原标题：【公司深度】南玻A：从“三块玻璃”看南玻突围 来源：鲍大侠之建材
报告导读：
公司计划剥离亏损的硅料业务，战略聚焦玻璃主业，有望在光伏玻璃板块实现突围，叠加工程玻璃传统优势，实现盈利能力共振向上。
摘要：
给予“增持”评级：公司重新聚焦玻璃主业，2020年提出擦亮“三块玻璃”战略，从光伏玻璃上率先突围，摆脱多年战略摇摆带来的盈利波动，实现困境反转。2020-2022年我们上调公司EPS 至0.30/0.36/0.42元(原2020-21年预测值为0.17/0.22元），目标价上调至7.92元，增持。
玻璃家底厚实，公司治理尘埃落定。市场对南玻的疑虑来自管理层和战略变动，忽视了公司仍然优异的玻璃业务质地。站在当前时点，治理结构上宝能系入主南玻4年后，股权由分散走向集中，管理团队构成逐步稳定，战略上明确聚焦玻璃主业，厘清战略边界后有望找回竞争优势。
南玻有望在光伏玻璃领域率先突围，跻身第一梯队。剥离掉亏损的太阳能资产后，光伏玻璃轻装上阵。工艺上，南玻具有多年光伏玻璃窑炉的运营经验，经测算公司2mm光伏玻璃良率远高于行业平均水平。成本上，募投产线规模对标福莱特和信义的大窑炉方案(≥1000t/d)，并且配套了相关矿权，充分发挥规模优势。客户拓展上，与隆基签订超50亿元的光伏玻璃供应长约，玻璃制造能力获大客户认可。
背靠优势建材玻璃，电子玻璃助力估值提振。建材玻璃作为传统优势领域是业绩压舱石，浮法玻璃日熔量7500吨/天，全部为高端可深加工玻璃，公司肇庆、吴江新增工程玻璃产能35-40%，市占率进一步提升。电子玻璃国内产能占有率超40%，10月清远二线点火后，短期产能投放与布局已基本到位，短期具备估值提振功能，中期静待国产替代风口。
风险提示：光伏装机和双玻渗透不及预期，浮法原片价格大幅波动
1. 与众不同的观点
市场忽视了公司优异的玻璃业务质地。我们认为，尽管公司在过去试图拓展战略边界的道路上遭遇了一些困难，但是仍不掩玻璃业务优良质地，南玻优厚的工艺积淀和综合学习基础使得这支老牌玻璃劲旅在当前玻璃市场的各个细分应用领域中依然是重要的头部玩家，公司多年来在玻璃主业上平稳的毛利率表现证明玻璃才是公司不只是能“做到”并且是可以“做好”的业务。经过多年探索，2020年公司提出擦亮三块玻璃的战略，厘清战略边界后公司有望专注在长期以来真正擅长且盈利更稳定的玻璃业务上。
三块玻璃中，工程玻璃是南玻传统强项，光伏玻璃是战略突破点，以工程玻璃为盾，光伏玻璃产能拓展为矛，玻璃主业兼具进攻性和防守性。基于我们对光伏玻璃行业的判断，这是一个依赖工艺经验的同质化中间品，其壁垒体现在工艺、成本和与下游客户对接等多个层面上。我们认为南玻在光伏玻璃工艺经验上积累够厚，及时的跟进扩产有助于南玻充分发挥规模优势，抓住光伏玻璃这一稳成长赛道，实现突围。加之与隆基签订超50亿元的光伏玻璃供应长约，优势玻璃制造能力获大客户认可为后续拓展客户打下良好基础。
2020年南玻处在战略上的新岔路口，此轮转型重要举措是加大工程玻璃和光伏玻璃的产能投入，并逐步剥离没有能真正建立起壁垒的硅料/硅片等太阳能业务，叠加玻璃行业景气向上共振和管理团队的逐步稳定，天时地利人和，盈利修复可期。
1.1. 盈利预测
