来源：中信证券研究
文丨宋韶灵 陈俊斌 尹欣驰
2019年以来，公司乘用车热管理业务受下游低景气影响，盈利能力下行拖累公司业绩，公司股价明显跑输大盘。我们认为公司基本面低位已过，将迎来企稳回升。短期看，受益国六排放标准实施，公司重卡EGR业务需求爆发；中期看，公司新能源热管理订单将在2021年加速释放；更长期看，公司积极布局全球业务，迎接全球替代。继续重点推荐，维持“买入”评级。
▍回顾：公司2019年股价涨幅仅+10%，明显落后大盘，市场预期低。
2019年以来，公司乘用车热管理业务受下游低景气影响，盈利能力下行拖累公司业绩，公司股价全年涨幅仅+10%，落后沪深300指数（+38%），市场预期很低。展望2020年，下游乘用车行业景气复苏有望推动公司乘用车业务经营企稳。
▍当前：公司盈利能力位于历史底部。
公司2019年Q1/Q2/Q3毛利率为24.9%/23.7%/23.4%，环比下降，且Q3单季毛利率接近近六年最低。2019年Q1/Q2/Q3扣非归母利率5.5%/4.8%/2.0%，环比下降，且Q3单季净利率六年最低。公司2019年前三季度ROE仅为4%，远低于过去六年历史值。无论从短期还是长周期看，公司历史盈利能力都是位于历史底部区间。
▍展望：预计2019Q4是盈利拐点，2020年逐步企稳回升。
公司下游客户包括商用车、乘用车，工程机械。
短期看，2019年7月，天然气重卡实施国六排放标准，EGR(废气再循环)系统需求爆发，2021年1月起柴油重卡进一步实施国六标准，EGR需求有望继续高增长。公司凭借在重卡EGR市场份额超过60%，有望直接受益。此外，2020年起乘用车EGR开始批量应用，有望增厚公司业绩。
中长期看，公司在手新能源热管理订单2021年起加速释放，同时公司围绕热管理积极布局海外市场，将持续享受电动化与全球替代的增长红利。
▍回购彰显公司发展信心。
2019年11月5月，公司继2018年12月5日回购事项完成后，继续公告拟以不超过9.0元/股价格回购0.5-1.0亿元（9.0元/股回购1亿元计算，约占总股本1.4%），彰显公司长期发展信心；截至2019年12月3日已累计以7.01元/股均价回购143万股（占总股本0.18%）。
▍风险因素：
下游主要乘用车客户销量不达预期；新产品开拓不达预期；原材料价格波动等。
▍投资建议：
考虑公司传统乘用车热管理业务格局仍在出清，略下调2019/2020/2021年归母净利润预测由3.26/4.11/5.22亿元至3.23/3.86/4.83亿元（EPS由0.41/0.52/0.66至0.40/0.48/0.60），对应PE20/17/13倍。短期看，乘用车业务企稳，尾气后处理EGR业务爆发。中长期看，公司新能源热管理受益下游需求增长，同时公司积极布局全球业务。近期公司回购彰显信心。总体上，积极看好公司的成长，当前估值对应2020年PE仅17倍，给予25倍，对应目标价12.0元，重点推荐，维持“买入”评级。
中信证券研究
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