来源：安信证券环保公用研究
摘要
■碳中和成两会热点议题，长期聚焦相关领域。2020年9月，中国宣布了“二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”的目标。2021年2月22日，国务院发布了《国务院关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》，其中提到了以节能环保、清洁生产、清洁能源等为重点率先突破，做好与农业、制造业、服务业和信息技术的融合发展，全面带动一二三产业和基础设施绿色升级。于3月5日召开的第十三届全国人民代表大会第四次会议中，国务院总理李克强提到去年坚决打好三大攻坚战，主要目标任务如期完成，同时提出“十四五”期间加强污染防治和生态建设，持续改善环境质量，巩固蓝天、碧水、净土保卫战成果，促进生产生活方式绿色转型等目标。碳达峰、碳中和成为两会热点议题，较长时间获得广泛关注。
■碳中和目标是整体经济的挑战，只有通过大规模减少各经济部门（包括建筑、工业、交通、电力、炼油、农业、林业）的排放量，才可能将中国的二氧化碳排放量降至为零。每个部门都将面临自己的挑战和机遇，都需减少碳排放和碳足迹，以尽可能提前实现碳中和。我国碳中和目标的实现，意味着需要快速大规模地推广低碳能源，根据能源基金会中国碳中和综合报告中研究发现，要达到1.5℃的温控目标，低碳能源在一次能源消费总量中的占比，应从 2015年约6％增加到2035年的35-65%，以及2050年的70-85％。这些脱碳战略的实施还将导致建筑、工业和交通领域使用的能源载体发生变化。所有脱碳战略的根本在于各部门逐步淘汰未采用 CCUS 技术的煤炭使用。这表示电力和工业部门将首当其冲，因为目前煤炭占据了这些部门燃料供给的很大比例。
■负排放技术不可或缺，这些负排放技术也是实现碳中和的关键八种负排放技术。根据The Conservation网站整理出现有造林/再造林、生物炭、生物质能源+CO2捕获和储存、直接从空气中捕捉、强化风化（矿物碳化）、改良农业种植方式、海洋（铁）施肥和海洋碱性共计8类负排放技术。
碳汇造林：林业碳汇是重要的碳汇吸收方式。我国的碳汇能力逐步提升，根据《自然》期刊，2010-2016年我国陆地生态系统年均吸收约11.1亿吨碳，吸收了同时期人为碳排放的45%，林业碳汇在碳中和愿景中扮演重要角色，将助力我国实现碳中和目标。
生物质能源：储量丰富，装机容量持续增长。生物质能源是唯一一种可以以气态、液态或者是固态使用的可再生能源，而且在全球呈现普遍性、能源价值高、可获取性强等特性。生物质主要包括木质素、农林废弃物、畜禽粪便、生活垃圾等，有发电、供热、制气、制油、制生物质碳等综合利用模式，非常多元可实现。生物质能多元化产业都取得了长足发展，尤其是以热电联产为主要供能模式的生物质发电，已经形成了非常完整且成熟的产业链。根据《我国生物质经济发展战略研究》，我国作为农业大国，生物质资源丰富，每年可产生农林生物质资源约39.79亿吨，其中可能源化利用部分达3.26亿吨，占比约8.2%。
CCUS：作为新兴技术引起重视，将成可持续发展重要手段。二氧化碳捕集、利用与封存（CCUS）是指将二氧化碳从排放源中分离后或直接加以利用或封存，以实现二氧化碳减排的工业过程。作为一项有望实现化石能源大规模低碳利用的新兴技术，CCUS是未来减少二氧化碳排放、保障能源安全和实现可持续发展的重要手段。根据GlobalCCS Institute， 2019年全球大型CCUS项目数量增加到51个，其中19个项目已经运行，4个项目在建，其他28个项目还处于设计或开发阶段。过去的十年，全球CCUS运营的数量在不断增加。2019年全球CO2捕集和封存量已经接近100Mtpa。根据中国二氧化碳捕集、利用与封存(CCUS)报告(2019)，国内共开展了9个纯捕集示范项目、12 个地质利用与封存项目，其中包含 10 个全流程示范项目。除此之外，国内还开展了数十个化工、生物利用项目。2019年我国共有18个捕集项目在运行，二氧化碳捕集量约170万吨；12个地质利用项目运行中，地质利用量约100万吨；化工利用量约25万吨、生物利用量约6万吨。
■投资建议：碳中和将带来各行业产业和基础设施绿色升级，节能环保、清洁生产、清洁能源是大势所趋，负排放技术不可或缺，建议重点关注林业碳汇、园林生态优质标的【绿茵生态】；生物质能源发电领域的【维尔利】；垃圾焚烧领域建议关注【瀚蓝环境】【上海环境】；CCUS相关领域的监测设备公司【雪迪龙】【先河环保】；清洁能源中风电领域优质的风电运营企业标的【节能风电】和光伏领域中主营光伏电厂运营的标的【太阳能】。
