来源：机械盛宴
前言：我们在深度报告Ⅰ中系统阐述了联得装备的主营业务、财务状况、市场空间以及行业竞争格局，同时自上而下梳理了面板设备产业链的行业逻辑，核心结论是：OLED模组线（MDL）的资本开支仍处于上行通道，联得装备的模组设备具备明显优势，有望充分受益。在深度报告II中，我们将以联得装备的下游应用领域为出发点，对LCD模组、OLED模组、汽车电子及半导体封装设备四大领域进行系统分析。核心结论是：公司通过从1到4扩展下游应用领域，平台化布局成效正逐步凸显。
模组线（MDL）资本开支上行，国产模组设备有望放量。
1）OLED相比于LCD具备明显优势，是下一代主流显示技术。面板生产的三大工艺流程中，前两道工艺较为复杂，对应设备技术壁垒高。后道Module段门槛相对较低，且更换频率更高，已经率先开启国产化进程。
2）从投资节奏来看，面板厂（Panel）建厂高峰已过，但模组线（MDL）的资本开支仍处于上行通道。根据测算，截至2019年底，国内OLED面板厂已采购模组线47条，剩余未采购产线153条。
3）根据我们测算，国内OLED模组段未采购产线对应设备需求为205.79亿元，其中，2020-2021年未采购产线设备需求分别为80.70亿元、96.84亿元。对比2019年已采购产线设备需求43.04亿元，2020年开始，模组设备需求迎来高增长。
汽车电子市场规模持续扩大，联得装备已取得突破。
1）汽车电子产业链可分为三个层次，上游为电子元件供应商，中游为系统/一级供应商，下游为OEM/整车厂；汽车电子市场增速远超整车市场，2025年我国市场规模有望达8800亿元；汽车电子行业技术门槛高，国外品牌占据主要地位，国内汽车电子技术与国外差距较大，产品主要在中低端汽车电子产品。
2）2021年国内汽车电子自动化市场有望达到247亿元，其中汽车屏模组线对应市场需求为50亿元。联得装备取得德国大陆集团供应商资格，汽车电子设备业务取得突破，平台化布局成效初显。
切入半导体领域，期待设备放量。
1）公司主营产品主要用于TFT-LCD显示模组，同时积极布局OLED领域，公司目前已有OLED Pol lami设备、OLED 3D 曲面 lami设备、OLED COF FOF 绑定设备以及OLED pad bending ，都已实现量产。
2）2018年全球半导体封装设备市场规模已达40亿美元，截至2019年三季度，公司半导体倒装设备研发调试进展顺利，目标是实现半导体倒装设备量产。半导体设备业务未来有望成为公司新的业绩增长点。
维持“买入”评级。根据公司2019年业绩预告，全年实现净利润8000-9000万元，同比增长-6%-6%。公司是国内平板显示模组设备龙头，技术具备领先优势，下游应用领域持续拓展，看好公司未来发展。预计公司2019-2021年净利润分别为0.92、2.03、3.07亿元，对应估值为47、21、14倍。
风险提示：行业竞争加剧的风险、下游客户产品需求波动风险、技术更新及产品开发不及预期、产业链调研数据可能与实际有偏差、市场规模不及预期。
正文分析
1、国内OLED产线加快建设，模组设备有望受益放量
1.1、面板设备产业链介绍
显示面板行业的发展历经三个阶段。自上世纪80年代开始，面板显示原理的发展经历了从CRT（阴极射线管）到PDP（等离子显示）再到如今的LCD（液晶显示）、OLED（有机发光二极管）。每一次技术进步，都伴随屏幕便携性、显示效果的巨大提升。
LCD依靠背光模组发光，实现屏幕显示。LCD面板的发光原理：
1）以背光模组为光源，首先穿过扩散板、扩散片使光线均匀分布向后传递；
2）通过第一层偏光片过滤掉单个方向光线后进入液晶层；
3）液晶层可以受到电压影响改变排列方式与扭曲程度从而改变光线的行进方向；