综合来看，2020-2022年南玻有减值+光伏玻璃+工程玻璃三个弹性来源。预计分别实现收入107.84、109.45（假设太阳能业务在2021年中全部剥离）、136.93亿元，实现归母净利润9.07、11.18、12.76亿元，对应EPS为0.30/0.36/0.42元（此处EPS统一以当前股本口径计算，不考虑募投总股本增加）。
1）减值弹性：
2019年南玻实现账面净利润5.6亿元，其中包括太阳能资产一次性减值4.06亿元。预计2019年是公司减值高点，假设2020年硅料/硅片资产再计提2亿元减值，并在2021年硅料等业务将剥离出上市公司体内，则2020-2021年分别贡献2个亿左右利润弹性。
2）光伏玻璃弹性：
产能：公司目前在产光伏玻璃产能包括东莞(650t/d)和吴江(670t/d)两条线，2020年募投项目中计划于安徽筹建4条1200t/d的光伏玻璃产线，预计在2021年年底达产，在2022年开始贡献收入。
价格：依据前文对2020-2022年供需紧平衡的判断，预计2020年为光伏玻璃价格的小高点，2020-2022年光伏玻璃价格会维持在相对平稳的状态。2018-2020H1，东莞太阳能玻璃公司净利润率分别为8.42%、10.87%、12.41%。假设2020-2022稳态利润率在10%，则2022年贡献半年增量利润约2亿元。
3）工程玻璃弹性：
产能：筹建中的广东肇庆节能玻璃加工基地、吴江智能工厂、天津节能镀膜生产线购置及升级改造项目将为南玻集团增加746万平方米中空玻璃产能，对应1400-1500万平方米的新增镀膜产能。建设周期在1-1.5年，预计从2021年中开始贡献收入，2022年全年受益。
价格：根据公司公告的销量和收入数据，2017-2019年公司工程玻璃均价分别为104、131、120元/平米。由于公司本身在高端工程玻璃上优势显著，未来计划向低端市场渗透进一步扩大市场份额，假设2020-2022年销售均价分别为120、115、110元/平米。2019年东莞/吴江/天津工程玻璃子公司净利润率均值在10%，预计增量产能达产后贡献增量利润1-1.5亿元/年。
从可比公司估值来看，以信义光能和福莱特为代表的光伏玻璃估值较高，2020年PE平均水平在45倍左右。浮法玻璃和工程玻璃估值相对稳定，2020年PE在10-15倍。电子玻璃板块由于盈利波动较大，公司之间PE差距较大，深加工龙头蓝思科技2020年PE在35-40倍之间。
根据可比公司估值，假设给予浮法玻璃合理估值10xPE，工程玻璃15xPE，光伏玻璃30xPE，电子玻璃35xPE，则预计到2021年公司合理综合市盈率为22倍左右，合理市值在245亿元，上调目标价至7.92元，仍有33%的上行空间。
2. 南玻A：老牌玻璃劲旅，战略再转型
2020年南玻提出“擦亮三块玻璃”的发展目标，战略重心重回玻璃主业。我们认为，公司本身在玻璃上的积累丰富且玻璃相关的业务质地优良。剥离亏损的太阳能资产后，重点布局的光伏玻璃凭借工艺经验、成本优势和客户拓展有望跻身光伏玻璃第一梯队。优势工程玻璃市占率加速提升，预计到2022年光伏玻璃和工程玻璃新投放产能将形成盈利端共振，带来业绩大幅改善。
2.1. 产品+全国形成完整纵横布局矩阵
南玻集团从建筑玻璃幕墙安装起家，至今发展为拥有节能玻璃、电子玻璃及显示器件、太阳能光伏三条完整的产业链，五大生产基地遍布长三角、珠三角、成渝地区、京津冀及华中地区的玻璃集团。