■风险提示：绿色经济领域的相关技术发展不及预期，项目推进进度不及预期，竞争加剧，碳交易收益不及预期
1. 碳中和是高质量增长与发展基础，绿色、低碳、循环势必加大力度
1.1. 碳中和成两会热点议题，长期聚焦相关领域
大力发展绿色生产生活方式，全方位改善生态环境。我国提出在 2060 年前实现碳中和的愿景，不仅展现我国在全球气候治理领域发挥领导作用的决心，也将为我国在瞬息万变的全球背景下实现经济增长和普惠繁荣奠定基础。由 2060 年碳中和愿景所引领的一系列转型工作，将提升中国在新兴的绿色经济领域的领导地位和竞争力，为结构性工业改革提供支持，逐步淘汰高污染能源与行业，加强能源安全，在持续显著提升人民健康和福祉的同时，全方位改善生态环境。
“碳中和”成两会热点议题，较长时间获得广泛关注。2020年9月，中国宣布了“二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”的目标。2021年2月22日，国务院发布了《国务院关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》，其中提到了以节能环保、清洁生产、清洁能源等为重点率先突破，做好与农业、制造业、服务业和信息技术的融合发展，全面带动一二三产业和基础设施绿色升级。于3月5日召开的第十三届全国人民代表大会第四次会议中，国务院总理李克强提到去年坚决打好三大攻坚战，主要目标任务如期完成，同时提出“十四五”期间加强污染防治和生态建设，持续改善环境质量，巩固蓝天、碧水、净土保卫战成果，促进生产生活方式绿色转型等目标。碳达峰、碳中和成为两会热点议题，较长时间获得广泛关注。
1.2. 各部门脱碳战略展望
根据IEA数据，从行业结构上看，2018年我国二氧化碳排放主要源自于电力/热力生产业（占比51%）、工业（占比28%）和交通运输业（占比10%），三者合计占比89%；目前我国发电仍主要以燃煤为主（2019年占比65%）；交通运输业则主要依靠汽油/柴油燃烧提供动力，新能源车渗透率不足5%；而工业高能耗产品的制造过程中，煤、原油、天然气仍是主要动力来源。所以2060年我国碳中和愿景的实现颇具挑战，需要我国在制定强劲的长期战略的同时，有效识别电力、工业、交通、建筑、农业、林业等关键领域的碳减排和碳足迹，从政策、金融和技术等多角度实现跨行业合作。
碳中和目标是整体经济的挑战，只有通过大规模减少各经济部门（包括建筑、工业、交通、电力、炼油、农业、林业）的排放量，才可能将中国的二氧化碳排放量降至为零。根据能源基金会中国碳中和综合报告中，相对于2015年不同模型下各部门二氧化碳减排量如表2所示。每个部门都将面临自己的挑战和机遇，都需减少碳排放和碳足迹，以尽可能提前实现碳中和。但减排技术发展日新月异，几十年后的减排机会可能与今天截然不同。
我国碳中和目标的实现，意味着需要快速大规模地推广低碳能源，根据能源基金会中国碳中和综合报告中研究发现，要达到1.5℃的温控目标，低碳能源在一次能源消费总量中的占比，应从 2015年约6％增加到2035年的35-65%，以及2050年的70-85％。这些脱碳战略的实施还将导致建筑、工业和交通领域使用的能源载体发生变化。所有脱碳战略的根本在于各部门逐步淘汰未采用 CCUS 技术的煤炭使用。这表示电力和工业部门将首当其冲，因为目前煤炭占据了这些部门燃料供给的很大比例。同时能源基金会还设定了各部门不同的侧重点。
2. 负排放技术不可或缺，CCUS引发广泛关注
2.1. 技术创新是实现碳中和关键
根据最新发表IPCC报告，如果要实现巴黎协定的1.5℃温升愿景，负排放技术（Negativeemissions technologies）不可或缺，这些负排放技术也是实现碳中和的关键，The Conservation网站将现有的负排放技术汇总为8类。
根据美国国家科学院《负排放技术和可靠的封存：研究议程》报告，为了实现气候和经济增长的目标，从大气中去除和封存二氧化碳的负排放技术将发挥重要作用。目前其中一些负排放技术可以使用，但还需要更多的技术来实现气候目标。其中造林/再造林、森林管理的变化、农业土壤的吸收和储存以及生物能源与碳捕获和封存（BECCS）这4种负排放技术已准备好进行大规模部署。这些负排放技术具有中低成本（100美元/吨CO2或更低），从目前的部署来看具有安全扩大的巨大潜力，并提供共同效益。
