互联网的尽头是借贷？“屠龙少年”满帮：放贷收益贡献三成毛利，向股东无息借款13亿帮助避税
市值风云
作者|小鑫
流程编辑 | 小白
“
曾经的屠龙英雄，是否正在变成恶龙？
”
风云君在快手上关注了一个叫“潇洒哥”的修车师傅，这个人除了拍一些修理视频外，还会有一些展现日常生活尤其是吃饭的视频，所展现出来的豪爽让风云君倍感亲切。
（来源：快手潇洒哥）
偶尔，风云君也会想，卡车司机和修车师傅究竟是怎样一个群体呢？
2020年，中国有大约3500万卡车司机，其中1370万为中型和重型卡车司机。这些人所在的行业很难称得上性感，而且长期以来与互联网也毫不相干。风云君日常最有可能和他们打交道的场景就是货拉拉。
不过，最近有一家互联网公司满帮（YMM.N，以下称“满帮”或“公司”）在美国上市，市值达到210亿美元。满帮主要做的是城际货运，去年底也开始进军同城货运。
这究竟会是一家怎样的互联网公司呢？
一、由曾经的对手到一起垄断的巨头
满帮集团曾经是运满满和货车帮两个独立的公司，两家分别成立于2013、2011年。
最早的时候，运满满和货车帮都是通过QQ群和微信群开展业务，用以实现货主和卡车司机之间的信息匹配。2013年末、2014年初，两家分别推出了自己的APP。
2017年，运满满和货车帮合并成为满帮。
至今，两个公司的APP仍然独立运营。
曾经是对手的两家公司是如何合并的呢？大家可以去看《投资人王刚到CEO王刚》（相关链接：https://zhuanlan.zhihu.com/p/94754609）。
（来源：中国企业家《投资人王刚到CEO王刚》，2017.12.08）
合并之初，满帮的CEO由两家公司共同的投资人王刚担任。
到提交招股书时，满帮的CEO由运满满的创始人张晖担任，货车帮的创始人戴文建出任董事，王刚已于去年11月已经退出董事会。
现在，满帮已经成为毫无疑问的巨头。
这家公司拥有世界上最大的数字货运平台，2020年的GTV（Gross Transaction Value，总交易金额）达到1738亿元，占据中国数字货运平台市场64%的份额。
去年有超过280万卡车司机在公司平台上完成过订单，其中包括了全中国20%的重型和中型卡车司机。
有意思的是，《投资人王刚到CEO王刚》这篇文章里还提到如果公司实现平台闭环交易，保守估计估值将在200亿美元。
而满帮这次上市的估值正好就是206亿美元，是不是非常巧！
（来源：中国企业家《投资人王刚到CEO王刚》，2017.12.08）
那什么是平台闭环交易呢？
二、业务上的“三步走”
就像很多互联网企业一样，满帮也是先搭建起一个平台，再寻求变现的方式。
这个平台最初的功能就是货运订单的展示和搜索。
在线上货运平台诞生之前，卡车司机需要自己到物流园去寻找订单，或者从熟人和中介那里寻找订单，一般要耗时几天时间。
在2013年底、2014年初，满帮的前身运满满和货车帮分别推出了自己的APP，帮助实现车货匹配，这样一来效率就大大提高了。
但是由于两家互相竞争的缘故，谁也不想先对用户收费，因为这样用户就会被对方抢走。直到两家公司合并后，2018年满帮针对货主推出会员服务，允许会员发布更多货运订单。
（来源：货车帮司机版）
到这个时候，卡车司机和货主在平台上互相获取到对方的联系方式后，剩下的沟通和交易都是在平台以外进行的。
会员只是满帮变现的第一步。
2018年1月，满帮推出了货运经纪服务，也被称作无车承运人。一方面，公司与货主签订合同提供货运服务，另一方面公司与卡车司机签订合同以购买货运服务，这中间的差价就是公司赚取的平台服务费。
那两边为什么都愿意和满帮签订合同而不是直接交易呢？
因为这解决了之前非标准化交易中的很多痛点：
（1）满帮可以给货主开发票，而且是按照平台服务费加货运费用来开；
（2）货主可以实时看到订单流程，然后线上支付费用；
（3）满帮可以对运输过程中的损坏进行赔付，省去了货主的一系列麻烦。
这也是“三步走”中的第二步。
接下来，公司把货主打款给卡车司机的流程也纳入到平台当中，并从去年8月开始针对部分城市的订单向卡车司机收取一定佣金。同时，卡车司机被要求支付一定的押金以提高服务质量和履约率。
公司称自去年8月以来，这些被收佣金城市的日单量和卡车司机留存率都比较稳定。
于是，公司从去年四季度开始对更多城市的卡车司机收取佣金。
满帮之所以能对货主、司机两头收佣，正是由于其优势的市场地位，而这一市场地位则与运满满和货车帮两家的合并以及推出的一系列服务有关：在数字货运这一市场中，不管是货主还是司机都属于零散无组织的状态，满帮只要获取了对一方的优势，就很容易获取对另一方的优势。
这样一家公司，想必财务数据也很好看吧？
三、去年扭亏为盈
满帮的收入主要来自两部分：货运匹配服务、增值服务。
其中货运匹配服务又分为货运订单展示服务、货运经纪服务、线上交易服务，分别对应上面的“三步走”策略。
增值服务则多种多样。比如货主可以使用公司平台上的运输管理系统、信贷解决方案、保险服务；卡车司机可以使用公司的软件进行路线规划和管理交通罚单，也可以使用公司的信贷解决方案、保险服务、ETC服务等。
