周观点｜房票安置的宏观逻辑与来龙去脉

市场资讯 2022.06.24 20:15

本周关注：“房票安置”的宏观逻辑与来龙去脉

6月以来，个别二线城市与较多三线城市集中性出台针对棚户区改造环节的“房票安置”政策，目前已有郑州、南京溧水、浙江温州等十个城市或地区密集出台政策，且近一周明显加速，引发市场高度关注，本文从宏观逻辑出发厘清“房票安置”前因后果与潜在影响。

一、什么是房票安置？针对棚改拆迁补偿环节，征收人以出具房票的方式，代替货币或实物补偿，被征收人凭借房票向参与房票安置工作的房地产企业购买商品房，为鼓励被征收人使用房票，采取政策性奖励、契税减免、限购放宽等措施。

二、棚改补偿的前因后果：15年开始的供给侧改革中“去库存”主要工作为化解商品房库存，棚改大面积铺开，并采取PSL、土地出让收入支持货币化安置的方式，较明显的拉动二三线以下地产销售。但人口净流出、人均居住面积已较高的背景下，本地地产需求难以消化大规模的棚改货币化补偿，货币资金外流进入一线和强二线城市，推升一线城市房价泡沫，加剧房地产市场分化风险，于18年后逐步叫停。

三、本轮“房票安置”的核心导向：2月中旬以来因城施策持续加码，一二线地产销售已积极回温、但三线及以下迟迟回补较慢，为拉动三线及以下疲弱的地产销售、同时避免“货币化安置”加剧房地产市场地域间分化风险，房票安置应运而生。

四、“房票安置”财政资金何来？房票用于指定房地产开发企业的模式，或意味着通过确定性拉动对应地产销售而激发房企购地积极性，仍是以土地出让收入弥补，棚改货币化逐步被叫停后PSL规模压降、动用概率小，且银行间流动性充裕、无需增加基础货币投放。

五、后续潜在影响：可适度拉动目前疲弱的三四线地产销售，但考虑到三四线城市人口净流出、人均居住面积已较高的长期逻辑，以及今年棚改套数压减、商品房库存相较15年明显偏低的短期因素，预计三四线地产销售仍难以大幅反弹，更深层次的问题仍待县域下沉式、城市群连片式的更平衡的城镇化进程解决，以释放地产中长期需求。

国常会：促进汽车更新消费，进一步释放汽车消费潜力，或增加汽车相关消费2000亿。6月22日，国常会将促消费摆在了更加突出的地位，指出“消费是经济的主拉动力，是当前推动经济运行回归正轨的重要发力点，促消费政策能出尽出”，汽车作为单一最大消费品和疫情中冲击最明显的行业，“要进一步释放汽车消费潜力”。一是活跃二手车市场，促进汽车更新消费。二是支持新能源汽车消费，“考虑当前实际研究免征新能源汽车购置税政策年底到期后延期问题”。三是完善汽车平行进口政策，有序发展汽车融资租赁，支持停车场等建设。国常会预计“政策实施预测今年增加汽车及相关消费大约2000亿元”。前期车辆购置税减免对汽车消费的促进已经开始显现，乘联会预计6月狭义乘用车销售同比或上行32.4个百分点至15.5%。随着政策的逐渐落地，可以预期未来两年的部分居民购车需求将有效提前至今年实现，今年下半年汽车消费或成为稳定居民消费的一大来源。

上周高频数据和政策回顾：地产销售改善加快，上海复产加速。1）消费：乘联会预计6月狭义乘用车零售同比增长15.5%。5月国内手机出货量同比降幅收窄24.8个百分点至-9.4%。2）地产：因城施策持续加码、聚焦财政资金补贴购房税款，30大中城市商品成交面积三年平均增速回升6.5个百分点至5.3%，今年以来首次转正。3）通胀：国常会进一步部署确保全年粮食丰收。4）供给：上海全社会用电量已恢复至去年同期的92.48%，规模以上企业的用电已恢复至去年同期水平的99.59%。5）货币与流动性：留抵退税持续投放，临近月末DR007有所上行。6）财政：至6月底已发和计划发行新增专项债累计3.4万亿。7）汇率：复工复产持续推进，人民币小幅升值。

本周关注：“房票安置”的宏观逻辑与来龙去脉

1. “房票安置”的宏观逻辑与来龙去脉

今年以来，各地方逐步推出针对棚户区改造环节的“房票安置”政策，且6月以来明显加快，个别二线城市与较多三线城市集中性出台，目前已有郑州、南京溧水、浙江温州等十个城市或地区施行，本周明显加速。本文从宏观逻辑出发，厘清“房票安置”的前因后果与潜在影响。我们以最新出台、政策文件相对公开完备的郑州为例。

