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广发宏观 | 5月EPMI回升进一步确认4月谷底

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5月份EPMI数据对总量的指引,以及细分新兴产业景气度的结构特征。

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5月EPMI指标环比上行3.2个点至48.9,这一上行反季节性(2017-2021年5月环比均值-4.8个点)进一步确认4月谷底位置。只是疫情约束下改善幅度尚且有限,EPMI绝对值仍低于一季度均值的50.5和3月的49.5,是有数据以来历史同期最低水平,同比下降7.8个点亦仅好于2022年3-4月。

5月EPMI48.9,环比回升3.2个点(图1);以2017年-2021年5月环比均值来观察季节性,过去5年平均水平为下降4.8个点,主要与3、4月制造业旺季后景气度季节性回落有关。

5月EPMI低于去年同期水平7.8个点(图2),3、4月同比降幅分别为13.6和18.0个点;与历史情况对比,7.8个点的同比降幅,仅仅好于2022年3-4月、2020年2月。

从绝对水平来看,今年1-4月EPMI分别为48.4、53.5、49.5、45.7;2021年三季度至今年一季度,EPMI季度均值分别为51.2、53.9和50.5;5月EPMI好于4月,但仍然低于3月和一季度均值;2017-2021年同期均值为55.8。

截至5月13日,上海市9000多家规模以上工业企业中,已复工4400多家,占比接近50%[1]

从景气面看,弱修复特征也比较明显。7个战略性新兴产业中,5月处于扩张区间的行业为3个,比4月多了2个;按照季度均值来看,去年三季度至今年一季度分别为5.0个、4.7个和3.0个。

7个战略性新兴产业中,处于扩张区间的行业个数为3个,比4月多了2个。

按照季度均值来看,2021年三季度至今年一季度分别为5.0个、4.7个和3.0个;按照历史同期来看,有数据以来,每年5月处于扩张区间的行业个数均在6-7个之间波动。

从分项指标看,5月新兴产业的基本特征为:产需上、价格下、利润改善、就业弱。(1)5月产品订货指数环比上行5.9个点,并带动企业预期环比改善0.7个点;(2)稳产保供背景下,生产的恢复快于需求,5月生产量49.6高于产品订货的45.2和出口订货的41.1,生产量环比回升幅度也快于整体订单和出口订单;(3)相对企业产需的修复,就业压力进一步加大,就业指数环比下降1.9个点,较4月的降幅加深;(4)采购价格和销售价格环比分别下降6.3和4.5个点,降幅均较4月明显加快,成本的快速下降带动利润指数环比大幅上行12.2个点,前值为下行6.2个点;(5)宽货币扩信用政策加码,新兴产业贷款难度环比下降2.5个点。

5月战略性新兴产业生产量49.6、产品订货45.2,出口订货41.1。

需求端,5月产品订货指数环比上行5.9个点(前值为环比-5.5个点,下同),出口订货指数环比上行4.6个点(-1.0)。

生产端,5月生产量指数环比上行7.5个点(-5.1),采购量环比上行1.6个点(-4.6),自有库存环比上行3.6个点(-6.2)。

价格端,5月购进价格环比下降6.3个点(-0.7),销售价格环比下降4.5个点(-0.4);利润指数环比上行12.2个点(-4.8)。

其他经营指标方面,就业指数环比下降1.9个点(-1.3),应收账款环比下降0.8个点(+1.5),贷款难度环比下降2.5个点(+2.1),经营预期环比小幅上行0.7个点(-3.8)。

EPMI指标的重要意义之一就是对PMI的映射。5月EPMI数据的边际修复预示同期PMI也大概率会出现改善。疫情以来,EPMI环比、同比和制造业PMI同向变动的概率分别为67.9%和78.6%;当下疫情和供给因素成为影响经济活动主线的背景下,新兴产业与整体制造业同向变动的概率逻辑上应该更高。对分项指标而言,例如出口订单、生产量等,新兴产业分项指标的变化也与整体制造业具有一定的指引意义。

2020年至2022年4月的28个月中,EPMI与PMI环比变动同向波动的月为19个,其余月环比变动出现背离,同向变动的月数量占比67.9%。

2020年至2022年4月的28个月中,EPMI与PMI同比变动同向波动的月共22个,占比78.6%。

拉长周期来看,新兴产业景气度周期领先于制造业整体景气周期,即EPMI12月移动平均领先于制造业PMI的拐点(图4)。

EPMI分项指标对于制造业PMI分项指标仍然具有一定的指引意义,例如,历史数据经验显示,新兴产业出口订单(图5)和生产量(图6)与制造业整体出口订单和生产存在较强的相关性。

