来源：东兴纺服
摘要
投资摘要：
电子雾化设备最大制造商，兼具强劲增长与高利润率。公司是全球第一大电子雾化设备制造商，2019年市占率达16.5%，超过第2-5名总和。公司雾化产品矩阵丰富，并拥有全球领先的FEELM雾化技术。公司拓展了诸多下游龙头客户，分享其高增长红利。2020年上半年公司收入同比增长18.5%，经调整后净利同比增长40.4%，经调整后净利率高达33.7%。
雾化电子烟与HNB方兴未艾，监管收紧不改长期替烟趋势。随着产品迭代进化，叠加吸烟危害深入人心和品牌商的积极营销，预计未来5年全球雾化电子烟和HNB零售额CAGR达到25%和40%。监管收紧亦不改其长期增长趋势：（1）产品减害属性获消费者认可，且兼顾烟民解瘾需求；（2）考虑其替烟减害的属性，长期来看政策取向将是在严格监管的同时允许其充分发展；（3）烟民数量众多，电子烟+HNB渗透率不足10%，提升空间巨大。
研发+制造+客户关系三重优势，共筑公司宽阔护城河。面对制造商众多、下游品牌头部化的竞争格局，公司凭借强大研发能力和制造体系与优质客户紧密合作，助力客户成长并分享其成长红利，保障公司市场份额和超额利润率。
掌握核心雾化技术，以知识产权和研发体系巩固技术优势。公司陶瓷加热技术领先全球，构筑客户核心产品力，造就客户粘性。公司掌握相关知识产权，并加大研发投入，通过完善的研发体系巩固技术优势。
控本增效能力强，研发团队助力下持续强化制造实力。公司积累了大量雾化设备生产经验，并在研发团队协助下普及自动化生产，结合规模效应与产业聚集区区位优势实现控本增效，为客户扩张解除后顾之忧。
携手龙头品牌商，与优质客户同行。公司以技术与制造优势斩获多家龙头客户订单，助力其快速提升市占率。公司既是供应商也是客户产品研发合作伙伴，上下游关系紧密。PMTA亦绑定了公司与客户的合作关系。
投资建议与盈利预测：我们认为公司护城河宽阔，有望以“强劲增长+高利润率”的势头发展。疫情不改行业发展势头，预计2020-2022年公司实现营业收入95亿/132亿/176亿元，净利润30亿/43亿/59亿元，EPS分别为0.52/0.74/1.01元，对应PE为70X、49X和36X。首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：监管政策负面影响，市场对雾化产品接受程度不及预期，雾化产品未经发现的健康风险。
正文
1、电子雾化设备制造商龙头，兼具强劲增长与高利润率
公司是最早、最先进的雾化科技解决方案提供商之一，也是全球第一大电子雾化设备制造商。公司主要运营实体麦克韦尔自2009年成立后，即与美国电子烟（指雾化电子烟，下同）早期龙头NJOY开展合作。此后公司专注于电子雾化加热技术研发，2016年公司推出领先行业的FEELM加热雾化技术，应用后受到市场广泛认可。当前电子雾化设备制造行业呈现“一超多强”竞争格局，按出厂价计算，2019年行业CR5=30.5%；其中思摩尔的市占率达到16.5%，超过第2-5名的市场份额总和。
雾化设备产品矩阵丰富。公司主营业务包括：（1）封闭式电子雾化设备ODM/OEM：包括封闭式电子雾化器（含雾化芯、雾化液）和电子雾化设备（主要为电池），其中公司拥有FEELM等全球领先的核心加热技术；（2）电子雾化组件ODM/OEM：包括HNB（加热不燃烧烟草）雾化组件（雾化器、电池）及CBD（大麻二酚）雾化设备的雾化组件（雾化器、电池）等；（3）自有品牌APV零售业务：即通过分销商销售开放式电子雾化设备；根据弗若斯特沙利文的调查，公司旗下Vaporesso品牌知名度位居开放式电子烟全球第三。
斩获龙头客户订单，营收快速扩张。公司2019年营业收入76.15亿元，同比增长122%。其中含有陶瓷加热技术的电子雾化设备收入35.95亿元，同比增长766%，是公司未来最具前景的产品之一和最主要的收入来源。得益于公司自研的先进雾化技术，以及强大的专业制造实力，公司与NJOY、英美烟草、悦刻、日本烟草等电子雾化领域龙头建立供应关系，助力客户发展并分享其高速增长的红利。公司自有品牌APV在开放式电子烟终端市场拥有一定知名度，2019年销售收入10.42亿元，同比增长11%。
