晨会聚焦200824重点关注顺鑫农业、东方财富、芯原股份、思摩尔国际、万达电影、深圳机场、分众传媒、汉钟精机、鼎龙股份、光线传媒

国信研究

2020.08.2413:37

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来源：国信研究

晨会提要

【宏观与策略】

策略周报：股票市场的流动性是什么

【行业与公司】

跨境电商系列专题一：“链动”全球贸易，助力品牌出海

白酒行业快评：当前白酒可更加乐观，重视中秋国庆旺季刺激

顺鑫农业（000860）2020年中报点评：Q2白酒收入略超预期，下半年向好确定性高

医药行业一周观察：第三批集采公布拟中选结果，创新价值愈发凸显

东方财富（300059）深度：在独特赛道一骑绝尘

芯原股份（U-688521）深度：自主芯片IP之独角兽

思摩尔国际（06969.HK）深度：方兴未艾的电子烟代工领导者

万达电影（002739）2020年中报点评：降本增效，底部逆势扩张，龙头份额有望提升

深圳机场（000089）中报点评：经营逐步恢复，二季度减亏明显

分众传媒（002027）财报点评：收入逐步恢复，成本优化提升盈利表现

汉钟精机（002158）2020年中报点评：20Q2营收业绩创新高，真空泵业务受益光伏需求加速放量

鼎龙股份（300054）20年中报点评：CMP抛光垫加速增长

光线传媒（300251）2020年中报点评：龙头优势凸显，关注《姜子牙》票房表现

中国太保（601601）2020年中报点评：渠道承压，砥砺前行

海螺水泥（600585）2020年中报点评：现金状态极佳，龙头优势尽显

比音勒芬（002832）2020年中报点评：Q2恢复正增长，高端定位保障利润空间

海澜之家（600398）2020年中报点评：利润率回升，积极推动线上转型

金蝶国际（00268.HK）Q2点评：下半年各项业务将加速恢复

透景生命（300642）2020半年报点评：疫情影响业绩，Q2边际回暖

国检集团（603060）2020年中报点评：业绩符合预期，外延并购稳步推进

深信服（300454）2020年中报点评：营收增速超预期，安全和云计算仍有上佳表现

美团点评（03690.HK）Q2点评：拨云见日，业绩回升

宏观与策略

策略周报：股票市场的流动性是什么

核心观点：“股票市场的流动性”是一个典型的意义重大、定义模糊、难以度量的概念名词。

我们认为，可以从两个维度去判断股市流动性：一是定性，看监管部门对于货币政策以及查违规资金的表态；二是定量，看社融和M2等宏观流动性指标。当前阶段，我们认为，无论从定性还是定量看，流动性最为宽松时期已经过去，边际拐点已经出现，下半年不会比上半年更松，这意味着继续“纯拔估值”和“估值分化进一步扩大”难度较大，我们判断从现在到年底极端估值分化会出现收敛，更看好低估值板块的机会。在年初爆发的新冠疫情冲击下，我国各项经济指标均出现了大幅的探底，然而从A股市场各板块的表现来看，大多行业今年以来均获得不小的涨幅。这当中无论是上半年风格分化到极致还是下半年来估值开始渐渐收敛，背后讨论最多的一词就是流动性。那我们谈论的股票市场的流动性到底指的是什么？

“流动性”一词在Ａ股市场中是一个典型的概念不清、定义模糊的名词，“流动性”“市场没钱”像万金油一样可以在任何时候被使用。如果我们梳理下各方面的看法，“流动性”大概可以有以下几层意思：一是学术意义上说的“资产流动性”，它指的是资产的变现容易程度，比如标准化证券流动性好，古董、房产等资产流动性差，显然股市中说的“流动性”一定不是这个意思。二是“股票流动性”，一般指股票的市值和成交量大小，“流动性”好的股票买进和卖出比较方便。这个说法市场一直都有，但跟货币、钱这些无关。三是“流动性”有时也被用作表示利率的高低，在任何估值模型中，利率的上行都会造成资产估值的下降，但利率仅仅表示资金的价格，虽能反映短期内市场资金面的紧缺程度，但无法反映市场资金在绝对量上的水平。

