来源：兴证研究
投资要点
三大业务毛利率均改善，带动利润增长超预期。公司2019年收入378亿（人民币，下同）（+46.0%），归母净利润40亿（+60.2%）；毛利率20.5%，净利润率10.6%。其中，光学零件收入88亿（+46.4%），毛利率45.2%（+3.7ppts）；光电产品收入116.8亿（+27.1%），毛利率9.3%（+0.9ppts）；光学仪器收入2.8亿，毛利率41.3%（+0.8ppts）。
手机镜头及模组暂不扩产，20年出货增速指引10%/15%。公司目前手机镜头产能160KK/月、手机摄像模组75KK/月、车载镜头5KK/月，计划到2020年末车载镜头产能增加至6KK/月。2020年资本开支计划为30亿，主要投向产线升级和新基地建设，其中手机镜头（10亿）、手机摄像模组（8亿）、车载镜头（2亿）和新基地建设（10亿）。管理层指引2020年出货量增速为手机镜头（+10%）、手机摄像模组（+15%）、车载镜头（+20%），全年毛利率有望维持稳定。
持续研发新品，构筑技术壁垒。公司2019年已授权专利数增长59%至1521件。光学零件中，超大像面、10倍光变镜头完成研发，64MP镜头、超小头部镜头等量产。光电产品中，10倍光变CCM、8MP车载模组完成研发，5倍光变CCM、超大像面CCM、超大光圈CCM实现量产。2019年，手机镜头中6P以上占23.4%（+4.2ppts），手机摄像模组中潜望式和大像面占5.8%（+5.7ppts）。
投资建议：上调目标价10.6%至125港元，维持“买入”评级。近期全球蔓延的公共卫生事件影响终端需求，公司较保守的指引反映了此预期。但我们认为公司在光学领域维持很强的竞争力，一旦外部环境好转，业绩和估值有望率先提升。我们预计公司2020/2021年的收入达到440/521亿元，同比增长16.1%/18.6%，归母净利润49/58亿元，同比增长23.4%/17.3%。我们上调目标价至125港元（25x 2020PE），维持“买入”评级。
风险提示：1）全球终端需求不确定性；2）手机镜头、模组行业供给增加；3）车载模组产品良率未知。
正文
2019年业绩：公司2019年收入378亿（人民币，下同）（+46.0%），归母净利润40亿（+60.2%）；毛利率20.5%，净利润率10.6%。
2020年指引：1）全年资本开支30亿元，其中手机镜头10亿、手机摄像模组8亿、车载镜头2亿、新基地建设10亿；2）手机镜头产能维持160KK/月，车载镜头扩产至6KK/月，手机摄像模组维持75KK/月；3）出货量增速指引：手机镜头（+10%），手机摄像模组（+15%），车载镜头（+20%）。
分产品看，手机相关产品仍贡献主要营收（87%），其次是其他镜头（6%）、数码相机（2%）、光学仪器（1%）等。分地区看，国内市场是主要市场（82%），其次是亚洲其他地区（13%）、欧洲（3%）、北美（2%）。
各业务毛利率均同比改善。其中，光学零件收入88亿（+46.4%），毛利率45.2%（+3.7ppts）；光电产品收入116.8亿（+27.1%），毛利率9.3%（+0.9ppts）；光学仪器收入2.8亿，毛利率41.3%（+0.8ppts）。
手机镜头及模组暂不扩产，20年出货增速指引10%/15%。公司目前手机镜头产能160KK/月、手机摄像模组75KK/月、车载镜头5KK/月，计划到2020年末车载镜头产能增加至6KK/月。2020年资本开支计划为30亿，主要投向产线升级和新基地建设，其中手机镜头（10亿）、手机摄像模组（8亿）、车载镜头（2亿）和新基地建设（10亿）。管理层指引2020年出货量增速为手机镜头（+10%）、手机摄像模组（+15%）、车载镜头（+20%），全年毛利率有望维持稳定。
持续研发新品，构筑技术壁垒。公司2019年已授权专利数增长59%至1521件。光学零件中，超大像面、10倍光变镜头完成研发，64MP镜头、超小头部镜头等量产。光电产品中，10倍光变CCM、8MP车载模组完成研发，5倍光变CCM、超大像面CCM、超大光圈CCM实现量产。2019年，手机镜头中6P以上占23.4%（+4.2ppts），手机摄像模组中潜望式和大像面占5.8%（+5.7ppts）。
投资建议：上调目标价10.6%至125港元，维持“买入”评级。近期全球蔓延的公共卫生事件影响终端需求，公司较保守的指引反映了此预期。但我们认为公司在光学领域维持很强的竞争力，一旦外部环境好转，业绩和估值有望率先提升。我们预计公司2020/2021年的收入达到440/521亿元，同比增长16.1%/18.6%，归母净利润49/58亿元，同比增长23.4%/17.3%。我们上调目标价至125港元（25x 2020PE），维持“买入”评级。
风险提示：1）全球终端需求不确定性；2）手机镜头、模组行业供给增加；3）车载模组产品良率未知。
联系人：洪嘉骏、曹萌
============================
兴证海外TMT
============================
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《毛利率改善超预期，新产品持续推进》
对外发布时间：2020年3月17日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：张忆东 SFC：BIS749 / SAC：S0190510110012
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向兴业证券客户中的金融机构专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5的普通投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您并非兴业证券客户中的金融机构专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。因本服务号受限于访问权限的设置，给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解和配合。
使用本研究报告的风险提示及法律声明
兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。
本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考， 不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表 现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息 可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。
本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任 何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。
在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。
行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证 券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法 预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
免责声明
市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪 要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以 兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。
本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。