南玻是国内目前在玻璃应用品类和地域布局最为全面的集团之一。公司营收主要由四大事业板块构成，分别为平板玻璃（含浮法/超白浮法/压延）、工程玻璃、太阳能（硅料/电池片等）、电子玻璃与显示器件，超20个相关业务的子公司分布在全国各个地区。
2.2. 公司治理几经波动，尘埃落定
历史上，南玻在公司治理上经历了从无实控人分散股权——宝能举牌——管理层出走等一系列震荡，目前宝能系已然坐稳第一大股东位置，持股比例超20%，高管团队稳定，公司治理问题基本消除。
2015年后宝能系持股比例维持在20%上下，结束了公司长期以来股权分散的局面。2015年“宝能系”举牌南玻之前，南玻的股权结构一直处于股权非常分散且无实控人的状态。2015年年报显示，北方工业持股比例3.62%，深圳国际控股有限公司通过深国际以及新通产合计持有公司5.59%股份，公司其他股东持股比例均低于5%。2015年后，宝能系（包括前海人寿和钜盛华）持股比例稳定在20%上下，结束了长期以来股权分散的局面。
16年公司原管理团队集体出走，后公司管理层趋于稳定。继宝能系举牌入主南玻一年后，南玻于2016年11月15日发布公告披露，以原董事长曾南先生为首的6名高管团队成员集体提交辞呈。此后宝能系陈琳女士成为南玻的董事长兼代理总裁，2016年华润水泥前总裁潘永红成为新任CEO，仅一年后潘永红因个人原因辞职，南玻原股东北方工业集团的代表王健先生接任成为董事兼CEO，自此南玻高管团队逐步稳固下来，至今没有再出现大的变动。
尘埃落定，2020年开启战略新元年。目前公司高管团队由董事长陈琳，副董事长兼首席执行官王健，常务副总裁卢文辉，分管玻璃业务的副总裁何进构成。首席执行官王健出身系原第一大股东北方工业公司，卢文辉、何进均系南玻A“老班底”，股东们担心的外行管内行的矛盾也基本得到解决。
2.3. 瑕不掩瑜：战略波动下公司玻璃业务质地依然优良
三大产业链和多品类经营下南玻战略方向不明确的问题，一直是资本市场最大的担忧所在。但我们发现，尽管在光伏一体化战略和电子玻璃技术突破上遭遇了很多的阻碍，但是作为公司压箱底的玻璃主业一直没有被落下，目前公司在浮法玻璃/工程玻璃/光伏玻璃/电子玻璃四大领域仍然是重要的头部玩家，过去十年间综合毛利率维持在25%的稳定水平。
战略方向不明确阻碍公司市值提升。2011-2019年间，南玻总资产从153亿元上涨到182亿元，市值一直在100亿~200亿元区间波动。而同期福耀玻璃总资产已从122亿元增长至388亿元，市值于2019年底达到589亿元；信义玻璃市值从164亿增长至415亿，旗滨集团市值从47亿增长至148亿，成为当前国内两大浮法玻璃龙头。
作为国内早期的上市公司、建筑玻璃行业巨头，南玻曾一度比肩万科、招商、平安等名企，2010年来的市值瓶颈或在于战略布局上走了一些弯路。公司2020年提出坚定做大做强玻璃主业，擦亮三块玻璃（浮法玻璃、光伏玻璃、电子玻璃），打造一个品牌（工程玻璃）的战略，未来5年在玻璃主业上全面发力。
1） 光伏：从一体化战略到聚焦玻璃。
早在2009年，南玻便确定进军光伏产业的发展战略，计划通过三、四年的培育，布局“多晶硅—硅片—电池片—组件”一体化产业链。而到2018年硅片和多晶硅技改项目导致在建工程减值1.02亿元，2019年太阳能相关资产继续计提减值4.06亿元，成为拖累业绩的主要因素。2020年上半年报显示，包括宜昌南玻700MW晶体硅电池片项目，东莞光伏500MW组件扩产项目等光伏领域的投资已经停摆。
