来源：广发金融工程研究
报告 摘 要
2021年2月表现回顾（2021-02-01至2021-02-26）：
回顾2021年2月市场表现，大盘冲高回落，价值风格涨幅靠前，其中小盘价值与大盘价值指数分别上涨6.1%和4.4%，上证50上涨1.2%，创业板指则下跌6.9%。
3月风格展望：
宏观维度上看，PPI环比走高，相对利好PE等价值风格；从北上资金流向看，从北上资金看，除了上证50指数，其余宽基指数均有北上资金流入，其中创业板相关指数流入比率较高；日历效应看，历年3月反转及价值风格等表现显著，小盘优于大盘；分化度看，分化度重回阈值，风格或迎来反转，关注近半年相对较弱的估值与反转风格；综上所述：我们认为3月风格将延续趋势，依然关注反转与价值风格。
量化多维度分析：
（1）日历效应看风格，从历年的季度及月度风格日历效应表现看，3月价值与反转风格表现显著。（2）分化度看风格，截至2021年2月底，分化度低于阈值，短期风格有望继续向估值风格切换。（3）资金流向看风格，2月主力资金流向以流出为主，其中宽基指数的流出幅度出现较大差异，中盘指数如中证500等流出比率较高；除了上证50指数，其余宽基指数均有北上资金流入，其中创业板相关指数流入比率较高；融资资金风险偏好下降，短期资金流出中小盘指数。（4）宏观事件看风格，根据Wind数据，2021年2月底触发的宏观事件有：【美国国债10Y收益率突破6个月布林带上界】和【PPI:全部工业品:环比突破6个月布林带上界】等，上述宏观事件综合推荐关注3个月股价反转与低估值风格组合。
核心假设风险：
上述风格及策略回顾总结均为通过历史数据统计、建模和测算完成，在波动不确定性下可能存在失效风险。
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近期市场风格回顾
1.1 宽基指数表现回顾
回顾2021年2月市场表现，大盘冲高回落，价值风格涨幅靠前，其中小盘价值与大盘价值指数分别上涨6.1%和4.4%，上证50上涨1.2%，创业板指则下跌6.9%。
通过观察A股市场净流入资金变化，可以看到：2月主力资金流向以流出为主，其中宽基指数的流出幅度出现较大差异，中盘指数如中证500等流出比率较高。
从北上资金看，除了上证50指数，其余宽基指数均有北上资金流入，其中创业板相关指数流入比率较高；融资资金风险偏好下降，短期资金流出中小盘指数。
回顾行业指数表现，2021年2月，顺周期及金融板块等表现较佳，前期涨幅过大的消费及成长板块出现回调。
1.2主流风格表现一览
1. 全市场风格回顾
2020年一季度，盈利成长风格逐渐走弱，整体上看，投资者偏好小盘动量风格，价值风格失效后开始弱势回归。
2020年二季度，盈利成长风格仍然表现显著，投资者偏好股价动量风格，价值风格仍继续失效。
2020年三季度，盈利成长风格失效程度扩大，价值风格开始修复，小盘反转风格有减弱趋势。
2020年四季度，盈利、成长风格反弹，价值风格失效，大盘动量风格表现较强，市场短期过热情绪下杠杆风格及高换手风格有效。
2021年1月，盈利、成长风格反弹，价值风格整体表现较差，大盘动量风格表现较强。
2021年2月，盈利、成长风格实效，价值风格修复，小盘反转风格相对较强。
2. 大盘股风格回顾
2020年一季度，盈利成长风格由高显著性逐渐走弱，动量风格较强但逐渐切换至股价反转风格，质量风格有效且较稳定。
2020年二季度，盈利风格仍显著，成长风格继续走弱，动量风格仍然较强，价值风格失效程度扩大。
2020年三季度，盈利、成长风格均失效，部分价值风格获得修复，沪深300成分股中投资者相对偏好大盘风格，动量反转风格不稳定。
2020年四季度，盈利、成长风格有效性反弹，大盘动量风格显著，短期修复的价值风格重归失效。
2021年1月，盈利成长风格表现反弹，大盘动量风格表现较强，价值风格均失效。
