中金看海外 | 赛默飞世尔：分析仪器领导品牌，科学服务“航空母舰”

资料来源：C&EN，公司公告，中金公司研究部  注：仪器业务营收与财报口径有所不同。

发展历程：创新、并购、多元化基因贯彻始终

我们认为，公司从热电公司到赛默飞世尔，其发展历程可以归纳为五个阶段：

►      初始阶段（1956-1981）：以研究服务起家，环保与能源领域创新突破。1956年，美国麻省理工学院教授Hatsopoulos博士创立热电公司，起初为政府及天然气公司提供热力学领域的研发外包服务。1970年美国颁布《Clean Air Act》法案、1973年发生石油禁运事件，热电公司抓住这两个契机，创新推出全球独家的环保监测与节能生产设备，进入仪器行业。

►      “Spin-out”策略，野蛮生长（1981-1997）：分拆上市融资，版图快速扩张。80年代初随着美国经济衰退，行业资本开支下降，热电公司收入与利润也经历低谷期。1983年，为了解决拓展新业务所需的资金问题，热电公司采取了将其新业务子公司分拆上市（Spin-out）的策略，与此同时，热电向子公司核心人员赋予股票期权，以激励技术创新。通过这样的孵化机制，热电在内部广泛植入创业文化，并利用融资，内生外延迅速发展，例如在分析仪器领域，热电1990年完成对全球领先质谱仪制造商Finnigan的收购，1992年收购全球领先的傅立叶红外光谱仪制造商Nicolet Instrument，1996年收购质谱仪龙头Fisons的科学仪器部门，成为行业领军企业。截止1997年，热电拥有22家上市的子公司与孙公司，业务涵盖科学仪器、发电设施、发动机、造纸设备、医疗成像设备、工业废物处理、工业检测设备等领域。

►      整合调整，聚焦主业（1998-2005）：整合并剥离，成长更加稳健。1998年，热电意识到臃肿的管理架构大大增加了管理难度，1998年与2000年公司分别宣布资产重组计划，最终于2002年2月，将公司简化为3家上市公司，并合计出售了超过60项、对应超过20亿美元收入的非核心业务。2004年，生命科学及实验室仪器业务收入占总收入比重达到73%，热电重新聚焦于仪器行业。在此阶段，公司也获得多项关键质谱技术，包括Orbitrap（轨道离子阱，2000年收购HD Technologies获得）、FAIMS（高场非对称波形离子迁移谱，2005年收购Ionalytics获得）等，为长期竞争力奠定基础。

图表2：热电公司（Thermo Electron）阶段的发展历程

资料来源：C&EN，公司公告，中金公司研究部  注：仪器业务营收与财报口径有所不同。

发展历程：创新、并购、多元化基因贯彻始终

我们认为，公司从热电公司到赛默飞世尔，其发展历程可以归纳为五个阶段：

►      初始阶段（1956-1981）：以研究服务起家，环保与能源领域创新突破。1956年，美国麻省理工学院教授Hatsopoulos博士创立热电公司，起初为政府及天然气公司提供热力学领域的研发外包服务。1970年美国颁布《Clean Air Act》法案、1973年发生石油禁运事件，热电公司抓住这两个契机，创新推出全球独家的环保监测与节能生产设备，进入仪器行业。

►      “Spin-out”策略，野蛮生长（1981-1997）：分拆上市融资，版图快速扩张。80年代初随着美国经济衰退，行业资本开支下降，热电公司收入与利润也经历低谷期。1983年，为了解决拓展新业务所需的资金问题，热电公司采取了将其新业务子公司分拆上市（Spin-out）的策略，与此同时，热电向子公司核心人员赋予股票期权，以激励技术创新。通过这样的孵化机制，热电在内部广泛植入创业文化，并利用融资，内生外延迅速发展，例如在分析仪器领域，热电1990年完成对全球领先质谱仪制造商Finnigan的收购，1992年收购全球领先的傅立叶红外光谱仪制造商Nicolet Instrument，1996年收购质谱仪龙头Fisons的科学仪器部门，成为行业领军企业。截止1997年，热电拥有22家上市的子公司与孙公司，业务涵盖科学仪器、发电设施、发动机、造纸设备、医疗成像设备、工业废物处理、工业检测设备等领域。

