原标题：梦百合(603313)二轮反倾销下美国记忆棉床垫供给紧张，看好公司份额快速提升 来源：长城证券
二轮反倾销落地并开始征收高额反倾销税，预计终裁将于明年3-4月落地。10月28日，美国商务部披露针对东南亚等七国的床垫反倾销初裁结果，柬埔寨、印尼、马来西亚、塞尔维亚、泰国、土耳其、越南的初裁税率分别为252.74%、2.61%、42.92%、13.65%、572.56%-763.28%、20.03%、190.79%-989.90%。除印尼(主要为Zinus工厂)、塞尔维亚和土耳其外，其余国家均被判定征收高额的惩罚性关税。11月起，来自以上地区的进口床垫将按照初裁税率进行征收，若终裁税率下降，则前期多征收部分可以返还。
一轮反倾销后国内记忆棉床垫产能迅速转移，19Q4基本全部转移至二轮反倾销覆盖的七个国家。美国第一轮针对中国的床垫反倾销于5月末公布初裁结果，结果落地后国内记忆棉床垫产能迅速向东南亚转移。2019年2月起，出于对反倾销追溯期的担忧，国内记忆棉床垫产能开始快速向东南亚转移，并于Q4基本完成转移。2018年美国进口记忆棉床垫中有87%来自中国，2020年二轮反倾销所覆盖的七国对美国出口记忆棉床垫反超中国，占美国记忆棉床垫总进口量高达90%。
美国床垫供给缺口主要由反倾销而非疫情因素导致，20Q2-3存在一定程度抢出口效应，但21年大概率仍将出现供给紧张局面。20年前三季度美国进口记忆棉床垫数量与2019年全年进口量接近，抢出口效应带来的增量部分仅可满足20年需求。东南亚出口被封锁后，可供产能转移的地区主要为欧美地区。产能向欧美地区转移的难度显著高于东南亚地区，且在20年全球疫情影响下，此前在欧美没有布局的企业基本无法启动产能转移，21年大概率将出现供给紧张的局面。
梦百合欧美产能处于快速爬坡期，21年供公司有望快速抢占份额。梦百合全球产能布局领先，目前在美国、西班牙、塞尔维亚均拥有生产基地。公司塞尔维亚工厂面对的反倾销税率仅有13.65%且净利率水平较高。预计21年在供给紧张的情况下公司议价能力提升，将反倾销税部分转移给下游客户后，塞尔维亚仍可承接美国订单，且净利率水平有望保持在10%以上。与此同时，美国、西班牙产能处于快速爬坡期，预计21年美国、西班牙、塞尔维亚产值合计可超过35亿元，较20年增长15亿元以上，21年公司有望凭借巨大的欧美产能优势抢占美国市场份额。
自主品牌渠道拓展加速，长期看好自主品牌海内外发展。公司自主品牌拓展已逐渐走上正轨，渠道建设力度提升：1)国内方面，自主品牌开店速度加快，预计21年门店数量可达1000家；2)海外方面，公司通过并购美国MOR等海外家具渠道，打开自主品牌渗透窗口。长期看，通过多年ODM深耕，公司产品力已得到市场验证，随着渠道逐渐走向成熟，自主品牌的发展有望进入加速阶段。
主要原材料价格回落，成本端影响偏短期。聚醚占公司成本的25%左右，此前聚醚产业链供需矛盾主要集中在上游环丙。10月随着环丙新产能冲击及需求旺季冲高回落，聚醚价格已从高位回落6000元至1.5万元，跌幅约30%。TDI占成本的8%左右，价格1.7万元下跌至1.4万元，跌幅约20%。后续来看，21年主要原材料价格有望回落至正常水平，且美国供给紧张的背景下，成本端压力可向下游转移。预计原材料价格波动带来的扰动较为短期，且产能利用率的提升将带动盈利水平上行，整体盈利水平有望保持稳定。
投资建议：美国床垫供给紧张主要由反倾销而非疫情带来，梦百合欧美产能布局领先有望于21年快速抢占份额。长期看，海内外自主品牌的发展有望加速，看好自主品牌转型。考虑Mor并表，预计2020-2022年净利润分别5.5、7.7、10.2亿元，EPS分别为1.59/2.23/2.95，对应PE分别为24/17/13x，维持“强烈推荐”评级。
