原标题：经常卡脖子的光刻机，被晶瑞股份买到了？别急，已经套了很多人 来源：反做空信息中心
如果身处北京地铁4号线北京大学东门站的出站口，你就会遇到一个凡尔赛文学式的灵魂拷问：北大向左，清华向右——你会怎么选？
据说当时4号线刚通车的时候，地铁穿梭引起的震动，把清华北大好几台精密仪器给搞失灵了。所以，把精密仪器搞到手，只是万里长征迈出了第一步；能让精密仪器顺畅地运转起来，才能见真本领。
光刻机和光刻胶都是卡脖子行业
中国半导体行业被“卡脖子”的关键设备——光刻机，就是精密仪器中的精密仪器。一台光刻机里面有十多万个零部件，三千多根线路，甚至里面的软管，连在一起的总长度就能超过2公里。光刻机这种人类迄今为止打造出来的精密的仪器，光是安装调试，没有几个月时间根本就下不来。
明白了这些，我们就不必因为单纯看见“光刻机”三个字而亢奋。比如说，这两天的大新闻， 晶瑞股份 （300655）喜提光刻机——虽说是荷兰ASML的光刻机不假，但不能想当然的认为，这台光刻机和 中芯国际 （688981）那台拖了2年多的光刻机就是一回事。
图片来源：晶瑞股份公告
我们对于这一利好消息的冷思考，主要有以下3个方面：
1.去年9月底，晶瑞就发布公告说，准备向韩国芯片厂商SK海力士购买ASML光刻机，总价超过1100万美元；简言之，这是一台SK海力士甩卖处理的二手光刻机；
2.晶瑞眼下成功买到的二手光刻机，跟烂尾的武汉弘芯抵押出去的光刻机，都是DUV（深紫外）光刻机，而并非中芯国际被拖了快三年还未交货，被用来突破10nm以下制程的EUV（极紫外）光刻机。中芯那台光刻机的价格，至少是晶瑞那台的10倍；
3.晶瑞这台二手光刻机的定位，并不是上阵打仗的战斗机，而是用于训练的教练机；之所以不是，是跟晶瑞最被资金追捧的光刻胶业务有关。
光刻胶，跟光刻机一样，都是我国半导体行业卡脖子的关键材料、设备。本期再梳理一些关键信息：
1.光刻胶的作用类似于相机胶卷中的感光剂。在整个芯片制造流程中，光刻工艺的成本约占35%，并且消耗的时间占比为40%～60%；
2.就行业格局而言，日本厂商几市场份额乎占据了光刻胶市场的半边天，而且在高端光刻胶领域，这种情况更加严重。我国只在PCB等低端光刻胶领域实现了自给，而高端光刻胶的自给率不足5%；
3.从商业模式上讲，光刻胶可以被归于高值耗材一类。对光刻胶有利的投资逻辑包括2个方面。一是半导体行业复苏后进一步扩容，芯片数量的增长会刺激对光刻胶的需求；二是芯片工艺越发复杂，出现了双重，甚至三重、四重曝光的技术，这意味着制造单个芯片的光刻胶消耗量的增长。
光刻胶作为耗材的投资逻辑，有点类似于股票的“戴维斯双击”，即业绩增长+估值提升。对于国内光刻胶市场的前景，有研究机构预测，到2022年市场空间家接近55亿元，是2019年的2倍。
这样看来，增量市场的逻辑大概率是讲得通的，所以接下来的问题是：晶瑞等A股光刻胶概念股，能否实现国产替代逻辑，让自己分到一块蛋糕？
光刻胶按照分辨率水平，低端到高端（用表示）大致可分为以下几类：g 线 i 线 KrF ArF ArF Immersion 最先进的EUV线。一般来讲，ArF光刻胶能够满足45nm至28nm制程的需求。
有了这些做铺垫，我们再结合喜提光刻机一事，来看看晶瑞在光刻胶研发、推广上的进度和布局。
一般来讲，“全村希望”中芯国际目前最高端的工艺是14nm制程，而ArF光刻胶基本能满足45nm到28nm等国内主力制程的工艺要求——晶瑞买二手光刻机，就是在给量产ArF光刻胶做准备。
也就是说，晶瑞作为国内光刻胶的龙头，虽然能分到行业的一块蛋糕（28nm制程），但蛋糕上最诱人的樱桃（14nm制程）还是吃不到。而且，晶瑞董事长吴天舒还向媒体表示，光刻机的安装工作预计今年上半年完成，至于ArF光刻胶的量产，“期望在3年内完成”。
