来源：国泰君安证券研究
投资学是一门学术界与业界紧密结合的学科，其中大类资产配置是这种紧密结合的代表。从Markowitz（1952）开创现代投资组合理论开始，学术界为业界提供了丰富的理论参考和方法模型，推动了大类资产配置实践的繁荣发展。为了帮助读者及时跟踪学术前沿，我们推出了“精品文献解读”系列报告，从大量学术文献中挑选出精品论文进行剖析解读，为读者呈现大类资产配置领域最新的思路和方法。
本期为读者解读的文章为Choueifaty et al于2008年发表于期刊The Journal of Portfolio Management的文章:“Toward Maximum Diversification”。
传统均值方差框架下的组合构建方法依赖于对于资产预期收益率以及协方差矩阵的有效预测。其中资产协方差矩阵相对稳定，基于历史数据可以获得协方差矩阵稳健的预测。而单纯依赖于历史数据无法获得对资产预期收益率的有效预测。实践中投资者往往通过对收益率预测增添结构约束(CAPM、Black-Litterman等)的方式进行改进。值得注意的是，这些改进方法通常都假设资产市值包含了预期收益率的信息。假设的成立依赖于资本资产定价模型(CAPM)可以有效描述市场均衡状态。而对于并不认可CAPM能有效描述市场均衡状态的投资者而言，这类方法的可行性也会存疑。也因此，由CAPM以外的理论出发，不依赖于资产市值信息的组合构建方法在投资实践中很有意义。
作者提出了以组合分散度为核心的组合构建方法作为一种新的思路。这一方法基于分散投资是投资中唯一的免费午餐的角度出发，设计了以最大化组合分散度为目标的组合构建方法。这一方法有效的规避了对于预期收益率预测以及对资产市值信息的依赖，而仅仅依靠于协方差矩阵这一可以稳健估计的变量。也因此最大分散度的方法非常稳健，实证中使用不同方法估计协方差矩阵对最大分散度组合的表现没有显著的影响。此外其不依赖于市值信息的特点在中国市场债券等大类资产市值难以确定的环境下也很有实践意义。
作者们发现最大分散度组合相比市值组合、最小方差组合以及等权组合具有更优的夏普比率(更高的收益以及更低的风险)。这很有可能代表了最大分散度组合更为有效的使用了风险，捕捉了更多的资产风险溢价。这一现象发生的原因可能在于使得最大分散度组合最优的假设(资产预期收益率与波动率成比例)相比传统组合构建方式所依赖的假设更贴近市场真实情况。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《 精品文献解读：如何理解最大分散度组合？》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
报告名称：《精品文献解读：如何理解最大分散度组合？》
发布时间：2021年4月13日
发布机构：国泰君安证券研究所
报告分析师：
李祥文(国君配置) 证书编号S0880520100001
王瑞韬(国君配置) 证书编号S0880121010024
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