原标题：青花高增、玻汾加速，业绩弹性持续兑现 来源：兴业证券
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公司发布2020年三季报，20Q1-Q3实现营收103.74亿元，同比+13.05%，实现归母净利润24.61亿元，同比+43.78%，实现扣非后归母净利润24.61亿元，同比增长43.94%；20Q3实现营收34.75亿元，同比+25.15%，实现归母净利润8.56亿元，同比+69.36%，实现扣非后归母净利润8.57亿元，同比+70.16%。
投资要点
青花高增、玻汾加速带动业绩高增长，预收款、现金流表现亮眼。
20Q1-Q3营收、净利分别同比+13.05%、+43.78%，其中20Q3营收、净利分别同比+25.15%、69.36%，业绩呈现加快增长态势。分产品来看，20Q1-Q3汾酒产品收入94.08亿元，同比+17.77%，预计青花增速30%+、玻汾增速约20%，巴拿马/老白汾预计恢复个位数增长；系列酒产品收入4.17亿元，同比-39.76%；配制酒产品收入4.74亿元，同比+30.66%，预计竹叶青聚焦资源后发展进程加速。其中20Q3汾酒产品收入31.41亿元，同比+33.39%，预计青花延续30%+高增长，玻汾较上半年加速增长。此外，20Q3末预收款余额26.87亿元，环比增加5.43亿元，同比+45.95%，反映经销商打款积极性高；20Q3销售回款29.33亿元，同比-0.88%；20Q3经营净现金流5.56亿元，同比+171.22%，现金流表现亮眼。
提价效应、包装成本下移、低基数共振，毛利率、净利率均明显抬升。
20Q1-Q3毛利率为72.17%，同比+2.98pct，其中20Q3毛利率为73.09%，同比+9.16pct，单三季度毛利率大幅提升主因：1）青花、玻汾提价贡献；2）玻汾体量加速后包装成本下降；3）19Q3毛利率低基数。20Q3销售费用率为16.72%，同比+6.41pct，主因疫情影响下费用投放节奏后移所致，管理费用率为7.33%，同比+0.14pct。综合来看，20Q3净利率为24.75%，同比+4.88pct，盈利能力有所提升。
省外开拓延续稳步推进，电商渠道占比虽小但呈现翻倍式高增。分区域来看，20Q1-Q3省内实现营收46.46亿元，同比+3.80%，省外实现营收56.53亿元，同比+23.75%，省外营收占比接近55%，短期虽受疫情波折，但全国化进程依旧加速推进，当前省外开拓卓有成效。分渠道来看，20Q1-Q3批发代理渠道实现营收90.58亿元，同比+19.47%，占比87.94%，电商渠道营收3.80亿元，同比+133.53%，占比3.69%，实现翻倍式高增态势。
业绩弹性持续兑现，青花复兴版拔高品牌立足长远发展。短期来看，20Q3汾酒利润增速超预期，经历国企改革后依旧处于红利释放期，内在动力充分，20Q4有望延续高质量增长态势，全年业绩确定性高；中长期来看，汾酒作为老四大名酒、清香龙头品牌力毋庸置疑，当前公司契合行业发展推出青花复兴版，从生产工艺、品质诉求等方面成就其稀缺属性，有望进一步拔高品牌力，真正实现汾酒复兴立足长远发展。
投资建议及盈利预测：短期疫情冲击不改公司业绩加速增长，经历国企改革后依旧处于红利释放期，全国化布局持续深化，逆境中有望获得更多市场份额。我们调高公司2020-2022年EPS预测至3.15/3.95/4.94元（前次2020-2022年EPS分别为2.64/3.24/4.06元），以2020年10月29日收盘价计算，对应PE分别为57/45/36倍，维持“审慎增持”评级。
风险提示：食品安全风险、宏观经济风险、消费场景恢复不达预期风险。