美国国家科学院发布的《负排放技术和可靠的封存：研究议程》报告表明目前直接成本不超过100美元/吨CO2的负排放技术可以安全地扩大规模以捕集和封存大量的碳，但这些技术每年在美国捕集和封存的碳不到1Gt CO2，在全球低于10 Gt CO2。虽然这些技术捕集和封存的碳水平在美国排放总量（6.5 Gt CO2当量）和全球排放总量（50 Gt CO2当量）中占相当大的比例，但它们可能难以实现，因为这需要采用前所未有的农业土壤保护措施，森林管理实践和废物生物量捕获。如果要实现气候和经济增长目标，负排放技术可能需要在减缓气候变化方面发挥重要作用，到21世纪中叶在全球范围内每年去除10 Gt CO2，到21世纪末在全球范围内每年去除20 Gt CO2。
同时该报告建议美国应该尽快启动一项实质性的研究计划，以推进负排放技术。大量投资将：①改善现有的负排放技术（即沿海蓝碳、造林/再造林、森林管理的变化、农业土壤的吸收和储存，以及BECCS），以提高能力并减少其负面影响和成本；②在直接空气捕获和碳矿化技术方面取得迅速进展，这些技术尚未得到充分研究，但如果能够克服高成本和许多未知因素，其能力基本上将无限制；③推进有关生物燃料和碳封存的研究，该研究应作为减排研究组合的一部分进行。
2.2. 碳汇造林传统手段潜力巨大，看好碳汇项目交易
碳汇造林有效助力碳减排。碳汇指通过森林、草原、湿地等保护修复措施增加对温室气体的吸收，减缓气候变化。我国大规模国土绿化行动成效显著。据国家林草局，“十三五”期间，我国完成造林5.29亿亩，森林抚育6.38亿亩，全民义务植树累计达28亿人次，义务植树116亿株。我国的森林覆盖率已经提高到23.04%，森林蓄积量超过175亿立方米。目前我国碳汇造林项目已具备从育苗、栽种、设计到养育、监测的全产业链实施能力，有效减少温室气体排放。根据《自然》期刊，我国的碳汇能力逐步提升，通过大力培育和保护人工林，2010-2016年我国陆地生态系统年均吸收约11.1亿吨碳，吸收了同时期人为碳排放的45%，可见林业碳汇在碳中和愿景中扮演重要角色，碳汇项目将助力我国实现碳中和目标。
积极联动林业碳汇交易和碳排放权交易。2014年国家林业局出台的《关于推进林业碳汇交易工作的指导意见》中指出要找到林业碳汇交易与碳排放权交易之间的联系，通过鼓励林业碳汇自愿交易项目作为抵消项目以及推进排放配额管理，参与碳排放权交易。全国多地积极响应号召，完善清洁发展机制（CDM）林业碳汇项目交易，推进林业碳汇自愿交易。以湖北省为例，2015年湖北省通山县竹子造林碳汇项目是全国首个可进入国内碳市场交易的CCER竹子造林碳汇项目，预计20年的计入期内将产生13.11万吨减排量，年均减排量约0.66万吨。若未来CCER项目审批重启，碳汇造林项目有望为企业带来额外收益。
十四五规划助力，绿色发展提升林业碳汇前景。十四五规划纲要提出我国森林覆盖率要从2019年的23.2%提升到2025年的24.1%。《纲要》提出要着力提高生态系统自我修复能力和稳定性，守住自然生态安全边界，加快推进东北森林带、北方防沙带等生态屏障建设健全生态保护补偿机制，完善市场化多元生态补偿，鼓励各类社会资本参与生态保护修复，完善森林、草原和湿地生态补偿制度。鼓励受益地区和保护地区、流域上下游通过资金补偿、产业扶持等多种形式开展横向生态补偿。在列出的八项重要生态系统保护和修复工程中提到，在黄河重点生态区将保护修复林草植被 80 万公顷，在长江生态区完成营造林110 万公顷，在东北森林带培育天然林后备资源 70 万公顷等。造林碳汇项目将有望在政策支持下获得批准CCER并从中参与碳市场获得额外收益。
生态修复重视程度加深，企业迎来新机遇。“十三五”期间，国家林业局生态湿地规划明确表明至2020年湿地面积不低于8亿亩，重点指出黄河流域生态保护，长江生态保护等国家级重点生态保护区域。据自然资源部，“十三五”期间，全国整治修复岸线1200公里、滨海湿地2.3万公顷；开展了包括云南抚仙湖在内的25个山水林田湖草生态保护修复工程试点；开展长江干流和主要支流两侧、京津冀周边和汾渭平原重点城市等重点区域历史遗留矿山生态修复，治理修复废弃矿点近9000个、面积达2.5万公顷，生态修复成效显著，生态环境得到很大改善。