►      整合调整，聚焦主业（1998-2005）：整合并剥离，成长更加稳健。1998年，热电意识到臃肿的管理架构大大增加了管理难度，1998年与2000年公司分别宣布资产重组计划，最终于2002年2月，将公司简化为3家上市公司，并合计出售了超过60项、对应超过20亿美元收入的非核心业务。2004年，生命科学及实验室仪器业务收入占总收入比重达到73%，热电重新聚焦于仪器行业。在此阶段，公司也获得多项关键质谱技术，包括Orbitrap（轨道离子阱，2000年收购HD Technologies获得）、FAIMS（高场非对称波形离子迁移谱，2005年收购Ionalytics获得）等，为长期竞争力奠定基础。

图表2：热电公司（Thermo Electron）阶段的发展历程

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

►      重启多元化布局（2006-2013）：与飞世尔合并后，重新开启科学服务领域的多元化布局。1）业务拓展：2006年，热电公司和飞世尔合并成为赛默飞世尔，热电为全球科学仪器龙头，飞世尔则在试剂耗材、渠道服务方面具有领先优势，合并后的赛默飞世尔能够提供全方位的技术解决方案、产品与服务。此外，这一阶段赛默飞世尔加速布局医学诊断业务，依次完成对B.R.A.H.M.S（4.7亿美元）、Phadia（35亿美元）、One Lambda（9.25亿美元）的收购。2）市场拓展：赛默飞开始重视新兴市场的发展机会，在中国、印度、新加坡逐步建立生产、研发能力。

►      进入可持续成长阶段（2014-至今）：持续贯彻高研发、多并购、全球化的策略。1）高研发：2020年公司研发支出已突破10亿美元，维持世界领先的产品创新。2）多并购：近年来赛默飞加强对生命科学、CDMO领域的布局，2014年收购Life Technologies（136亿美元）、2016年收购Affymetrix（13亿美元）、2017年收购Patheon（72亿美元）、2019年收购Brammer Bio（17亿美元）、2021年收购PPD（174亿美元）。3）全球化：新兴市场布局加速，进一步加强本土化战略，2016年以来新兴市场收入占比已超过20%。这一阶段，赛默飞世尔持续外延并购扩大体量的同时，内生增速也有所加快，从2010-2015年的3%-4%提升至2018-2020年的6%以上。

图表4：赛默飞世尔（Thermo Fisher）阶段的发展历程

资料来源：公司公告，公司官网，中金公司研究部

增长特点：内生外延并举，成长性胜过可比公司

“持续高成长”是赛默飞世尔在资本市场的显著标签。2005~2020年，公司的收入和归母净利润的年均复合增速分别达到18%和25%，其中收入仅在2009年（受金融危机影响）出现负增长，体现长期、强劲、弱周期的突出特点。横向来看，2005~2020年，可比公司丹纳赫/岛津/安捷伦/沃特世/布鲁克/梅特勒-托利多的收入增速分别为7%/4%/1%/5%/12%/5%，均低于赛默飞世尔；以5年为区间，赛默飞的在各个阶段的收入增长也均超过可比公司。

图表5：赛默飞世尔收入、净利润持续增长

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

►      重启多元化布局（2006-2013）：与飞世尔合并后，重新开启科学服务领域的多元化布局。1）业务拓展：2006年，热电公司和飞世尔合并成为赛默飞世尔，热电为全球科学仪器龙头，飞世尔则在试剂耗材、渠道服务方面具有领先优势，合并后的赛默飞世尔能够提供全方位的技术解决方案、产品与服务。此外，这一阶段赛默飞世尔加速布局医学诊断业务，依次完成对B.R.A.H.M.S（4.7亿美元）、Phadia（35亿美元）、One Lambda（9.25亿美元）的收购。2）市场拓展：赛默飞开始重视新兴市场的发展机会，在中国、印度、新加坡逐步建立生产、研发能力。

►      进入可持续成长阶段（2014-至今）：持续贯彻高研发、多并购、全球化的策略。1）高研发：2020年公司研发支出已突破10亿美元，维持世界领先的产品创新。2）多并购：近年来赛默飞加强对生命科学、CDMO领域的布局，2014年收购Life Technologies（136亿美元）、2016年收购Affymetrix（13亿美元）、2017年收购Patheon（72亿美元）、2019年收购Brammer Bio（17亿美元）、2021年收购PPD（174亿美元）。3）全球化：新兴市场布局加速，进一步加强本土化战略，2016年以来新兴市场收入占比已超过20%。这一阶段，赛默飞世尔持续外延并购扩大体量的同时，内生增速也有所加快，从2010-2015年的3%-4%提升至2018-2020年的6%以上。

