来源：强思非银
核心观点
要点1：银保监会修订并发布了《保险公司偿付能力管理规定》(以下简称《管理规定》)
1月25日，中国银保监会修订并发布了《保险公司偿付能力管理规定》(以下简称《管理规定》)，旨在贯彻落实第五次全国金融工作会议精神、防范和化解金融风险、补齐监管制度短板，并以此加强保险公司偿付能力监管。《管理规定》定于2021年3月1日起正式实施，原《管理规定》同时废止。下一步，银保监会将做好《管理规定》的落实工作，进一步防控保险业偿付能力风险，维护好保险消费者利益。
新《管理规定》及时总结吸收了偿二代建设实施的最新成果以及监管实践中好的经验做法，有效提升了偿付能力监管规章的科学性和有效性。
要点2：扩展偿付能力监管指标，完善基础制度
根据偿二代三支柱监管框架体系，修订后的《管理规定》和《征求意见稿》保持一致，将监管指标扩展为核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率和风险综合评级三个有机联系的指标。具体来说，核心偿付能力充足率，即核心资本与最低资本之比，衡量保险公司高质量资本的充足状况，不得低于50％；综合偿付能力充足率，即实际资本与最低资本之比，衡量保险公司资本的总体充足状况，不得低于100％；风险综合评级衡量保险公司总体偿付能力风险（包括可资本化风险和难以资本化风险）的大小，不得低于B类。不符合上述任意一条的，均属于偿付能力不达标公司。保险业偿付能力监管指标的改进，进一步强化了监管的刚性约束。
要点3：增加对不达标险企的监管措施，根据风险评级实施差异化管理
结合偿二代规则，银保监会将通过评估保险公司操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险，对保险公司总体风险进行评价，确定其风险综合评级，分为A类、B类、C类和D类，并采取差别化监管措施。《管理规定》还明确指出，“对于核心偿付能力充足率低于60%或综合偿付能力充足率低于120%的保险公司，银保监会将会将其划为重点核查对象。”“对于核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率达标，但操作风险、战略风险、声誉风险、流动性风险中某一类或某几类风险较大或严重的C类和D类保险公司，中国银保监会及其派出机构应根据风险成因和风险程度，采取针对性的监管措施。”
新监管措施被分类为必须采取的措施和根据偿付能力充足率下降的具体原因可选择采取的措施，前者为4项，后者为8项。此外还规定了对于采取上述措施后，险企偿付能力未明显改善或进一步恶化情况，银保监会还可以采取接管、申请破产等监管措施，以进一步强化偿付能力监管的刚性约束。
要点4：压实保险公司主体责任，提高偿付能力信息透明度
《管理规定》要求保险公司建立健全偿付能力风险管理的组织架构，建立完备的偿付能力风险管理制度和机制，有效降低公司的控制风险。保险公司还应当通过报送偿付能力报告，开展偿付能力压力测试，按年度滚动编制公司三年资本规划，接受市场监督等方式，优化业务结构、资产结构，提升内生资本的能力，运用适当的外部资本工具补充资本，保持偿付能力充足、达标。
《管理规定》将保险公司风险管理能力与资本要求相挂钩，有助于进一步强化保险公司偿付能力管理和风险防控的主体责任，激励和引导保险公司不断提升风险管理水平。并且通过信息披露和市场监督等方式，提高了险企偿付能力信息的透明度，降低信息不对称带来的市场风险。
要点5：结合偿二代二期工程建设，明确偿付能力监管的三支柱框架
近日，银保监会对偿二代现行规则进行了全面修订，形成了偿二代二期工程20项监管规则修订稿（征求意见稿）和修订说明，并于在业内征求意见。本次修订对现行17项监管规则进行了全面修订，增加了3项新的监管规则，即第7号规则《市场风险和信用风险的穿透计量》、第14号规则《资本规划》、第20号规则《劳合社(中国)》，形成偿二代主干技术标准共20个监管规则。
三支柱框架体系的基本确立，提高了保险偿付能力监管体系的风险针对性和风险覆盖面，从定性与定量的角度更加科学有效地反映出保险行业的风险变化情况，从而引导企业做出针对性的改进和管理手段，提高险企自身的风险管理水平和风险抵御能力，对于保险行业出现的粗放式经营以及高杠杆投资等等行为也有一定的矫正和平抑作用。
要点6：影响：强化市场监管，提高险企抗风险能力，引导中小险企合规运营