实际上在股市流动性问题上，我们最终更多的还是聚焦在量这一层面，虽然这同样缺少明确的度量方式，但我们认为可以从以下两个维度去把握股市流动性：一是定性层面上，监管部门对于货币政策以及查违规资金的表态；二是定量层面上，主要以社融、M2等指标衡量的市场资金量状况。定性层面上看，近期监管层的表态显示政策在边际上有所趋紧。7月11日，银保监会发言人在答记者问中指出部分市场乱象有所反弹，部分资金违规流入房市股市，推高资产泡沫。后期将严禁银行保险机构违规参与场外配资，严查乱加杠杆和投机炒作行为。在二季度货币政策执行报告中，央行指出发达市场的低利率政策效果不及预期，作用还有待观察，且利率过低还会导致“资源错配”“脱实向虚”等诸多负面影响。这意味着货币政策已经出现了边际变化，后续货币政策将更加精准导向，并将更加兼顾稳增长与防风险的长期均衡。定量层面上看， 7月份金融数据部分指标略低于预期并且相比6月份出现了小幅的下行，同样显示流动性最为宽松的时期已经过去。其中M2同比增10.7%，相比6月回落0.4%，预期值11.2%；7月社会融资当月新增值为1.69万亿元，6月份为3.43万亿元，预期值1.86万亿元。从利率走势来看，近期国债利率、特别是短端利率也已经出现了明显的上行。

证券分析师：燕翔 S0980516080002；

联系人：许茹纯、朱成成；

行业与公司

跨境电商系列专题一：“链动”全球贸易，助力品牌出海

整体来看，跨境电商行业在政策红利不断释放和海外电商渗透率提升背景下有望迎来持续成长动能，具备品牌认知度和优异运营能力的优势企业有望实现加速成长。综合考虑布局品类，模式选择和企业周转能力，我们主要推荐专注消费电子品类，拥有出色产品经营管理能力和海外品牌认知度的安克创新；此外，我们建议关注拥有跨境电商子公司有棵树的天泽信息和精细化管理能力提升，获国资入主的跨境通。

证券分析师：张峻豪 S0980517070001；

曾光 S0980511040003；

白酒行业快评：当前白酒可更加乐观，重视中秋国庆旺季刺激

白酒企业二季度报表仍有压力，部分白酒企业已披露中报，市场预期有所回落，板块估值也有所回调。但我们认为，当前白酒板块可更加乐观：1）预期及估值回落，白酒板块安全边际较好；2）终端动销持续向好，批价稳步上行，茅台突破2700元前期高点，引领行业继续向上；3）渠道库存低位，终端需求旺盛，在中秋国庆旺季刺激下新一轮补库将显著贡献下半年业绩增长，2020H2-2021H1主流酒企业绩改善确定性高；4）龙头公司茅台五粮液等外资恢复净买入。

白酒板块分化明显，当前建议优选头部品种及边际改善确定性高的品种。重点推荐：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、顺鑫农业、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、今世缘等。

证券分析师：熊鹏 S0980520080002；

顺鑫农业（000860）2020年中报点评：Q2白酒收入略超预期，下半年向好确定性高

公司2020H1营收95.20亿元（+13.12%），归母净利润5.48亿元（-15.36%）。单Q2营收39.96亿元(+9.45%)；归母净利润1.96亿元（-10.91%），业绩基本符合预期。中高端产品占比下滑+地产亏损加大拉低公司毛利率净利率；动销向好+提价效应+结构升级+五五落地，2020H2向好确定性较高；预计2020-2022年归母净利润10.04/12.57/15.17亿元，摊薄公司EPS为1.35/1.69/2.05元，当前股价对应PE=49/39/32x。维持“买入”评级。