2021年2月，价值风格表现显著，杠杆类风格突出，前期表现较强的盈利成长风格均出现明显实效迹象。
3. 小盘股风格回顾
2020年一季度中，小盘股中投资者相对偏好盈利成长等基本面风格但风格有效性持续减弱，受市场行情大幅波动影响，低成交活跃度个股相对收益，股价动量风 格相对不显著。
2020年二季度，小盘股中盈利成长等基本面风格仍相对有效，大盘动量风格显著，价值风格仍失效。
2020年三季度，随着市场风格逐渐切换，前期强势的盈利成长风格失效并逐渐切换至价值风格，并且价值风格表现突出，大小盘分化不突出，动量反转风格稳定性弱。
2020年四季度，盈利成长风格修复，大盘风格显著，价值风格失效，投资者偏好低换手率个股。
2021年1月，盈利成长风格表现反弹，大盘动量风格表现较强，价值风格均失效。
2021年2月，价值风格表现显著，小盘反转风格有效，前期表现较强的盈利成长风格均出现明显实效迹象。
1.3行业内风格比较
2月份房地产及钢铁行业表现靠前，两个行业的有效风格存在一定的差异。
房地产行业中，行业主要风格有效性跟全市场风格相似，其中行业内价值、反
转风格有效性显著，短期市场追逐高交易活跃个股，盈利成长风格失效。
钢铁行业中，整体风格强度明显，其中价值风格有效性显著高于全市场，盈利
成长失效程度较大。
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量化风格展望
2.1 日历效应看风格
A股在岁末年初的风格切换总让人记忆犹新，在《2020年量化风格展望》报告中，我们曾基于日历效应等角度，建议密切关注一季度中小盘的躁动机会;二季度风格报告中我们建议规避中小创，并密切关注年报披露中盈利较佳的个股;三季度，深挖绩优价值风格，同时布局股价超跌反转的机会。进入四季度，建议坚持盘蓝筹风格，规避低流动及波动较大个股。下面我们对2001年以来A股的风格季节 效应进行统计分析。
历年来一季度的“春季躁动”尤为显著，其中小盘及超跌反转风格常常有明显的 超额表现。
随着春季躁动行情的结束，市场在二季度中往往趋于理性，小盘股结束躁动，
市场风格回归盈利与价值驱动。
三季度是全年风格表现最佳的一段时期，各类主流风格均能延续不错的惯性，
小盘回归，盈利、成长及价值风格显著性提高。
四季度蓝筹再次逆袭，盈利及价值风格成为该时期最佳选择。
2.2 分化度看风格
2020年以来，风格分化度短期冲高后回落，截至2021年2月底，当前指数分化度(5.6%)低于阈值，我们认为当前市场在经过前期成长风格的过热后切换至低估值风格，当前低估值风格有望进一步复苏。基于以上判断，因此3月份我们继续调整风格配置，进一步超配近期出现修复迹象的价值风格，降低价量风格配置。具体权重如下:
（备注：关于A股分化度及风格轮动策略原理，详情见研报《从个股分化看风格轮动——多因子Alpha系列报告之（三十八）》）
2.3 资金流向看风格
2月主力资金流向以流出为主，其中宽基指数的流出幅度出现较大差异，中盘指数如中证500等流出比率较高；除了上证50指数，其余宽基指数均有北上资金流入，其中创业板相关指数流入比率较高；融资资金风险偏好下降，短期资金流出中小盘指数。
1. 总资金流向风格监测
通过观察A股市场净流入资金变化，可以看到：2月主力资金流向以流出为主，其中宽基指数的流出幅度出现较大差异，中盘指数如中证500等流出比率较高。
2. 北上资金流向风格监测
其次我们观察北上资金动向，在这里北上资金指的是沪股通和深股通对A股市场的持股市值合计。由于陆股通的特点及不同指数本身市值占比的差异，可以看到，当前北上资金存量占比最高的是创业板指。但若考虑到不同指数本身增量资金的差异，可以从北上资金在各个宽基指数中的占比观察到：除了上证50指数，其余宽基指数均有北上资金流入，其中创业板相关指数流入比率较高。
3. 两融资金流向风格监测
