原标题：飞科电器(603868)剃须刀销售下滑，期待经营改善 来源：德邦证券
投资要点：
事件： 飞科电器 发布2019年半年度报告。上半年公司实现营收17.25亿元，同比下滑5.01%，实现归母净利润3.37亿元，同比下滑15.43%；其中二季度实现营收8.79亿元，同比下滑5.59%，实现归母净利润1.73亿元，同比下滑22.53%。
渠道调整影响销售，剃须刀是收入下滑的主因。分品类看，上半年剃须刀实现收入11.30亿元，同比下滑10.90%，剃须刀依然是公司的主要收入来源，占收入比重65.53%。第二大品类电吹风实现收入2.94亿元，同比增长20.85%。延长线插座在年初开始销售，上半年贡献收入2291万元。根据中怡康数据，公司剃须刀线上线下的销量份额分别为48%/39%，较18年下滑2pct和5pct。分区域看，内销收入17.12亿元，同比下滑5.15%，海外收入则增长28.93%至927万元。公司在维护现有海外主要贴牌客户和品牌经销商的同时，逐步以品牌经销商替代贴牌客户，上半年公司已在美国、欧盟、印度等开展自有品牌业务，通过电商先行、逐步向线下渗透的方式，推进海外市场的拓展。分渠道看，线上/线下收入分别为9.60亿元/7.64亿元，同比-0.83%/-9.78%。18年起公司对渠道进行调整，使得线下收入降幅扩大，目前公司线下渠道分为KA终端渠道、分销渠道以及批发渠道。19年上半年，公司经销商747家，较18年末增加74个，渠道建设继续完善。
毛利率平稳，促销及研发投入增加，净利率有所下滑。公司毛利率小幅下滑0.75pct至38.60%，其中剃须刀毛利率下滑0.59pct至45.28%，电吹风毛利率提升5.81pct至29.59%。销售费用提升2.47pct至10.99%，主要是由于促销费用增加150%至3882万元。公司研发费用3,079.59万元，同比增长47.98%。净利率下滑2.44pct至19.48%。
存货与应收款周转率下降，现金流保持稳健。上半年末存货增加97%至7.34亿元，存货周转天数同比增加53天至110天；应收账款增加70%至5.00亿元，应收款周转天数同比增加27天至54天，由于渠道调整影响销售进度，致使存货周转效率。现金流保持稳健，销售商品的现金流入与营业收入占比119%，同比提升7pct。
盈利预测与投资建议。公司上半年推出延长线插座、健康秤等新品，预计将继续推出电动牙刷风，新品有望成为公司新的增长点。上半年渠道调整影响销售进度，收入增长受到一定影响，但公司在剃须刀行业的销量依旧保持龙头地位，期待调整结束后能够迎来经营改善。若维持过去两年70%的分红率，预计当前股价对应股息率约为3.5%，较为可观。我们将19/20/21年的EPS从2.05/2.31/2.61元调整为1.81/1.91/2.10元，对应PE为20/19/17X，维持“买入”评级。
飞科电器(603868)剃须刀销售下滑，期待经营改善