图表4：赛默飞世尔（Thermo Fisher）阶段的发展历程

资料来源：公司公告，公司官网，中金公司研究部

增长特点：内生外延并举，成长性胜过可比公司

“持续高成长”是赛默飞世尔在资本市场的显著标签。2005~2020年，公司的收入和归母净利润的年均复合增速分别达到18%和25%，其中收入仅在2009年（受金融危机影响）出现负增长，体现长期、强劲、弱周期的突出特点。横向来看，2005~2020年，可比公司丹纳赫/岛津/安捷伦/沃特世/布鲁克/梅特勒-托利多的收入增速分别为7%/4%/1%/5%/12%/5%，均低于赛默飞世尔；以5年为区间，赛默飞的在各个阶段的收入增长也均超过可比公司。

图表5：赛默飞世尔收入、净利润持续增长

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

从增长的驱动力看，外延并购持续进行，内生增长稳中有升。内生外延并举是赛默飞世尔的长期增长特点，若假定2004年为1，则2005~2020年收入的外延/内生复合增速分别达7.1%/6.0%。外延增长方面，并购活动基本每年可以带来1%以上的增速，特别的，赛默飞通过多次大型并购（2006年与Fisher合并、2014年并购Life technologies、2016年并购FEI等），使得业务规模实现阶梯式增长。内生增长方面，赛默飞通过产品创新、市场拓展，以及与并购标的的积极整合协同，在2010-2016年实现3%-5%的稳健内生增长，2017-2020年，赛默飞加大了CDMO、COVID-19相关产品等新的细分领域拓展，同时新兴市场、各条产品线布局渐趋完善，内生增速稳步提升，2018~2019年内生增速达到8.3%/6.0%，高于公司估计的行业整体增速的3%~5%。

图表7：赛默飞世尔的外延增速及内生增速情况

资料来源：公司公告，中金公司研究部

业务结构：持续扩展，成为领先的全球科学服务方案提供商

形成四大业务板块，仪器/试剂/耗材/服务全方位布局

赛默飞已拓展形成生命科学（Life Sciences Solutions）、专业诊断（Specialty Diagnostics）、分析仪器（Analytical Instruments）、实验室产品与服务（Laboratory Products and Services）四大业务板块，2020年占收入比重分别为34.9%/15.3%/14.7%/35.1%。具体而言：

1）生命科学（LSS）板块：赛默飞的生命科学板块源于2014年以153亿美元收购全球著名生命科学和生物技术供应商Life Technologies。2020年生命科学板块贡献营收122亿美元，占总营收比重34.9%。目前该板块主要包括生物科学、基因科学和生物工程三个业务部门：

►      生物科学：产品包括用于生物科学研究分析的试剂、仪器和耗材、用于基因工程、扩增、量化和分析的工具、细胞培养基、荧光技术和蛋白质分析产品等。著名品牌包括Invitrogen（试剂）、Gibco（细胞培养）和EVOS（细胞成像）等，均来自于2014年对Life Technologies的收购。

►      基因科学：产品包括PCR仪、下一代测序（NGS）、靶向DNA测序解决方案、微阵列技术等。主要品牌包括Applied biosystem（PCR和qPCR）、Ion Torrent（NGS）和Axiom（微阵列）等，前二者来源于2014年收购Life Technologies，后者来源于2016年收购Affymetrix。

►      生物工程：产品包括一次性生物工艺设备、细胞培养系统、色谱产品等，可为生物技术和生物制药行业提供涵盖整个生物生产流程的整体解决方案。

2）专业诊断（SDS）板块：赛默飞于2009年9月以3.3亿欧元收购诊断标志物降钙素原（PCT）的全球龙头B.R.A.H.M.S，此后建立了专业诊断部门，2011年8月，赛默飞进一步以35亿美元收购了过敏与自身免疫相关疾病诊断的全球领导者Phadia。2020年专业诊断板块贡献营收53亿美元，占总营收比重15.3%。目前该板块包括五个业务部门，分别为临床诊断、免疫诊断、微生物学、移植诊断以及医疗市场渠道业务。

