流程编辑 | 小白
“
Nuvei高达40%的收入是来自收购的子公司，原有业务收入已经在下滑。子公司被收购后利润率激增也令人高度怀疑。
”
12月8日，美国做空机构Spruce Point（简称“SP”）发布了Nuvei Corp（NVEI.TO，NVEI.O）的做空报告。9日开盘，Nuvei暴跌20%，盘中最大跌幅高达56%。
SP通过对创始人背景的调查发现其存在信誉问题，并且公司有高管曾任职欺诈公司，有关联庞氏骗局的嫌疑。此外，公司在财务增长上也存疑。
而香橼则表示Nuvei被过度做空了，SP质疑Nuvei欺诈的行为并未有实锤。
（来源：香橼推特）这里先简单介绍一下Nuvei，然后就让风云君带大家解读一下这篇报告。
Nuvei于2003年创立。公司提供电子支付业务、商户服务（POS机业务）以及在线业务。2006年，Nuvei获得高盛（GS.N）总计0.6亿加币投资。
2020年6月，Nuvei在多伦多证券交易所上市。
一、创始人背景造假，信誉令人质疑
Nuvei创始人Fayer宣传自己毕业于蒙特利尔的康科迪亚大学。然而，SP找到一本公共传记，称Fayer是在佛罗里达州的西棕榈滩上学，并在当地找到了Fayer因交通犯罪被捕的记录。
（来源：香橼推特）这里先简单介绍一下Nuvei，然后就让风云君带大家解读一下这篇报告。
Nuvei于2003年创立。公司提供电子支付业务、商户服务（POS机业务）以及在线业务。2006年，Nuvei获得高盛（GS.N）总计0.6亿加币投资。
2020年6月，Nuvei在多伦多证券交易所上市。
一、创始人背景造假，信誉令人质疑
Nuvei创始人Fayer宣传自己毕业于蒙特利尔的康科迪亚大学。然而，SP找到一本公共传记，称Fayer是在佛罗里达州的西棕榈滩上学，并在当地找到了Fayer因交通犯罪被捕的记录。
2003年，在创立Nuvei的同时，Fayer还在持续经营另一家公司PaySystems。直到2004年将其关闭。
PaySystems和Pivotal（Nuvei的前身）公司均在网上遭受消费者一致声讨，并有人创立了针对这两家公司的声讨网站。
受害者在网站里控诉使用PaySystems系统的遭遇，有些商家因使用其服务而赔钱。
二、高管曾任职欺诈公司
SP还发现了一个可疑的商业活动网络，将Fayer以及公司过去多项并购的子公司的高管们联系了起来，其中有庞氏骗局和欺诈活动的影子。
Nuvei曾收购Safecharge公司。Safecharge的总裁Withers曾和Nuvei的高管Schwartz在另一家公司Optimal Group(OPMR.N)共事。
期间，Optimal Group的母公司FireOne Group涉嫌赌博交易，和美国司法部签订过和解协议。
2020年12月，Neil Erlick被任命为Nuvei公司的首席发展官。在他的履历中，他在Paysafe集团担任了近20年的高管职务。然而，履历中隐藏了他还在FireOne Group工作过的事实。
在2004-2006年期间，该公司为美国客户处理了数十亿美元的非法赌博交易，并被没收了1920万美元的犯罪收益。
此外，Safecharge的创始人Teddy Sagi因行贿罪而入狱。
Nuvei收购的Vantage Payment（以下简称VP）和成人影片行业有关联，该公司的创始人目前被怀疑藏匿了参与庞氏骗局的巨额收入。
此外，Safecharge的创始人Teddy Sagi因行贿罪而入狱。
Nuvei收购的Vantage Payment（以下简称VP）和成人影片行业有关联，该公司的创始人目前被怀疑藏匿了参与庞氏骗局的巨额收入。
Nuvei收购的Base Commerce（以下简称BS）和Fifth Manhattan均有前高管爆出丑闻亦或者欺诈入狱。
（来源：可疑的商业关系网）
三、收购成本显著低于正常水平
BS和VP这两家公司和Nuvei都有关联，Nuvei将他们同时收购的动机令人怀疑。
并且，这两家公司的高管都和TelexFree（庞氏骗局）和Allied Wallet（被指控在多家欺诈公司之间进行欺诈）有业务来往。
对于收购Base Commerce的这笔交易，Nuvei为其支付了约0.97亿美元，但包含在SG&A中的收购成本却仅为26.8万美元。
对于1亿美元以下的交易，收购交易成本通常是1-3%区间。但是，收购Base Commerce的成本仅为0.28%。