近年来我国生态修复行业规模不断扩大，北极星环保网统计数据显示，2011年起中国生态修复行业市场规模持续增加，从2011年的1656亿元增长到2018年的3199亿元，除2018年外，生态修复行业市场规模增速持续加大，2012年增速仅为7.97%，到2017年增速已达到13.2%，2018年增速回落到6.88%。
2.3. 生物质能源储量丰富，利用模式多元化，开启可替代空间
生物质能源储量丰富，装机容量持续增长。生物质能源是唯一一种可以以气态、液态或者是固态使用的可再生能源，而且在全球呈现普遍性、能源价值高、可获取性强等特性。生物质主要包括木质素、农林废弃物、畜禽粪便、生活垃圾等。
生物质能综合利用模式非常多元可实现：发电、供热、制气、制油、制生物质碳，工业文明所需的所有能源商品，生物质能均可提供。生物质能多元化产业都取得了长足发展，尤其是以热电联产为主要供能模式的生物质发电，已经形成了非常完整且成熟的产业链。在煤电被逐步去产能的今天，由于煤改气、煤改电陷入成本瓶颈，而风电和光伏不能实现稳定供能，生物质能发电正成为工业生产用能最佳替代角色。生物质能发电即指利用生物质发电，目前的发电方式主要包括农林废弃物直接燃烧发电、农林废弃物气化发电、生物质与煤混合发电、垃圾焚烧发电、垃圾填埋气发电、沼气发电等等。根据2018年美国能源资料协会对全球生物质能产量与消费量的预测结果，2020年全球生物质能产量将达到4.38万亿英热单位，相当于约12.8亿千瓦时。发展生物质能发电已成为国际共识，2008至2017年间，全球生物质能装机容量从53.59GW增长至109.21GW，年复合增长率8.23%。
根据国际能源署发布的《2020年可再生能源报告》，2019年全球生物质发电产能增加了8.5GW，中国在2019年全球新增的生物质发电装机容量中占了60%，其中大部分来自垃圾焚烧发电项目。全球第二大市场日本的规模仅为中国市场的十分之一。在工业方面，国际能源署表示，2019年生物能源占可再生热消耗的近90%。
生物质能发电是生物质能的主要利用形式，近年来，为推动生物质能发电，国家式发布了一系列生物质能利用政策，包括《生物质能发展“十三五”规划》、《全国林业生物质能发展规划(2011-2020年)》等，并通过财政直接补贴的形式加快其发展。数据显示，2019年国家可再生能源电价补贴资金预算安排情况，生物质能发电补贴预算达42亿元;2020年可再生能源电价附加收入安排的支出中，生物质能发电补助为53.41亿元。
我国以生物质直燃发电为主，垃圾焚烧和农林生物质发电占主导。常见的生物质发电技术有直燃发电、甲醇发电、生物质燃气发电技术等，目前我国的生物质发电以直燃发电为主，技术起步较晚但发展非常迅速，主要包括农林生物质发电，垃圾焚烧发电和沼气发电。
我国生物质资源总量丰富，规模化欠缺限制当前发展。根据田宜水等《我国生物质经济发展战略研究》，我国作为农业大国，生物质资源丰富，每年可产生农业生物质资源约35.39亿吨，林业生物质资源约1.95亿吨，城市生物质资源约2.45亿吨，总计39.79亿吨。其中可能源化利用部分达3.26亿吨，占比约8.2%。我国广大农村地区和林区是开发生物质能发电的重点地区，但由于我国农业生产以家庭承包为主，秸秆等农林废弃物分散，储运困难且成本高，较难实现规模化，这是当前国内在生物质能发电发展中面临的主要问题之一。生物质能源不但可再生，而且可实现人工种植能源。革新了工业革命以来的人类能源获取方式，让能源从采掘时代，进入到种植时代。
2.4. CCUS作为新兴技术引起重视，将成可持续发展重要手段
2.4.1. CCUS将成为可持续发展重要途径
二氧化碳捕集、利用与封存（CCUS）是指将二氧化碳从排放源中分离后或直接加以利用或封存，以实现二氧化碳减排的工业过程。作为一项有望实现化石能源大规模低碳利用的新兴技术，CCUS是未来减少二氧化碳排放、保障能源安全和实现可持续发展的重要手段。
IEA（国际能源署）在《通过CCUS 改造工业》（Transforming Industry through CCUS）（2019年）提出，在清洁技术情景（与《巴黎协定》路径一致）下，2060 年工业部门的 CCUS 累计量将达到280 亿吨，能源加工和转换部门CCUS 累计量为 310 亿吨，电力部门 CCUS 累计量为 560 亿吨。CCUS 将实现 38% 的化工行业减排，15%的水泥和钢业行业减排。
国际上很多政府、组织、企业等积极推动 CCUS 在全球的发展与布局，为 CCUS 发展提供了强有力的政策支持。当前，控制 CO2排放有若干途径，根据IEA数据，预计到 2050年，CCS将贡献约14%的 CO2减排量。