3）分析仪器（AIS）板块：赛默飞分析仪器业务在全球范围内服务制药、生物技术、学术、政府、环境、临床实验等市场的客户。2020年分析仪器板块贡献营收51亿美元，占总营收比重14.7%。目前该板块已形成色谱&质谱仪、材料/结构分析、化学分析三个业务部门：

►      色谱&质谱仪：产品矩阵全面，色谱产品包括液相色谱（LC）、离子色谱（IC）、气相色谱（GC）等，质谱产品包括生命科学质谱系统（三重四极杆与Orbitrap），以及无机质谱系统（同位素比质谱IRMS、电感耦合等离子质谱ICP/MS、高分辨痕量质谱HR Trace/MS）。特别的，赛默飞可提供与仪器配套的实验室信息管理系统（LIMS）、色谱数据分析系统（CDS）、数据库分析工具、自动化系统以及一系列耗材产品。

►      材料/结构分析：2016年9月，赛默飞以41亿美元收购全球电子显微镜领导者FEI之后，成立了该部门。目前该部门产品包括电子显微镜、分子光谱仪器（FTIR、拉曼光谱、NIR和UV/Vis光谱）、实验室元素分析仪器（XRF、XRD、OES等）。

►      化学分析：包括各类材料及矿物分析仪器、现场安全检测仪器（便携式XRF、FTIR、NIR仪器）、环境监测仪器等，广泛用于石化冶金、制药、食品工业、环保监测等市场。

4）实验室产品与服务（LPS）板块：提供实验室所需的各类通用设备、耗材、试剂、服务等。2020年实验室产品与服务板块贡献营收122亿美元，占总营收比重35.1%。目前该板块包括研究&安全市场渠道、医药服务及实验室用品三大业务部门。

►      研究&安全市场渠道业务：通过9000多家外部供应商及全球销售渠道，提供众多第三方产品及应用，其电子商务平台www.fishersci.com可提供超过250万种自有产品及来自约9000家外部供应商的代理产品。

►      医药服务：赛默飞CRO/CDMO业务涵盖了小分子和大分子药物的整个开发、制造和临床试验服务，自2017年以来，TMO不断拓展CRO/CDMO业务，包括收购Patheon（2017年）、Brammer Bio（2019年）、PPD（2021年）等。

►      实验室用品：提供实验室通用设备及化学品，包括各类样品制备及保存设备、水质分析及净化系统、实验室耗材（移液管、容器等），以及各类实验室化学品、溶剂和试剂。

图表8：赛默飞世尔分部门业务情况

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

从增长的驱动力看，外延并购持续进行，内生增长稳中有升。内生外延并举是赛默飞世尔的长期增长特点，若假定2004年为1，则2005~2020年收入的外延/内生复合增速分别达7.1%/6.0%。外延增长方面，并购活动基本每年可以带来1%以上的增速，特别的，赛默飞通过多次大型并购（2006年与Fisher合并、2014年并购Life technologies、2016年并购FEI等），使得业务规模实现阶梯式增长。内生增长方面，赛默飞通过产品创新、市场拓展，以及与并购标的的积极整合协同，在2010-2016年实现3%-5%的稳健内生增长，2017-2020年，赛默飞加大了CDMO、COVID-19相关产品等新的细分领域拓展，同时新兴市场、各条产品线布局渐趋完善，内生增速稳步提升，2018~2019年内生增速达到8.3%/6.0%，高于公司估计的行业整体增速的3%~5%。

图表7：赛默飞世尔的外延增速及内生增速情况

资料来源：公司公告，中金公司研究部

业务结构：持续扩展，成为领先的全球科学服务方案提供商

形成四大业务板块，仪器/试剂/耗材/服务全方位布局

赛默飞已拓展形成生命科学（Life Sciences Solutions）、专业诊断（Specialty Diagnostics）、分析仪器（Analytical Instruments）、实验室产品与服务（Laboratory Products and Services）四大业务板块，2020年占收入比重分别为34.9%/15.3%/14.7%/35.1%。具体而言：