此外，与其他收购不同，Nuvei没有披露收购Base Commerce对净利润的任何影响。
四、营收增长存疑
除了对创始人以及Nuvei的收购子公司背后复杂背景的质疑，SP对Nuvei公司的营收增长也表示怀疑。
通过对Nuvei前身Pivotal进行搜索，SP发现其2010年的销售额已达1.5亿美元，每年增长率为25%-45%。
2018年，在Nuvei的招股说明书中，Nuvei当年的营业收入约为1.5亿美元，这表明公司营收并没有增长。
上市前，长达八年时间营收没有增长。那么上市后，其营收增长的事实同样令人怀疑。
Nuvei在公开信息中没有披露各地区的营收增长。通过仔细研究Nuvei各地区的收入报告，SP找到了美国和加拿大地区营收下降的证据。
2019年，Nuvei收购SafeCharge，增加了欧洲和世界其他地区的营收。
根据公司2020年年报，假设收购的Safecharge贡献了全部外国收入，则美国和加拿大的收入分别下降了-3.3%和-7.6%。Nuvei的增长依赖收购，而非内生增长。
Nuvei在2021年季报并未披露各地区收入情况。
五、子公司财务可疑
SP认为Nuvei只报告了的运营部门总体收入，而且仅仅是最基础的披露。其并没有按“复杂”的商业收入组合上进行披露。
这种不完善的财务报告，难以让投资者评估其业务的质量和风险。
四、营收增长存疑
除了对创始人以及Nuvei的收购子公司背后复杂背景的质疑，SP对Nuvei公司的营收增长也表示怀疑。
通过对Nuvei前身Pivotal进行搜索，SP发现其2010年的销售额已达1.5亿美元，每年增长率为25%-45%。
2018年，在Nuvei的招股说明书中，Nuvei当年的营业收入约为1.5亿美元，这表明公司营收并没有增长。
上市前，长达八年时间营收没有增长。那么上市后，其营收增长的事实同样令人怀疑。
Nuvei在公开信息中没有披露各地区的营收增长。通过仔细研究Nuvei各地区的收入报告，SP找到了美国和加拿大地区营收下降的证据。
2019年，Nuvei收购SafeCharge，增加了欧洲和世界其他地区的营收。
根据公司2020年年报，假设收购的Safecharge贡献了全部外国收入，则美国和加拿大的收入分别下降了-3.3%和-7.6%。Nuvei的增长依赖收购，而非内生增长。
Nuvei在2021年季报并未披露各地区收入情况。
五、子公司财务可疑
SP认为Nuvei只报告了的运营部门总体收入，而且仅仅是最基础的披露。其并没有按“复杂”的商业收入组合上进行披露。
这种不完善的财务报告，难以让投资者评估其业务的质量和风险。
2019年8月1日，Nuvei以8.89亿美元的价格完成了对SafeCharge的收购，并吹嘘了其加速增长的目标。
Nuvei声称：“SafeCharge的收购具有高度战略性，是两项业务的互补，旨在加速业务的协同发展。Nuvei传统上在美国和加拿大专注于中小企业市场运营，但SafeCharge在欧洲、亚洲和拉丁美洲地区建立了坚实的立足点。”
Nuvei在2019年财报披露了SafeCharge的收入，但没有在2020年披露SafeCharge的收入。
根据Nuvei的2020财报：“由于商家服务模式不同，SafeCharge和Smart2Pay的运营成本高于Nuvei在北美市场的成本。”
SafeCharge运营成本高企，但是利润率却表现得非常令人怀疑。根据SafeCharge披露的收入和Nuvei披露的净利润，2018财年SafeCharge的利润率为24.5%，2019财年却激增到45.1%。
而且，SafeCharge的CEO称市场已饱和，前员工也称SafeCharge的收购还存在挑战。
综合来看，SP认为SafeCharge利润率的大幅扩张存在疑问。
SP认为Nuvei的收入质量很低，增长来自收购和更高风险的业务，未来这些业务或将出现利润率的下降。
SP统计，Nuvei高达40%的收入是来自收购的子公司，平均收购的估值约为营收的5.6倍。SP认为收购过程有许多问题。
Nuvei的管理团队背景可疑，收购后子公司利润率的激增令人高度怀疑，且公司财报披露不符合标准。
因此，SP认为Nuvei的市盈率不应该比行业同行的平均水平高。
https://www.sprucepointcap.com/nuvei-corp/#small-dialog
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