证券分析师：熊鹏 S0980520080002；

医药行业一周观察：第三批集采公布拟中选结果，创新价值愈发凸显

国家医保目录调整开启，多款创新药或将纳入医保谈判。8月17日，国家医保局公布《2020年国家医保药品目录调整工作方案》和《2020年国家医保药品目录调整申报指南》。我国医保目录分别在2000年、2004年、2009年、2017年、2019年做过调整，本次医保目录调整距离上次调整仅隔1年。调整周期的缩短将加速新型创新药在临床的推广和应用，并且综合考虑临床价值、不良反应、药物经济性等因素，动态调出风险大于收益的药品。此次方案相对于征求意见稿将纳入调整范围的新药上市时间从2019年12月31日调整为2020年8月17日，这意味着今年以来获批的多款新通用名药物，如百济神州的泽布替尼都将自动获得医保谈判资格。更多玩家入场竞争，也使国家医保局在价格谈判中拥有更大的主动权。建议关注创新能力较强、研发管线储备丰富的国产企业：恒瑞医药、复星医药、中国生物制药、三生制药。

证券分析师：谢长雁 S0980517100003；

陈益凌 S0980519010002；

朱寒青 S0980519070002；

联系人：陈曦炳、李虹达、张超；

东方财富（300059）深度：在独特赛道一骑绝尘

东方财富是当前A股唯一一家拥有证券全牌照的互联网公司；公司和盈透证券同为低成本券商的引领者；公司和富途证券处于不同的竞争赛道；我们预计公司2020-2022年每股收益为0.46/0.64/0.83元，净利润增速分别为68%/40%/30%。未来一年合理估值区间27.6-30元，维持“增持”评级。

证券分析师：戴丹苗 S0980520040003；

芯原股份（688521）深度：自主芯片IP之独角兽

结合对比公司估值情况，给予公司IP授权业务22年11.6亿元56倍的PS(相比ARM 28倍PS业务溢价100%)，对应市值为650亿元；芯片定制化服务业务22年预估净利润率8%，净利润1.5亿元左右，给予80 PE对应120亿市值，总市值预计在770亿元，首次覆盖给予“增持”评级。

证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；

唐泓翼 S0980516080001；

思摩尔国际（06969.HK）深度：方兴未艾的电子烟代工领导者

考虑到电子烟行业广阔的发展前景和公司在代工领域的绝对领先地位，我们首次覆盖并给予“买入”评级。预测2020-2022年收入107.92/141.53/188.39亿元，同比增速41.8/31.1/33.1%；净利润35.35/47.54/64.60亿元，同比增速62.6/34.5/35.9%。结合绝对估值与相对估值，公司合理估值区间为47.88~54.74港元/股，相对于当前的涨幅空间为20.9%-38.2%。

证券分析师：荣泽宇 S0980519060003；

联系人：蔡志明；

万达电影（002739）2020年中报点评：降本增效，底部逆势扩张，龙头份额有望提升

公司经过行业底部时期，具备逆势扩张的能力，龙头集中度有望进一步提升，随着行业复苏，公司作为行业全产业链布局者有望全面提升市场份额。20年考虑疫情影院关停和电影撤档，公司利润为负，因而我们调整20年利润预测至-10.36亿，21年维持此前盈利预测约为15亿，预计公司20-22年归母净利润为-10.36/15.15/16.15亿，EPS为-0.5/0.73/0.78元，对应PE为-39/27/25x，考虑行业经营层面底部向上，对比同行估值，公司作为平台型龙头公司仍被低估，我们上调评级至“买入”。

证券分析师：夏妍 S0980520030003；

深圳机场（000089）中报点评：经营逐步恢复，二季度减亏明显

我们预计2020-2022年归母净利润0.1/4.2/4.2亿元，同比增速-98%/+3968%7/-0.6%；每股收益分别为0.01/0.21/0.21元，当前股价对应2021-2022年PE分别为47/47x。我们看好公司中长期的国际化趋势以及非航性业务拓展的潜力，给予“增持”评级。