但是当风云君粗略地看了一眼财报后，竟然发现没有什么亮点。
2020年，公司收入25.81亿元，同比增长4.4%；营业亏损36.15亿元，同比扩大254.1%。
就这？似乎与满帮的地位不匹配呀。
别急，公司的报表里藏了两个小玄机。
首先，公司是按照运费加平台服务费给货主开发票的，确认的收入中包含了发票相应的增值税，同时成本中则要扣除增值税并加回政府给予的增值税补贴。政府给予补贴是为了鼓励满帮在当地发展经济。
举个例子，满帮从货主那里收到了1068元的运费和服务费，其中包括89元的增值税，公司付给卡车司机1000元，剩下68元就是公司确认的收入；
但是89元的增值税是计入成本的，如果没有政府补贴，公司反而要倒亏21元；
在收到45元的政府补贴后，满帮这笔订单净赚24元。
2020年，满帮收入25.81亿，其中货运经纪收入13.65亿；成本当中与货运经纪相关的增值税有17.63亿，附加税和其他税费为3.06亿，政府退税10.39亿。
如果不计政府退税，则货运经纪业务净亏7.04亿，加上政府退税则净赚3.35亿。
简单算一下，货运经纪业务的毛利率为24.5%。
如果从满帮的收入和成本中都减去税费相关部分，那么2020年的经调整收入为14.81亿元，同比增长了11.2%，表现还可以。
其次，满帮去年的亏损主要来自大幅增加的股权激励。如果剔除股权激励和业务合并导致的无形资产摊销，则公司去年的经调整营业利润为1.48亿元，实现了扭亏为盈，经调整净利润则为2.81亿元。
2020年，满帮的毛利率、经调整营业利润率和经调整净利润率分别为49.0%、5.7%、10.9%（注：收入仍按照报表中原始的数据）。
四、放贷贡献三成毛利
哪项业务对公司的盈利贡献最大呢？
去年满帮的收入中，53%来自货运经纪，21%来自货运订单展示，信贷解决方案占比18%，其他增值服务和交易佣金分别仅占6%、2%。
最主要的货运经纪、货运订单展示、信贷解决方案三项业务，去年同比分别增长5.6%、增长12.9%、减少2.5%。
货运订单展示以会员的形式收费。会员分为2档，分别是688元/年和1688元/年，区别在于1688元套餐货主可以发更多次数的货。
（来源：运满满货主APP）
截止去年底，活跃付费会员数为50.7万，同比增长45.7%；截止今年3月底，活跃付费会员数为54.1万。
货运经纪服务收入则是与GTV有关。2020年和今年一季度，货运经纪收入与GTV之比分别是0.79%、0.87%。由于公司从2019年三季度才开始统计GTV数据，很难得出什么结论。
满帮的信贷业务主要由自己的小贷公司或者信托向货主和卡车司机发放贷款，因此也计入资产负债表内，相关收入的性质为利息收入。
如果粗略地用2020年的信贷解决方案收入除以年初年末的应收贷款余额平均值，可以得到放贷的年利率高达33.7%！
当然由于部分贷款在表外，实际利率要比这一数字略低。
（来源：货车帮司机APP）
满帮各项业务的性质差异很大，风云君使用各项业务的收入减去对应成本作为毛利，并暂时忽略员工薪酬、技术服务费、付给第三方支付平台的佣金这些公司层面的成本。
这样可以计算出，货运订单展示对毛利的贡献最多，达到35%；信贷解决方案排第二，占比29%；货运经纪贡献了22%的毛利。
信贷业务贡献近1/3毛利，可以说满帮比一般互联网平台公司的金融属性更强。
相比2019年，货运经纪贡献的毛利增长了53.9%，货运订单展示贡献的毛利增长了12.9%，信贷解决方案则是减少了4.7%。
信贷解决方案贡献毛利下降的原因主要是应收贷款的规模减少。满帮表示，去年终止了一些现金贷产品，并且由于新冠疫情和监管政策趋紧开始执行更严格的放贷政策。
风云君认为，在现有环境下继续追求通过放贷实现增长是不现实的。这恐怕才是满帮从去年8月开始从司机端抽佣的主要原因。
最后再来看交易佣金。今年3月，公司抽佣的GTV规模为86亿，抽取的佣金为4660万，抽佣比率0.54%。
3月份，公司总的GTV规模为237亿，交易佣金收入还有很大的提升空间。
五、为股东提供近乎无息借款达13亿
前面风云君提到，满帮去年的经调整净利润由亏转盈，公司的经营活动净现金流也变为净流入5.75亿元，自由现金流则为5.43亿元。
同时，公司去年发行了110.81亿的可转换可赎回优先股，使得年末的现金及现金等价物和短期投资合计达到187.91亿元，账上现金非常充足。
而就在风云君浏览财务报表的过程中，发现满帮去年向股东王刚借款13.10亿元，质押物为3.99亿股优先股。借款相对质押物价值的比率为90%，比一般的质押融资比例高很多。
这笔借款的期限为5年，年利率为1%，而且从第二年末才开始计息，也就是只需要付3年的利息，折算下来平均每年才0.6%。
既然优先股转换为普通股之后可以直接在二级市场减持，那么王刚为什么要向满帮借这笔钱呢？
首先当然是有6个月的限售期，然后更重要的是，减持股份要缴纳20%的个人所得税。
一个20%，一个3%，相信大家用脚趾头都能算清楚哪个更划算。