公司收入主要来源于海外市场。按客户注册成立地点划分，2019年公司20.8%的收入来自中国内地市场。国内客户包括我国第一大电子烟品牌悦刻RELX以及头部品牌柚子YOOZ、魔笛MOTI等。占比79.2%的海外市场收入中，来自香港/美国/日本的收入分别占比26.5%/21.8%/7.9%，其中售往香港的产品超过90%最终发向美国。美国客户包括电子烟龙头英美烟草、NJOY，日本客户为HNB龙头日本烟草。
研发+制造+客户构成公司护城河，盈利能力不断攀升。公司凭借着行业核心地位的先进加热技术、成熟的电子雾化设备制造能力、不断开拓的优质客户关系，在众多电子雾化设备制造商中脱颖而出。近年来公司收入规模与盈利能力迅速提升，毛利率和经调整净利率分别由2016年的24%/15%上升至2019年的44%/30%。我们认为公司有能力维持稳固的护城河，有望实现“强劲增长+高利润率”的发展势头。
2、 电子烟与HNB方兴未艾，政策不确定性不改长期替烟趋势
2.1 减害属性与解瘾属性兼备，电子烟与HNB成为烟草类消费新趋势
电子烟的原理，是通过电池为雾化器供电，将其中含有尼古丁的烟液雾化后供人吸入；根据烟液是否可反复注入雾化器，电子烟分为开放式和封闭式两种。HNB则是以电池驱动加热系统，通过加热烟草产生含有尼古丁的雾气。其中高温型HNB由加热元件直接接触并加热烟草，从而产生雾气；低温型HNB由雾化器产生蒸汽，蒸汽进一步通过烟草胶囊产生含尼古丁的雾气。由于不涉及烟草的直接燃烧，两种新型烟草在提供尼古丁的同时，能有效减少传统卷烟产生的有害物质。
电子烟与HNB成为烟草类消费新趋势。随着公众日益重视吸烟的健康危害，电子烟和HNB相对于传统卷烟的减害属性受到了消费者的关注。经过多年发展，电子烟和HNB已经可以较好地满足解瘾需求，在口感和口味方面也有明显进步；配合品牌商的积极营销，其市场占有率不断提升。2014-2019年，电子烟/HNB占全球烟草市场规模的比重由1.7%/0.0%上升至4.2%/0.7%。
根据弗若斯特沙利文的预测，2025年全球电子烟和HNB的使用人数将达到8960万人和1900万人，使用率相比2015年分别提高3倍和190倍。受此带动，2024年全球电子烟和HNB销售额（零售口径）将分别达到1115亿美元和325亿美元，五年CAGR达25%和40%；封闭式和开放式电子烟设备的销售额（出厂价口径）将分别达到146.15亿美元和6.63亿美元，五年CAGR达33%和20%。
2.2 封闭式电子烟风行欧美，HNB独秀日韩
封闭式电子烟和HNB渐成主流。封闭式电子烟和HNB产品相比开放式电子烟更加便携、易使用，普及速度略胜一筹。根据弗若斯特沙利文的预测，封闭式/开放式电子烟/HNB未来5年的市场规模将以29.6%/16.2%/39.9%的年均增速扩张，至2024年分别达到797亿/318亿/325亿美元。
开放式电子烟主要消耗烟油，封闭式电子烟则主要消耗包含烟油的雾化器。对于电子雾化设备制造商而言，封闭式电子烟的兴起更有利于其收入的增长。类似地，低温型HNB产品由雾化器产生蒸汽，进而由蒸汽通过烟草胶囊产生含尼古丁的雾气，因而雾化器和烟草胶囊均为消耗品，相比高温型HNB产品更有利于电子雾化设备制造商。
美国、欧盟及英国、中国是目前电子烟的三大市场。2019年三大地区分别占全球电子烟零售额的56.3%/19.8%/7.3%。根据弗若斯特沙利文的预测，未来5年三大地区的市场规模将以25.5%/22.9%/25.5%的年均增速扩张，至2024年分别达到644亿/205亿/84亿美元，分别占全球市场的57.8%/18.4%/7.5%。
与之对应的，全球电子雾化设备销售也主要集中在三大市场。按货运地区划分，2019年美国、欧盟及英国、中国三大地区的雾化设备出厂规模分别占全球的57.1%/19.4%/6.7%。根据弗若斯特沙利文的预测，未来5年三大地区的出厂规模将以27.9%/26.0%/28.8%的年均增速扩张，至2024年分别达到131亿/41亿/16亿美元，分别占全球的57.6%/18.2%/7.0%。