1）生命科学（LSS）板块：赛默飞的生命科学板块源于2014年以153亿美元收购全球著名生命科学和生物技术供应商Life Technologies。2020年生命科学板块贡献营收122亿美元，占总营收比重34.9%。目前该板块主要包括生物科学、基因科学和生物工程三个业务部门：

►      生物科学：产品包括用于生物科学研究分析的试剂、仪器和耗材、用于基因工程、扩增、量化和分析的工具、细胞培养基、荧光技术和蛋白质分析产品等。著名品牌包括Invitrogen（试剂）、Gibco（细胞培养）和EVOS（细胞成像）等，均来自于2014年对Life Technologies的收购。

►      基因科学：产品包括PCR仪、下一代测序（NGS）、靶向DNA测序解决方案、微阵列技术等。主要品牌包括Applied biosystem（PCR和qPCR）、Ion Torrent（NGS）和Axiom（微阵列）等，前二者来源于2014年收购Life Technologies，后者来源于2016年收购Affymetrix。

►      生物工程：产品包括一次性生物工艺设备、细胞培养系统、色谱产品等，可为生物技术和生物制药行业提供涵盖整个生物生产流程的整体解决方案。

2）专业诊断（SDS）板块：赛默飞于2009年9月以3.3亿欧元收购诊断标志物降钙素原（PCT）的全球龙头B.R.A.H.M.S，此后建立了专业诊断部门，2011年8月，赛默飞进一步以35亿美元收购了过敏与自身免疫相关疾病诊断的全球领导者Phadia。2020年专业诊断板块贡献营收53亿美元，占总营收比重15.3%。目前该板块包括五个业务部门，分别为临床诊断、免疫诊断、微生物学、移植诊断以及医疗市场渠道业务。

3）分析仪器（AIS）板块：赛默飞分析仪器业务在全球范围内服务制药、生物技术、学术、政府、环境、临床实验等市场的客户。2020年分析仪器板块贡献营收51亿美元，占总营收比重14.7%。目前该板块已形成色谱&质谱仪、材料/结构分析、化学分析三个业务部门：

►      色谱&质谱仪：产品矩阵全面，色谱产品包括液相色谱（LC）、离子色谱（IC）、气相色谱（GC）等，质谱产品包括生命科学质谱系统（三重四极杆与Orbitrap），以及无机质谱系统（同位素比质谱IRMS、电感耦合等离子质谱ICP/MS、高分辨痕量质谱HR Trace/MS）。特别的，赛默飞可提供与仪器配套的实验室信息管理系统（LIMS）、色谱数据分析系统（CDS）、数据库分析工具、自动化系统以及一系列耗材产品。

►      材料/结构分析：2016年9月，赛默飞以41亿美元收购全球电子显微镜领导者FEI之后，成立了该部门。目前该部门产品包括电子显微镜、分子光谱仪器（FTIR、拉曼光谱、NIR和UV/Vis光谱）、实验室元素分析仪器（XRF、XRD、OES等）。

►      化学分析：包括各类材料及矿物分析仪器、现场安全检测仪器（便携式XRF、FTIR、NIR仪器）、环境监测仪器等，广泛用于石化冶金、制药、食品工业、环保监测等市场。

4）实验室产品与服务（LPS）板块：提供实验室所需的各类通用设备、耗材、试剂、服务等。2020年实验室产品与服务板块贡献营收122亿美元，占总营收比重35.1%。目前该板块包括研究&安全市场渠道、医药服务及实验室用品三大业务部门。

►      研究&安全市场渠道业务：通过9000多家外部供应商及全球销售渠道，提供众多第三方产品及应用，其电子商务平台www.fishersci.com可提供超过250万种自有产品及来自约9000家外部供应商的代理产品。

►      医药服务：赛默飞CRO/CDMO业务涵盖了小分子和大分子药物的整个开发、制造和临床试验服务，自2017年以来，TMO不断拓展CRO/CDMO业务，包括收购Patheon（2017年）、Brammer Bio（2019年）、PPD（2021年）等。

►      实验室用品：提供实验室通用设备及化学品，包括各类样品制备及保存设备、水质分析及净化系统、实验室耗材（移液管、容器等），以及各类实验室化学品、溶剂和试剂。

