来源：新时代新能源开文明团队
汽车电动化加速浪潮中，欧洲车企最为明显
2020年全球车企加快电动化步伐，其中，受排放要求和政策鼓励的影响，欧洲车企电动化加快最为明显。随着汽车电动化进程的推进，电机作为汽车电动化中不可缺少的零部件，其需求将不断增长，我们预计到2023年，全球驱动电机市场空间在250亿元左右。
车企电驱动零部件自配率高，具有强研发实力的集成化电驱系统供应商有望胜出
以中国看全球电驱动系统趋势：1）车企电机电控自配率显著提高。以TOP10电机电控销量数据为基础，我们可以看到，电机方面车企自配率从2018年的38%提高到2019年的56%，电控自配率从2018年25%提高到2019年的43%。2）拥有强研发实力能力的集成化电驱系统供应商有望胜出。在电驱动集成化趋势下，对零部件供应商的多领域技术研究能力提出了高要求。目前，电产、采埃孚等超十家外资零部件供应商具有集成化产品，且电产、采埃孚等集成化电驱动已经开始量产配套相关车型。
绑定采埃孚，深度参与欧洲车企电动化
采埃孚为全球TOP5汽车供应商，2016年成立电驱动事业部，2018年该部门营收为21.95亿欧元，同比增长138%。采埃孚电驱动产品矩阵齐全，覆盖汽车不同场景。纯电动方面，2019年采埃孚配套奔驰EQ集成化驱动系统。混动方面，和菲亚特克莱斯勒和宝马签订了8速混合动力驱动系统订单。根据Stuttgarter-zeitung.de消息，采埃孚有望拿到奔驰更多车型的电驱动系统订单。公司与采埃孚成立合资电机公司，深度绑定采埃孚，采埃孚电机相关产品需由合资电机公司生产。依托采埃孚强大的客户配套关系和产品研发能力，公司未来业绩增长确定性高。预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.78/10/12.1亿元，对应EPS分别为0.75/0.77/0.93元，当前股价对应2019-2021年PE分别为14.1、13.8和11.4倍，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：订单落地不及预期、材料成本上升
1、 汽车电动化趋势加速促进电机需求上升
1.1、 欧洲车企汽车电动化加速
全球主流车企加速电动化,欧洲车企最为明显。政策端, 欧洲、美国和日本对汽车碳排放都提出的明确目标,其中，欧盟标准最为严格。按照规划，2021年达标值为95g/km，2025年为81g/km，2030年为62g/km，超标还有相应的处罚。并且，为了刺激电动车发展,德国将2020年底结束的新能源汽车补贴计划延长至2025年底,并且补贴上限较原方案增加25%以上。供给端，全球主流车企发布汽车电动化规划，至2025年发布多款车型。
1.2、 2023年全球驱动电机市场空间近250亿元
我们预计到2023年，全球新能源汽车销量超700万辆。随着新能源汽车销量的增长，电机需求也随着增加。我们预计到2023年电机市场空间将近250亿元。
2、 海外TOP供应商切入，开启集成化产品配套
2.1、 目前国内电机电控以车企自配为主，外资TOP供应商正在切入
2.1.1、 从销量占比上看，外资零部件企业电控占比稳定
2018年TOP10电机电控企业以外部供应商为主，电控/电机企业中外部供应商占比分别为75%/62%。按照控股和内外资关系分类，市场参与者可划分为3类，即车企相关公司、自主零部件公司和外资零部件公司。2018年TOP10电控企业中，车企相关/自主零部件/外资零部件公司装机量分别为22.8/37.4/29.5万套，占比分别为25%/42%/33%，零部件公司占比75%。2018年TOP10电机企业中，车企相关/自主零部件/外资零部件公司装机量分别为26.9/37.4/6.9万套，占比分别为38%/53%/10%，零部件公司占比62%。
2019年TOP10电机电控企业中车企自配占比提升18 pcts，外资零部件企业电控占比稳定在33%。2019年TOP10电控企业中，车企相关/自主零部件/外资零部件公司装机量分别为33.2/19.2/25.1万套，占比分别为43%/25%/32%。2019年TOP10电机企业中，车企相关/自主零部件/外资零部件公司装机量分别为36.6/29/8万套，占比分别为50%/39%/11%。相比2018年，2019年TOP10电机电控企业中，车企自配占比提升明显，增加了18 pcts，外资零部件企业电控占比稳定，维持在33%左右。
2.1.2、 从车型配套上看，2019年外资零部件企业配套车型占比增长7 pcts
2019年外资零部件供应商配套车型有所增长。2019年新车公示中，外资零部件配套59个产品型号，较2018年27个配套产品型号增加明显，占比份额提升7 pcts。自主零部件配套占比下降7 pcts。车企相关企业配套产品型号数量和份额几乎不变，依然保持较大份额。