而同期，以光伏玻璃生产销售为主要业务的子公司东莞南玻太阳能玻璃有限公司2009-2019年收入从5.52亿元增长至11.32亿元，在2018年光伏去补贴的行业低谷期仍然维持了8.42%的净利润率，相比硅料/电池片/组件等环节业绩更加平稳。
2) 电子玻璃及显示器件业务在不断调整中坚定发展：南玻从1998年开始组建深圳南玻显示器件公司涉足ITO玻璃，是国内起步非常早的触控显示元器件生产企业。2006-2013年公司精细玻璃板块毛利率在40%左右，并为苹果早期机型做过配套。但是随着手机屏幕技术路径从公司擅长的OGS模式变成In-house模式后，2013年底公司一度出售了显示器件公司。沉淀两年后，15年起公司凭借技术积累逐步进入手机盖板市场，目前拥有5条电子玻璃生产线，产品经历钠钙、中铝、高铝、高铝二代迭代，逐渐切入高端盖板市场。
尽管前期战略多有摇摆，但是公司在玻璃细分领域的地位依然较为稳固。目前，在建筑工程玻璃上南玻和信义玻璃处于双寡头地位，电子玻璃国内国产产能占比超40%，光伏玻璃产能与彩虹/金信/中建材位于第二梯队(次于信义和福莱特)，浮法原片产能保持在行业第三位(次于信义和旗滨)。
玻璃贡献了稳定的毛利率，净利润受减值拖累。2010-2019年间，公司收入复合增速仅3%，各版块业务创造利润基本属于此消彼长，没有能形成合力。从盈利角度看，南玻依然维持了较为平稳的毛利率水平，过去十年间综合毛利率维持在25%上下，相较而言净利率的波动幅度要更大，主要原因在于占收入大头的玻璃业务利润稳定，而电显/太阳能业务的波动主要以费用和减值的形式体现在净利润端。2019年公司资产减值超过4亿元（主要针对宜昌硅材料资产）。在不考虑资产减值的情况下，全年实现净利润9.8亿元，同口径下较2018年增长66%。
与同行信义和旗滨相比，南玻25%左右的综合毛利率水平也不算逊色，说明南玻在玻璃业务上的优势地位确实难以撼动，2020
年回归玻璃主业的战略是更优选择。
3. 光伏玻璃突围之路
依托工艺经验+成本优势+客户认可度，光伏玻璃对于南玻来说是一个有可能后发先至的突破口。我们认为公司在光伏玻璃工艺经验上积累够厚，及时的跟进扩产有助于南玻充分发挥规模优势，抓住光伏这一稳成长赛道，实现突围。按照目前产能规划，2021年底募投项目落地后，南玻市占率有望提升至12%，跻身第一梯队。南玻定增预案中显示，预计募投项目达产后，贡献增量收入规模在42.83亿元/年，贡献增量净利润4.36亿元/年。
3.1. 光伏玻璃的“围城”在何处？
3.1.1. 产业链上的独立工艺经验
产业链上光伏玻璃的降价幅度远低于组件。以玻璃、胶膜为代表的光伏辅材，在组件成本中占比远低于电池片，且常被人们认为没有太多技术难度。但恰恰是因为成本占比不高、没有技术迭代，光伏玻璃成为光伏产业多年降本厮杀中的一方净土。2015-2019年，光伏组件价格从0.54美元/W下降至0.19美元/W降幅高达65%，与此相比，光伏玻璃的单价降幅则要平缓的多。2015-2019年的福莱特光伏玻璃单价从28.43元/m2降至23.72元/m2。近期由于供需趋于紧张，一线玻璃大厂3.2mm报价已经达到35-36元/㎡，2.0mm为29元/㎡。随着双玻组件渗透率快速提升，2.0mm产品比重未来将持续上升。