日本和韩国是HNB产品的主要市场。根据欧睿数据，2019年日本HNB市场规模达到85.9亿美元，韩国HNB市场规模达到16.1亿美元，排名第三的意大利则超过1亿美元。日本是HNB渗透率最高的市场之一，约1/5的尼古丁消费量来自于HNB。
2.3 监管政策日渐明晰、由宽向紧，不改新型烟草长期发展趋势
随着电子烟和HNB影响力的提升，各国的监管政策也在不断变化，总体趋势上由模糊、宽松走向明晰、收紧。政策的不确定性一定程度上放缓了行业扩张的脚步。
作为电子烟消费最大市场，美国现行监管政策具有一定的代表性。美国食品药品监督管理局（FDA）对烟草制品的监管范围囊括了电子烟、HNB等新型烟草制品。FDA对电子烟、HNB和传统烟草实行类似的监管要求（包括销售年龄限制、禁止赠送免费样品等），其政策核心是控制烟草造成的公众健康风险。
FDA烟草监管体系的最重要环节之一是烟草上市前申请（PMTA）。2007/2/15之后上市的烟草产品需提交申请报告和产品样本，由FDA审批后方可销售；但2016/8/8之前上市的产品若在2020/9/9之前提交申请，则可在获批之前继续销售1年。PMTA首次申请平均成本预估为29万-262万美元，申请报告包括对产品的研究文献汇总、制造过程分析和公众健康影响分析等，旨在全面评估产品的公众健康风险情况。
在此基础上，电子烟和HNB产品若寻求以“降低健康风险”的概念（相比市面上某些产品健康风险更低，或者有害物质生成量更少）进行营销，需要额外向FDA申请风险改良烟草产品认证（MRTP）。目前IQOS已获得MRTP认证。
考虑到电子烟丰富的口味对消费者（尤其是青少年）的吸引力，美国于2020/2/6起暂停未通过PMTA的调味型封闭式换弹电子烟（后扩大至一次性电子烟）销售，仅保留烟草与薄荷醇口味产品。风味禁令一定程度上压制了前期美国电子烟市场的粗放增长，尤其削弱了Juul在美国的竞争力。此外，有少数几个州通过法律或行政手段禁止了调味型电子烟的销售。
政策的不确定性不会影响电子烟和HNB长期的增长趋势。（1）相对于传统卷烟，电子烟和HNB既具有减害效果，又能较好地满足烟民解瘾需求。只要烟草消费长期存在，烟民转向电子烟和HNB的大方向就是确定的。（2）成瘾性意味着电子烟和HNB需要得到严格监管，但其减害属性又有利于降低公众健康风险。因此长期来看，电子烟和HNB的监管标准将趋严，但政策上将给予其充分的发展空间，以便其替代传统烟草消费；（3）相比于全球约13亿的烟民数量，全球电子烟和HNB使用者仍不足1亿人，渗透率有很大提升空间。
2.4 非尼古丁雾化市场具备想象空间
电子雾化技术主要应用于电子烟，但也可用于雾化不含尼古丁的其他液体。（1）在娱乐用途方面，电子雾化器广泛用于CBD烟油的雾化。相比舌下含服和饮食摄入，雾化吸入CBD的生物利用度可提高约25个百分点。（2）在医疗用途方面，药液被雾化成微粒后吸入，可以更容易地进入呼吸道及肺部，实现无痛、快速及有效的治疗。
随着相关研究和应用的推进，雾化技术有望更广泛地应用于CBD消费，并拓展更多的医疗应用场景；非电子烟用途的电子雾化设备销售额也将持续增长。根据弗若斯特沙利文的预测，2024年全球特殊用途电子雾化设备出厂销售额将达到14.71亿美元，5年年均增速23.5%。
3、 研发能力+制造能力+客户关系三重优势，共筑公司宽阔护城河
近几年来，公司凭借新一代雾化技术收获数家优质大客户，收入规模突飞猛进，盈利能力大幅提升。与此同时，电子雾化设备制造行业的竞争依然激烈。在全球电子烟份额向少数巨头集中的同时，电子雾化设备制造行业仍有着超过1200家制造商。那么：
公司的市占率和利润率是否会遭遇竞争者的挑战？电子烟行业高利润率和高增长率的特性吸引着资本，而制造环节的进入壁垒并不高。国内大量消费电子类制造商进入这一行业，才形成了全球90%电子烟在中国生产且厂商众多的局面。
公司的市占率和利润率是否会遭遇下游客户压力？公司毛利率高达44%，同时超过60%的营收规模来自前五大客户。随着电子烟品牌的集中度近两年明显提升，品牌商对上游议价能力势必有所加强。
我们认为公司依靠强大的护城河，可以应对激烈的市场竞争，保持“强劲增长+高利润率”的发展态势。