房票安置的定义：据《郑州市大棚户区改造项目房票安置实施办法(暂行)的通知》，房票是被征收人房屋安置补偿权益货币量化后，征收人出具给被征收人购置房屋的结算凭证。房票式样统一制定。而房票安置是征收人比照货币安置、产权调换的政策，将计划安置的房屋转化为货币，以房票形式出具给被征收人，由被征收人自行向参与房票安置工作的房地产开发企业购买商品房(含住宅与非住宅，下同)的一种房屋安置方式。被征收人选择房票安置的，视同放弃房屋产权调换。

使用房票激励手段：被征收人选择房票安置的，安置补偿权益按照房屋征收与补偿相关规定计算后，由征收人给予安置补偿权益金额8%的奖励，作为房票安置政策性奖励，列入房票票面金额，同时以现金方式奖励被征收人3个月的过渡费。此外，(六)被征收人使用房票所购买的商品住房，不计入家庭限购套数。且按照《河南省人民代表大会常务委员会关于河南省契税适用税率等事项的决定》中“因土地、房屋被县级以上政府征收、征用后重新承受土地、房屋权属，选择货币补偿且成交价格不超过货币补偿部分免征契税，对超出部分征收契税”的规定，享受税收减免。

2015年以来，作为供给侧改革“三去一补一降”中“去库存”的主要方向，化解商品房存量库存的工作加速铺开，棚改货币化也成为各个地方主要方式，棚改套数由12-14年平均370万套/年，大幅上升至15-18年600万套/年以上，多地货币化安置比例在50%以上。为配合地方政府在拆迁补偿中的货币化安置资金需求，中国人民银行2014年创设抵押补充贷款（PSL），指出“为开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源。”而在货币化安置大面积铺开背景下，二三线以及中西部地区地产销售受到明显支撑，东北和西部地区地产销售增速由15年5%、-19%，分别大幅上升至17年21%、26%，且明显高于彼时东部地区地产销售（17年6.2%）。但长期来看，10-20年我国经历较为明显的城镇化不平衡问题，中西部地区人口净流出，同时本地的人均居住面积已较高，因此实际的本地地产需求无法消化大规模的棚改货币补偿，货币补偿资金外流进入一线和强二线城市，推动东部地区地产销售与房价在18年后明显上行，一线城市房价同比由18年4月-1%明显上升至19年4月4.7%。在此背景下，棚改货币化被逐步叫停，18年10月国常会强调棚改计划制定需科学考虑地方财政承受能力，各地也陆续开展棚改中期调整计划，19年棚改套数减半。20年后规模继续压减，2022年计划新开工套数仅120万套。

今年二月中旬以来，各地因城施策稳地产需求的政策持续加码，目前已形成较为系统的五个方面政策，也即降低首付比、增加公积金贷款额度、降低房贷LPR加点、利用财政资金补贴契税等购房支出、部分城市放开限购限售等。而按政策向地产销售传导三个月时滞的历史规律，6月以来各地地产销售已见到积极的回补过程。相较于5月底，截止6月22日，一线、二线城市商品房成交三年平均增速均改善25个百分点，分别达到8.2%、20.6%的较高水平，但同期三线城市却回落3.6个百分点至-19.3%。在此背景下，近期“房票安置”在三线城市大面积铺开，恰恰是旨在像15-17年模式拉动本地的地产需求，但目前一二线城市地产销售恢复情况良好，同时避免货币化安置时资金外流推升一线城市房价泡沫、加剧房地产市场分化的风险，房票安置后被征收人获得的房票只能在本地流通使用，而不能用于购买外地住房。譬如郑州“房票安置”适用范围就是郑州中心城区。

四、“房票安置”财政资金何来？房票用于指定房地产开发企业的模式，或意味着通过确定性拉动对应地产销售而激发房企购地积极性，仍是以土地出让收入弥补，棚改货币化逐步被叫停后PSL规模持续压降、动用概率较小，且当前银行间流动性已十分充裕、无需增加基础货币投放。

居民持房票购房时，政府需划拨相关款项。被征收人凭房票购房时，被征收人持签注后的房票、商品房买卖合同，向房票核发人申请资金划拨，房票核发人接到资金划拨申请后，应当在10个工作日内将应付资金拨付到房票上注明的收款账户，也即房地产企业账户。弱房源为期房的，则划入项目预售资金监管账户。