证券分析师：罗丹 S0980520060003；

分众传媒（002027）财报点评：收入逐步恢复，成本优化提升盈利表现

2020年上半年，公司营收46.10亿元（-19.3%），归母净利润8.23亿元（+5.8%）。其中二季度单季营收26.72亿元（-14.0%），归母净利润7.86亿元（+79.5%）。我们预计2020-2022年归母净利润26/35/47亿元，同比增速40/35/33%；摊薄EPS=0.18/0.24/0.32元，当前股价对应PE=36/27/20x。收入恢复、成本改善背景下公司业绩有望持续恢复，继续维持“买入”评级。

证券分析师：张衡 S0980517060002；

高博文 S0980520030004；

夏妍 S0980520030003；

汉钟精机（002158）2020年中报点评：20Q2营收业绩创新高，真空泵业务受益光伏需求加速放量

公司是制造业上游的核心设备公司，产品延展性强；从传统制冷压缩机龙头到光伏半导体真空泵龙头，短看光伏半导体等领域景气周期驱动业绩高增长，长看平台型跨领域开拓多种新业务长大成为通用关键零部件领域的龙头，我们预计2020-22年归母净利润3.15/3.99/5.09亿元，对应PE值 23/18/14倍，维持“买入”评级。

证券分析师：贺泽安 S0980517080003；

吴双 S0980519120001；

鼎龙股份（300054）20年中报点评：CMP抛光垫加速增长

公司20H1营收8.11亿元，同比增长45%；归母净利润1.99亿元，同比增长42%。中国晶圆厂崛起产能翻番，CMP垫需求有望达到30亿/年，鼎龙作为国产龙头，按30%/50%/70%份额估算，CMP垫营收可达9亿/15亿/21亿，仍有较大成长空间。我们预计公司2020/2021年净利润为3.67/4.76亿元，对应估值 47/37倍，给予“买入”评级。

证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；

唐泓翼 S0980516080001；

光线传媒（300251）2020年中报点评：龙头优势凸显，关注《姜子牙》票房表现

随着疫情防控措施的有效落实、影院有序复工、优质影片定档、影视剧项目陆续开工，预计公司后续一年影视项目有望集中爆发。因疫情拖累，我们下调20年利润61.85%，考虑影视作品的延期集中上映，上调21年利润预测15.9%，我们预计公司20-22年归母净利润2.98/10.41/11.68亿，EPS为0.10/0.35/0.40元，最新股价对应PE为149/43/38X，短期看，21年作品业绩兑现有望集中爆发，长期视角看行业黑天鹅事件反而凸显公司龙头抗风险能力，我们更看好电影内容龙头的长期价值，上调至“买入”评级。

证券分析师：夏妍 S0980520030003；

中国太保（601601）2020年中报点评：渠道承压，砥砺前行

截止于2020年年中，集团营业收入为2355亿元（+6.8%），归母净利润为142亿元（-12.0%），财务数据尚可，符合预期。寿险业务：疫情冲击下，提质坚定，但渠道承压；产险业务：非车险业务继续扩张，费用率微降；资管业务：收益率相对稳定，权益敞口扩大；当下集团的寿险业务虽表现不佳，但PEV处于历史底部，待经济逐渐回暖，预计股价会有一定表现，我们对中国太保维持“买入”评级。

证券分析师：王剑 S0980518070002；

联系人：王鼎；

海螺水泥（600585）2020年中报点评：现金状态极佳，龙头优势尽显

2020 H1公司实现营收740.07亿元，同比+3.3%，归母净利润160.69亿元，同比+5.3%，EPS为3.03元/股，基本符合预期；随着强降雨天气结束，7月底长三角沿江熟料价格普涨20元/吨，水泥行业旺季提前开启，目前已完成两轮提价，下半年基建投资有望持续向好，地产投资保持平稳，水泥价格仍有望迎来继续上行，公司系全国水泥行业龙头，各项优势显著，预计2020-22年公司EPS分别为6.8/7.1/7.2元/股，对应PE为8.7/8.4/8.3x，维持“买入”评级。