不以技术复杂程度论英雄，光伏玻璃有独立know-how。表面上看玻璃企业的技术复杂度远不及产业链其他环节，也没有颠覆性的技术迭代。但在实际生产过程中的工艺经验直接决定了产线成品率。这种经验依靠运营积淀且独立掌握在玻璃企业手中，是行业外公司难以模仿的。而看似技术壁垒最高的电池片环节，厂商反而难以获得独立的know-how。正是因为技术壁垒高，在光伏电池产业中崛起了一大批独立的第三方设备厂，同一代设备下电池厂商很难走出差异化。
光伏玻璃工艺壁垒的其中一个具体体现在于窑炉温度控制。光伏玻璃熔窑的玻璃液流比浮法玻璃熔窑的玻璃液流复杂，并且由于铁含量低，熔融的超白玻璃液的导热系数是普通玻璃的3~4倍，温度波动更大，玻璃液温度不当可能造成玻璃出现析晶和裂纹现象，因此需要将熔化段温度控制在合理水平，不能有大幅偏离，这不仅取决于生产设备，更取决于厂商经验的积累。温度控制作为光伏玻璃生产中关键因素，极大影响产线良品率。目前一线光伏玻璃厂家的良率能做到85-90%，行业平均水平在78-80%左右。
3.1.2. 成本是永恒的主题
不像高端的建筑玻璃和电子玻璃有一定程度上的产品差异化，光伏玻璃更加类似于浮法玻璃，属于同质化产品，按照边际成本定价原则，成本优势是永恒的护城河。
1） 龙头扩产加速进一步巩固规模优势
全球来看，约 80%的光伏电池组件采用中国生产的光伏玻璃。其中信义光能和福莱特处于第一梯队，彩虹、金信、南玻处于第二梯队。按光伏玻璃原片产能计算，2019年信义+福莱特产能占比超50%。截至2020年8月，已经公布的2022年底之前新增产能为20120t/d，其中信义光能+福莱特+南玻三家扩产产能在行业总体扩产规划中的占比超60%，龙头扩产加速，进一步在规模经济上拉开与后置位企业的距离。
2）窑炉大型化降本效果显著
2010年超白压延线规模以400-500t/d为主流，至今福莱特、南玻等头部厂家新一代产能均计划上1200t/d的产线，窑炉大型化同样有助于降低单耗。根据福莱特招股说明书，光伏玻璃的成本构成中，直接材料占比40%，燃料动力占比40%，人工加制造费用占比约20%。大型化的窑炉不仅能通过提高燃烧效率节省燃料成本，也能摊薄吨人工成本和制造费用。根据测算，生产同样产品的情况下1200t/d窑炉相比700-900t/d要节约20%左右的成本。
大窑炉化后，福莱特每平米成本显著下降。继2018年底点火投产后，2019年福莱特在安徽省滁州市凤阳硅工业园区的四条主力产线都是1000t/d的窑炉规模，每平米成本从2015年的18.47元/㎡，下降至2019年年底的15.92元/㎡。
3）石英砂矿资源掌握在龙头企业手中
龙头公司提早布局石英砂资源。随着光伏用的超白产能持续扩张，作为光伏玻璃上游重要原料的石英砂矿资源稀缺性逐步凸显，我国石英砂矿源主要分布在广东河源、广西、安徽等地，拥有石英砂矿资源的企业不仅有稳定的供应保障，也在成本占比超40%的原材料上有了更好的成本优势。福莱特在2011年4月以招拍挂方式取得凤阳县灵山-木屐山矿区玻璃用石英岩（主要原材料）矿7号段采矿权，储量约1800万吨。另一大巨头信义光能位于广西北海的石英砂矿也从2020 年开始为公司供货。
3.2. 工艺+成本+客户三维优势，南玻破局