随着偿二代二期工程稳步地推进，以及新《管理规定》的落地，保险业的风险防控将会得到进一步加强。在实施过程中，险企对于操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险等等的抵抗能力也会随之提高。对于大型上市险企而言，其偿付能力较强，在差异化的监管下具有更大的优势。
监管机构对于保险合同期限和风险转移的相应管理和监督、对于风险因子的有力调控以及严格的管控措施，将会极大地抑制中小险企经营过程中的不合规现象，如最近的中小险企在健康险和车险运营定价上出现的激进式行为等。这将引导整个保险行业走向更健康、更成熟、更合规的运营模式上去，降低行业整体的运营风险。
估值与投资建议：
《管理规定》将于2021年3月1日起正式实施，预计对行业中小公司的影响比较大，对上市公司影响不大，将有利于行业更好地防范化解金融风险、补齐监管制度短板，带动保险行业长期健康发展。
风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；过快IPO对股市流动性冲击风险；开门红不及预期风险；利率触顶而快速下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延。
1.事件
1.1 事件回顾
1月25日，中国银保监会修订并发布了《保险公司偿付能力管理规定》(以下简称《管理规定》)，旨在贯彻落实第五次全国金融工作会议精神、防范和化解金融风险、补齐监管制度短板，并以此加强保险公司偿付能力监管。《管理规定》定于2021年3月1日起正式实施，原《管理规定》同时废止。下一步，银保监会将做好《管理规定》的落实工作，进一步防控保险业偿付能力风险，维护好保险消费者利益。
1.2 事件背景
原《管理规定》（保监会令〔2008〕1号）发布于2008年，其实施10多年来，在加强和完善偿付能力监管、强化资本刚性约束、防范和化解保险业风险方面发挥了重要作用。2016年,中国风险导向的偿付能力监管体系（以下简称“偿二代”）正式实施，原《管理规定》已不能完全适应偿二代实施后的实际，需要及时总结吸收偿二代建设实施的最新成果以及监管实践中好的经验做法，提升偿付能力监管规章的科学性和有效性。因此，偿二代实施后，原保监会就启动了对原《管理规定》的修订工作，2017年形成了初稿，并自2020年7月30日至8月29日向社会公开征求意见。中国银保监会对各方提出的意见和建议，逐条认真研究，充分采纳科学合理的意见建议，形成了修订后的《管理规定》。
1.3 事件点评
1.3.1 扩展偿付能力监管指标，完善基础制度
原《管理规定》下的偿付能力监管指标为偿付能力充足率，不低于100%即为偿付能力达标的公司。根据偿二代三支柱监管框架体系，修订后的《管理规定》和《征求意见稿》保持一致，将监管指标扩展为核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率和风险综合评级三个有机联系的指标。具体来说，核心偿付能力充足率，即核心资本与最低资本之比，衡量保险公司高质量资本的充足状况，不得低于50％；综合偿付能力充足率，即实际资本与最低资本之比，衡量保险公司资本的总体充足状况，不得低于100％；风险综合评级衡量保险公司总体偿付能力风险（包括可资本化风险和难以资本化风险）的大小，不得低于B类。不符合上述任意一条的，均属于偿付能力不达标公司。保险业偿付能力监管指标的改进，进一步强化了监管的刚性约束。
从银保监会发布的2020年三季度末保险行业偿付能力情况上看，核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率指标都远远超过了最低标准。风险综合评级出现了6家不达标公司，分别是C类5家：长安责任、渤海人寿、百年人寿、前海人寿、君康人寿；以及D类1家：中法人寿。
1.3.2 增加对不达标险企的监管措施，根据风险评级实施差异化管理
《管理规定》延用了《征求意见稿》中对于不达标险企的监管措施，结合偿二代规则，中国银保监会将通过评估保险公司操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险，结合其核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率，对保险公司总体风险进行评价，确定其风险综合评级，分为A类、B类、C类和D类，并采取差别化监管措施。《管理规定》还明确指出，“对于核心偿付能力充足率低于60%或综合偿付能力充足率低于120%的保险公司，银保监会将会将其划为重点核查对象。”“对于核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率达标，但操作风险、战略风险、声誉风险、流动性风险中某一类或某几类风险较大或严重的C类和D类保险公司，中国银保监会及其派出机构应根据风险成因和风险程度，采取针对性的监管措施。”
