【国盛量化】股基解密：长城量化小盘基金投资价值分析| 量化分析报告

来源：留富兵法

报告摘要

长城量化小盘基金以中证1000指数为基准。中证1000指数成份股的平均市值及市值中位数较中小板指、创业板指、中证500指数相比都更小，更能综合反映沪深证券市场内小市值公司的整体状况。指数风格上主要特点为：小市值、高BETA、高波动、高流动性、高成长、低杠杆。从博取收益，投资成长风格来说，中证1000具有明显的比较优势。从行业的权重来看，中证1000指数主要以医药生物、计算机、电子、化工、传媒为主，五个行业权重总和达到了42.6%，这些权重行业与国家科技战略重点发展领域重叠度较高。

长城量化小盘基金采用三大量化模型进行资产定价、控制风险和优化交易。其中，多因子模型采用基本面因子、市场交易型因子、预期性因子捕获股票Alpha收益；事件驱动模型监控财务事件、公司行为以及指数成分股调整等机会，捕获事件冲击所带来的超额收益；风险模型控制投资组合对各类风险因子的敞口，包括规模、资产波动率、行业集中度等，力求主动将风险控制在目标范围内。

基金经理具有丰富的增强指数型基金管理经验。基金经理雷俊先生毕业于北京大学，获工学硕士学位，从业11年，目前共管理4只增强指数型基金，其中长城中证500指数增强A与长城创业板指数增强A在其管理期内分别获得了9.95%（年化9.70%）和6.58%（年化7.73%）的超额收益。

未来春季行情值得布局，小盘风格有望获得超额收益。根据国盛金工MACD价格分段体系，各大指数处于刚确认或将确认日线级别上涨阶段，市场的反弹行情才刚刚开始。各大指数中期处于周线级别上涨中，而且仅走完了1波，中期上涨趋势也大概率延续。从风格角度来说，未来规模因子（即大小盘风格因子）从离散度、拥挤度、宏观层面来看都具有一定的投资价值。

“股基解密系列报告”旨在解析股票型/偏股型基金的投资价值。系列报告将对股票型/偏股型基金进行历史表现、业绩归因、策略特征的定量分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：长城量化小盘股票型基金（007903）。

1. 基金产品投资价值分析

1.1. 基金Beta解析

长城量化小盘股票型基金主要投资于小盘股票，根据基金合同，其对小盘股票的定义为：每半年对中国A股市场中的股票按流通市值从小到大排序并相加，累计流通市值占比达到总流通市值40%的股票为小盘股票。按照算法截至2019年6月30日，选股范围覆盖3253只股票，仅370只A股股票不在备选范围。其中为沪深300成分股的有53只，为中证500成分股的有406只，为中证1000成分股的有992只。因此选股池基本涵盖了除沪深300中多数大市值股票以外的所有A股股票。

基金的业绩比较基准为中证1000指数收益率×90%+活期存款利率×10%，中证1000指数成份股的平均市值及市值中位数较中小板指、创业板指、中证500指数相比都更小，更能综合反映沪深证券市场内小市值公司的整体状况。

中证1000指数比中证500指数更偏向于小盘，历史上走势弹性更高，统计2005年1月到2019年11月，月度收益最高的指数，沪深300占了75个月，中证500占了21个月，中证1000占了83个月。因此从历史上来看，中证1000指数高弹性高收益的特征明显。

对指数进行市场风格暴露的分析，可见中证1000的主要特点为：小市值、高BETA、高波动、高流动性、高成长、低杠杆。从博取收益，投资成长风格来说，中证1000具有明显的比较优势。

从行业的权重来看，中证1000指数主要以医药生物、计算机、电子、化工、传媒为主，五个行业权重总和（截至2019年12月20日）达到了42.6%。中证1000指数的权重行业与国家科技战略重点发展领域重叠度较高。

1.2. 基金Alpha解析

基金在选股上将采用三大量化模型分别用以评估资产定价、控制风险和优化交易，通过量化模型的配合产生组合的Alpha。

1）多因子模型

基金通过对股票之间的横向比较，多维度对股票打分，全方位评价股票的预期收益水平，根据综合汇总得分构建投资组合。基金所采用的多因子模型的因子来源主要包括基本面因子、市场交易型因子、预期性因子等。

a、基本面因子。基本面因子主要是依据根据上市公司的财务数据，结合当前的股票价格构建的复合型因子，主要反映了企业的资产负债、估值水平、盈利质量、成长因子等情况。估值因子：体现上市公司股价的安全边际与风险，包括市盈率、市净率、市销率和市现率等；盈利质量因子：反应统计期内上市公司的盈利水平，评估上市公司经营状况和盈利的可持续性，包括营业利润率、成本费用利润率、净资产收益率、总资产收益率、毛利率、资产周转率等；成长因子：反应上市公司的成长潜力，包括营业收入增长率、净利润增长率 （扣除非经常性损益）、经营性现金流增长率等。 

b、市场交易型因子。该因子主要是分析二级市场行情数据，通过统计来反映股票市场短期的交易情况。主要包含以下因子：区间换手率，反映股票交易相对股本的活跃度；波动率，反映了股票价格波动呈现出的统计特征；贝塔，反映股票相对市场的波动情况；流动性指标，反映股票的成交量以及股票的价格变动与成交量之间的关系。

c、预期型因子。该因子主要是根据个股的分析师评级等市场情绪和预测指标构建，是反映了机构投资者对于上市公司未来盈利状况和股价走势的一致性意见。主要包含：分析师评级、分析师覆盖度、企业盈利预期（一年、两年）、分析师预期区间变化等。