图表8：赛默飞世尔分部门业务情况

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

全球范围内布局，新兴市场“本地化”运营

欧美为主要市场，中国市场收入占比大幅提升。赛默飞的业务版图遍布约50个国家/地区，截至2020年，其主要的收入来源地为北美（占比53%）、欧洲（占比26%）和亚太地区（占比18%），其中中国地区占比迅速增长，2020年公司在中国地区收入达到约28亿美元，占总收入比重9.4%，2009~2020年CAGR达21%。

图表10：赛默飞世尔分地区收入占比情况

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

重视新兴市场，强调本土化运营。在新兴市场，赛默飞世尔贯彻当地市场“本地化”的运营战略，旨在通过本地化投资进一步确定公司在新兴市场的占有率，同时加速本土企业的国际化发展进程，与新兴市场国家产业链达成共识。例如，在中国市场，2020年公司投资1,000万美元扩建中国制造中心，赛默飞亚太地区的首条一次性生物工艺容器系列产品生产基地以及中国创新中心落地苏州；与此同时，公司在华设立的中国客户体验中心，是目前该公司全球最大、最先进的客户体验中心，目前公司在上海、北京、苏州、广州等地已设立8家工厂。

图表11：赛默飞世尔新兴市场成长速度快于成熟市场

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

全球范围内布局，新兴市场“本地化”运营

欧美为主要市场，中国市场收入占比大幅提升。赛默飞的业务版图遍布约50个国家/地区，截至2020年，其主要的收入来源地为北美（占比53%）、欧洲（占比26%）和亚太地区（占比18%），其中中国地区占比迅速增长，2020年公司在中国地区收入达到约28亿美元，占总收入比重9.4%，2009~2020年CAGR达21%。

图表10：赛默飞世尔分地区收入占比情况

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

重视新兴市场，强调本土化运营。在新兴市场，赛默飞世尔贯彻当地市场“本地化”的运营战略，旨在通过本地化投资进一步确定公司在新兴市场的占有率，同时加速本土企业的国际化发展进程，与新兴市场国家产业链达成共识。例如，在中国市场，2020年公司投资1,000万美元扩建中国制造中心，赛默飞亚太地区的首条一次性生物工艺容器系列产品生产基地以及中国创新中心落地苏州；与此同时，公司在华设立的中国客户体验中心，是目前该公司全球最大、最先进的客户体验中心，目前公司在上海、北京、苏州、广州等地已设立8家工厂。

图表11：赛默飞世尔新兴市场成长速度快于成熟市场

资料来源：公司公告，中金公司研究部  注：2013年数据缺失，2010~2017年数据区间为当年4月至第二年3月

图表16：部分分析仪器可比公司收入构成（2020）

资料来源：公司公告，中金公司研究部  注：2013年数据缺失，2010~2017年数据区间为当年4月至第二年3月

图表16：部分分析仪器可比公司收入构成（2020）

资料来源：公司公告，中金公司研究部

区域布局：从欧美向新兴市场延申，享受高速增长红利。赛默飞以美国、欧洲为主要市场，向新兴市场逐步拓展，新兴市场收入占比从2010年的13%提升至2020年的22%。公司从21世纪初就开始在各个重点地区进行投资，包括中国、立陶宛、新加坡、韩国、印度等。随着新兴国家对于生命健康、环境监管、食品安全、自主研发等的重视程度提升，赛默飞也享受了10-20年的新兴市场增长红利，并通过布局当地产能，享受了低成本制造红利。

图表19：公司在新兴市场收入占比逐年提升

资料来源：公司公告，中金公司研究部  注：2013年数据缺失，2010~2017年数据区间为当年4月至第二年3月

图表20：新兴市场国家研发投入增速高于发达国家

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

成熟的并购经验：持续并购+积极赋能，协同效应显著

并购经验丰富，贯穿成长始终。赛默飞的成长史也是一部并购史，通过并购获取先进技术、延长自身业务线，并推动行业整合的策略贯穿公司成长始终。在赛默飞的并购对象中，既有综合性的科学服务/产品龙头，如Life technologies、Patheon、Dionex等，也有细分市场的领导品牌，如PPD、FEI、B.R.A.H.M.S等。根据Bloomberg中收录的M&A数据，近20年赛默飞世尔进行收购的次数位于可比公司前列，近十年M&A支出占收入比重达到18%，高于珀金埃尔默、安捷伦、布鲁克和沃特世。