4）继而透过彩色滤光片形成不同颜色的光线；
最后透过第二层偏振片，最终实现屏幕显示。由于LCD发光是由背光模组照亮整个薄膜，在技术运用的初始阶段，面板显示黑色时虽过滤掉大部分光线但仍然不能达到纯黑显示效果，对比度较低，此外还可能存在漏光等现象。
LCD面板制造过程，通常意义上分为三大制程。LCD制造过程包含Array（阵列）、Cell（成盒）、Module（模组），其中Array段还可细分为阵列和彩膜（Color Film）。
1）Array制程：在玻璃基板上生成TFT薄膜晶体管阵列，完成ITO导电玻璃的生产；
2）Cell制程：在玻璃基板上形成液晶空盒，注入液晶分子后再按需求的尺寸进行分割，贴上偏光片并载入电信号检查显示后成为LCD面板；
3）Module制程：将LCD面板与驱动IC和信号基板相连接，最后组装背光源和防护罩形成完整LCD模组。
LCD产线三大制程设备价值量占比分别为75%、20%、5%。在面板产线建设中，厂房约占投资总额的30%，设备投资占比接近60%。根据IHS Markit统计，Array段、Cell段和Module段的设备价值量占比分别为75%、20%、5%。Array和Cell段设备占据产线设备投资的90%以上。由于国内面板产线建设相对较晚，核心技术掌握较少，因此目前前两大制程的主要设备由美日韩等国的企业占据。相较前段制程，模组段相对技术壁垒较低，近年来国内厂商如精测电子、华兴源创等在模组检测设备领域实现突破，联得装备在后段设备研发中的技术水平与日韩企业持平。
OLED（有机发光二极管）为新一代的显示技术。OLED是一种电流型的有机发光器件，其发光原理上与LCD显示技术存在着显著差异。与液晶面板背光模组不同，OLED单点发光使得屏幕显示更加均匀，并具有近乎无穷的对比度；Cell制程无需形成液晶盒与背光源，有效降低了屏幕厚度；载流子注入并复合导致发光的方式使其所需驱动电压更低、响应速度更快；同时OLED屏幕还具备可弯折、柔性的特质等。相较LCD面板，上述性质均存在明显优势，因此业内普遍认为，OLED显示屏将革命性地取代LCD屏幕，成为市场主流。
生产工艺类似LCD，工艺难度更高。在生产工艺与制程方面，OLED与LCD类似，也分为Array、Cell、Module三段，其中前两段可统称为Panel段。两者最显著的区别在于Cell制程，OLED由于采用自发光的有机材料，而非背光模组照亮整个基板，因此在流程上有所改动。引入了蒸镀设备、喷墨打印设备等，新加入的环节也正是OLED面板生产的关键所在，设备投资价值量较大。其中蒸镀设备由日本Cannon Tokki公司独占高端市场，单台真空蒸镀设备售价逾10亿元人民币，吸引各大面板厂商竞相追逐，产品供不应求。
面板设备小结：在LCD和OLED面板生产的三大工艺流程中，前两道工艺较为复杂，对应设备技术壁垒较高。OLED相比于LCD，在Cell段增加蒸镀和封装环节，其是OLED面板生产的关键步骤，对应设备投资价值量大。后端Module段门槛相对较低，核心设备是邦定、贴合和检测设备。
1.2、双因素助推，国产面板模组设备将迎来高成长
我们认为，国产面板模组端设备崛起的推动力来自两方面：①OLED将成为未来发展趋势，模组设备投产进度加快。根据产业链调研和测算，面板厂（Panel）建厂高峰已过，但模组线（MDL）的资本开支仍处于上行通道，2020年新建模组线60条，同比增加28条。模组线建设进程加快将带来模组设备需求；②国产面板设备技术不断提高，进口替代比例增加。
