来源：张明宏观金融研究
注：本文为笔者接受第一财经电视台《首席对策》栏目的专访实录，已经笔者本人审阅。转载请务必注明出处。
2020年一季度在全球经济一次又一次“见证历史”中结束。中国虽然在控制疫情方面基本打完上半场，但恢复经济元气还需要一段时日。与此同时，2020全球经济大概率陷入负增长，中国经济下行压力加大。有关于中国是否应该跟随发达国家一起实施宏观强刺激政策，一直是业内人士讨论的焦点。不可否认的是，2020年中国经济与全球经济的确会遭遇巨大的困难，中国也确实应该有相对较大力度的逆周期调节政策，但方向和度的把握，此时此刻显得至关重要。毕竟我们已经经历了一轮痛苦的去杠杆过程，正在朝向更深层次的调结构推进，而大力度刺激政策的试错成本也将越来越高。
中国目前需要一套怎样的宏观政策组合以对冲疫情对经济的影响？提高赤字率，发行特别国债等财政政策预计能释放多少额度？新基建的发力点在哪儿？如何在固有的金融风险不扩大的情况下，使货币政策能效果最大化？中国经济将呈现深“V”反弹？《首席对策》对话中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明。
张明的主要观点：疫情对中国经济与全球经济的冲击都是不容低估的。当前中国政府更应该依赖大规模财政宽松政策来应对经济下行与失业压力，政治局工作会议已经明确适度调整赤字率和发行特别国债，预计最终有5万亿的释放额度。货币政策应该适度宽松以维持货币市场稳定并配合宽松财政政策的实施。但是，考虑到中外经济金融形势的不同以及中国经济的潜在风险，当前中国货币政策不宜发力过猛。对潜在大规模信用扩张的负面作用，应该重视相关的历史教训。
第一财经：张老师好，非常感谢您接受我们首席对策的专访，我们看到近期有一个中国、包括全球的金融机构的中国首席经济学家的开了一个内部的云讨论会，讨论现在中国经济情况，包括未来的经济走势和政策应对的方式，能不能给我们分享一下，大家达成共识的是哪些，还存在分歧的是哪些？
是否采取强刺激政策应更审慎决定
张明：应该说在那次会议上大家的讨论还是非常激烈的。大家达成共识的有这样几点，第一点是，本疫情对全球经济尤其是欧美经济的冲击会非常大，对中国经济的负面冲击也不小。第二点是，应对疫情冲击，发达国家和中国都应该采取非常宽松的宏观经济政策来进行应对。而主要的分歧我觉得也有两条，一是针对当前疫情对中国经济的冲击，中国政府要不要采取强刺激政策？换句话说，无论财政政策还是货币政策，都应该超大力度的宽松。第二个分歧在于，大家对财政政策应该宽松都没有意见，但对于货币信贷政策是否应该特别宽松，有两种意见。第一种意见认为，由于外部冲击非常大，因此当前中国政府应该加大政策刺激力度，无论财政还是货币政策都应该大水漫灌。而另一种意见认为，中国经济跟全球经济的节奏不一样，中国经济的拐点已现。在这个时候，扩张的财政政策对于对冲疫情的不利冲击是非常有效的，但是货币政策不应该追随发达国家大水漫灌式的放松，应该更加审慎一些，按照自己的节奏来放松。
第一财经：不止是经济学家，现在整体的市场、机构，整个外界，大家都关注的是现在要不要采取强刺激措施这么一个话题。
张明：从2008年前后的经验教训来看，中国宏观政策既应该给予及时、富有针对性的应对，同时也应该关注大水漫灌可能造成的副作用。
第一财经：您提出以财政政策为主，货币政策为辅，那么财政政策应该具体从哪些方面发力？
减税降费和转移支付同时发力 财政政策应起到主导作用
张明：财政政策无非是两个大的渠道。第一个渠道是税收。当前疫情对中国的服务性行业，例如航空、餐饮、娱乐、旅游、零售等行业冲击很大，这些行业又刚好是以中小企业为主。在这种情况下，各种税费都应该尽可能多地减免，以帮助这些企业渡过难关。我们看到，的确目前很多地方政府已经出台了类似政策，除了减免税费之外，也允许企业推迟缴纳住房公积金与社保，这的确缓解了企业压力。第二个渠道是转移支付。既可以考虑给受冲击比较大的企业和家庭提供直接的财政补贴，也可以给他们增加一些定向的转移支付，例如对中小企业融资进行财政贴息等。在疫情冲击下，财政政策在针对性方面应该说要比货币政策好很多，因此前者应该是应对疫情的主要工具。
第一财经：现在财政政策方面已经明确适当的提高赤字率，包括发行特别国债，能否大概预测一下赤字率提高到一个什么样的范围，特别国债要发行多少？这些能起到多大的作用？
财政政策预计新增5万亿资金 较大提升市场信心