图片来源：上海证券报
另外，晶瑞还存在着一个风险：我们都知道半导体行业，技术更新换代的速度是很快的，28nm制程虽然现在是国内主力制程，但是3年后还是不是呢，这一点谁也不敢保证。
不过短期来看，国内半导体存在着整个行业地红利。其中的原因在于冬季疫情的反复，全球许多工厂因为工人被隔离而被迫停工，整个行业产能紧张。相比之下，我国对于疫情的防控还是比较得力的。正常的生产节奏不被打乱的中国厂商，的确能享受到行业涨价的红利，其实A股几大光刻胶龙头，在PCB、LCD（液晶显示器）等中低端领域的产品，已经成功地在市场中站稳了脚跟。
这一通分析下来，晶瑞是有利好，但至少3年之内，晶瑞不太可能在业绩上证明自己高端光刻胶国产替代的逻辑——所以，是我们不能预期太高。如果一味地因为高端光刻胶而急于追高，短期内一旦高位站岗，心态容易崩。
最后来看一下盘面。去年股市喝了一年酒，今年是不是该吃药了？不少医药股大涨，带动医药股扎堆儿的创业板，日内暴涨近4%。正如我们此前所说，行情将进入反复横跳的阶段——昨天小票兴风作浪，今天抱团卷土重来。这种时候，我们不能被情绪冲昏头脑，去搞追涨杀跌的打脸操作。
抱团股的顶部不是一天形成的，同理，能取代抱团行情的新的赚钱效应，也会出现反复。所以这段时间，更适合高抛低吸。为此，牛腩现编了一段口诀，朋友们可以熟读并背诵：
涨跌反着做，早晚有收获。涨跌反着搞，炒股没烦恼。涨跌反着来，不用上天台。
涨跌反着买，别墅靠大海。
光刻机不是越先进越好
再见，懂王！再见，最好是再也不见。
其实，我们也应该感谢懂王让大家认识了荷兰的ASML和光刻机，要是没有懂王，估计科普起来会相当费劲。
在懂王任上，中芯国际（688981）向荷兰ASML订购的那台光刻机，已经拖了快3年了还没有交货——只要一听到“光刻机”三个字，吃瓜群众们就能集体高潮。
癫狂，再退潮；拉升，再套牢。喜提二手DUV（深紫外）光刻机晶瑞股份（300655）这两天开始套人了。对此，我们认为不应对短期利好过于乐观。
其实，类似的狂热，也体现在舆论对于7nm、5nm等芯片制程的热捧上，好像比7nm小的就是好，比7nm大的（例如14nm、28nm）就不行。
我们这些老韭菜都是大人了，应该学会辩证地看问题。
好，不好——这种非黑即白的判断标准，太过武断，不是一个成熟的投资者应有的价值观。
基本面的投资逻辑，最终还是要落实到创造利润上来。科技的商业化应用，要讲究性价比。杀鸡用牛刀，拿高射炮打蚊子，这是对稀缺资源的可耻浪费。芯片的制程工艺也是这样，即便是芯片代工龙头台积电（TSM），也不是靠着最先进的5nm制程赚钱。
在芯片代工领域，一般以28nm为界，分为成熟工艺和先进工艺。成熟工艺包括28nm、40nm等制程，而先进工艺指的是14nm、7nm、5nm等制程。
舆论对于先进工艺的追捧，无外乎以下3个理由：
1.摩尔定律的必然要求，即每18个月集成电路上可容纳的晶体管的数量就会翻一倍；
2.制程工艺越先进，在理论上不仅芯片的计算能力越强，而且功耗也会下降，另外体积更小的芯片能装进更便携的设备中；
3.苹果的M1、A14芯片、华为的麒麟9000芯片，这些高端芯片用的都是5nm制程，在芯片这个讲究技术壁垒的行业，先进工艺就是牌面。
凡事只要提到了牌面，就离不开一个面子和里子的问题。其实，面子都是给别人看的，真正闷声发大财的还得靠里子。
最高端的先进制程，其实并不赚钱。
首先，从开发的难度和投入上讲，先进制程的成本太高，不容易回本。制程工艺每上升一级，所付出的成本是指数级增长的。例如28nm制程芯片的设计成本为3000万美元，14nm需要8000万美元，而7nm的设计成本高达2.71亿美元，最先进的5nm甚至要4.76亿美元。