全球OLED产业保持高速增长，国产面板厂商投资热情高涨，替代趋势明显。OLED相较于LCD在观感上的显著优势改变了下游需求。虽然在出货面积的绝对量上还存在一定差距，但近年来OLED面板出货量增速远高于LCD的增长速度。IHS预计，到2022年全球平板显示产业规模将达到接近40亿片，其中OLED将超过9亿片，年复合增长率达14.2%。此外，国内 OLED产线布局加快，投资密集，6代线投资金额超过2000亿元。
2020年国内模组线（MDL）建设将迎来快速增长，模组设备受益。目前OLED技术与产能仍由韩国主导，随着一批中国企业逐渐突破OLED技术瓶颈，国产OLED产线扩产将进入加速期。根据各公司公告及产业链调研，2018-2022年，中国大陆共有京东方、华星光电等6家公司投入OLED面板Panel段建设，总设计产能达460.5k片/月，2019年以前是建厂高峰，模组段设计投资产线达200条，2020年开始配套建设，目前已采购产线47条，剩余未采购产线153条。相比于Panel段设备，模组设备更新频率更快，我们认为，配套模组线的加快建设将带来模组设备需求快速增长。
国产面板设备不断突破，进口替代比例持续增加。2.1节已分析，Panel段设备技术壁垒较高，关键设备由美日韩等国垄断，后端模组设备技术壁垒相对较低，是目前OLED模组设备中率先取得国产化突破的环节。其中，面板检测环节，精测电子已成长为国内面板检测设备龙头，产品覆盖LCD、OLED等各类平板显示器件，能提供基于LTPS、IGZO等新型显示技术以及8K屏等高分辨率的平板显示检测系统，在生产制程上，已成为业内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业；邦定和贴合领域，联得装备的邦定和贴合设备已经进入全球领先的平板显示产品生产企业，如京东方等，处于平板显示模组设备第一阵营。随着国产面板设备技术不断突破，进口替代比例有望持续增加。
1.3、面板模组设备市场空间测算
OLED面板产线模组段设备包括邦定设备、贴合设备、切割设备、检测设备、弯折设备5个部分。据IHS数据及产业链调研，单条48k片/月产量的OLED面板产线模组段设备价值量约为1.35亿元，根据图表12，目前国内MDL产线建设中，未采购模组线数量为153条，对应模组段设备需求为205.79亿元，其中，2020-2021年未采购产线设备需求分别为80.70亿元、96.84亿元。对比2019年已采购产线设备需求43.04亿元，2020年开始，模组设备需求迎来高增长。
2、汽车电子市场规模持续扩大，相关设备需求广阔
2.1、中国汽车电子市场稳健增长，国外品牌占据主要地位
汽车电子主要由半导体器件构成。主要应用于车辆感知、计算、执行等领域，并实现相应的系统功能。汽车电子种类较多，按应用领域划分，包括汽车电子控制系统（发动机电子、底盘电子、驾驶辅助系统、车身电子）、车载电子电器（安全舒适、娱乐通讯）等；按用途划分，包括传感器、控制器、执行器三类。
汽车电子产业链包括三个层次。汽车电子产业链可分为三个层次：上游为电子元件供应商，相关企业包括IC设计厂商及分立元器件厂商，如恩智浦、英飞凌等；中游为系统/一级供应商，主要进行汽车电子模块化功能设计、生产及销售，相关企业包括博世、大陆、德尔福等；下游为OEM/整车厂。此外，系统/一级供应商之间是二级和三级供应商，一般为中小型公司，对产业链的控制度较低，技术含量低。
汽车电子市场增速远超整车市场，2025年我国市场规模有望达8800亿元。受汽车电动化、智能化、网联化，以及汽车电子在整车中的成本占比快速提升等因素影响，汽车电子市场增速已远超过整车市场。根据前瞻产业研究院统计，2018年我国汽车电子市场规模约为5800亿元，同比增长7.41%。未来随着自动驾驶、无人驾驶技术及新的信息化技术在汽车上的应用，汽车电子市场将会持续增长，前瞻预计，到2025年，中国汽车电子市场规模有望突破8800亿元，逼近9000亿元。