证券分析师：黄道立 S0980511070003；

陈颖 S0980518090002；

联系人：冯梦琪；

比音勒芬（002832）2020年中报点评：Q2恢复正增长，高端定位保障利润空间

疫情影响下，公司存货处理对利润影响可控，而长期开店空间仍较大。考虑疫情折扣影响，我们下调盈利预测，预计公司20-22年净利润增长0.9%/34.6%/20.6%，EPS分别为0.78/1.05/1.27元，合理估值区间21-22元（21年PE20x-21x），维持“增持”评级。

证券分析师：丁诗洁 S0980520040004；

海澜之家（600398）2020年中报点评：利润率回升，积极推动线上转型

公司在疫情期间销售利润所受冲击出现边际改善，线上积极布局带来销售增量空间，未来盈利仍有较大的改善空间。我们考虑疫情影响下调盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为0.52/0.72/0.82元（20-21年原为0.89/0.99元），对应21年PE11-12倍合理估值为8.2-8.6元，下调至“增持”评级。

证券分析师：丁诗洁 S0980520040004；

金蝶国际（00268.HK）Q2点评：下半年各项业务将加速恢复

鉴于：1、全球维持低利率环境并没有改变，且市场预期该低利率环境可以维持到2021年底；2、优秀的SaaS企业，是时间的朋友；3、今年对云收入的小幅下调1亿元，对2021、2022年的云服务收入影响很小；4、参考Salesforce在高速增长时期（2005-2010）的12-13倍的PS水平，我们给予SaaS业务2022年12-13倍的PS水平，估值585-610亿人民币，传统业务给予40亿元的估值，合理估值区间为21-22港币，维持买入评级。

证券分析师：王学恒 S0980514030002；

透景生命（300642）2020半年报点评：疫情影响业绩，Q2边际回暖

考虑疫情，下调盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为1.20/1.73/2.04亿（原1.59/2.21/2.69亿，当前股价对应PE分别为42.7/29.7/25.1X，公司属于小而美的技术企业，细分市场空间广阔，期待自免产品放量，未来有望成为IVD行业的一匹黑马，维持“买入”评级。

证券分析师：朱寒青 S0980519070002；

谢长雁 S0980517100003；

国检集团（603060）2020年中报点评：业绩符合预期，外延并购稳步推进

公司发布2020年中报，实现营收4.78亿元，同比减少0.11%；归母净利润0.38亿元，同比减少57.36%。公司是国资背景/建工检测龙头，已完成核心高管股权激励，内生外延共驱公司业务稳健增长，预计2020-22年归母净利润2.46/2.94/3.52亿元，对应PE 41/34/29倍。维持“买入”评级。

证券分析师：贺泽安 S0980517080003；

吴双 S0980519120001；

深信服（300454）2020年中报点评：营收增速超预期，安全和云计算仍有上佳表现

2020上半年，公司实现营收17.44亿元（+11.91%）；归母净利润为-1.26亿元，上年同期为0.67亿元；扣非归母净利润为-1.78亿元，上年同期为0.15亿元。预测2020-2022年归母净利润为9.11/12.53/16.43亿元，年增速分别为20%/38%/31%，摊薄EPS=2.23/3.06/4.02元。维持“买入”评级。

证券分析师：熊莉 S0980519030002；

库宏垚 S0980520010001；

美团点评（03690.HK）Q2点评：拨云见日，业绩回升

2020Q2，公司收入为247.2亿元，同比+8.9%；经营利润为21.7亿元，同比+95.5%，调整后经营利润为27.2亿元，同比+82.0%，利润水平远超市场预期。鉴于：1、公司经历2019年之后，业务的核心能力加强，份额增加；2、应对阿里的竞争，不会对收入端和份额产生本质的影响；3、公司的外卖、到店业务未来依然有较大的发展空间和较好的持续性且公司创新业务上升潜力巨大；4、公司成功入选恒生指数。我们按照分部估值，给予公司的合理估值为268-277港币，维持“买入”评级。