研发+制造+客户三项优势相辅相成，构成强大护城河。作为电子烟制造和陶瓷加热技术的先行者，公司目前在研发、制造、客户三个方面取得了领先优势。
公司掌握核心部件制造+研发能力，竞争力持续领先对手。雾化技术显著影响着雾化设备对消费者的吸引力。公司雾化技术先进，研发体系完备，通过超前研发和知识产权构筑技术壁垒。即便面对其他电子零部件制造商的挑战，公司也能把持高利润率的核心部件制造环节。同时，研发团队助力雾化设备制造能力强化，叠加规模效应，公司控本增效的能力相对其他雾化设备制造商更加强大。
公司与客户在长期更多的是互惠互利。电子烟市场环境不断变化，产品迭代迅速，品牌商的市场地位也并非一成不变。公司领先的技术研发和制造优势，可以增强客户的产品竞争力、供应链效率和新品开发能力，帮助客户在变化的市场环境下始终取得竞争优势。而公司助力核心客户做大做强，也有利于公司强化规模效应，并分享更多收益，用于进一步强化自身壁垒。公司与核心客户之间互惠互利，谋求共同发展，可以保持长期稳固的合作关系。
3.1 掌握核心雾化技术，以知识产权和研发体系巩固技术优势
3.1.1 手握核心雾化技术，占据产业链强势地位
陶瓷加热技术领先全球，大幅改善电子烟使用体验。传统的电子烟使用棉芯作为雾化芯，存在雾气口感不均匀、体验随抽吸时长变差、容易糊芯等固有问题。公司研发的第二代陶瓷加热技术FEELM在雾气口感和稳定性等方面有大幅改善，明显提升了消费者体验。
自2018年起，搭载公司陶瓷雾化芯的产品受到了市场广泛欢迎，应用陶瓷加热技术的电子雾化设备制造收入2年间猛增至35.95亿元，占公司收入比重达到了47%。
公司客户面临较高的转换成本。FEELM雾化芯对电子烟使用体验的大幅改善，可以帮助客户获得更高的烟弹复购率。如果客户转向其他雾化芯供应商，消费者将明显感受到产品的前后差异，进而可能影响销量。FEELM雾化芯作为电子烟产品力的核心组成部分，为公司带来了较强的客户粘性。
公司雾化技术在消费者中形成品牌认知。随着公司下游客户在市场上取得成功，FEELM雾化芯也在电子烟爱好者之间取得了一定知名度，国内部分品牌更是以“搭载FEELM雾化芯”作为产品卖点。消费者对FEELM的认知进一步强化了客户对公司技术的粘性。
3.1.2 知识产权壁垒与研发体系巩固核心技术护城河
知识产权壁垒雄厚，独享先进技术带来的利益。围绕电子雾化设备的方方面面，公司已申请国内外专利超过1500项，已获授700多项。以搭载FEELM雾化芯的封闭式电子烟为例，其产品涵盖公司已申请/已获授专利91项/39项。除了专利，公司也通过培养内部专业人才，积累独有的产品及技术专业知识。知识产权壁垒使得竞争对手很难实现模仿或者超越。
研发体系强大，保障公司占据技术前沿地位。公司的研发体系由基础研究院、技术中心、技术产业化中心三大部门组成。基础研究院专注于探索及发展雾化领域基础知识，技术中心专注于应用基础知识进行新技术研发及项目孵化，技术产业化中心专注于应用及测试新技术，以实现产品规模化生产。通过这一完整的研发链条，公司可以从雾化领域基础知识开始积累优势，并有效推动其转化为技术和实际应用。
研发团队规模领先竞争对手。公司拥有逾634名研发人员，远超合元科技、卓力能等竞争对手的研发人员数量。庞大的研发团队是公司技术领先行业的基础。
研发投入规模快速扩大。2016-2019年，公司研发费用率从2.10%提升至3.64%，共提升1.55个百分点；研发投入从0.15亿元扩大至2.77亿元，年均增长率高达166%。公司的研发费用转化为强大的技术实力与制造能力，助力公司业绩增长，使得公司有能力进一步扩大研发投入规模，不断巩固技术优势地位。
3.2 控本增效能力强，持续强化制造实力
公司是全球最早的电子烟ODM制造商之一，凭借多年ODM经验，公司积累了大量的行业相关专业知识和生产经验，拥有完善的生产系统和成熟的供应链管理能力。
行业快速扩张背景下，品牌商依赖于优质的制造商。在全球电子烟需求持续扩张的阶段，品牌商跑马圈地，对产品供应规模、产品质量、供应效率和成本控制的要求较高，同时还需要保持产品的快速迭代；而品牌商自身需要兼顾渠道拓展和产品营销方面。因此与优质制造商的合作成为了必然。