图表21：赛默飞世尔历史上的重要并购事项

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

图表22：赛默飞世尔M&A次数位于可比公司前列

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部  注：仅包含彭博收录的并购

图表23：赛默飞世尔M&A支出占比位于可比公司前列

资料来源：公司公告，中金公司研究部

区域布局：从欧美向新兴市场延申，享受高速增长红利。赛默飞以美国、欧洲为主要市场，向新兴市场逐步拓展，新兴市场收入占比从2010年的13%提升至2020年的22%。公司从21世纪初就开始在各个重点地区进行投资，包括中国、立陶宛、新加坡、韩国、印度等。随着新兴国家对于生命健康、环境监管、食品安全、自主研发等的重视程度提升，赛默飞也享受了10-20年的新兴市场增长红利，并通过布局当地产能，享受了低成本制造红利。

图表19：公司在新兴市场收入占比逐年提升

资料来源：公司公告，中金公司研究部  注：2013年数据缺失，2010~2017年数据区间为当年4月至第二年3月

图表20：新兴市场国家研发投入增速高于发达国家

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

成熟的并购经验：持续并购+积极赋能，协同效应显著

并购经验丰富，贯穿成长始终。赛默飞的成长史也是一部并购史，通过并购获取先进技术、延长自身业务线，并推动行业整合的策略贯穿公司成长始终。在赛默飞的并购对象中，既有综合性的科学服务/产品龙头，如Life technologies、Patheon、Dionex等，也有细分市场的领导品牌，如PPD、FEI、B.R.A.H.M.S等。根据Bloomberg中收录的M&A数据，近20年赛默飞世尔进行收购的次数位于可比公司前列，近十年M&A支出占收入比重达到18%，高于珀金埃尔默、安捷伦、布鲁克和沃特世。

图表21：赛默飞世尔历史上的重要并购事项

资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部

图表22：赛默飞世尔M&A次数位于可比公司前列

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部  注：仅包含彭博收录的并购

图表23：赛默飞世尔M&A支出占比位于可比公司前列

资料来源：公司公告，中金公司研究部

强大的创新能力：连接需求，引领创新

创新能力构筑多维度的高壁垒。我们认为，赛默飞世尔创新能力的领先性体现在以下几个维度：1）推出全球领先产品。公司于2005年推出具有全球独家专利的Orbitrap质谱仪，其所具备的高分辨率、高质量精度（HRAM）性能已经成为业内领先技术，并且后续公司仍不断更新迭代Orbitrap系列，包括于2007年拓展高能碰撞解离（HCD）功能、于2008年拓展电子转移解离（ETD）、基质辅助激光解吸/电离（MALDI）功能以及于2011年增强傅里叶变换算法，持续提高仪器分辨力和分析质量，保持高分辨质谱领域的全球领先地位；2）引领应用场景拓展。例如，Orbitrap质谱仪最初只用于科研研究，2011年公司推出串联质谱仪Q Exactive将基于Orbitrap的质谱仪扩展到蛋白质组学、环境、食品安全分析等领域；收购FEI后，推出Glacios冷冻电镜平台，拓展电镜在生命科学领域的应用；3）紧密连接客户需求。以制药场景为例，针对“早期研究-发展-临床试验-商业生产”各环节中的客户痛点，公司均创新性地提出解决方案，研发出包括Tundra低温透射电镜、GeneArt CRISPR基因编辑、Orbitrap Exploris 480 MS、Gibco CTS Rotea细胞处理系统等前沿产品；4）提供多样化及本土化产品选择。从全公司看，赛默飞拥有超过250万种自研及代理产品，可提供科学实验的全面解决方案；从质谱仪这一细分品类看，我国质谱仪领先企业谱育科技约有10款左右台式质谱仪，而根据赛默飞官网的产品列表，其拥有约50个质谱仪型号，其中4款可在中国工厂进行本土化生产，并且赛默飞可提供近40款通用质谱仪附件，如离子源/接口/质量分析器/软件/谱库等，更好地满足客户多样化的需求。