证券分析师：王学恒 S0980514030002；

研报精选：近期公司深度报告

鹏鼎控股（002938）深度：鹏城硬科技，鼎力中国造

技术能力出众与优质客户共同成长，铸就FPC世界龙头；核心FPC产品仍在持续升级，产品价值空间扩大；预计20年4季度公司将迎来增速拐点；在5G产业趋势下，大规模快速通信数据对硬件要求进一步提升，产品价值不断提升。龙头企业持续创新，市场份额进一步提升。公司是稳定成长且盈利优质的资产，享估值溢价。我们预计20-22净利润32.2/39.9/45.5亿元，当前股价对应PE=333.4/26.9/23.6x，维持“买入”评级。

证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；

许亮 S0980518120001；

紫光学大（000526）深度：创始人重掌帅印，个性化辅导巨头迎拐点

学大教育：深耕个性化辅导赛道19载，创始人回归发展迎拐点；K12个性化辅导: 赛道空间广、成长优，但业务模型仍待优化；成长分析:三条主线贯穿中期成长路径，助力经营提速增效；暂不考虑定增，预计公司20-22年EPS为-0.38/0.87/1.27元（其中教育业务为0.80/1.65/1.85元），未来12个月合理价值为79.32-82.69亿元（对应教育主业21年48-50x），给予“增持”评级，后续重点关注模型优化进展及线上、线下新产品布局。

证券分析师：曾光 S0980511040003；

钟潇 S0980513100003；

联系人：张鲁；

恒生电子（600570）深度：不断进击的金融科技巨头

公司为金融科技的领军企业；金融科技领域空间广阔，市场集中度有望进一步提升；公司目前在全球金融科技排名不断向前列挺进，从2018年的78名上升到2019年的43名，在国内竞争中，不管是从收入规模、利润规模还是现金流以及预收账款来看，公司均稳居榜首，龙头地位较为稳固。同时公司提出中台战略，经过组织架构升级，公司已经形成“6纵6横”的业务布局。根据我们的预测，中台战略实施后将有效提升公司15%-20%的研发效率，由于公司研发费用占比一直较高，故中台战略完成后将对公司净利率水平有显著提升作用。

证券分析师：熊莉 S0980519030002；

朱松 S0980520070001；

开润股份（300577）深度：快速成长的国牌箱包龙头

短期疫情影响海外业务和出行产品需求逐渐迎来拐点，中长期增长潜力较大，我们看好公司疫情后的业绩弹性和长期空间。预计公司20-22年每股收益0.96/1.41/1.75元，利润增速分别为-7.4%/46.0%/24.8%，公司合理估值区间38-39.4元，相对目前股价有18%-22%的溢价空间，维持“买入”评级。

证券分析师：丁诗洁 S0980520040004；

三花智控（002050）深度：新能源热管理领域的高壁垒龙头

投资逻辑：新能源热管理领域的核心供应商；热管理行业：增量大，空间大，壁垒高；竞争优势分析：起点高，延伸快，集成化；我们预计公司20-22年实现净利润13.47/17.76/20.39亿（略微上调21年利润主要由于新增热管理相关订单，原：13.36亿/16.51亿/20.01亿），EPS为0.37/0.49/0.57元（主要由于股本变更，原：0.48元/0.60元/0.72元），基于特斯拉与热管理产业链估值对标，我们预计合理估值为26.00-28.60元（对应2021年50-55x PE），长视角看，热管理赛道空间大，公司在电子膨胀阀核心环节以及集成化能力优势显著，具备持续成长性。短视角看，公司海外占比约50%，20Q2受疫情影响显著，20Q3逐步恢复正常。维持“增持”评级。