2.4.2. CCUS发展现状
CCUS项目建设加快步伐，模式仍待成熟。近十余年来，CCUS 技术的进步主要体现在从捕集到利用再到封存各个产业链条的新技术不断涌现，技术种类亦不断增多并日趋完善。CCUS整个过程可以分为三步：碳捕集、运输、利用与储存。
CCUS的全球发展和部署继续加快步伐。根据Global CCS Institute， 2019年大型CCUS项目数量增加到51个，其中19个项目已经运行，4个项目在建，其他28个项目还处于设计或开发阶段。过去的十年，全球CCUS运营的数量在不断增加，但是在2010年至2017年期间在建项目却有所减少。自2017年以来，CCUS行业一直保持增长势头。2019年全球CO2捕集和封存量已经接近100Mtpa。
2.4.3. 我国CCUS发展及机遇
根据中国二氧化碳捕集、利用与封存(CCUS)报告(2019)，国内共开展了9个纯捕集示范项目、12 个地质利用与封存项目，其中包含 10 个全流程示范项目。除此之外，国内还开展了数十个化工、生物利用项目。2019年我国共有18个捕集项目在运行，二氧化碳捕集量约170万吨；12个地质利用项目运行中，地质利用量约100万吨；化工利用量约25万吨、生物利用量约6万吨。
我国二氧化碳捕集示范项目：主要分布在华东、华北地区。项目类型包括燃烧后捕集、燃烧前捕集和富氧燃烧捕集。我国二氧化碳捕集主要在煤化工行业开展，其次为火电行业、天然气厂以及甲醇、水泥、化肥等工厂。烟气浓度的高低常常与成本息息相关。
我国地质利用和封存项目：提高石油采收率为主，主要围绕几个油气盆地开展，包括东北松辽盆地、华北渤海湾盆地、西北鄂尔多斯盆地和准噶尔盆地。项目类型主要包括二氧化碳驱提高石油采收率（CO2-EOR）、二氧化碳驱替煤层气（CO2-ECBM）和咸水层封存三种。
驱替煤层气项目目前处于先导试验阶段，由中联煤在沁水-临汾盆地的柳林和柿庄开展。二氧化碳铀矿地浸开采技术已成熟，中国核工业集团在通辽进行了工业应用。二氧化碳驱提高石油采收率项目在国内三大石油公司中石化、中石油以及延长石油的油田开展，包括中石化胜利油田、中原油田以及中石油大庆、吉林、新疆油田和长庆油田。
化工利用与生物利用项目：越来越多的技术被纳入 CCUS 体系中，包括化工利用、生物利用、物理利用等。化工利用的产品包括材料、燃料、化学品等；生物利用的产品包括燃料、化学品、食品、饲料、肥料等。整体上，化工利用和生物利用的二氧化碳利用量较少。
成本：在CCUS捕集、输送、利用与封存环节中，捕集是能耗和成本最高的环节。二氧化碳排放源可以划分为两类：一类是高浓度源（如煤化工、炼化厂、天然气净化厂等），另一类是低浓度源（如燃煤电厂、钢铁厂、水泥厂等）。高浓度源的捕集成本大大低于低浓度源。
根据中国二氧化碳捕集、利用与封存(CCUS)报告(2019)，我国当前的低浓度二氧化碳捕集成本为300-900元/吨；罐车运输成本约为 0.9-1.4元/吨·公里；驱油封存技术因技术水平、油藏条件、气源来源、源汇距离等不同，成本差异较大，全流程成本在120-800元之间，驱油封存项目实现封存二氧化碳的同时提高石油采收率，额外采出的原油，可以对CCUS项目提供一定的经济回报，具体回报率与油价相关；咸水层封存全流程的成本约为 249元/吨。
整体来说国内CCUS技术发展仍处于起步阶段，因此整体的碳捕集成本也还处于较高水平。目前国内已开展的 CCUS 项目中大多数都为企业自发投资建设。
综合来看，CCUS的发展离不开资金的支持，由于其技术的不确定性，而且目前缺乏政策指引和激励机制，缺乏有效的跨企业协调合作等问题，导致CCUS目前面临较强的商业模式的制约。但未来随着碳中和的推动，以及国家科学技术部、国家发展和改革委员会及地方政府多次呼吁企业、研究机构和高校积极开展CCUS，国家激励政策的进一步完善、碳市场的成熟等，都将有利于CCUS的产业发展。
3. 投资机会
碳中和将带来各行业产业和基础设施绿色升级，节能环保、清洁生产、清洁能源是大势所趋，负排放技术不可或缺，建议重点关注林业碳汇的绿茵生态；生物质能源发电的维尔利；垃圾焚烧发电的瀚蓝环境和上海环境；CCUS相关领域的监测设备公司雪迪龙、先河环保；清洁能源中风电领域优质的风电运营企业标的节能风电和光伏领域中主营光伏电厂运营的标的太阳能。
3.1. 林业碳汇：绿茵生态