电产、爱信、采埃孚等世界级供应商主要配套传统整车大厂。从2019年新车公示中，可以看出受益于威马的配套，博格华纳产品型号配套数量最多，为26个；大陆配套下游车企数量多，主要以东风系为主；日本电产与广汽成立合资公司，供货广汽，此外，电产还进入了吉利供应链，配套2020年新车型几何C；爱信配套丰田合资车企；采埃孚主打配套北京奔驰，定位相对高端；联合电子则主要配套造车新势力，如天际和国金，2020年配套大众MEB平台。
2.2、 集成化电驱动系统技术要求高，外资零部件企业更加受益
2.2.1、 集成化电驱动系统是未来发展趋势
集成化电驱动系统具有降本增效的好处。电驱动系统集成设计可以使驱动系统体积减小、重量降低，车辆各系统的布局更加灵活，降低铜线等整车线束的使用，增加乘客空间和储物空间。同时，车重的降低会使车辆能耗更低、续航里程更长。
随着电驱动系统集成度不断提升，将会出现集成化产品取代原有的电机、逆变器、减速器等零部件供应商。目前，市场已经出现电机、减速器二合一产品和电机、逆变器、减速器三合一产品。
2.2.2、 集成化电驱动系统技术要求高，外资零部件企业开启配套
集成化电驱动系统对企业的研发能力有高要求。电驱动系统集成化带来了诸多的挑战，如：1）高转速带来的NVH挑战；2）高度集成化引起的冷却问题；3）EMC复杂性提高；4）跨零部件开发协同难度增加。这些都对电驱动系统集成商的技术积累和创新能力提出了较高的要求。
多家外资零部件企业有集成化电驱动产品，正在开启配套。目前已知三合一量产能力的外资企业已经超过十家。凭借在传统燃油车时代和整车厂的合作关系和对汽车驱动技术的经验积累，外资零部件供应商的集成化电驱动系统开启配套，如广汽Aion S/LX搭载了电产的电机、电控和减速器三合一电驱动系统，博格华纳的电机、减速箱二合一电驱动模块配套威马EX5和长城欧拉，采埃孚三合一电驱动配套奔驰EQ。
比亚迪、长城拆分电驱动业务，向电驱动供应商转型。国内自主供应商精进电动、汇川等也推出了集成化产品，还处于寻求定点阶段。近年来，一些整车企业自建三电开发和生产体系，并倾向于拆分相关业务而成为独立供应商。1）比亚迪2019年实现了对东风柳州、长城、野马和中恒天智骏的乘用车配套，并在2019年12月底成立了弗迪动力有限公司，经营范围包括新能源电机电控、发动机和变速箱等，标志着比亚迪电驱动业务独立运营更进一步。2）长城零部件体系对外开放，电驱动系统是其中一个方向。2018年6月蜂巢易创独立运营，2019年实现了对江苏吉麦斯的供货。
3、 与采埃孚合资电机公司，未来出货有保障
3.1、 采埃孚是全球顶级供应商，电驱动产品齐全
采埃孚为全球TOP5汽车供应商，积极拥抱电动化。根据《美国汽车新闻》发布的数据，采埃孚多年为全球汽车零部件供应商的前五。采埃孚主要业务有主动/被动安全技术、动力总成技术、底盘技术、商用车技术和电驱动。其中，电驱动业务部门成立于2016年 1月，主要包括电子系统、电驱动系统等。近几年电驱动发展迅速，2018年该部门营收为21.95亿欧元，同比增长138%。
采埃孚电驱动产品矩阵齐全，覆盖汽车不同场景。采埃孚的电驱动业务集中在乘用车领域和商用车领域。乘用车领域，做变速器起家的采埃孚在纯电驱动和混动领域的研发成果颇丰，已为客户量身打造并批量生产电机+电控+减速器“三合一”纯电力驱动模块和自动变速器的混合动力模块。商用车领域，采埃孚已经开发出TraXon重卡混合动力变速器和定位城市巴士和中卡的纯电驱动系统。此外，在“电动机的喷油嘴”电力电子半导体方面，公司还和半导体领先企业科锐达成战略合作，推进采用SiC基逆变器的电驱动总成开发，预计2022年之前正式上市，可使汽车续航里程增加5-10%。
3.2、 深度绑定采埃孚，未来确定性高
采埃孚配套多家欧系车企。纯电动方面，2019年采埃孚实现了对奔驰EQ的配套，向奔驰提供包括电机、一档变速器、差速器、功率电子模块、控制软件的集成化驱动系统。混动方面，2019年和菲亚特克莱斯勒和宝马签订了8速混合动力驱动系统订单。根据Stuttgarter-zeitung.de消息，采埃孚有望拿到奔驰更多车型的电驱动系统订单。
公司和采埃孚成立合资电机公司，其中公司占总股本的74%，采埃孚占26%。合资公司具有排他性，即采埃孚的电机订单需在合资公司生产。受益于采埃孚和各大企业良好的合作关系、领先的电驱动产业布局，合资公司未来业绩确定性高。
4、 估值与投资建议
我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.78/10/12.1亿元，对应EPS分别为0.75/0.77/0.93元，当前股价对应2019-2021年PE分别为14.1、13.8和11.4倍，给予“强烈推荐”评级。
5、 风险提示
订单落地不及预期、材料成本上升
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其
