原标题：林北的投资笔记：(鼎龙股份)目前国内CMP抛光垫的唯一供应商 来源：林北的投资笔记
公司说自己主要是做半导体材料的，而且是目前最被卡脖子的两个：CMP抛光垫和PI浆料，但眼下这两样东西的销售额占比仅2.6%，所以公司真正的主营业务依然是比较传统的打印机耗材（碳粉用电荷调节剂、商业喷码喷墨和高端树脂显色剂）。
公司做什么生意？
公司说自己主要是做半导体材料的，而且是目前最被卡脖子的两个：CMP抛光垫和PI浆料，但眼下这两样东西的销售额占比仅2.6%，所以公司真正的主营业务依然是比较传统的打印机耗材（碳粉用电荷调节剂、商业喷码喷墨和高端树脂显色剂）。
但笔者主要是研究半导体材料的，不管墨盒了，就说说抛光垫和PI浆料。
1，CMP抛光垫
在之前的《半导体材料格局》里提到过，美国和日本占据了全球前五大厂商，共90%市场份额。中国大陆目前有能力提供的只有鼎龙股份，但眼下供应能力很弱。我佩服的一点是公司攻克硬科技的决心，公司本来做打印机耗材，但早早地就看到半导体材料的前景，于是从13年开始立项，熬到16年8月才完成建厂，并开始试生产，一直到17年才拿到第一张订单，18年才卖出300多万块钱的抛光垫，到了19年就卖出了1200多万，在当下最新的2020年半年报上，销售额已经达到2000多万，但是毛利率极低，只有12%-16%，中间还有倒贴卖货的情况，可能是为了打开市场。
在16-18年期间，可能是资本市场有耐心的人不多，受不了这么慢的进度，公司股价一直在下跌，因为这段期间一直在研发，研发出来了也没业务，19年股价才开始反弹，现在已经比较高了。但16-18年是明显被低估的，毕竟老业务打印耗材销量不错，而且因为行业洗牌，公司的毛利率从28%升到38%，且不提高大上的半导体，就说这个耗材，也足够支撑那几年的股价。
言归正传。由此可以看出结论就是，这个“卡脖子”技术目前虽然只有鼎龙股份能够提供，但从2020半年报上看，已经逐步实现国产替代，公司说“国内多个晶圆厂包括长江存储、武汉新芯、中芯国际、合肥长鑫都取得长足进展”，这个“进展”用得微妙，我们知道半导体材料要进入供应链需要2-3年认证时间，不可能有那么快，所以估计都还处于谈生意的阶段。
市场方面，12寸产品已有客户的订单稳定推进，新客户MSTR测试完成新订单导入在即。总体上市场前景不错。
2，PI浆料
PI即聚酰亚胺，是目前世界上性能最好的薄膜类绝缘材料，被广泛应用于航空航天、电气绝缘、精密机械、微电子等，目前高端的PI薄膜基本由美日韩垄断。公司的PI薄膜主要用于柔性显示基板，2019年，年产1000吨的生产研发大楼已经完成施工，如果真能成功实现量产，公司在PI膜上的产能将超过现有龙头国风塑业。
2019 年，中国AMOLED面板厂出货约5600万片，同比增长133.5%，柔性显示、折叠屏，很可能成为将来手机的主流，
管理层怎么样？
股东总体上稳定，朱家兄弟把持控制权，而且在前10大股东里，上市后一直没有自然人股东减持的情况，只有在2015年朱家兄弟双双减持了一把，但在16年又分别增持。2020年，两兄弟又做了一波减持。
上市至今，董监高团队基本保持稳定，总经理、副总几乎没有发生变化，但2019年总工程师兰泽冠离职，给公司带来较大不确定性。
经营情况怎么样？
ROE常年在6%-9%之间，作为打印耗材的龙头，公司的盈利能力不算差，20%左右的净利率和30%以上的毛利率均证明了这一点。
主业盈利能力很强，但被低下的资产周转率拉低了ROE，主要是商誉占了总资产的较大比重（20%），主要是溢价收购了超俊科技、旗捷投资、时代立夫、天硌环保、绩迅电子。但是在2019年的年报上，几年前收购的几家公司未达业绩预期，产生资产减值1.64亿元。
看得出公司步子有点迈太大，前期收购太乐观，付了太多钱，结果后几年发现实现不了预期，于是大量减值——所以你看，追成长股的股民们也经常这样。按照老唐在《手把手教你读财报》中的话来讲，这是“管理层自我打脸的行为艺术”，管理层或许确实看好未来，不计成本地进行并购，希望能通过外延式扩张实现梦想，但经常事与愿违，并购如此，买成长股也一样。巴菲特也批评过美国企业界喜欢并购、做大的行为，并为此花费了过高的价钱。其实无论是并购，还是买股票，都不能忘记价值投资的原则：便宜（或至少是合理）。
目前PE（TTM）148倍，明显是比较高的，毕竟抛光垫、PI膜等也都刚上市，刚刚进入一些客户的供应链中，但抛光垫目前的毛利水平也不高，股民给的预期有点高。PE148倍意味着即使保持目前的盈利，投资者给的资金也得148年才能收回来。一句话，眼下不确定性比较大。
本文只是个人研究笔记，不作为投资建议。
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