汽车电子行业技术门槛高，国外品牌占据主要地位。汽车电子行业具有较高的技术壁垒。首先，汽车电子智能制造装备要求实现生产线在生产、检测、包装等工艺的全自动化，注重生产工艺技术、硬件、软件与应用技术的集成化。其次，汽车电子生产过程复杂，原材料种类多、装配匹配性及质量要求高。领先的汽车电子制造商要求汽车电子智能制造装备具有信息化与智能化功能，实现数据采集传输、分析应用、质量追溯、来料耗品管理、全流程检测等功能。目前博世、大陆集团、日本电装等跨国公司产品占据了中高端市场，其中，博世和大陆分别占据全球市场约20%份额。而国内汽车电子技术及制造水平与国外差距较大，产品主要在中低端汽车电子产品。
2.2、国内汽车屏模组线市场空间达50亿元，联得装备已取得突破
2021年国内汽车电子自动化市场有望达到247亿元，其中汽车屏模组线对应市场需求为50亿元。近期，联得装备公告，2019年取得德国大陆集团供应商资格，全年合计签署订单0.75亿元，公司此次签订的订单主要为汽车屏生产模组设备。我们将对国内汽车电子自动化市场空间及汽车屏模组线对应市场需求进行测算。
首先我们基于以下假设条件对国内汽车电子自动化市场规模进行测算：①根据前瞻产业研究院预计，2019-2021年国内汽车电子市场规模为6154亿元、6606亿元、7059亿元；②全球领先的汽车电子企业德国博世、大陆集团资本开支占销售额比例常年在5%-6%，电装集团在7-8%左右，联合电子则在10%左右。我们假设汽车电子固定资产投入占市场规模比例为7%；③汽车电子领域自动化产线投资占固定资产投入50%左右。综上可测算，2019-2021年国内汽车电子自动化市场规模分别为：215.39亿元、231.21亿元、247.07亿元。
其次，我们按照汽车屏70%的渗透率、国内汽车2100万年销量、单车屏幕为20英寸计算（仅考虑中控屏），需要的显示屏模组线数量为25条左右。同时考虑到模组线的稼动率、良率因素，预计汽车屏模组线需求量为40-50条，对应市场空间达50亿元。
联得装备取得德国大陆集团供应商资格，汽车电子设备业务取得突破，平台化布局成效初显。大陆汽车电子作为全球500强企业，是世界领先的汽车配套产品供应商之一，目前在中国有18处生产基地。公司此次取得大陆集团供应商资格并进入其供应链体系，且签署的生产线以高端车型为主，是近年来市场拓展不断积累的结果。我们认为，公司进入全新的汽车电子应用领域，一方面有望培育新的业绩增长点，另一方面也体现了公司依托面板模组设备，进行平台化布局的成效，持续看好公司未来在半导体设备等其他新兴领域的布局。
3、OLED模组设备开始量产，半导体设备有望实现突破
依托LCD模组设备，持续扩大下游应用领域。公司主营产品邦定及贴合设备主要用于TFT-LCD显示模组，同时公司积极布局第三代显示技术—OLED领域。此外，公司亦大力发展其他电子专用设备业务，如半导体行业专用设备等，从而增加公司产品系列，为公司跨入半导体领域产业奠定基础。本章将从公司产业布局入手，分析其业务拓展情况，进一步验证公司成长逻辑。
3.1、LCD到OLED，公司面板设备业务不断丰富
公司产品在LCD领域具备明显优势，客户资源优质。2006年，公司推出自主研发的中尺寸基于TFT技术的FOG绑定机，并被深天马、京东方广泛使用，从而打破国际巨头的技术垄断，成功进入高端产品领域。公司设计的平板显示设备主要标的是LCD，产品制造水平一直居于国内同行前列。同时，公司具备优质且稳定的下游客户资源，与包括富士康、欧菲光、信利国际、京东方、深天马、蓝思科技、超声电子、华星光电、长信科技、胜利精密、维信诺、华为、苹果等在内众多知名平板显示领域制造商建立了良好的合作关系。平板显示领域的知名企业拥有较强的技术开发能力，代表了下游产业的技术发展方向。公司与业内领先的平板显示企业建立紧密的合作关系，可深入了解下游产业的先进工艺流程并洞悉客户需求，把握下游应用产业技术发展的最新动向和发展趋势，使公司平板显示器件及相关零组件生产设备研发设计的水平保持行业领先，实现公司可持续发展。