证券分析师：梁超 S0980515080001；

何俊艺 S0980519080001；

天山股份（000877）深度：重组蜕变，提质增效可期

中国建材水泥板块重组，第一大水泥企业呼之欲出；基建托底，三、四季度水泥需求有望发力；本次重组完成后，将有望提升标的公司协同效应，进一步巩固自所在区域市场的领导地位，同时配套募集资金到位后，将改善公司资本结构，为降本增效助力。鉴于标的资产预估值尚未确定，暂维持此前盈利预测，预计20-22年公司归母净利分别为20.27/23.84/26.37亿元，对应的PE分别为9.3/7.9/7.2x，维持“买入”评级。

证券分析师：黄道立 S0980511070003；

陈颖 S0980518090002；

联系人：冯梦琪；

苏试试验（300416）深度报告：环境与可靠性试验龙头，收购芯片检测业务加速成长

公司看点：

设备业务：起家业务，国内龙头，业务范围从振动台拓展到温度箱等气候环境设备，市场天花板从30亿元增至130亿元，新业务的开拓带动设备业务加速成长；

可靠性与环境试验业务：从设备业务延伸出的服务业务，国内领先，智研咨询统计市场规模超100亿元，近5年CAGR 20%+，公司近5年CAGR达37.30%，当前进一步布局电磁兼容检测业务，有望保持较快增长；

半导体检测业务（上海宜特）：2019年9月收购业务，国内龙头，业务涵盖集成电路失效分析、晶圆材料分析及可靠度验证等，客户覆盖华为海思（第一大）/寒武纪/地平线/大疆/中芯国际等国内客户及博世/高通/先端电子/三星等外资IC产业龙头，并购后公司具备“元器件—零件—部件—终端产品”全产业链的检测服务能力，且芯片检测业务有望延展至军工领域。

投资建议：预计2020-22年归母净利润1.30/1.70/2.25亿元，对应EPS 0.64/0.83/1.10元，对应PE 42/32/24倍，参考可比公司估值给予一年期合理估值为37.35-41.50元（对应2021年PE 45x-50x），维持“买入”评级。

证券分析师：贺泽安 S0980517080003；

吴双 S0980519120001；

京东集团（9618.HK）深度：提效渐入佳境，龙头价值凸显

概要：物流完善，治理优化，下沉低线，创新业务发力；京东零售：规模效应叠加控费有效，盈利改善，价值凸显；京东创新：物流、数科、健康协同发力，贡献可观市值空间；结合绝对估值与相对估值，我们给予公司合理估值区间289-301港币，相对于当前的涨幅空间为20%-25%，首次覆盖给予“买入”评级。

证券分析师：王学恒 S0980514030002；

传音控股（688036）公司深度：非洲之王，内外循环的成功典范

来自中国的非洲手机之王；国内国外经济双循环的成功结合；目标市场预期未来长期稳定成长；考虑公司在海外已经形成了强势的品牌竞争力以及非洲市场的长期向上趋势，我们判断公司具备稳定成长的潜力。我们预计公司20-22年净利润分别为21.2/26.1/32.5亿元，对应市盈率分别为38.5/31.3/25.1X。立足品牌效应，公司市场需求稳定，现金流表现优异，同时海外市场成长空间趋势明确，维持“买入”评级。

证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；

许亮 S0980518120001；

风华高科（000636）深度：乘风破浪，三十而起

深耕三十载，铸就国产MLCC龙头；MLCC赛道优质，类比芯片领域的模拟芯片；贸易战背景下供应链安全保证，核心器件急需国产替代；考虑未来5G建设及新能源汽车发展趋势下，公司将进入持续成长期。我们预计公司20-22年净利润分别为7.4/12.31/18.22亿元，对应市盈率分别为37.9/22.9/15.5X，维持“买入”评级。

证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；

许亮 S0980518120001；

研报精选：近期行业深度报告

半导体专题二十三：新政策拔高度，半导体产业再出发

投资建议：半导体板块全面受益，受益最大的是制造和设计。

首先，中国半导体产业的短板是代工制造，本次政策明确指出对相关半导体制造企业免征企业所得税，受益标的——中芯国际、华虹半导体、华润微。

其次，并购整合做大，是全球半导体和中国半导体的趋势。本次政策专门提及“鼓励和支持集成电路企业、软件企业加强资源整合，对企业按照市场化原则进行的重组并购”。芯片设计厂商是最终销售端，是最适合并购整合的，也是此次政策最受益的环节，芯片细分领域的龙头有技术实力、有资金、有市值优势主导并购整合。