财政资金只有两个来源，其一是PSL，但本次各地方推进“房票安置”是自下而上的模式，并非类似15年政策自上而下的铺开，这也意味着央行并不会直接进行PSL操作，同时实际上自18年棚改货币化被逐步叫停以来，PSL规模持续压减，再次动用的概率较小。

财政资金的第二个来源也即土地出让收入，目前地方政府土地出让收入压力较大的核心原因在于房企拿地积极性较低，后者与今年以来地产销售持续偏弱有关。但房票安置引导持房票居民购买指定的房地产企业商品住房，能确定性的拉动地产销售，也将相应带动房企购地积极性，稳定当地的土地出让收入，以此作为房票安置的真正资金来源。

主要集中于三线城市的“房票安置”政策确实可适度拉动目前疲弱的三四线城市地产销售，也与15-17年的模式方向接近。但从幅度上来看，三四线地产销售难以见到大幅改善，一方面，今年棚改套数仅120万套，仅相当于15-18年间的20%，同时15-17年三四线城市地产销售高增是由大规模化解前期存量待售商品房现房的支撑，但今年以来商品房待售面积三年平均增速仅2.9%，与15年30%的增速相比明显偏低，意味着三四线城市地产销售反弹的幅度也会远低于15-17年。同时更重要的是，过去10年间伴随不平衡的城镇化问题加剧，三四线城市面临明显的人口净流出压力，同时本地人均居住面积已较高，本地存量购房需求实质上较为有限。未来中长期地产需求仍是需要通过更平衡的城镇化，带来本地新增购房需求。详见我们此前报告《县域城镇化战略提速；外储下降并非贬值主因——申万宏源宏观周报· 第164期》（2022.5.8）

2. 国常会：进一步释放汽车消费潜力

6月22日，国常会将促消费摆在了更加突出的地位，指出“消费是经济的主拉动力，是当前推动经济运行回归正轨的重要发力点，促消费政策能出尽出”，汽车作为单一最大消费品和疫情中冲击最明显的行业，“要进一步释放汽车消费潜力”。汽车两方面特征均凸显其要进一步刺激的必要性，一是汽车作为最大宗的居民消费品，促进汽车消费对发挥居民消费稳定经济的最直接抓手；二是汽车产业链在疫情中受损最明显，继续需求的回暖拉动汽车产业上下游的快速恢复和运转，保证产业链的通畅和安全。因此，本次国常会确定加大汽车消费支持的政策，主要抓手有三：

一是活跃二手车市场，促进汽车更新消费。地方政府为保护当地环境，对于机动车污染物排放量达到一定程度不予迁入，但这一政策不利于全国范围内二手车交易流通，进而对居民购置新车可能产生一定的抑制效果。此次会议宣布，“对小型非营运二手车，8月1日起全面取消符合国五排放标准车的迁入限制”，将对汽车更新消费有进一步促进效果。

二是支持新能源汽车消费，“考虑当前实际研究免征新能源汽车购置税政策年底到期后延期问题”。2014年9月，我国首次实施免征新能源汽车购置税政策，工信部和财政部曾先后于2017年和2020年对该政策实施时间进行延长，该政策到2022年12月31日到期。但考虑现在汽车产业链仍处于恢复期，以及对居民消费的呵护，本次国常会已经开始考虑新能源汽车购置税免征的问题，或后续有政策出台。另外，国常会还强调“破除新能源汽车市场地方保护”，加大新能源汽车全国统一市场，进一步激发需求。

三是完善汽车平行进口政策，有序发展汽车融资租赁，支持停车场等建设。加大汽车进口，以更丰富的供给来激发居民的购车需求，并加快配套措施如停车场建设等，以缓解因停车难等问题对汽车消费的阻碍。

国常会预计“政策实施预测今年增加汽车及相关消费大约2000亿元”。前期车辆购置税减免对汽车消费的促进已经开始显现，乘联会预计6月狭义乘用车销售同比或上行32.4个百分点至15.5%。乘联会6月23日消息，据6月零售目标调研显示，占总体市场约八成左右的厂商同比增长达到两位数，初步推算本月狭义乘用车零售市场在183.0万辆左右，同比增长15.5%。随着政策的逐渐落地，可以预期未来两年的部分居民购车需求将有效提前至今年实现，今年下半年汽车消费或成为稳定居民消费的一大来源。