研发AMOLED邦定设备，面板设备业务不断丰富。根据公司公告，截至2018年底，公司开发的柔性AMOLED的COF邦定设备已经完成，有望实现AMOLED及全面屏的高精度COF邦定，从而丰富公司产品线，全面切入AMOLED 新型行显示器件模组设备研发销售。
同时，根据公司12月27日投资者交流披露，公司目前已有OLED Pol lami设备、OLED 3D 曲面 lami设备、OLED COF FOF 绑定设备以及OLED pad bending ，都已实现量产。我们认为在OLED模组设备景气度提升的背景下，公司相关订单有望放量。
3.2、布局半导体领域，有望打开成长空间
半导体产业链以IC设计、IC制造、IC封测为核心。半导体产业链包括上游的半导体支撑产业，以半导体材料和设备为主；中游的半导体制造产业，以集成电路制造为核心；以及下游的半导体应用产业，以消费电子、计算机、通信、医疗为代表。其中，中游IC设计、IC制造、IC封测是半导体产业链三大核心环节。
2018年全球半导体封装设备市场规模已达40亿美元。2013年以来，随着全球半导体行业整体景气度的提升，半导体设备市场也呈增长趋势。根据SEMI统计，全球半导体设备销售额从2013年的约318亿美元增长至2018年的预估645亿美元，年均复合增长率约为15.19%，高于同期全球半导体器件市场规模增速。分产品市场规模占比情况来看，2018年晶圆处理设备、测试设备、封装设备和其他设备的市场规模分别约为502、54、40和25亿美元，占比分别约为80.8%、8.7%、6.4%和4.0%。
切入半导体封装领域，有望成为公司新的利润增长点。公司在深耕面板设备的同时，亦布局其他领域，如半导体领域，其日本子公司Liande •J•R&D株式会社研发团队已在半导体封装领域进行研发。截至2019年三季度，公司半导体倒装设备研发调试进展顺利，未来的目标是实现半导体倒装设备量产。半导体设备业务未来有望成为公司新的业绩增长点。
4、维持“买入”评级
根据公司2019年业绩预告，全年实现净利润8000-9000万元，同比增长-6%-6%。公司是国内平板显示模组设备龙头，技术具备领先优势，下游应用领域持续拓展，看好公司未来发展。预计公司2019-2021年净利润分别为0.92、2.03、3.07亿元，对应估值为47、21、14倍。
5、风险提示
行业竞争加剧的风险。目前国内显示面板产业处于快速发展阶段，面板厂商大举投资，国内本土平板显示器件及相关零组件生产设备制造企业也取得较大发展，国内市场竞争愈发激烈。行业竞争加剧将压缩企业利润空间。
下游客户产品需求波动风险。公司作为上游设备厂商，产品的销售及收入受到下游产品需求波动的影响，面临一定的需求波动风险。
技术更新及产品开发不及预期。公司设备涵盖了行业的最新技术与产品问世，如不能准确把握技术发展趋势和市场需求变化情况，从而导致技术更新和产品开发推广决策出现失误，将可能导致公司丧失技术和市场优势，使公司面临技术更新及产品开发的风险。
产业链调研数据可能与实际有偏差。产业链调研无法做到详尽，数据可能与实际有偏差。
市场规模不及预期。市场规模测算基于一定的假设条件，存在不及预期风险。
文章来源：《联得装备深度报告Ⅱ：应用领域从1到4，平台化布局成效凸显》—20200204