疫情影响叠加稳产保供,新兴产业内部景气度存在怎样的差异?(1)5月生物产业、新材料、新能源汽车处于50以上的景气扩张区间;(2)疫情带来的增量需求仍然显著,生物产业景气度连续两个月环比改善,5月景气度在55以上,是7个新兴产业中景气度最高的行业,也是唯一一个景气度好于季节性均值的新兴产业;(3)稳产保供背景下,4月产业链受疫情冲击最显著的新能源汽车、新一代信息技术在5月环比改善显著,且行业生产量的修复幅度要显著强于其订单和整体PMI。

从细分行业EPMI来看,7个新兴产业中,生物产业、新材料和新能源汽车景气度位于50以上的扩张区间,其中生物产业景气度最高,位于55以上的较高景气度区间;其余4个行业景气度位于收缩区间,景气度由高到低分别为新能源、高端装备制造、新一代信息技术、节能环保。

以环比来看,新能源汽车、生物产业、新一代信息技术和新材料景气度环比改善,分别较4月回升了13.1、7.2、5.7和5.5个点;高端装备制造、新能源和节能环保景气度环比分别下降1.0、2.4和5.3个点。

以同比消除季节性规律,生物产业景气度高于季节性规律(2017-2021年5月均值)0.1个点;新能源汽车和新材料分别低于季节性均值1.1和2.7个点;高端装备制造、新能源、节能环保和新一代信息技术景气度分别低于季节性均值8.7、10.3、11.9和12.0个点。

生产量方面,新能源汽车、生物产业、新一代信息技术、新材料、高端装备制造环比分别回升24.8、19.1、11.5、6.7和2.7个点;节能环保和新能源产业环比分别下降5.4和6.2个点。

产品订货方面,新能源汽车、新材料、新一代信息技术、新能源和生物产业环比分别上行21.7、12.9、10.1、5.8和3.7个点;高端装备制造和节能环保环比分别下降3.5和13.6个点。

我们再以行业6月移动均值和12月移动均值的差值,来观测行业景气度的中期趋势。(1)以疫情影响下的5月为观测时点,生物产业、新能源和新材料中期景气度趋势存在上行动能;(2)以疫情前的2月份为观测时点,新能源汽车行业是唯一存在中期景气度上行趋势的行业,后续随着疫情对汽车消费和汽车供应链约束的减弱,其景气度是否会出现向中期趋势的回归值得跟踪。

以行业PMI的6个月移动平均与12个月移动平均的差值,衡量行业景气度变化的中期趋势。

5月,生物产业、新能源和新材料产业中期景气度趋势存在上行动能;其余行业中期景气度趋势走弱。

值得关注的是,如果我们以疫情前的2月为观测时点,新能源汽车产业是7个新兴产业中唯一存在中期景气度上行趋势的行业,疫情对汽车产业的冲击使得其疫后中期趋势转负。随着后续疫情对零售消费行为约束、对汽车产业供应链约束显著弱化之后,其中期景气度有望重回疫情趋势。

EPMI指标对成长类资产定价较强的指引意义。疫情后上证科创50指数存在两轮上行周期,一轮是2020年4月至7月,一轮是2021年3月至7月,与同期EPMI扣除季节性后景气度趋势基本一致。在前期报告《4月新兴产业景气特征及其与资产定价的关系》,我们曾根据全球流动性、EPMI两个维度,将成长类资产定价划分为四个象限的组合,并梳理了其历史规律。很显然,前期EPMI下行、10年期美债收益率上行一度对成长类资产形成“双杀”;近期10年期美债收益率进入缓和期,EPMI上行代表的基本面修复对于定价的影响值得关注。

以月末最后一个交易日与上月最后一个交易日相比,今年1-4月上证科创50成份指数涨跌幅分别为-12.1%、1.7%、-12.7%和-13.2%;截至5月20日,5月涨跌幅为10.4%。

同期,对应10年期美债收益率平均水平分别为1.8%、1.9%、2.1%、2.7%和3.0%。

1-5月EPMI分别为48.4、53.5、49.5、45.7和48.9;同比变动分别为-2.2、9.8、-13.6、-18.0和-7.8个点。

[1]https://baijiahao.baidu.com/s?id=1732771035473684011&wfr=spider&for=pc

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