区域生态园林龙头，订单放量助力业绩增长。公司作为天津地区生态园林龙头，主营生态修复和园林绿化等业务，旨在为客户提供一体化的生态环境建设整体解决方案。公司作为国家级高新技术企业， 2017年上市以来，立足京津冀地区，相继在全国核心城市进行战略布局。公司2020年营收增长32.95%，归母净利润增长34.66%，展现较强的增长态势。同时，公司订单持续放量，为业绩高增奠定坚实基础。
财务稳健负债率低，盈利能力居行业前列。从资产端看，截至2020年底，公司货币资金10.13亿元，占公司总资产的27.94%。公司盈利能力强，净利率维持高位创新高，2017年至2020，公司销售净利率分别为25.7%、30.4%、29.02%、30.07%，远超行业平均值。
货币资金充足，可用财务杠杆空间较大，增强业绩弹性。资产负债率较低，货币资金充足，可用财务杠杆空间较大。截至2020年底，公司资产负债率39.4%，公司业务聚焦生态修复工程和市政绿化等，项目现金流较好，预计未来公司仍将保持较高的经营性现金净流入，暂时不会因为市场开拓力度加大，招投标保证金激增带来经营性现金流压力。后续可用财务杠杆空间巨大，业绩释放弹性或可增强。
3.2. 湿垃圾龙头：维尔利
公司经营持续改善，业绩稳定向好。根据公司2020年三季报，在2020年疫情影响下公司前三季度仍实现营收20.1亿元，同比增长14.8%，实现归母净利润2.98亿元，同比增长31.08%。同时，公司毛利率始终稳定在30%稳定，净利率大幅提升，公司前三季度净利率达到14.9%，同比增长2.25pct。同时，重组订单主力公司未来发展，根据公告，截至2020年H1，公司新中标城乡有机物废弃物资源化项目订单16.3亿元，新中标工业节能环保订单2.3亿元，在疫情背景下保持较好拿单水准。公司近几年业绩增长良好，盈利能力持续提升。公司以“有机废弃物的资源化、无害化”为战略发展方向，依托自身渗滤液处置优势，13年布局湿垃圾处置，14年切入沼气工程领域，已经形成了全工艺链下的湿垃圾整体处置方案。
加大央企战略合作，深度牵手国投订单可期。公司与国投生态环境投资发展有限公司签订了《战略合作框架协议》，拟通过成立合资公司的形式，重点在有机废弃物、建筑垃圾资源化等领域进行深度合作，并适时探索在医废及工业固废、再生资源利用、环卫等新业务领域的合作。协议指出，未来双方将在资本市场寻求进一步深度合作的机会，商讨国投参与公司股权多元化或双方共同打造固体废弃物处理上市公司相关事项。国投生态在资金、社会资源等方面具有较强的综合实力，公司是城乡有机废弃物资源化利用等领域龙头企业，本次合作有利于双方整合资源，充分发挥各方在资金、建设、技术、人才等领域的优势，全面开展在固废处理领域的探索合作，将有望推动订单加速获取。
公司持续探索碳减排项目。根据CCER备案信息，公司的杭能环境建设山东民和3MW沼气发电项目与北京德青源2MW沼气发电项目分别于2009和2010年成功注册CDM，年减排量分别达到6.6万吨和5.7万吨。同时，公司也在餐厨废弃物领域探索碳减排，例如公司在杭州萧山的餐厨垃圾项目每年可处理餐厨垃圾7.3万吨以上，产生清洁能源480万立方米，年减排温室气体可达3万吨二氧化碳以上。
3.3. 垃圾焚烧：瀚蓝环境
公司业绩稳定持续扩张。公司的净利润保持较好增长水平，在2020年疫情下前三季度仍实现营业收入51.4亿元，同比增长20.5%，实现归母净利润7.69亿元，同比增长4.4%在对外收购扩张的同时，维持毛利率水平基本维持，期间费用管控良好。公司以运营优势见长，尤其在固废垃圾发电项目上，ROE、吨上网电量、经营性现金流等关键指标上保持行业领先，管理层的长期稳定经营保证了公司战略的贯彻始终。在此之上背靠佛山大本营，人口密度和经济发展优势成为公司业绩增长的基石。
赋能“无废城市”建设，“瀚蓝模式”成为样板。“无废城市”建设试点工作如火如荼展开，“瀚蓝模式”正是典型的可复制代表，实现固废处理从源头到终端的无缝链接和管控。得益于一体化“瀚蓝模式”，根据公司公告，2020年前三季度公司在垃圾焚烧、环卫、餐厨等领域均收获新项目，例如1100吨/天平和垃圾焚烧项目、300吨/天晋江餐厨项目、500吨/天饶平垃圾转运项目等。同时，垃圾焚烧发电行业国补退坡对垃圾发电企业提出更高要求，对一些运营能力较弱的小型垃圾焚烧企业具有较大冲击，在国补下降大背景下，公司作为运营能力强的垃圾发电企业更有望脱颖而出，且公司在环卫、危废等领域的发展将进一步推动未来发展。此外，公司和阿里云合作的智慧化项目也备受期待，有望通过智慧化进一步赋能项目运营。