研发团队助力实现自动化生产。传统电子烟制造包含一定的手工操作，公司应用自动化技术使生产流程精简化、标准化，从而实现规模经济，并确保满足客户对产品质量和及时交付的要求。公司研发的陶瓷雾化芯有利于自动化生产，且强大的研发团队自主开发了部分自动化生产设施，对生产流程中的自动化生产技术进行设计、定制和创新。未来，公司在江门和深圳产业园将实现全自动化制造流程。
公司上市募集资金亦将用于加强制造能力：（1）升级现有工厂，提升自动化与智能化水平，提高运营效率和质量控制能力；（2）升级ERP系统，降低运营成本并改善运营效率。
依靠规模效应与地理优势控本增效。公司拥有电子烟制造业最大的市场份额，稳定充足的订单使得公司受益于规模效应，相比中小制造商可以更好地控制成本。此外，公司生产基地均位于广东深圳或东莞，身处电子烟产业集聚区域，有助于公司节省运输费用，提升采购效率。
3.3 携手龙头品牌商，与优质客户同行
凭借技术与制造优势，公司不断开拓优质客户。截至2019年，公司在封闭式电子烟方面的主要客户包括美国市占率排名第2和第3名的英美烟草（旗下品牌Vuse、Vype）和NJOY，以及国内市占率排名第一的悦刻。雾化组件方面的主要客户包括日本烟草（旗下品牌Ploom）等。
公司主要客户近年来在电子烟市场取得了快速增长，市占率明显提升，一定程度上受益于FEELM雾化技术与制造能力的加持。
与客户共同发展，强化客户粘性。对于部分客户而言，公司不仅是供应商，也是产品研发上的合作伙伴。凭借研发实力，公司可以定期与客户沟通以了解其需要，并提供新技术、新产品或可能的解决方案，给予客户灵感；凭借制造能力，公司则可以帮助客户的新产品落地。从概念设计到生产交付的全过程，公司都与客户有着合作关系，这种互惠互利意味着优质客户对公司的粘性。
PMTA有利于增强客户粘性。美国PMTA审查的很大一部分时间耗费和成本支出，来源于对产品特性的研究与测试。一旦更换雾化芯等重要组件，将意味着产品整体需要重新研究测试，并提请FDA审查。如果客户在产品迭代过程中沿用公司的雾化芯，利用已有研究数据，便有望降低PMTA审查的成本。此外，PMTA对产品制造环节合规性也有着严格的审查，公司作为行业内最优秀的制造商之一，有助于客户的产品通过PMTA并上市销售。
与部分客户订立长期协议。公司目前已经与两个主要企业客户订立了长期生产及供应协议，根据客户的指示制造产品。2016-2019年，两名长期客户贡献的收入占总收入的30.5%/25.4%/28.5%/21.6%。
4、 疫情未动摇电子烟大客户发展势头，产能储备充足应对未来增长需要
受益于电子烟客户强劲发展势头，公司B端业务在疫情中保持增长：公司主要B端客户凭借搭载FEELM雾化芯的产品不断扩大电子烟市场份额。尽管受到新冠疫情影响，2020年上半年公司B端收入仍然实现同比32.3%的增长，上半年经调整纯利同比增长40.4%。
电子烟海外主要市场自2020年Q2起复苏，美国/英国/法国/德国6月销售额相比3月增长20%/17%/25%/2%，同比去年6月下降17%/增长24%/增长21%/下降11%。公司主要客户英美烟草、NJOY在美国站稳市占率第2名、第3名的位置，英美烟草在欧洲主要国家稳居第1名的位置。
英美烟草：2020上半年电子烟/HNB销售收入增长39%/-12%，其中在美国电子烟收入同比增长70%。新型烟草板块（电子烟、HNB、口嚼烟）计划于2025年达到50亿英镑，对应年均目标增速26%。目前电子烟市场份额提升顺利，电子烟设备销售量排名多国第一，未来强劲增长可期。
悦刻：2020年上半年专卖店突破2500家，其他形式零售门店超过10万家；其中2020年1-5月即开业超过1000家专卖店。在电子烟线上销售遭禁的监管环境下，领先国内其他品牌的门店密度有利于悦刻留存已有消费者，吸引新的消费者，并塑造自身品牌力。
HNB方面，根据日本烟草披露数据，减害烟草产品（RRP）在日本的渗透率有所提升，2020年上半年需求量同比正增长。