新监管措施被分类为必须采取的措施和根据偿付能力充足率下降的具体原因可选择采取的措施，前者为4项，后者为8项。此外还规定了对于采取上述措施后，险企偿付能力未明显改善或进一步恶化情况，银保监会还可以采取接管、申请破产等监管措施，以进一步强化偿付能力监管的刚性约束。
1.3.3 压实保险公司主体责任，提高偿付能力信息透明度
保险公司作为偿付能力管理的主体，在此次《管理规定》要求中尤其承担了重要的责任。与《征求意见稿》基本一致，《管理规定》要求保险公司建立健全偿付能力风险管理的组织架构，“建立完备的偿付能力风险管理制度和机制，加强对保险风险、市场风险、信用风险、操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险等固有风险的管理”，来有效降低公司的控制风险。保险公司还应当通过报送偿付能力报告，开展偿付能力压力测试，按年度滚动编制公司三年资本规划，接受市场监督等方式，优化业务结构、资产结构，提升内生资本的能力，运用适当的外部资本工具补充资本，保持偿付能力充足、达标。另外，相比于《征求意见稿》，新《管理规定》删去了针对境内有效资产的两条规定，是对《征求意见稿》的一处改动。
此外，中国银保监会也应当定期披露保险业偿付能力总体状况和偿付能力监管工作情况，强化相关方对保险公司的监督约束作用，并及时对各保险公司偿付能力风险管理水平进行评估。《管理规定》将保险公司风险管理能力与资本要求相挂钩，有助于进一步强化保险公司偿付能力管理和风险防控的主体责任，激励和引导保险公司不断提升风险管理水平。并且通过信息披露和市场监督等方式，提高了险企偿付能力信息的透明度，降低信息不对称带来的市场风险。
1.3.4 结合偿二代二期工程建设，明确偿付能力监管的三支柱框架
本次《管理规定》结合了我国保险市场发展的实际情况以及国际金融监管改革的趋势，充分吸取了保险偿二代多年来的建设成果，将偿二代中提出的“三支柱框架”提升为部门性的规章制度，提出要“以风险为导向，制定定量资本要求、定性监管要求、市场约束机制相结合的偿付能力监管具体规则，对保险公司偿付能力充足率状况、综合风险、风险管理能力进行全面评价和监督检查”。近日，银保监会对偿二代现行规则进行了全面修订，形成了偿二代二期工程20项监管规则修订稿（征求意见稿）和修订说明，并于在业内征求意见。本次修订对现行17项监管规则进行了全面修订，增加了3项新的监管规则，即第7号规则《市场风险和信用风险的穿透计量》、第14号规则《资本规划》、第20号规则《劳合社(中国)》，形成偿二代主干技术标准共20个监管规则。
1）第一支柱修订：明确规定核心及附属资本均需符合外生性的要求，准确识别和计量保险公司的投资风险，夯实资本质量。例如针对长期股权投资和投资性房地产，一支柱通过强化减值评估和按成本模式计量等要求提高其认定标准，防止险企通过以公允价值计量增值来提高偿付能力。同时，对于因嵌套关系复杂而无法穿透的资产，设定了惩罚因子，大幅提高其资本要求，引导保险公司减少投资嵌套，提高信息透明度。在最低资本评估上，大幅提升了保险公司持有的子公司、联营企业和合营企业的长期股权投资基础因子。针对利率风险，二期工程扩大了寿险公司对冲的资产范围，通过采用净现金流的方法统一折现率，引导保险公司优化资产负债匹配管理，使寿险公司的利率风险大幅下降。二期工程还根据过去这三年市场的最新的变化，重新校准了保险风险、市场风险和信用风险的风险因子，增加了资产集中度风险特征因子，并定期进行季度压力测试和敏感性测试。
2）第二支柱修订：对风险综合评级和偿付能力风险管理要求进行了优化。本次修订细化了保险公司的监管评级类别；修改偿付能力风险管理要求，强化了对于股权结构、监事会首席风险官等公司治理层面的评估要求；增加流动性检测指标，如将现金流测试的频度由每年一次修订为每季度一次，同时将现金流预测区间统一为未来12个月；资本规划新增规则，要求各保险公司滚动编制未来三年的资本规划，以保证资本的充足情况。
3）第三支柱修订：主要扩展了险企偿付能力信息披露的要求。针对风险传染和集中度风险，明确了最低资本计量标准、保险集团风险综合评级(IRR)和偿付能力风险管理要求与评估(SARMRA)的监管要求及评价标准。