工艺上，南玻具有多年运营光伏玻璃窑炉的产业经验。首先不论是窑炉温度控制还是提高热效率都依赖于产线运营的经验，南玻超白压延/超白浮法产线进入行业较早，运营时间较长，有时间积累的know-how经验。南玻目前有两条700t/d的光伏玻璃在产产线， 2mm的薄玻璃良率达高于行业平均78-80%的良率水平，这一经验可以被复制到募投项目中，有区别于其他只有浮法产线厂商的优势。
成本上，及时的跟进扩产有助于南玻抓住光伏玻璃这一稳成长赛道。光伏玻璃赛道上，规模就是天然的成本优势来源，2014年以来龙头信义光能和福莱特的光伏玻璃毛利率维持在30-35%的水平，远高于产能规模较小的亚玛顿。南玻在有工艺经验的基础上，抓住了2020-2022扩产期尾浪募集超30亿资金在安徽凤阳建立4条日熔量1200t/d的光伏玻璃产线，并计划在安徽凤阳当地新建年产60万吨的低铁（超白）石英砂生产基地。从产线规模上，直接跟进了福莱特和信义目前在场的最大日熔量窑炉，提升了产线规模，带来成本竞争优势。
优势玻璃制造能力获大客户认可。2020年初南玻披露光伏玻璃产线募投项目，仅半年后，公司与光伏巨头隆基股份旗下11家子公司签下长达5年的光伏玻璃销售协议，采购价格按月议价，预估合同总金额约57亿元人民币（不含税），占隆基绿能科技股份有限公司2019年度经审计营业成本的约24%，工艺制造能力获大客户认可。
2019 年底隆基单晶组件产能14GW，按照产能规划2020年底预计组件产能达到37GW。中性假设隆基组件每年出货中枢在26GW左右，按照25元/平米均价，年光伏玻璃采购额约60亿人民币，相对于和南玻签订的5年超57亿元采购规模来说，采购额占比较大。
3.3. 低日熔量窑炉是供给安全垫
2020-2022年产能年复合增速在20%左右。目前光伏玻璃领域龙头厂商纷纷宣布扩产计划一定程度上引发了市场对2021-2022年光伏玻璃供需结构的担心。目前已经公布的2022年底之前预计新增产能为20120t/d，对应2020-2022年供给复合增速在20%左右，其中还没有考虑可能存在的冷修和小窑炉的淘汰。
目前组件规划产能300GW，扩产速度快于光伏玻璃。根据北极星太阳能光伏数据，2020年前9月，已有49家企业宣布了扩产计划，其中组件扩产项目41个，扩产规模近300GW。2019年组件产能约为171GW，计划扩产规模是2019年组件产能的1.75倍，组件端产能扩张速度远快于光伏玻璃供给增速。
需求是伪命题，成本是关键，低日熔量窑炉是供给安全垫。我们认为制造业的核心壁垒在于领先的规模优势，需求增速并不是判断赛道优劣的核心变量，按照边际成本定价如何在价格战中取得规模优势才是衡量制造业龙头的最优标准。统计到2022年的产能中，有10%以上是低于500t/d日熔量的高成本窑炉，在成本上显著落后于新建的大窑炉，按照边际成本定价原则，是存量产线价格的支撑和安全垫。
4. 背靠优质工程玻璃，电子玻璃提估值
4.1. 浮法及工程玻璃：从周期里来，往深加工中去
浮法原片及配套的节能玻璃产能，是公司长期以来的优势业务。公司浮法玻璃日熔量达7500吨/天，产品全部为高端可深加工玻璃。16年以来浮法产能指标变动较小，盈利趋稳的浮法龙头纷纷向下游拓展深加工，其中一个重要的分支就是建筑工程玻璃。预计2020-2022年浮法产能指标稳定，工程玻璃在2021年中旬肇庆基地、吴江智能工厂达产后，总产能增加35%，市占率进一步提升，贡献净利润增量约1-1.5亿元。