日本烟草：2020上半年在日本国内的减害烟草产品（RRP）销售数量（换算为卷烟支数）约18亿支，同比增加约4亿支；预计2020年在日本国内的RRP产品销售数量达到约35亿-40亿支，对应增速约6%-21%。但上半年RRP相关收入同比下降约15%至259亿日元，主要受RRP设备降价和设备销量下滑影响。
随着电子烟肺炎致病原因逐渐清晰，CBD雾化设备销售也有所回暖。
Jupiter Research：2020年Q1雾化设备销售开始复苏，实现营收3230万美元，同比增长13%，环比2019年Q4增长35%。
零售业务：受新冠疫情影响，2020年前四个月公司零售收入/销售量同比下滑40.5%/33.6%。随着除美国以外的主要市场疫情缓解，我们预计销售将逐渐回暖。公司自有品牌APV知名度高，依托于研发能力强化产品力，并拥有36家战略合作分销商（贡献零售业务76%的收入）。我们预计未来公司在开放式电子烟将保持头部地位，随着电子烟渗透率提高而实现稳定增长。
产能规划充足，满足持续快速增长的需要。为应对快速扩大的客户需求，2019年公司新建产能集中落地，目前共运营10个生产基地，电子雾化设备/雾化组件/APV的设计产能分别达到5.93亿/5.33亿/0.25亿标准单位。2019年三类产品的产能利用率分别为72.4%/51.5%/49.4%，实际产量相比设计产能有60%的提升空间；此外，江门一期/江门二期/深圳产业园预计于2022-2024年陆续投产后，设计产能相比目前将进一步提升47%/111%/138%。
5、 盈利预测与投资建议
我们看好公司凭借研发能力+制造能力+客户关系构筑的护城河，占据行业优势竞争地位，获取强大议价能力。我们预计雾化产品需求将保持扩张，优质客户在公司助力下市场份额不断提升，带动公司营业收入快速增长，同时保持高水平的盈利能力。
预计公司2020年-2022年实现营业收入分别为95.34亿元、132.33亿元、175.78亿元；净利润分别为30.22亿元、43.20亿元和58.86亿元；EPS分别为0.52元、0.74元和1.01元，对应PE分别为70X、49X和36X。首次覆盖给予“推荐”评级。
6、 风险提示
监管政策负面影响，市场对雾化产品接受程度不及预期，雾化产品未经发现的健康风险。
【东兴轻工研究团队】
分析师：王长龙，证书编号：S1480520050001，010-66554045，wangcl@dxzq.net.cn
研究助理：常子杰，证书编号：S1480119070055，010-66554067，changzj@dxzq.net.cn
本文节选自东兴证券研究所已于2020年9月18日发布的《思摩尔国际（6969）：立足雾化时代潮头，壁垒坚固的制造王者》报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。
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评级体系：
公司投资评级（以沪深300指数为基准指数）：
以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：
强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；
推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；
中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；
回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。
行业投资评级（以沪深300指数为基准指数）：
以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：
看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；
中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；
看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。