图表25：以医药领域的科学服务为例，赛默飞世尔紧紧连接客户需求，引领产品创新

资料来源：公司公告，中金公司研究部

强大的创新能力：连接需求，引领创新

创新能力构筑多维度的高壁垒。我们认为，赛默飞世尔创新能力的领先性体现在以下几个维度：1）推出全球领先产品。公司于2005年推出具有全球独家专利的Orbitrap质谱仪，其所具备的高分辨率、高质量精度（HRAM）性能已经成为业内领先技术，并且后续公司仍不断更新迭代Orbitrap系列，包括于2007年拓展高能碰撞解离（HCD）功能、于2008年拓展电子转移解离（ETD）、基质辅助激光解吸/电离（MALDI）功能以及于2011年增强傅里叶变换算法，持续提高仪器分辨力和分析质量，保持高分辨质谱领域的全球领先地位；2）引领应用场景拓展。例如，Orbitrap质谱仪最初只用于科研研究，2011年公司推出串联质谱仪Q Exactive将基于Orbitrap的质谱仪扩展到蛋白质组学、环境、食品安全分析等领域；收购FEI后，推出Glacios冷冻电镜平台，拓展电镜在生命科学领域的应用；3）紧密连接客户需求。以制药场景为例，针对“早期研究-发展-临床试验-商业生产”各环节中的客户痛点，公司均创新性地提出解决方案，研发出包括Tundra低温透射电镜、GeneArt CRISPR基因编辑、Orbitrap Exploris 480 MS、Gibco CTS Rotea细胞处理系统等前沿产品；4）提供多样化及本土化产品选择。从全公司看，赛默飞拥有超过250万种自研及代理产品，可提供科学实验的全面解决方案；从质谱仪这一细分品类看，我国质谱仪领先企业谱育科技约有10款左右台式质谱仪，而根据赛默飞官网的产品列表，其拥有约50个质谱仪型号，其中4款可在中国工厂进行本土化生产，并且赛默飞可提供近40款通用质谱仪附件，如离子源/接口/质量分析器/软件/谱库等，更好地满足客户多样化的需求。

图表25：以医药领域的科学服务为例，赛默飞世尔紧紧连接客户需求，引领产品创新

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

完善的管理体系：精益流程管理，优化盈利能力

赛默飞拥有成熟的PPI管理体系，是其作为多元化企业仍保持高效运营的秘诀。赛默飞世尔于2002年引入PPI（Practical Process Improvement）业务流程管理系统，简而言之，PPI系统在于使用逻辑简单、明确的方法来实现目标，确保指令具有可操作性，以消除运营中的浪费和低效。PPI的优势之处在于：1）对内动员所有员工，植入效率文化。公司各级员工，无论是生产、销售还是技术人员，都需要到参与到PPI系统中，深刻地植入效率文化，降低成本、缩短响应时间并提高产品/服务质量；2）对外提高服务效率，获取客户忠诚度。PPI的重点是提高交付速度和产品质量，以逐步建立客户忠诚度，增强客户黏性。例如，公司通过PPI实现远程设备诊断，一方面优化了客户体验，实现及时维修反馈，另一方面，也减少了公司人员现场维修次数，实现降本增效。PPI系统已成为推动公司长期利润改善的战略性支柱之一，从2005年到2020年，公司净利润率从8.5%上升至19.8%，ROE从8.2%上升至19.9%。

图表27：PPI提高服务效率，增强客户忠诚度

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

完善的管理体系：精益流程管理，优化盈利能力

赛默飞拥有成熟的PPI管理体系，是其作为多元化企业仍保持高效运营的秘诀。赛默飞世尔于2002年引入PPI（Practical Process Improvement）业务流程管理系统，简而言之，PPI系统在于使用逻辑简单、明确的方法来实现目标，确保指令具有可操作性，以消除运营中的浪费和低效。PPI的优势之处在于：1）对内动员所有员工，植入效率文化。公司各级员工，无论是生产、销售还是技术人员，都需要到参与到PPI系统中，深刻地植入效率文化，降低成本、缩短响应时间并提高产品/服务质量；2）对外提高服务效率，获取客户忠诚度。PPI的重点是提高交付速度和产品质量，以逐步建立客户忠诚度，增强客户黏性。例如，公司通过PPI实现远程设备诊断，一方面优化了客户体验，实现及时维修反馈，另一方面，也减少了公司人员现场维修次数，实现降本增效。PPI系统已成为推动公司长期利润改善的战略性支柱之一，从2005年到2020年，公司净利润率从8.5%上升至19.8%，ROE从8.2%上升至19.9%。

图表27：PPI提高服务效率，增强客户忠诚度