来源：建投策略研究
正文节选
一、引言
1.1 MLF缩量续作不降息，债券市场显著调整
上周四有2000亿MLF到期，而周五央行开展MLF操作1000亿，操作利率维持在2.95%。417政治局会议明确有降准降息提法，而央行一季度货币政策执行报告也有增量宽松的表态，本次MLF缩量续作不降息，市场部分宽松预期落空，当天国债期货开盘后短线跳水。自4月以来，央行已经连续一个月多月暂停逆回购，市场开始对货币政策转向的担忧抬头。在利空催化下，上周DR007、10年期国债收益率与7年期AA-中债企业债到期收益率分别周度上行27.1BP、4.2BP与10.7BP，10年底国债利率周中一度突破2.7%。
我们认为，宽松基调没有发生变化，当前进入阶段观察期，在需求不足通缩压力提升的大背景下，经济缓慢恢复离不开宽松的货币政策支撑。首先，当前货币市场流动性充裕，MLF操作利率仍在下行通道。随着今年以来一系列宽松货币政策的实施，市场利率持续下行，货币市场流动性充裕。而在降息周期开启后，MLF操作每一次货币空间都弥足珍贵，而且为保证货币政策信号的有效传递，政策利率在宽松阶段是阶段性不可逆的。自2019年11月开启MLF利率下降通道以来，央行已经连续三次下调MLF操作利率，分别下降5个基点、10个基点与20个基点，利率操作间隔也在不断缩短，政策信号已经非常明确。今年3月也试过市场降息预期落空，但是4月MLF继续降息且幅度高达20个基点，因此本次5月操作预期落空并不值得过分担忧。其次，为降低融资成本，后续需要进一步引导利率下行。4月社融数据全面超预期大增，货币政策宽松效果逐步显现，宽货币已经在往宽信用传导。4月中央政治局会议提到发行抗议特别国债与增加地方转向债，降低MLF利率有助于推动LPR进一步下行，有效降低企业融资成本，引导利率下行也有望进一步降低发债成本。
1.2 两市成交小幅缩量
上周前半周美股调整引发投资者担忧，外资小幅流出，但随后美股反弹后外资重回流入。目前陆股通已连续8周净流入，上周净流入金额略高于上周。自3月中下旬市场反弹以来，两市成交额一直维持在6000-7000亿的水平，并没有起来的迹象。上周市场赚钱效应较弱，两市周度平均成交额下降到6202亿，周度环比下降715亿。经济数据披露后经济面底牌已现，但两会前政策尚未出炉，运行主线还有待挖掘，市场观望情绪很浓。成交集中的仍然集中在消费和核心科技的龙头，食品饮料中贵州茅台估值已创10年新高，而计算机的信创板块和电子中的半导体板块也是牛股频频。最为亮眼的变化是电子成交占比大幅提升，从15%快速上升到19%。
二、流动性分析
（一）场外市场情况
（1）资金成本
上周货币市场较为充裕，国债收益率与企业债收益率均有上行：上周DR007周五收报1.41%，周度均值较上周五下行19个BP；隔夜SHIBOR收报0.91%，周度均值环比上行下行25个BP；上周中债国债1年、5年和10年收益率分别报1.22%、1.97%、2.68%，1年、5年和10年收益率分别上行1BP、26P和4BP；7年期AA-中债企业债收益率周五收报6.57%，较上周上行11BP。
当前货币市场宽松，各层次利率上行：上周中债国债1年、5年和10年收益率分别报1.22%、1.97%、2.68%，1年、5年和10年收益率分别上行1BP、26P和4BP。上周末10年期国开债到期收益率收于2.96%，环比上行1BP。上周3A企业债到期收益率（3年/5年/7年）收于2.55%、3.14%、3.58%，分别上行6BP、11BP和9BP。
（二）场内市场情况
（1）股市流出
IPO与再融资：上周新股实际募集资金为40.08亿元，环比增加17.53亿元。
重要股东增减持：上周重要股东减持109.23亿元，环比减持增加27.95亿元。
（2）股市流入
北上资金流入：上周陆股通资金流入40.62亿元，环比流入增加12.05亿元，占A股成交额0.212%。
融资融券余额：融资融券余额上周为10798.16亿元，资金流入154.31亿元，流出环比减少59.01亿元。上周末融资融券余额占A股流通市值2.22%。
融资买入额：融资买入额上周为2235.84亿元，环比减少270.70亿元；上周融资买入额占A股成交额9.04%，环比减少0.43%。
三、跨市场分析
（1）汇率
美元兑人民币：人民币对美元升值。上周五，美元兑人民币汇率中间价报7.103，环比上行261BP。
（二）债市
全球债券市场：美国10年期美债收益率为0.64%，1年期美债收益率为0.15%，利差为0.49%；德国10年期债券利率为-0.49%，1年期债券利率为-0.63%，利差为0.14%，日本10年期债券利率为0.002%，1年期债券利率为-0.176%，利差为0.178%。上周美国长、短端收益率小幅上行，期限利差增大；德国长、短端收益率小幅下行，期限利差小幅收紧；日本长、短端收益率小幅上行，利差整体不变。