4.1.1. 浮法龙头向深加工领域延伸产业链是大趋势
浮法玻璃盈利趋于稳定后，强势的上游原片厂向下游深加工延伸成为趋势。在2016年供给侧改革之前，玻璃行业始终处在三年盈利三年亏损的行业周期之中。2016年后，严格的限产和环保政策加速了产能出清。截至2020年9月底，河北沙河地区浮法玻璃在产产线由44条锐减至19条，剩余10条产线停产，12条冷修。由此，原来高度分散、高度竞争下的浮法玻璃行业，变成了行政约束下的产能相对集中行业，盈利能力得到有效改善。
原片厂向下游延伸深加工产业链的在未来会更加具备竞争优势。加工商的利润空间会在强原片的背景下逐渐缩水，以往加工商轻资产、高毛利的生意模式将遭受冲击，小型企业因没有完善的产业链布局，其玻璃原片只能采购致使其利润较薄。以新三板退市公司南亮股份为例，其主营业务是浮法玻璃深加工，2015-2018H1毛利率水平从25%下滑至7.24%，净利率由正转负。同期南玻作为高端工程玻璃龙头，旗下三家主要的节能玻璃子公司净利率水平从2017年后逐年抬升。
4.1.2. 2020迎扩产大年，头部企业降维打击低端产能
2020年龙头加速LOW-E产能扩张。根据隆众资讯，2020年全年计划投产的离线LOW-E生产线约15条，合计新增产能约7400万平方米/年，环比增加13.8%。2008-2010年新增了较多的Low-e产能，到2020年大部分产线迎来折旧期满，开启新一轮投产周期。其中南玻预计新建产能1800万平方米/年，信义玻璃新建产能2400万平方米/年，两家企业在新建产能中占比近50%。
高端工程玻璃龙头降维拓市占率。高端工程玻璃是南玻的传统优势领域，在国内有多年工艺和口碑积累，从工程玻璃均价来看每平米价位超过100元。目前，公司镀膜玻璃年产能超过3,600万平方米，镀膜中空玻璃年产能超过1,600万平方米，每年工程（建筑）玻璃的收入体量在30亿元左右，和信义玻璃是两大行业绝对龙头。伴随着新一轮扩产，南玻由高端市场向性价比市场进行降维打击，新建镀膜年产能1400-1500万平方米加速扩张。
4.2. 电子玻璃：等待进口替代风口
4.2.1. 高技术壁垒，长认证周期成为国产替代的拦路虎
尽管电子玻璃市场存量蛋糕很大，但是多年来国产玻璃基板厂商仍然难以突破国际巨头的垄断封锁，技术难+认证难是两大门槛。公司在电子玻璃领域扩产在20年告一段落，通过积极接触主机厂拓展旗舰机型配套，等待替代风口来临。
1）技术壁垒：
传统浮法工艺在电子玻璃领域并无优势。目前主流的超薄玻璃成型方法主要是浮法和溢流下拉法。溢流下拉法不依靠介质通过垂直下拉成型，其玻璃成型质量更好，不需要二次加工，但是下拉速率的控制和溢流量成为关键技术难点。浮法成型玻璃质量以及成品率等方面均与溢流下拉法存在一定差距，但它的优势在于成型产能大、成本低，其产能达到溢流下拉法的10倍以上。国内电子玻璃企业惯用浮法技术多年，有一定的技术积累，工艺成熟，而溢流下拉法存在较高的技术壁垒，且国外企业有专利封锁。
2）认证壁垒：
电子玻璃为高度定制化的产品，每款产品只能用于特定客户指定机型的终端产品，认证周期通常要1年以上。国际知名品牌厂商都十分重视未发布新产品及在研产品的信息保密工作，每种原材料一般只选取能满足其订单需求、规模较大的少数几家供应商，其供应商转换成本也相对较高，因此一旦企业通过国际品牌厂商的认证，与其建立合作关系，这种合作关系通常比较稳定，其他企业很难进入。从建立联系，到拿到样机，再到产品研发试用，一般需要1-2年的时间。