其次，从目前的下游反馈上看，不少先进工艺芯片的性能“翻车”。虽然理论上制程越小，算力越强，功耗越低，但实际却是，随着制程的缩小，漏电会越发严重，芯片过热反而会对性能产生负面影响。例如知名半导体研究机构ICmasters认为，苹果A14芯片采用的台积电5nm制程就存在工艺缩水、虚标等问题。
也就是说，先进工艺尽管下了血本，但由于翻车的表现，消费者未必会掏钱买单。
所以，先进制程看上去像是红玫瑰，但用起来很可能就变成了蚊子血。5nm制程是大家吃不起的米其林三星，相比之下，14nm、28nm才是半导体行业人气旺盛的大排档。
14nm是先进工艺中最成熟的，28nm是成熟工艺中最先进的。尽管功耗放的表现不如14nm，但28nm仍然被广泛的应用于智能手机、平板电脑、电视、机顶盒等设备上，并且在成本、性能稳定性方面，堪称性价比之王。宝岛的联电（联华电子股份有限公司，UMC）甚至为了进一步巩固28nm的市场份额，几乎完全放弃了14nm的研发和投入。
联电的以退为进，最初给行业一种28nm产能将要过剩的即视感。然而，最大的意外来自新能源车的崛起。更加电气化、智能化的新能源车比传统燃油车需要更多的芯片，而这导致了车用芯片的严重缺货。不过，车子毕竟要比手机大得多，对于芯片的尺寸没有那么高的要求，因此28nm以上的成熟工艺，完全可以满足车用芯片的需求——28nm制程并没有像预计的那样产能过剩。
28nm以上的成熟工艺，正是在中芯国际营收中占比超过85%的主力产品。所以，即便是EUV光刻机一直拖着，中芯国际也能够依靠28nm制程，迎来了一段赚钱的黄金期。
产能紧张、产品涨价——这些逻辑在中芯国际的三季报上早有体现。我们在此前的文章（中芯国际三季报遇喜，拖了2年的光刻机还有戏吗？）中，就有过分析：
2020年三季度产能利用率已高达97.8%；
2020年三季度月产能比2019年同比增长14.9%，但营收的同比涨幅却高达30%，这种不成比例的关系，只能用涨价来解释；
在这一基础上，中芯国际还有两方面的正面情况：
1.虽然荷兰ASML的EUV光刻机买不成，但中低端的DUV光刻机却可以买到。其实DUV光刻机也可以做7nm先进制程，只是良率太低，没有商业价值；而中芯国际用DUV光刻机开发28nm成熟工艺，可谓轻车熟路；
2.前段时间联席CEO梁孟松准备辞职的管理层内讧（内讧！一封辞呈，掀起4000亿芯片巨头内忧外患），风波已过，毕竟如果真走的话，喜欢搞大新闻的各路媒体，早就会进行连篇累牍的报道。
在高层内讧的那几天，中芯国际股价被砸出了一个大坑；而现在公司股价基本上回到了风波之前的水位。由于难以规避知道内幕的资金抢跑，股价往往会在关键信息见光之前，反映基本面。这样看来，股价很可能已经消化了利空。
另外，值得注意的一点是，内讧风波的另一位主角——蒋尚义入职后的首次亮相中表示，先进工艺和先进封装都会发展。
强调先进封装的提法是冒着热气的增量信息。这背后有一个暗线的逻辑：中芯国际的董事长周子学，同时也是封装业务龙头公司 长电科技 （600584）的董事长。所以，蒋尚义的这一番话，是不是动真格的呢？
我们在这里大胆猜测：中芯国际很可能已经在发展战略上“计提”了EUV光刻机的损失，转而将手中现有的技术、资源发挥到极致。
换言之，中芯国际股价的决定因素，将由情绪（能否突破7nm制程）造成的估值驱动，转变为实实在在的业绩驱动。所以，中芯国际这算不算因祸得福呢？
最后来看一下盘面。指数的上涨和赚钱效应之间，这几天开始由此前的分歧转为一致。在消息面上，有人根据基金净值推测，某长期重仓白酒的基金经理可能正在调仓；另外，某位此前信誓旦旦地说不买银行股的大佬，也“真香”了起来，买了几千万的银行指数基金。
其实不必大惊小怪，成熟的投资者从来不害怕自己被打脸，也从不为面子、虚荣买单——毕竟谁又会跟真金白银做成的里子过不去呢？
