟进发行信用保护工具，地产债净融资额降幅再度走扩：以Wind房地产行业口径统计，月内仅有旭辉集团、佳源创盛控股集团成功发行两笔民企地产债，合计规模6.9亿元，民企地产债净融资额降至-70亿元。
从二级市场看，民企地产债收益率续创新高。5月中下旬提振地产终端需求的政策密集出台，短暂带动6月初市场预期的回暖，但对于民企地产债，市场认可度依然较弱：截至2022年6月29日，19家样本民营房企的1年期估值收益率中位数攀升至200%左右，续创新高。
（四）总结
综合而言，5月房地产调控政策开始显现出“全面放松”阶段特征，6月这一基调延续，部分二线城市、更多三四线城市放松力度再加码，“稳地产”的诉求强烈。
从政策类型上看，在22个长效机制城市中，4个一线城市中仅有广州小幅放松了限购补缴个税、社保要求，其他城市的地产调控延续偏严；另有11个二线城市进一步加码了放松力度；三、四线城市调控放松也在持续扩围中。此外，“房票安置”成为6月地产调控的主要增量信号，意味着短期内直接补贴力度将会加大，个别地方创新型放松举措（“安居贷”）也进一步打开政策的想象空间。
就政策效果而言，（1）销售端：6月地产销售的分化仍在加剧。6月下旬，30大中城市中虽有个别二线城市商品房销售面积大幅反弹，但剔除这一异常波动后，其他样本城市的销售表现仍是“弱复苏”状态，我们认为这一特征可能更具参考性。若进一步考虑未被纳入30城统计、基数更大的非重点城市，则6月房地产销售面积边际改善的程度或不如30城商品房销售数据呈现的那样乐观。（2）投资端：我们主要借助螺纹钢产量数据观察地产投资需求：6月下旬，钢厂为了降低亏损已开始减产，与地产新开工、施工表现较为一致的螺纹钢产量同比增速继续走低，暗示6月地产投资数据的改善可能有限。
三、风险提示
地产调控放松加码，提振“宽信用”预期，抑制债市表现。
具体内容详见华创证券研究所7月4日发布的报告《近来地产恢复得如何？——宽信用观察系列之十》