3） 重资产壁垒：
电子玻璃基片的投资强度极大。根据南玻公司公告，超薄玻璃产线单吨投资额超过1万元人民币，光伏玻璃单吨投资额约2137元，浮法单吨投资额约1727元，超薄玻璃的投资强度要远高于光伏和普通浮法玻璃。
面板技术的快速迭代压缩厂商的盈利窗口。以触控面板为例，按照触控模组和显示面板的相对位置的技术路径可分为Out-Cell、In-Cell和On-Cell三种技术架构。触控厂商为保住独立产业链环节，偏向于向上游强化玻璃和触控的融合，更接受 OGS的解决方案；而面板厂商则倾向于将触控工序内置化(in-house)在显示组件里面，提出了On-cell和In-cell的两种解决方案。这一从OGS向in-house路径的转变，同样会影响上游玻璃基片的产能迭代。重资产属性+快迭代导致产业链上基片、触控及盖板集成加工厂商盈利窗口期较短，投资回报率不高。
目前玻璃基板市场仍主要为国外企业垄断。目前供应高端高铝盖板玻璃的全球龙头主要是美国的康宁（CORNING）、日本的旭硝子（AGC）以及德国的肖特（SCHOTT）。美国康宁公司在盖板玻璃市场中处于领先地位，其玻璃原片市场认可度极高，是苹果手机的御用基板供应商，产品更新换代较快。其中康宁、旭硝子、肖特三家在高端高铝盖板市占率超过90%，集中度极高。
4.2.2. 国产品牌崛起，等待进口替代突破口
要打破电子玻璃基片的落后闭环，需要外力突破，可能存在的机会是贸易摩擦下国产主机厂为国产电子玻璃基片打开认证窗口。
国产手机份额崛起，自主可控意识增强或给国产玻璃基片带来一个好的切入窗口。尽管全球智能手机出货量增速已经放缓，但在品牌结构上，QuestMobile数据显示，截止2020年6月，在国内智能终端市场竞争格局中苹果手机占比下降至21.6%。其中，在国产终端品牌中，华为市场份额提升至26.3%，OPPO 19%。vivo16.6%，小米9%。国产手机份额正强劲提升。目前各大主机厂旗舰机型仍以配套进口玻璃基片为主，以南玻为代表的国产电子玻璃厂商主要配套在国产非旗舰机型上。
南玻技术积累国内领先，具备切入高端机型的优势。目前南玻电子玻璃产能规模占国产电子玻璃总产能40%以上。2020年咸宁光电推出高铝二代电子玻璃，成功研制出KK6新产品（对标康宁GG6产品）并已推向市场，目前搭载南玻KK6新产品的手机已经开始下线，产品的部分性能指标已经达到国际先进水平。过去南玻在电子玻璃下游市场客户涉及华为、小米等国产厂商，但是仍以配套国产非旗舰机型为主，KK6后产品有望切入部分品牌的旗舰机型中。
尽管电子玻璃进口替代风口仍不明朗，但2020年清远线点火后南玻在电子玻璃领域的产能投放基本结束，现有业务本身毛利率稳中有升，基本不成为公司盈利的拖累，如若认证进度顺利电子玻璃业务有望拉动公司整体估值水平。
5. 风险提示
1）光伏装机和双玻渗透不及预期
尽管光伏玻璃产能目前远不及组件扩产的强度，光伏玻璃供需格局良好，但仍不排除未来全球装机不及预期，或者双玻渗透不及预期可能造成的新扩光伏玻璃产能无法在未来被消化。
2）玻璃价格大幅下降
区别于光伏玻璃，普通浮法玻璃已经没有新的产能指标，历史上也属于周期型过剩行业，不排除未来两年竣工下滑可能带来玻璃需求不及预期，造成价格波动。