通过观察A股市场融资余额在各个指数市值中的占比，可以看到，目前融资余额主要集中在中证500中。观察融资余额及增量分别占指数市值及成交额比例：融资资金风险偏好下降，短期资金流出中小盘指数。
2.4 估值角度看风格
下面我们对各指数自2007年以来的估值数据进行回溯，寻找当前估值水平相对历史水平所处的位置（其中创业板指数2010年之前的估值数据参考了中小盘指的估值数据进行同比例回溯）。
2019年一季度以来，市场短期继续下行触底后开始反弹，市场进入牛市，整体估值均获得修复。二季度市场先跌后涨，估值小幅修复。三季度估值水平持续震荡，估值水平进一步回落，同期小盘指数相对估值继续抬升。四季度市场重新进入震荡上行通道，估值水平修复，2020年以来，大盘蓝筹估值持续修复，当前指数相对估值处于历史约70%分位，整体上处于相对较高估的状态。
2017和2018年持续杀跌下，创业板综合指数PE(TTM)处于低位，基于其高弹性属性，2019年一季度创业板涨幅居前，估值获得大幅修复，4、5月市场大跌，创业板估值逐步企稳，2019年下半年，受市场追捧科技板块影响，创业板指估值修复程度较大，进入2020年，市场整体估值抬升，创业板修复较快，近一季度以来创业板估值上行趋势仍在增强，截至目前PE(TTM)为历史约50%分位，绝对估值约54倍。
介于两者之间的中证200及中证500指数估值在2019年一季度修复程度较低，二至四季度中盘估值修复程度落后，进入2020年估值跟随市场修复，但修复较慢，当前绝对PE(TTM)约为20倍及24倍，处于历史约20至50%分位。
2.5 宏观事件看风格
为了有效地利用宏观数据中的信息，我们同样根据宏观因子以及A股市场整体表现相应的指标构建了宏观因子事件库，并每月定期更新数据，检测对各个风格因子具有显著预测能力的有效宏观事件是否触发，若事件触发，则相应配置该风格因子。
根据模型最新一期（2021年2月26日）的监测结果，有如下宏观事件触发：
具体分析触发宏观事件后风格因子的表现，我们将展示主营业务收入增长率、流通市值等作为示例（在以下展示中，红色和绿色柱形图表示对应被触发的时间点风格因子的IC表现）。
其中，【美国国债10Y收益率突破6个月布林带上界】，历史规律显示：该事件触发随后一个月，EP（行业相对）风格有效的概率为79.2%，平均IC达6.1%。
综合上述宏观事件结果，我们推荐关注低估值、股价反转风格组合。
宏观维度上看，PPI环比及工业增加值同比均走高，相对利好PE等价值风格；日历效应看，历年2月反转及价值风格等表现显著，小盘优于大盘；分化度看，分化度继续突破阈值，风格或迎来反转，关注近半年相对较弱的估值与反转风格；
综上所述：我们认为2月风格将有所切换，继续关注反转与价值风格。
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策略风格推荐及表现回顾
短期风格虽有波动，但长期的策略布局我们依然看好大中蓝筹中的盈利价值风格，推荐在沪深300成分股中构建的“绩优蓝筹风格趋势策略”。
3.1 策略规则
选股范围：沪深300指数成分股
策略构建：选用市值和盈利因子，以风格近期表现（ICIR）作为当期因子权重，根据因子打分，选择高分个股构造组合。
策略风格：适用继续看好价值蓝筹风格的趋势投资者。
3.2 策略表现
自2017年以来，策略获得17.5%的超额年化收益，信息比1.22，胜率为56.0%，累积最大回撤为17.4%，2021年2月份累计超额收益-1.1%。
风险提示
上述风格及策略回顾总结均为通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。
详细研究内容请参见广发金工专题报告
《量化风格：个股分化回落，估值风格有望延续》
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