重点回顾：地产销售改善加快，上海复产加速

1. 消费：预计6月狭义乘用车零售同比15.5%

乘联会预计6月狭义乘用车零售同比增长15.5%。乘联会6月23日消息，6月全国范围内疫情防控总体向好，上海作为全国最重要汽车生产基地，实施了分阶段解封，多数整车企业、零部件企业已实现全面复工复产，结合国内对于物流运输堵点的专项纾危解困措施，汽车供给端的产能正得到充分释放。终端4S店逐渐恢复营业，消费者进店和订单数量相比上月也得到了大幅改善。据6月零售目标调研显示，占总体市场约八成左右的厂商同比增长达到两位数，初步推算本月狭义乘用车零售市场在183.0万辆左右，同比增长15.5%。

5月手机市场加速回暖，国内手机出货量同比降幅收窄24.8个百分点至-9.4%。6月23日，据中国信通院最新数据显示，2022年5月，国内市场手机出货量同比下降9.4%，降幅较4月收窄24.8个百分点。

2. 地产：因城施策持续加码，地产销售改善加快

本周因城施策促销售政策持续加码，继续聚焦于二三线城市，除上文提到的“房票安置”外，本周各地政策主要集中于财政资金补贴购房税款，此外武汉放宽限购。本周陕西宝鸡、江苏淮安、浙江衢州、湖北咸宁出台财政资金补贴购房税款的政策，其中江苏淮安针对顶尖人才、急需高层次人才购房补贴总价50%。此外，浙江衢州对购房契税进行补贴，最高补贴3万元。另外，武汉最新政策指出本市户籍居民在限购区域已有2套住房的可新增购买一套。

在因城施策政策持续加码背景下，地产销售改善速度也明显加快，一线城市稳步改善，二线城市反弹明显，三线城市则持续疲弱。截止6月23日，30大中城市商品成交面积三年平均增速回升6.5个百分点至5.3%，今年以来首次转正，其中，一线城市维持在5%的较高水平，二线城市（+16.4pct至18.9%）改善明显，达到今年以来最高水平，虽然受到青岛等部分城市销售大幅高增推升，但除青岛外其他二线城市亦改善5.9pct至2.2%，而三线城市（-8.4pct至-22.4%）则趋于回落。

3. 通胀：国常会进一步部署确保全年粮食丰收

当前国际粮价高企而国内粮价整体平稳，释放国内粮食供给的效果尤为关键，6月22日国常会进一步传达出保供稳价政策导向，且主要聚焦于进一步增加粮食供给稳定粮食价格，缓和国内通胀压力。会议指出，面对当前复杂严峻、通胀严重的国际环境，必须着力办好自己的事。稳物价对稳经济大盘至关重要，粮食稳产增产是稳物价、提升粮食安全保障能力的关键举措，也有利于世界粮食市场稳定。各有关方面狠抓粮食生产，今年夏粮小麦增产丰收已成定局、质量好于常年，杂粮杂豆产量略增，油菜籽产量明显增加，玉米等夏播已近八成，早稻和秋粮长势良好。夏粮丰收和秋粮基础好来之不易，为全年粮食稳产提供了坚实支撑。要继续压实责任，确保全年粮食产量保持在1.3万亿斤以上。一要抓好夏粮收储，鼓励多元市场主体收购，保质保量入库。二要不误农时落实夏播面积，抓好玉米扫尾播种，稳住双季晚稻，落实大豆玉米带状复合种植任务。三要做好秋粮田间管理，防范洪涝、夏伏旱、病虫等灾害。同时抓好猪肉等菜篮子产品生产。

此外，李克强总理在河北考察时强调扛稳保障粮食和能源安全责任，为稳经济大盘稳物价提供坚实支撑，指出“要释放煤炭先进产能、能开尽开”。李克强强调，发展是解决我国一切问题的基础和关键。现在正是迎峰度夏关键时期，要释放煤炭先进产能、能开尽开，落实长协煤供应，进一步加强电力保供，坚决防止拉闸限电，保障经济运行和基本民生。要通过扩建、改造有序增加高效清洁煤电产能，加快建设抽水蓄能项目，既增加电力保供能力，也为发展风光电等新能源、提高消纳能力提供支撑。亦强调，我国是世界贸易的贡献者受益者，国际能源市场稳定对各国都有利，用好我国以煤为主的能源资源禀赋，不仅有利于增强自身能源保障能力，也有利于世界能源价格和国际产业链供应链稳定。