三支柱框架体系的基本确立，提高了保险偿付能力监管体系的风险针对性和风险覆盖面，从定性与定量的角度更加科学有效地反映出保险行业的风险变化情况，从而引导企业做出针对性的改进和管理手段，提高险企自身的风险管理水平和风险抵御能力，对于保险行业出现的粗放式经营以及高杠杆投资等等行为也有一定的矫正和平抑作用。
1.3.5 影响：强化市场监管，提高险企抗风险能力，引导中小险企合规运营
随着偿二代二期工程稳步地推进，以及新《管理规定》的落地，保险业的风险防控将会得到进一步加强，监管效果也将越来越好。在实施过程中，险企对于操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险等等的抵抗能力也会随之提高。更为严格和透明的监管制度将大大改善保险行业的整体经营环境，对于大型上市险企而言，其偿付能力较强，在差异化的监管下具有更大的优势。
偿二代二期工程对于核心和附属资本的严要求也将在一定程度上影响各险企的经营行为和运营能力，促进行业内部的整合和优化。监管机构对于保险合同期限和风险转移的相应管理和监督、对于风险因子的有力调控以及严格的管控措施，将会极大地抑制中小险企经营过程中的不合规现象，如最近的中小险企在健康险和车险运营定价上出现的激进式行为等。这将引导整个保险行业走向更健康、更成熟、更合规的运营模式上去，降低行业整体的运营风险。
2. 估值与投资建议
宽信用边际呈现收敛趋势，预计对成长股形成一定压制，对金融周期股相对有利。从目前测算的数据，与目前10年期国债收益率约3.16%的水平以及中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，继续看好估值修复。《管理规定》将于2021年3月1日起正式实施，预计对行业中小公司的影响比较大，对上市公司影响不大，将有利于行业更好地防范化解金融风险、补齐监管制度短板，带动保险行业长期健康发展。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展及中美关系走向。
个股角度，重点推荐关注中国太保（全面推进转型2.0，聚焦价值、聚焦队伍、聚焦赋能，队伍方面致力于做大核心人力，科技赋能协同加速，打造“保险+科技+健康+养老”生态闭环；报道引进友邦高管，坚定推进改革转型；开门红强劲增速领先同业，高位稳定分红具有长期吸引力）；相关公司中国平安（推进改革，低基数开门红表现较好，同比增速强劲；做实新人质量，全年人力预计在100万左右）；推荐关注新华保险（公司新管理层发挥新华优势，推动公司“二次腾飞”，年后新单增速约35%，原申万宏源徐志斌拟任公司董事长，将助力其财富管理规划，目前估值仍较低，上行空间较大）；建议关注相关公司中国人寿（公司稳步推进“鼎新工程”，高基数下开门红总体业绩承压，自有流通市值小+弹性品种）。
3. 风险提示
中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；过快IPO对股市流动性冲击风险；开门红不及预期风险；利率触顶而快速下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延。
研究员承诺
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。
长城证券投资评级说明
公司评级：
强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;
推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间;
中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间;
回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上
行业评级：
推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;
中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;
回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场
长城证券研究所非银金融团队
非银金融分析师：刘文强
手机：18221736476
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联系人：张文珺
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