来源：策略研究
核心结论：
1、现代局部战争普遍实力悬殊，规模较小，持续时间短，对全球经济的破坏性小，难以动摇股市中长期根基。
2、三次局部战争期间，大类资产明显分化，股票走势不受战争影响，大宗商品表现最差。
3、局部战争并不会改变股票市场的中期走势，甚至是短期走势影响也不大，黄金、石油、军工行业也并非一定能取得正收益。
投资要点
1、现代局部战争普遍实力悬殊，规模较小，持续时间短，对全球经济的破坏性小，难以动摇股市中长期根基。回顾近20年来的主要局部战争，例如1999年的科索沃战争、2001年第二次阿富汗战争及2003年伊拉克战争。交战双方的实力普遍悬殊，战争的胜负几无悬念，且战场全部集中在弱国，规模较小。同时，较短的持续时间使得局部战争对全球经济的消耗性和破坏性并不显著，难以动摇股市中长期运行的经济基础。
2、三次局部战争期间，大类资产明显分化，股票走势不受战争影响，大宗商品表现最差。由于三次局部战争持续时间较短，且双方力量较为悬殊，因此，局部战争对于全球股票市场的影响较为有限，各国股票走势同自身基本面趋势更相关。如1999年科索沃战争期间全球均处于牛市阶段，战争只是一个小插曲，不改变牛市上涨趋势。大宗商品是表现最差的大类资产，三次战争中原油两次下跌，黄金在三次战争期间均为负收益，一定程度上表明战争之前的擦枪走火阶段避险需求催生金价上涨，但正式开战后不确定性迅速消除，黄金的避险属性也大大减弱。其它大类资产方面，债市和汇率表现同战争关系不大。
3、局部战争并不会改变股票市场的中期走势，甚至是短期走势影响也不大，黄金、石油、军工行业也并非一定能取得正收益。爆发的三次局部战争无论是对局外国—中国股市，还是对当事国—美国股市，都未能改变其市场趋势。以2003年伊拉克战争为例，正值A股阶段性反弹而美股熊市结束后重回慢牛期间，战争爆发时，从短期角度看，A股、美股的上涨格局并未改变。从中期角度看，A股大的调整格局和美股大的慢牛格局也并未因此而停止。此外与战争相关的如黄金、石油、军工行业也并未表现出正收益效果，事实上，这些行业的走势与市场大势关系更为密切，科索沃和阿富汗战争发生在A股下跌期间，而这些行业也表现得以下跌为主，伊拉克战争发生在A股反弹区间，这些行业也表现出以上涨为主。
正 文
1 局部战争难以动摇全球中长期经济趋势
现代局部战争普遍实力悬殊，规模较小，持续时间短，对全球经济的破坏性小。回顾近20年来的主要现代局部战争，以科索沃战争、第二次阿富汗战争及伊拉克战争为例。交战双方的实力普遍悬殊，战争的胜负几无悬念，且战场全部集中在弱国，规模较小。同时，较短的持续时间使得局部战争对全球经济的消耗性和破坏性并不显著，难以动摇股市中长期运行的经济基础。三次局部战争中，仅2001年第二次阿富汗战争发生时全球经济与贸易出现短暂调整，但战争只是影响因素之一，互联网泡沫的破裂、西欧等发达经济体的需求疲软及911事件对贸易前景的冲击是当年全球贸易萎缩和经济放缓的更直接原因。
三次局部战争的发端、转折及落幕。1999年科索沃战争以3月24日北约秘书长哈维尔·索拉纳宣布对南联盟发动代号为“盟军”的空袭行动为正式开战标志，期间3月28日及4月13日发起了第二、三轮空袭， 5月7日对中国驻南斯拉夫大使馆进行袭击，战争态势逐步升级，以6月3日南联盟议会接受和平协议为结束标志，主要军事行动持续约70天;2001年第二次阿富汗战争以10月7日美英联军正式向塔利班宣战为开始，以11月9日北方联盟部队迅速攻下北方五省，并且控制了城市的主要军事基地和机场为转折点，11月12日塔利班武装撤出塔布尔，为期约35日的主要军事行动结束;2003年的伊拉克战争中，3月20日美英联军向伊拉克发动代号为“斩首行动”和“震慑”行动的大规模空袭和地面攻势，伊拉克战争正式开始。4月8日美军从北部和南部两个方向推进到巴格达，并夺取了巴格达东南的拉希德军用机场。美国坦克开进巴格达，占领了萨达姆城。4月15日，美军宣布联军已控制了伊拉克全境，伊拉克战争的主要军事行动结束，整个行动持续约25天;三次短期的局部战争对全球的经济及贸易的长期向好趋势并未形成实质影响。
