来源：老罗话指数投资
文化传媒行业是典型的供给驱动型行业，技术进步将驱动文化娱乐内容升级，催化出新的市场。2019年6月，工信部发放了5G商用牌照，标志着我国正式进入5G时代。相对于4G，5G系统的用户体验速率能提升100倍，这使得物联网、超高清/3D视频、拟真技术等新技术能在5G时代得以实现。通过对比历史上通讯技术迭代规律发现，包括通信、电子在内的上游硬件设备商在商用牌照发放的当年受益最深，随后利润增速开始下滑，以传媒为代表的中下游软件提供商利润开始快速增长，而传媒板块的股价走势在整个周期内表现出了高弹性的特征。在5G时代，随着前期网络硬件设备铺垫的完成，超高清/3D视频、AR/VR、以及云游戏等相关应用开始落地将使传媒板块开始逐步接力5G浪潮，未来一两年将迎来传媒行业发展的黄金时期。
1.4G发展启示——投资周期从“硬”到“软”,传媒板块机会增多
纵观整个4G周期，产业链上各行业的业绩释放节奏并不同步，存在显著的先后顺序。我国于2013年12月发放4G商用牌照，4G指数中的通信和电子板块在当年净利润增速达到峰值，随后逐步回落，但传媒指数的净利润增速直到2年后才达到峰值。可以理解的是，在下一代通讯正式商用之前，由于需要投资大量硬件设备，因此通信和电子行业盈利最先提升；但随着4G开始商用普及，对硬件设备的需求增速下滑，而软件设备的需求则会逐步增加，使得传媒板块盈利增速提升。根据4G周期的发展规律推算，传媒板块净利润将在2020年开始加速上涨。
数据来源：Wind
此外，从Wind编制的4G指数以及其产业内各行业指数的走势来看，4G行情在2012年底开始启动，持续6年直到2018年9月30日5G行情开始后结束，在前三年的上涨行情和后三年的下跌行情里，传媒指数表现出了明显的高弹性的特征。通过统计这期间各个板块的波动率也可以发现，传媒指数表现出了最高的年化波动率，因此可以推断，在5G周期前半部分的上涨行情中，传媒指数将取得更高的收益。
数据来源：Wind（统计区间：2012/11/30-2018/9/30）
数据来源：Wind（统计区间：2012/11/30-2018/9/30）
2.5G现状——传媒行业将触底后大幅反弹
根据Wind编制的5G指数，5G行情自2018年10月开始启动，但板块内的传媒指数走势与4G行情的走势有所出入。通过数据整理发现，造成这一现象的主要原因是传媒行业在2018年计提了大额商誉减值，导致整个行业净利润大幅下滑。可以看到的是，在A股2018年年报公布完毕后，由于商誉减值引起的企业净利润大幅下滑导致整个5G板块走势掉头直下，其中，由于传媒指数计提减值比例更大、指数弹性更高，导致跌幅最深。
数据来源：Wind（统计区间：2018/9/30-2019/12/6）
然而，造成传媒指数大幅下跌的主要原因是公司在2018年计提的大量的资产减值造成的利润下滑，但行业整体营收仍然保持正增长。从数据上看，2018年传媒行业资产减值计提达到了总营收的25%，同比增加了5倍，但总营收继续增加。在减值压力一次性释放之后，传媒行业有望在2019年触底。以4G的经验来看，5G产业周期将至少持续6年，上涨行情至少将持续到2021年，因此传媒指数将伴随5G的上涨周期，借助其高弹性的特征，在2020年迎来较大的反弹。
数据来源：Wind
3.韩国5G启示——用户更愿消费，云游戏、高清视频、VR/AR最先落地
韩国是全球首个实现5G商用的国家，从韩国的发展经验来看，5G商用之后的用户增长速度远超当初的4G，且5G用户的ARPU（每户平均收入）和DOU（每人月均流量消费）也远超4G时代。可以推断的是，在5G时代用户愿意为产品花费更多的金钱。
数据来源：招商证券
通过整理韩国5G商用化之后各项应用的落地发现，5G的超高速数据传输特征满足了视频行业画质的进一步升级，超高清视频出现了快速发展。此外，VR/AR的应用成为了5G时代最鲜明的特点，大批公司在这一领域展开竞争。同时，5G技术推动了“云”化的广泛应用，以云游戏为主的关键技术得到了进一步发展。
4.可投资标的——中证传媒指数
目前市场可投资的传媒行业的指数标的为中证传媒指数。从行业分类来看，71%的中证传媒指数的成份股属于中信一级传媒行业，因此可以较好的享受传媒板块上涨带来的收益。更进一步进行行业细分发现，中证传媒指数成份股中受益于云游戏、超高清视频、以及AR/VR的成份股权重至少达到了40%。
数据来源：Wind
数据来源：Wind
5.超高清视频——技术突破叠加政策扶持推动指数上行
5G解决了超高清视频内容的承载难题，满足了超高清视频传输低时延、高速率、高可靠、高安全的技术要求，在5G商用之后，超高清视频产业将得到快速发展。根据政府发布的《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022）》，到2022年，我国超高清视频内容资源将极大丰富（电视内容制作），网络承载能力显著提高（三大运营商、各级广电），制播、传输和监管系统建设协同推进，产业发展支撑体系基本健全，形成技术、产品、服务和应用协调发展的良好格局，超高清视频产业总体规模超过4万亿元。因此，对于下游有线电视企业以及影视制作企业而言，未来两到三年将迎来发展的黄金契机。
6.云游戏——等待开拓的蓝海
通过梳理游戏行业发展路径，每次新媒介都带来了百亿量级的行业新增量。自谷歌Stadia云游戏平台上线以来，市场对云游戏的关注度大幅提升，数据也显示，到2023年，全球云游戏市场规模预计将达到4.5亿美元，较2019年增长五倍。通过数据测算，中证传媒指数中有超过25%权重的成份股将受益于云游戏的发展，
数据来源：Statista 招商证券
7.传媒行业业绩触底，上涨空间大
从上市公司角度考虑，一次性计提商誉减值，可以为后续业绩反转打下基础，一次性高规模计提的动力强于连续计提。在传媒行业于2018年大规模计提商誉减值后，行业的未来表现将更值得期待。以中证传媒指数为例，在经历了2018年大幅度商誉减值后，商誉因子对公司业绩的影响减小，预计2019年净利润增速将同比增长87%，高于通信、电子等5G产业链上的其他行业。
数据来源：Wind
8.估值相对安全，未来成长空间大
截至12月9日收盘，中证传媒指数动态市盈率PE（TTM）为37.11倍，市净率PB为2.69倍，分别位于40.89%和15.46%分位数，整体估值具有一定的安全边际。加之未来行业盈利增长较为确定，估值有进一步提升的空间。
数据来源：Wind（截至2019/12/9）
从4G的发展历程来看，通讯技术迭代的周期将至少维持6年，其中包括了3年的上涨周期，而目前5G周期正处于上涨的初期，未来两年将大概率保持上涨。另外，从周期的轮动来看，5G产业链的上涨将逐步从上游转向下游，而下游传媒行业将凭借其高弹性的特征在上涨周期中获利更多。同时，通过观察韩国5G发展经验发现，云游戏、超高清视频以及AR/VR概念将在5G商用之后率先落地，为传媒行业带来可观的利润增长。在当前整体行业触底、估值安全垫较厚的情形下，若看好传媒行业明年的投资机会，可以用分批买入或者定投的方式投资传媒ETF及相关指数基金。
