来源：文艺馥欣
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共达电声（002655.sz）于7月20日公告收到间接控股股东万魔声学的通知，万魔声学决定终止其与共达电声的重大资产重组，拟重新评估其他路径登陆资本市场。至此，这桩始于2018年万魔声学创始人谢冠宏收购与其同行业的上市公司共达电声的借壳长跑终于还是没走到最后。
相比较常见的一揽子借壳方案，万魔声学采用了先收购上市公司，再由上市公司吸收合并的“两步走”方案。既然是“两步走”方案，收购在先、借壳在后，一旦借壳无法通过审批或者进展不顺利，付出巨大成本的第一步收购将成为负担，这就是去年12月12日当天万魔声学借壳共达电声的方案被重组委否决时的处境。
而这种处境的种子在2018年万魔声学尚未准备好上市之时就收购同属电声行业的共达电声之时就已种下。
同行业整合的情怀
一种流行的观点认为同行业或者上下游的并购才是“正经”并购，要是跨界并购，那属于“不务正业”，这种观点某种程度上也影响了监管层——如果是同行业或者上下游的并购即使方案带点小瑕疵也好商量，毕竟企业是在“正经做事”；而如果是跨界并购，那是要严打的。
所以不知从什么时候开始，并购交易也有了鄙视链，同行业并购显然处于鄙视链的上游。
2017年，在多次寻求控股权出让失败后的共达电声找到万魔声学时，共达电声主业为电声元器件及组件的生产销售，万魔声学则为小米生态链中的知名企业，主业为耳机、音箱等声学产品及零部件的生产和销售，摆在万魔声学面前的是一桩处于鄙视链上游的同行业并购。
共达电声自2012年上市以来，扣非净利润一直在亏损和微利边缘挣扎，更多是以一家壳公司的身份寻求控制权转让的交易。
2017年，万魔声学全年扣非净利润只有2,696.58万元，但已经花费巨大代价拆除了原先拟在境外上市的红筹架构，回A股上市是迟早的事。此时遇到共达电声，既是同行业并购，又可以准备一个回A股的壳公司，一举两得，显然万魔声学是极为动心的。
2017年12月28日，万魔声学与共达电声原大股东签订协议，以总对价9.95亿元、溢价123.73%收购后者持有共达电声15.27%的股权，成为共达电声的控股股东。9.95亿取得共达电声15.27%的股权，对应共达电声的估值高达65亿——单纯以一家壳公司而言，估值是极高的，显然同行业的身份给了较大的溢价。
从当时披露的《详式权益变动报告书》来看，收购共达电声时，万魔声学确实还没准备好借壳，收购的资金全部来自于融资还要分期支付，其在《详式权益变动报告书》中也明确表示12个月内没有对上市公司进行资产重组的计划。从方案来看，作为买壳方的万魔声学实在是太动心了，不但高价收购，通过大笔融资收下的壳要养一段时间等待万魔声学自身条件更完善时才用得上，还要承担分步走借壳失败的风险。
未能完成的借壳方案
万魔声学收购共达电声15.27%的股权在2018年3月完成过户。2018年11月，共达电声终于推出《重大资产重组预案》，以发行股份的方式吸收合并万魔声学100%的股权，交易完成后万魔声学的实际控制人谢冠宏成为上市公司的实际控制人，方案构成重组上市（借壳）。
根据《重大资产重组预案》，共达电声的发股价格为5.42元/股，只有万魔声学收购共达电声时价格的三分之一。
此外，为了筹集收购共达电声的9.95亿资金，2017年全年扣非净利润只有2,696.58万元的万魔声学估值16.56亿融资6.44亿支付了首批股权转让款，此时投后估值已达到23亿。因此，在借壳方案推出时，为了让上轮投资者有所收益且进一步融资支付3.05亿的股权转让尾款，万魔声学估值被顶到了33.6亿。而为了支撑这33.6亿的估值，万魔声学承诺19-21年的扣非净利润分别不低于14,500万元、22,000万元以及28,500万元，2018年万魔声学经审计的扣非净利润只有7,481.73万元，再往前一年则只有2,696.58万元。
此时已是2019年，上市公司因并购形成的高商誉暴雷此起彼伏，打击并购“三高”（高估值、高业绩承诺、高商誉）几乎成了监管机构最为关心的问题，万魔声学就这样撞到了枪口上。
最终，万魔声学的借壳方案在2019年12月12日的重组委审核中被否。除了“三高”问题，否决理由还包括小米系持股比例过高导致实控人认定不明确以及对小米业绩依赖的问题。
而如果2019年万魔声学准备妥当再启动借壳，按照当年的行情，直接找一家20亿估值（发股市值）的壳公司应不是难事，也不用被动把估值顶得那么高，一揽子方案不收存量股，就算没做成，也没有任何损失。
在A股注册制改革如火如荼，IPO过会率几乎100%的今天，万魔声学终于放弃了借壳共达电声的方案，共达电声的股价则应声跌停，算上财务投资人的资金成本，就算IPO成功，付出去的成本和时间也是回不来了。
所以，生意就是生意，谈情怀都是很贵的。
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