2 三次局部战争期间的大类资产表现
总体而言，局部战争期间大类资产出现明显分化，股票走势同自身趋势更相关，战争的影响作用有限。而商品是表现最差的大类资产，黄金在三次战争期间均为负收益，表明正式开战后黄金的避险属性一定程度消除。
科索沃战争期间，大类资产分化明显，股票走势最强。在1999年3月24日至1999年6月3日的科索沃战争期间，大类资产中股票表现最强，新兴市场好于发达市场，随着战事的升级股票市场表现更佳，在战争局势日趋明朗反而下跌，但上证指数明显和全球指数走势不同，主要还是受“5.19”行情影响。商品方面，原油和黄金均随着战争升级出现不同程度上涨，但随着战事的缓和回吐大部分涨幅。其它方面，十年期美债收益率上行，美元指数走强。总体而言，当时全球股市均处于牛市过程中，科索沃战争只是其中的一个插曲，并未影响市场自身的走势。
第二次阿富汗战争期间，大类资产亦出现明显分化。在2001年10月7日至2001年11月12日的第二次阿富汗战争期间，股票依然是表现最强的大类资产，由于全球股市均受互联网泡沫破灭、“9.11事件”的影响，股票市场处于熊市中，战争期间欧美股市有所反弹，但A股出现下跌，同科索沃战争相同的一点是，随着战事的升级，市场的表现反而更好，在战争局势日趋明朗反而下跌，但上证指数明显和全球指数走势不同。商品方面，原油和黄金均出现下跌。其它方面，十年期美债收益率下行，美元指数走强。
伊拉克战争期间，全球股市涨跌不一，大宗商品纷纷下跌。在2003年3月20日至2003年4月15日的伊拉克战争期间，全球股市表现出现更强的分化，A股处于“五朵金花”行情之中，而美股正处于2000年开始的熊市的最后阶段，战争时间长度不到1个月，对股票市场的影响较小。商品方面，不管是原油还是黄金、抑或是铜，均出现下跌。其它方面，债市走强，美元指数走弱。
3 局部战争不改市场中短期走势
局部战争不会改变市场的中期、短期走势。回头去看，2000年前后爆发的三场局部战争都并未改变A股（局外国），甚至美股（当事国）市场的中、短期走势。具体地：
① 1999年科索沃战争爆发恰逢上证综指连续大幅震荡下行的最后一个波段的市场开始见顶回落初期，战争爆发后，A股继续延续之前的大格局惯性，震荡下滑。再就美股而言，科索沃战争爆发在美股2000年前长时间慢牛背景下，当战争爆发时，美股在短期和中期时间内走势都未受干扰。
② 2001年阿富汗战争爆发正值A股熊市回落期间，无论从中期角度还是从短期角度来看，当时的熊市格局都未曾改变。就美股而言，战争爆发在美股因科技泡沫破灭而震荡性下跌的熊市大背景下，短期来看，战争爆发正值熊市下跌期间的一波反弹阶段，战争爆发后当时的市场反弹趋势并未停止，而从中期来看，战争爆发后大的熊市格局也并未结束。
③ 2003年的伊拉克战争爆发时值A股2001—2003年市场L型底部的较大幅度震荡期间，从短期来看，战争爆发时A股处在一个反弹的格局下，战争爆发后A股仍在延续该阶段上涨的趋势，从中期来看，市场处在L型底部以较大幅度震荡的格局也并未改变。再就美股而言，伊拉克战争爆发在美股科技泡沫破灭被消化后重新恢复慢牛走势的前期，战争爆发后，美股也并未出现下跌或调整，仍是一副继续慢牛的趋势。
局部战争期间，黄金个股也并未一定能取得绝对收益。在3次局部战争期间，黄金个股的表现普遍与市场大势一致：如科索沃战争和阿富汗战争期间，市场正值下跌区间，因此这两次战争时期内黄金个股也都普遍呈现下跌；在伊拉克战争期间，市场正值阶段性反弹期间，黄金个股也主要表现为涨大于跌。可见，局部战争期间，黄金的股市表现并未能体现出风险规避的效果。
石油、军工及各细分领域股价也并非一定上涨。事实上，这都同黄金股价表现类似，与市场大势的关系更为密切，而非呈现出如传统思考般，原油供给短缺而出现的股价上涨。
风险提示：根据历史分析推及未来的有效性及局限性、地缘政治的不确定性、黄金价格及油价大幅波动等等。
详见我们2020年1月8日发布的《局部战争会改变市场走势吗？》报告。