2）事件驱动模型

基金利用科学工具对事件的历史样本分布、超额收益表现、统计显著性进行分析提供投资决策建议。可以捕获事件冲击所带来的超额收益，以更加直观、明确的模式刻画超额收益的持续性，从而使事件性投资的操作和执行也更具针对性和纪律性，确保了超额收益的渐进式稳定增长。

a、财务事件。主要是研究公司经营层面的业绩变化对股价的影响。如业绩预告、业绩快报、正式财报披露、业绩超预期等。

b、公司行为。公司的增发扩股、分红、送股、配股、拆股、重组、吸收合并、限售股解禁等，其信息披露与事件发生等各个时点对股价均会产生影响。通过低配负向影响事件、超配正向影响事件可以大概率获取超额收益。

c、其他事件。指数成分股调整：该事件会带来追踪该指数投资组合变化，调入的股票有资金流入、调出股票有资金流出，对相关股票股价带来影响；高管增减持（股票激励等）：可以根据上市公司管理层对于企业基本面的信心变化寻找投资机会。

3）风险模型

风险模型控制投资组合对各类风险因子的敞口，包括规模、资产波动率、行业集中度等，力求主动将风险控制在目标范围内。

2. 管理人特征梳理

长城量化小盘的基金管理人长城基金管理有限公司成立于2001年12月27日，由长城证券股份有限公司、东方证券股份有限公司、北方国际信托股份有限公司、中原信托有限公司共同出资设立。截至2019年12月，长城基金管理有限公司一共管理基金50只。基金产品类别涵盖货币型、债券型、混合型、股票型以及指数型基金，形成了覆盖低、中低以及中风险各类收益特征的较为完善的产品线。公司曾获得2012年度十大明星基金公司、2012年十大金牛基金公司、2019金融创新100强、2019最具成长性基金公司等荣誉。

长城量化小盘的基金经理为雷俊先生。雷俊先生2008年毕业于北京大学，获工学硕士学位，于2008年获得基金从业资格。2008年7月加入南方基金管理有限公司，前期任职于信息技术部，作为主要业务骨干负责搭建公司被动投资平台；后期调入数量化投资部，从事ETF中台支持及金融工程研究工作，协助管理公司的多个被动投资产品，具有多年量化投资数据开发及研究工作经验。2017年11月进入长城基金管理有限公司，现任量化与指数投资部总经理兼基金经理。

雷俊先生在中小市值股票量化增强组合管理上具有较为丰富的经验，其管理的长城中证500指数增强A（006048）与长城创业板指数增强A（001879）在其管理期内分别获得了9.95%（年化9.70%）和6.58%（年化7.73%）的超额收益。

两只基金的管理模式采用成熟的量化技术模型，从长期和短期两个维度动态刻画指数风格特征，构建风格中性和行业中性的投资组合，从而实现对指数的紧密跟踪。同时采用量化多因子股票模型进行主动投资，模型因子来源主要包括基本面因子、市场交易型因子、预期性因子等。整体管理模式有助于组合在紧跟指数的情况下稳定增强。

3. 市场未来展望

3.1. 春季行情值得布局

从当前市场行情来看，根据国盛金工MACD价格分段体系，沪深300已于2019年12月17日确认日线级别上涨。沪深300的日线反弹只走了一波，当下结束的概率不足10%。另外，历史上沪深300反弹，上证综指与上证50跟随反弹的概率都在90%以上，而上证综指和上证50还没有确认日线反弹，而且即使确认反弹，上证综指与上证50目前来看也只走了一波。因此我们认为市场的反弹行情才刚刚开始。

市场中期走势结构目前也尚未发生变化: 上证50、沪深300、上证指数、深证成指、中证500、中证1000以及创业板指处于周线级别上涨中，而且仅走完了1波，中期上涨趋势刚刚开始。

代表中小市值的创业板指数目前处于周线级别上涨中，这波上涨对应的是创业板自2015年6月以来的周线级别下跌。所谓下跌越充分，上涨越有力，我们认为未来很长一段时间风格将切向小盘股，以创业板为代表的小盘股大概率既有相对收益，又有绝对收益。当然短期来看创业板指目前日线级别上涨走了11浪结构，日线上涨结束概率90%，所以短期而言，创业板的安全边际相对低些。

3.2. 小盘风格超额可期

对于未来市场风格判断，国盛金工在风格因子择时中采用三个标尺：动量、离散度和拥挤度。以因子离散度进行左侧布局，因子动量作为同步指标和加仓信号，因子拥挤度作为离场信号。当前来看，规模因子（即大小盘风格因子）离散度较高，未来存在更高超额收益的机会，同时规模因子没有出现过度拥挤的状态，未来出现巨幅超额收益回撤的可能性较小。

从宏观层面来看，小盘因子在国债收益率下行、信用利差下行和市场波动率较高的时候表现较好。当前虽然PMI和工业品价格有所回升，但企业的盈利仍然未能改善，宏观经济向下趋势仍存，因此未来利率可能仍会有下行空间；短期信用利差有抬头趋势，但是不改长期向下趋势；A股波动率和情绪当前较低，但是也有抬升的迹象。因此未来一段时间小盘风格可能将有较好的表现。

风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金投资策略发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。

本文节选自国盛证券研究所已于2019年12月26日发布的报告《股基解密：长城量化小盘基金投资价值分析》，具体内容请详见相关报告。