原标题：水井坊(600779)2020Q3点评：收入环比改善明显，现金流表现亮丽 来源：申万宏源
投资要点：
事件：公司发布2020年三季报，20年前三季度实现营收19.46亿，同比下降26.58%，归母净利润5.02亿，同比下降21.49%，扣非净利润4.93亿，同比下降20.11%。其中20Q3实现营收11.42亿，同比增长18.86%，归母净利润3.99亿，同比增长33.09%，扣非净利润3.97亿，同比增长42.96%。我们在业绩前瞻中预测公司20Q3收入与归母净利润分别同比增长20%和25%，公司业绩符合预期。
投资评级与估值：维持盈利预测，预测2020-2022年EPS分别为1.34元、1.95元、2.4元，分别同比增长-21%、45%、23%，当前股价对应的PE分别为55x、37x、30x，维持增持评级。虽然公司短期业绩承压，但我们认为公司管理层具备丰富的外资快消品管理经验，有助于公司保持良性、可持续增长。长期看，凭借帝亚吉欧的股东背景，外企市场化的机制和消费升级的大趋势，公司在次高端领域依然具备较大的成长空间。
20Q3高档酒收入同比增长19.47%，环比改善明显。20Q3公司实现营收11.42亿，同比增长18.86%，收入增速环比改善明显。拆量价看，20Q3白酒销量2877.67吨，同比增长16.86%，吨价39.67万元，同比增长1.72%，收入增长主要由销量贡献，销量增长主因公司二季度控制发货量，渠道库存消化至合理水平，三季度渠道有补库存需求，回款积极；分产品看，高档酒营收11.18亿，同比增长19.47%，高档酒收入环比改善明显，中档酒营收2371万，同比下降3.81%，低档酒(包含基酒销售)营收为0。分区域看，20Q3北区、东区、南区、中区、西区五大区营收分别为2.15亿、3.56亿、1.48亿、1.68亿、1.72亿，分别同比增长35%、39%、25%、13%、-5%，占比分别为19%、31%、13%、15%、15%。报告期末经销商数量47个，数量未变化。
20Q3净利率35%，净利率提升主因毛利率提升和费用率下降。20Q3净利率34.92%，同比提升3.73个百分点，净利率提升主因毛利率提升和费用率下降。20Q3销售毛利率84.3%，同比提升1.28个百分点，分产品看，20Q3高档酒毛利率84.73%，同比提升1.1%，中档酒毛利率64%，同比提升4.14个百分点。20Q3税率15.15%，同比下降0.2个百分点。销售费用率17.63%，同比下降5.32个百分点，销售费用率下降主因疫情影响下公司市场投入更加谨慎。管理费用率(含研发费用)5.18%，同比下降1.55个百分点，管理费用率下降主因公司疫情后重新审视费用投放效率，削减不必要的费用开支。
现金流表现亮丽，20Q3销售商品提供劳务收到的现金同比增长36%。20Q3经营活动产生的现金流净额9.57亿，去年同期为2.15亿，主因销售商品提供劳务收到的现金同比增加。20Q3销售商品提供劳务收到的现金14.93亿，同比增长36.44%，主因合同负债变动。20年三季度末合同负债(与原预收款口径最为接近)7.13亿，环比二季度末增加2.09亿，去年同期预收款环比增加0.22亿。