3.4. 垃圾焚烧：上海环境
国资委背景支撑，独占上海垃圾焚烧之首。公司大股东为上海城投国资，资金雄厚，在上海及东部沿海积累了丰富的项目经验。作为一线城市代表，上海财政支付能力强，垃圾处理费高，公司目前位于上海的在运垃圾焚烧项目平均垃圾处理费远高全国水平。公司2019年收入76.33%来自上海本地。根据《2019年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，公司生活垃圾处置能力占上海市总处置能力的近80%，地域龙头优势显著。
布局“2+4”战略，固废一体化体系基本建成。公司目前确立了以生活垃圾处置和市政污水处理为核心业务，以危废医废、土壤修复、市政污泥、固废资源化（餐厨垃圾和建筑垃圾）为新兴拓展点的“2+4”业务经营战略。从收入构成看，公司的主要收入来源于固废处理业务、承包及设计规划收入、污水处理三大项目，2019年分别贡献收入18.01亿元、10.91亿元、4.15亿元，占比为54.5%、33.0%、12.5%。公司近两年布局危废医废、餐厨垃圾及建筑垃圾的综合固废处理，并且取得上海嘉定及松江的餐厨垃圾、建筑垃圾项目的特许经营权，已逐渐拼齐大固废板块，形成了垃圾焚烧、填埋、垃圾中转、危废医废处置以及固废资源化的一体化固废处置体系。
3.5. 排放监测：雪迪龙
专业从事环境监测、工业过程分析、智慧环保及相关服务的环境质量改善解决方案专家。主营业务包括环境监测、环境大数据服务、污染治理与节能、环境综合服务和工业过程分析，其中环境监测系统占公司总营收的近 50%，在监测系统销售方面具有较大优势。同时，公司作为高新技术企业，在研发方面同样具有较大优势。根据公司年报，2019 年公司投入研发资金约 1 亿元，研发费用率达到 8.04%，且研发人员数量已占总员工数量的17.42%，且 2019 年度公司及下属子公司取得专利技术 24 项，计算机软件著作权 42 项，截至 2019 年底公司及下属子公司累计取得专利技术 195 项，计算机软件著作权 205 项。
公司在监测方面具有经验优势，碳排放监测有望成为公司未来业绩增长点。公司在环境监测领域业务中主要涵盖污染源监测，公司所研发的 AQMS-1000 小型空气站也可对大气环境污染物进行精确、稳定的连续监测，监测范围包括 O3、NO、NO2、CO、CO2、SO2、TVOC 等。此外，其 SCS-900C烟气排放连续监测系统已应用于电力、钢铁、锅炉、水泥、化工等行业。SCS-900C 烟气排放连续监测系统采用世界先进在线分析技术与中国环保监测技术相结合，采用冷干抽取法对烟气进行处理，并采用 NDIR 检测技术对气态污染物进行分析，同时监测氧、温度、压力、流量、湿度等其它参数，并通过数据采集处理系统生成图表，传至各级环保部门。此外，公司选用 MODEL1080 分析仪，采用激光散射法对气体颗粒物进行监测。虽然 SCS-900C 系统检测成分中未包含二氧化碳，但未来随着碳减排政策的持续大力推进，公司有望在碳排放监测方面进一步进行研发，该板块的市场放量有望成为公司未来业绩增长点。
3.6. 排放监测：先河环保
集环境监测、环境管理、环境治理为一体的综合服务商。公司业务涵盖生态环境监测装备、运维服务、社会化检测、环境大数据分析及决策支持服务、VOCs 治理、农村分散污水治理等领域，具有监测、治理全产业链，其中，根据 2020 年中报，环境监测系统板块和运营及咨询服务板块分别占公司总营收的 41.5%和 58.5%。公司研发优势突出，截至 2020 年中，公司拥有有效专利 131 项，拥有软件著作权 164 项，同时，根据物联网和大数据技术，公司创新了集感知、预警、监测、监管、分析、决策于一体的智慧生态环境精准管理信息化平台，助力我国环境监测领域进入物联网时代。2020 年虽受疫情影响整体业绩有所下滑，但作为国内环境监测领域专家，公司有望乘碳减排东风，发展其碳排放监测领域，扩大其销售规模。
积极响应碳中和，投入研发碳排放检测系统。根据河北省生态环境厅冀环要闻，2021 年 1 月，河北省启动温室气体排放在线监测试点，委托先河环保将将石家庄诚峰热电公司定为试点企业并安装了“大气碳排放监测系统”，该系统包括 1 套智慧管控平台、3 套固定污染源排口二氧化碳监测仪、4 套厂界二氧化碳监测仪，目前该系统已成功线上运营。通过对诚峰热电厂的碳排放数据进行监测，研究并开发针对发电行业的基于监测数据的碳排放计算方法和软硬件系统。目前公司已储备温室气体监测设备，充分利用其生态环境监测与大数据分析优势，提升公司碳排放监测能力。借助其在环境监测研发领域的经验优势，公司有望在“十四五”及“十五五”期间持续受益碳排放监测市场规模增长。