张明：最近党中央与国务院关于放松财政政策的相关决策，应该说较好地提升了市场信心。我目前是这样来推测的，中央政府财政赤字占GDP比率的提高和中央政府发行特别国债，这两个政策是可以相互权衡的。我们不妨这样来假定，如果我们今年把中央财政赤字占GDP的比重从3%提高到4%的话，GDP的一个点大概是9000多亿。我们再把特别国债的规模定为2万亿。地方政府专项债，此前市场预计大概是2.5-3万亿，目前来看可能要提高到4万亿到5万亿，因此地方专项债这块大概又可以新增2万亿。加总起来，这三方面大概能带来5万亿人民币的资金。去年中国GDP大概是90万亿左右，这就意味着财政政策的额外放松大概占到GDP的5%-6%。
第一财经：我们一直在强调要复工复产，但现在确实是内需外需都比较疲弱，政治局会议强调现在要扩大内需，要启动新基建，您觉得新基建最重要的一个着力点在哪？
新基建应以市场为主导
张明：新基建是目前市场炒得非常热的概念，例如5G、北斗导航、城际轨道交通等。在这个时候加大新基建投资力度，是无可厚非的。但是我们在过去经常看到，通常由政府主导的基建投资，在变成产能之后，它往往就没那么新了。所以说，新一轮基建浪潮应该由市场力量来主导，由企业来主导，而不是由地方政府来主导。搞基建是没有问题的，新旧都可以，但关键是应该由市场来主导，这样才能提高基础设施投资的效率。
第一财经：你也提到了货币政策不应该用力过猛，但是货币政策也需要发挥它的作用，怎么在不使固有的金融风险扩大的情况下，货币政策能发挥到效果最大化？
货币政策应适度放松 配合财政政策发挥效果
张明：我认为，当前较为适宜的政策组合，应该是财政政策率先发力，货币政策配合财政政策实施。举个例子，今年中央政府可能要发行2万亿的特别国债，地方专项债规模可能达到4-5万亿，这么大规模的债券发行下去的话，银行间市场流动性就可能变得紧张，利率就可能显著上升，从而抬高企业融资成本、甚至挤出私人投资。因此，为配合特别国债与专项债的发行，货币政策就应该适当放松。例如，在中央政府发行特别国债之时，就应该调低金融机构的法定存款准备金率，让金融机构用新释放的流动性去购买特别国债，这样就能够避免政府融资挤出私人部门融资。货币政策的实施可以降低各级政府融资成本，以最大化财政政策的效果。两个政策配合起来的话，就能够使得逆周期宏观政策的效果最大化。
第一财经：对于中国央行来说，要不要把调经济结构放在央行的货币政策目标里，其实现在争议挺大的，您怎么来看这个问题？
货币政策应该适当宽松 不应过于猛烈
张明：我最近写了一篇文章，核心思路就是当前财政政策应该快而猛，但货币政策应该审慎一点，按照原有节奏进行放松。主要原因大概有这么三个。第一，相比于美股短期内的暴跌，国内股市没有猛烈下跌，国内银行间市场流动性依然比较平稳。第二，从经济基本面来讲，我们的底部已现，最低点就是一季度。从二季度开始，中国经济会反弹，美国经济会下行，因此没有必要效仿美国如此大的货币宽松。第三，目前国内CPI还在5%以上，疫情导致的供给侧冲击可能会使通胀短期内依然保持在高位，回落会比较慢。因此，我觉得当前中国货币政策应该更加稳健一些，放松还是应该放松，比如说一个季度一次降准的节奏可以延续，降息也可以延续，但是不应该放得过于猛烈。货币政策总体还是一个总量工具，调结构的效果终究有限。调结构更加适宜的政策应该是财政政策。
第一财经：CPI还是不会太快的往下走，同时还有油价在大跌，通胀和通缩我们如何去应对？
应重视结构性物价上涨风险
张明：全球经济与中国经济目前都遭遇了疫情的严重冲击，所以总需求毫无疑问是会大幅下滑的。因此总体来看，全球与中国面临的通缩压力要远大于通胀压力。但本次疫情既是需求侧冲击，又是供给侧冲击。这就意味着，在全球总需求下滑的前提下，不排除有一些结构性物价上涨压力。例如，我们注意到前段时间全球的饲料价格涨得挺猛的，无论是畜牧业饲料还是水产业饲料。最近联合国粮农组织也发布了一份报告，说今年夏季粮食短缺的风险正在上升。换言之，食品价格与其他一些必需品的价格，在供给侧冲击的影响下，未来可能会有所上升，甚至不排除显著上涨的可能性。
第一财经：很多评论认为中国的经济会呈现一个深“V”的反弹，您怎么来看这种评论？
二季度将有小幅反弹 继续强调高增长意义不大
张明：从短期来看，V型反弹的确是存在的。去年三四季度中国的GDP的增速都是6.0%。今年一季度肯定是负增长。二季度是正增长还是负增长，目前存在不同看法，但我觉得应该是小幅正增长，比如说2%-3%。随着宏观政策放松的效果显现，到了三四季度，反弹会比较明显。三四季度中国季度经济增速很可能会回到6%以上。我觉得今年我们应该现实一些，全年经济增速能到3%-4%就非常不错了。在这个时候再强调今年要完成GDP翻番的目标，意义不大。最近我注意到，有学者建议今年不要再提明确的增长目标，我觉得这是一种明智的建议。在全球经济可能负增长的前提下，中国经济能够维持3%-4%的增长，就非常不容易了。