4. 供给：上海规上工业企业用电已恢复至去年同期

上海全社会用电量已恢复至去年同期的92.48%，规模以上企业的用电已恢复至去年同期水平的99.59%。央视新闻报道，6月22日，据国家电网上海市电力公司消息，6月份前三周，上海全社会用电量已恢复至去年同期的92.48%。上海规模以上企业的用电已恢复至去年同期水平的99.59%。其中，石化、汽车、冶金、电子等行业的用电量水平已接近或超过去年同期水平。建材、船舶、轻工、机械等行业6月份以来用电量较5月份增长较快，涨幅均在40%以上。

工信部召开部分行业协会座谈会，要求业高效统筹疫情防控和工业生产。6月21日，工信部副部长辛国斌主持召开部分行业协会座谈会，会议强调，当前正处全年经济发展承上启下的关键时期，各行业协会要发挥贴近企业的优势，靠前服务、加强帮扶，高效统筹疫情防控和工业生产，巩固5月份以来工业生产恢复增长势头，为稳住宏观经济大盘作出更多更大贡献。

6月23日当周，全国整车货运量（周均）同比下行4.9pct至-19.9%。其中上海（+4.9pct至-41.4%）进一步改善，广东（-4.8pct至-19.6%）、江苏（-4.9pct至-16.6%）、浙江（-9.0pct至-15.6%）和北京（-5.7pct至-29.1%）均有所下行。

5. 货币与流动性：留抵退税持续投放，临近月末DR007有所上行

6月1日-20日留抵退税新增3267亿，临近月末DR007有所上行但仍保持低位。6月20日-6月24日，7天逆回购共投放1000亿，利率均持平于2.1%，到期500亿，净投放500亿。6 月 20 日，央行公布贷款市场报价利率 ( LPR ) ：1 年期 LPR 为 3.7%，5 年期以上 LPR 为 4.45%，均与上月持平。税务总局最新数据显示，自4月1日实施大规模留抵退税政策以来，截至6月20日，已有16658亿退税款退到纳税人账上，较5月底新增3267亿。6月23日，在“中国这十年”系列主题新闻发布会上，央行副行长陈雨露表示，结构性货币政策工具也具有基础货币投放功能，有助于保持银行体系流动性合理充裕，支持信贷平稳增长。结构性货币政策工具利率水平同市场利率水平之间相差通常不会很大，所以不会对市场化利率体系造成太大影响。6月23日，DR007（周均）较上周上行7.5BP至1.6744%。1月期票据利率（月均）较上周上行34.6BP至1.230%，1年期（月均）上行6.2BP至1.451%。

6. 财政：至6月底已发和计划发行新增专项债累计3.4万亿

截止6月30日，新增专项债已发和计划累计发行3.4万亿，下周计划发行3984亿。6月20日-6月24日新增专项债发行3932亿，6月27日-7月1日当周新增专项债计划发行3984亿。6月20日-6月24日新增一般债发行306亿，6月27日-7月1日当周新增一般债计划发行679亿，新增一般债已发和计划累计发行6145亿。6月20日-6月24日国债净融资-400亿，截止6月24日累计国债净融资4590亿。

截止6月24日，共有12个省市公布7月地方政府债发行计划，合计计划发行324亿新增地方政府专项债和239亿新增地方政府一般债。12个省市合计7月新增地方政府债计划发行564亿，其中江苏（298亿）、吉林（163亿）、陕西（97亿）、黑龙江（7亿），另外，12个省市7月计划发行1431亿再融资债。

6月24日公布《国务院关于2021年中央决算的报告》，财政部部长刘昆表示“严格执行全国人大批准的预算”。报告中表示，“按照中央经济工作会议精神和《政府工作报告》部署，严格执行全国人大批准的预算”“加快落实已经确定的政策，加大宏观政策调节力度，谋划增量政策工具，靠前安排、加快节奏、适时加力”。报告表示重点做好以下工作：一是落实落细组合式税费支持政策。二是进一步加快财政支出进度。三是加快地方政府专项债券发行使用并扩大支持范围。四是加强重点风险防范和化解。五是切实保障和改善民生。六是深入整改审计查出问题。

7.汇率：复工复产持续推进，人民币小幅升值

复工复产持续推进，人民币小幅升值。6月23日，CNY报收于6.708，较上周升值0.1%；6月24日，CNH报收于6.691，均较上周升值0.2%；6月23日，美元指数报收于104.431，较上周上行0.8。