3.7. 风电运营：节能风电
目前，我国风电市场已进入快速发展阶段并逐步规模化，市场中总体包括三种风电场运营商：1）大型中央电力集团，包括国电、大唐发电、华能国际等，风电市场中中央电力集团市场份额占比较高；2）大型国有能源企业，例如中广核、节能风电等，同样在风电市场中占据一定市场份额；3）中小型风电运营企业和民营风电运营企业。
大型风电开发运营平台，项目开发运营优势领先。公司是中国节能旗下唯一的风电开发运营平台，持续专注风电项目开发、建设与运营。在过去几年先后中标并建设了国内第一个百万千万风电基地启动项目——河北张北单晶河200MW特许权项目和第一个千万千瓦风电基地启动项目——甘肃昌马200MW特许权项目。根据公司公告，截至2020上半年，公司风电累计装机容量达到3229MW，占市场总份额的1.49%，同时公司将在中东部及南方地区加大市场开发力度，扩大资源储备。同时，公司持续推进海外风电项目开发，截至2018年公司在澳大利亚的17.5万千瓦项目全部投产运营，持续推进海外战略布局。
“碳中和”驱动下风电需求提升，未来发展空间大。根据国家能源局数据，我国截至2020年底风电总装机仅为2.8亿千瓦，风力发电板块仍有较大提升空间。在市场推动下公司业绩有望突破，根据公司公告，2020年上半年公司在湖北、湖南、广西、广东、浙江等非限电区域已有在建项目142.4万千瓦，以及核准、储备项目119万千瓦。同时，公司于2020年底发布股权激励计划，对6名高级管理人员、11名中层管理人员、27名业务骨干、19名科技骨干和73名技术人员授予限制性股票，结合专业和业务管理逐级分解企业战略目标和年度重点工作任务作为考核。通过股权激励制度，使公司管理层与股东利益相互绑定，一方面提升管理层薪酬水平，另一方面激励管理层提升业绩，推动未来可持续发展，有助于进一步巩固公司在风电运营板块地位。
3.8. 光伏运营：太阳能
公司业绩持续增长，股权激励调动员工积极性。公司专注于新能源发电，持续推进太阳能光伏电站投资运营业务和高效电池组件技术研发。随着我国能源结构调整目标的明确，公司发展迎来机遇。2020年上半年报数据显示，报告期内公司实现营业收入23.55亿元，同比增长15.27%，其中公司电站板块销售电量26.03亿千瓦时，发电销售收入20.32亿元，占公司总收入的86.31%，较去年同期增长16.40%；太阳能产品板块销售组件350.29兆瓦，销售电池片109.88兆瓦，收入3.13亿元，占公司总收入的13.31%，较去年同期增长8.23%。此外公司发布2020年限制性股票激励计划，拟授予领导班子人员及高级管理人员、中层、核心管理干部等133人限制性股票3006.32万股，占本计划公告时公司股本总额的1.0%。股权激励充分调动公司人员的积极性，助力公司可持续发展。
项目储备充足，增长潜力巨大。根据公告，截至2020年6月底，公司光伏电站规模约5.03吉瓦。此外，利用与地方政府建立的良好合作关系，公司在光资源较好、上网条件好、政策条件好的地区已累计锁定了约12吉瓦的优质自建太阳能光伏发电的项目和收购项目规模，为可持续发展提供了有力的保证。此外公司已在甘肃、青海、宁夏、新疆等十多个省市，建有光伏电站项目，公司运营电站、在建拟建电站和预收购电站合计5.03吉瓦。充足的项目为公司未来经营发展提供保障，有利于公司加大研发投入和推进太阳能大数据中心业务和效能服务业务。
背靠央企实现资源整合，创新优势汇聚科技人才。公司的控股股东中国节能是以节能环保为主业的中央企业。公司作为中国节能太阳能业务的唯一平台，积极承担国有企业责任，凭借丰富的专业经验和资源整合能力，利用央企优势快速推进业务发展，为我国生态文明建设作出贡献，提升经营业绩。同时公司技术优势突出，根据公告，2020年上半年，公司开展了38项科技创新项目，已申请专利390项,获得专利授权283项，公司汇聚了发电及新能源、节能环保等各专业人才，累计获得省部级人才培养计划2项，太阳能公司拥有科技人员385人，为公司日后科技创新奠定基础。
风险提示：绿色经济领域的相关技术发展不及预期，项目推进进度不及预期，竞争加剧，碳交易收益假设不及预期