证券分析师：何立中 S0980516110003；

电影行业专题：影院复工，如何看行业经营拐点

复工令下影院重启，疫情冲击下的再思考；影院运营刚性成本导致院线续亏，预计20年票房同比减少2/3以上；预计利润拐点在21Q1，长期票房恢复看上座率，“内容为王”逻辑不变；建议重点关注两条主线：1）院线整合：中小影院出清，行业集中度提升，龙头优势稳固，建议关注万达电影、横店影视、中国电影、上海电影等院线公司；2）优质内容龙头：经历下行周期行业龙头份额有望持续提升，推荐光线传媒，关注华谊兄弟、北京文化。

证券分析师：夏妍 S0980520030003；

百货行业专题：百货何以不“惑”，唯有变革提效

目期板块在前期受免税主题催化估值迅速回升后情绪已趋于平缓，而板块整体基本面正在稳步复苏，部分治理能力优质的龙头公司估值仍处历史低位，且免税政策若有实质落地也将带来二次主题性机会。从长期提效方面，具备底层基础设施“云”化、前端触点数字化和互联网运营思维的企业更具优势，推荐积极推进数字化转型的天虹股份和已开启国企改革、战略股东具新零售经营优势的重庆百货。同时，从主题机遇方面，建议关注已获免税经营资质的王府井，以及地处武汉预期有望受益重点政策帮扶的鄂武商，和身处全国消费重镇上海的百联股份等。

证券分析师：张峻豪 S0980517070001；

曾光 S0980511040003；

新能源运营商专题一：新能源运营商系统性拔估值的历史机遇已经来临

新能源运营估值将迎来根本性反转，行业正处估值底部；新能源运营商估值空间巨大，PB可提升1-3倍；投资建议：果断把握新能源运营环节的根本反转机遇重点关注：金风科技、林洋能源、明阳智能、天顺风能、天能重工、阳光电源、通威股份。

证券分析师：方重寅 S0980518030002；

联系人：李恒源、王蔚祺；

黄金珠宝行业专题系列二：金价持续上涨将如何助力黄金珠宝企业基本面提升

国信零售观点：

我国是黄金消费大国，2019年黄金首饰消费量为676.23吨，黄金首饰占珠宝配饰比例约为50%，巨大的市场孕育了多个上市公司。金价的波动与上市公司业绩有着直接联系，整体来看，在金价持续上行的趋势中，上市公司的毛利率和销量有望得到提升。一般来看，以商品销售为主，直营占比高，套保机制灵活的公司更加受益于金价的持续上涨。

基于上述的分析，我们主要推荐老凤祥，公司作为黄金首饰行业的绝对龙头，品牌优势明显，虽然直营占比相对豫园股份低，但套保机制灵活，有望从毛利率和收入方面充分受益于金价的持续上涨；其次，我们建议关注同样为黄金首饰龙头的豫园股份，公司采用全额套保的策略对冲金价波动风险，预计在金价持续上涨过程中，毛利率的弹性较小，但销量有望得到提升。此外，我们也建议关注周大生，公司黄金首饰的销售规模小，采用商品销售和品牌授权的销售模式。商品销售模式下，公司采用直营的模式，有望充分受益于金价的持续上涨；品牌授权模式下，公司仅收取较为固定的品牌使用费，金价的变动对毛利率无影响，且收入弹性较小。未来随着公司逐渐将固定的品牌使用费（3-5/克）转换为以标价比例（标价的3%）为主的分成模式，且将黄金品类收回自行供货，公司将更受益于金价的持续上涨。

证券分析师：张峻豪 S0980517070001；

曾光 S0980511040003；

冯思捷 S0980520040002；