原标题：应对债务危机的逻辑原则
□刘英团
从爱尔兰财政危机到希腊债务危机，再到葡萄牙、西班牙、意大利等多个欧元区国家支付困难，2008年债务危机几乎席卷了整个欧洲。截至2018年，全球债务非但没有下降反而增加了60%。在《债务危机：我的应对原则》中，“投资界的史蒂夫·乔布斯”、对冲基金公司桥水基金创始人瑞·达利欧不但深度剖析了三次重大经济危机的核心成因、应对政策利弊、政府决策和大众情绪，还分享了经过实践检验的“债务大周期模型”，这对我们理解当下经济形势及应对可能到来的下一次经济危机大有裨益。
在本书中，达利欧将债务危机分为“通胀型债务危机”和“通缩型债务危机”两大类，前者通常出现在拥有大量以外国货币计价债务的国家。他认为，化解债务危机就是“漂亮去杠杆”，即通过“财政紧缩”“债务违约/重组”“央行印钞，购买资产（或提供担保）”以及“将资产和信贷从充足的领域转向不足的领域”等四种途径，实现通缩力量和通胀力量之间的平衡。
周期是经济学研究的起点，也是资本市场的基础。在本书中，达利欧重点研究了21个通缩性债务周期案例和27个通胀性债务周期案例（每个周期的时间跨度从萧条底部之前5年延续至萧条底部之后7年），并探讨了债务周期如何运作以及应如何对其妥善管理。正如达利欧所言，债务周期一般分为“早期”“泡沫”“顶部”“萧条”“和谐的去杠杆”“推绳子”和“正常化”等7个阶段，“这是一个不断自我循环上升的过程”。
“对于大量依赖于通过债务融资去实现固定资产投资、房地产以及基建增长的经济体来说，尤其容易受到大型周期波动的影响。这是因为长期资产的快速增长是不可持续的。”正如达利欧所言，泡沫出现的一个典型信号就是，当货币的供应受到抑制或者放贷的标准变得更高时，信贷增速以及支出的增速会随之放缓，更多的偿债问题会暴露出来。有时候这种周期是比较温和的，就像路上的一个颠簸，而有时候则是非常极端的，会导致崩盘。达利欧认为，债务危机不在于债务本身，而在于“决策者未采取适当的措施”以及“在作出调整的过程中如何将负担扩散出去”，使“谁受益，谁受损”以及二者的程度，这是经济问题，更是政治问题。通过创建坚实的货币基础、收紧信贷等金融政策消除财政赤字、积累外汇储备才是正确之选。
从信贷形成的那一刻，债务危机就像打开了的潘多拉魔盒，如影随形挥之不去。但是，只要掌握了应对危机的原则和应对之策，就不惧畏。达利欧认为，“经济机器”的运行离不开“四大力量”“三个均衡”和“两个杠杆”。“四大力量”之首是生产率，围绕着它有两个周期，一个是5-10年的短期债务周期，一个是长期债务周期。信贷，意味着债务。若利率上升或由于基本面恶化而造成资本流动突然逆转，就会出现金融危机。所以，“均衡”非常关键。一是债务的增长速度不能超过收入的增长或生产率的增长。债务虽是推动经济增长的重要手段，但本身是一种金融行为，而“金融债务本身就是一种泡沫。如果最后泡沫不能被收入增长或经济增长所吸收，就会爆发企业层面的财务危机或宏观层面的金融危机”。二是“经济均衡”与资本市场均衡相一致，依靠宽松的货币政策和债务刺激实现的经济增长是有限度的，其边际效用是递减的。当债务负担已经足够高以后，再宽松的货币政策也无法刺激债务和经济的增长。在潜在增长率不变的情况下，一味依靠债务扩张必然导致债务危机。三是尊重市场的均衡机制，不能对依靠高债务推动增长形成路径依赖。
由于经济结构、债务结构、增长潜力和债务管理能力等方面的差距，相对于发达经济体而言，债务负担在短期内快速增长对新兴经济体稳定增长的威胁更大。如果没有强劲的经济增长加以支持，债务只是延迟了危机爆发的时间节点，甚至还可能酝酿更大的危机。
我们生活在“债务阴影”的不确定性下，未来的债务危机和上一次有很大不同，可能不会是一次“大爆炸”似的危机，而是慢慢显现、更紧缩的债务危机，这种危机更大概率地带来更加严重的社会和国际层面的问题。在新兴市场上，土耳其和阿根廷的货币已相继崩溃，里拉贬值了40%，比索贬值了51%，这种现象非常值得警惕。“发达国家主权债务风险以及部分发展中国家面临的通货膨胀和资产泡沫问题可能影响全球金融稳定”（IMF《全球金融稳定报告》），尤其以美国为首的发达经济体的“信用违约互换”更是加剧了这一过程。当次贷负担到达极限以后，加息过程就成为引发次贷危机的最后一根稻草。在本书中，达利欧通过翔实的案例阐述了债务危机及其应对原则，至少“为我们提供了一种思考债务危机与政策应对的创新方式”（美联储前主席本·伯南克语）。
