原标题：创新与跟随 浅析歌尔股份立讯精密毛利率的差别 来源：价值投资的小白
$歌尔股份(SZ002241)$ $立讯精密(SZ002475)$
最近歌尔和立讯走的都不错，不过立讯几乎2018年没受到手机产业链的影响，最近连创新高，好像超过17年高点的产业链公司只有立讯了。公司真的很不错，狼性文化，不断去抢别人的订单，产品线不断丰富。相比歌尔，2018年大溃败，16、17增长引擎VR熄火，原有声学又被立讯蚕食，导致2018业绩下降50%以上（不过其他手机产业链也差不多，瑞声更狠，直接打了2折，现在还没缓过来，原来2000亿现在竟然被歌尔超越了），股价最多打了7折。看了两个公司的主营，现在立讯和歌尔的airpods销售额应该都占了绝大部分，为什么两个公司的毛利率相差这么多？下面就分析一下两个公司毛利率差距过大的原因。
以2019年半年报为例，歌尔毛利率15.57%，净利率3.85，立讯精密毛利率19.24，净利率7.24，确实立讯比歌尔优秀很多，但两个现在生产的airpods占比都已经很大，为什么毛利率差距这么大呢？先看下面一组数据：
歌尔，半年毛利率15.57%，折旧7.8亿占销售额5.7%，合计21.27；
立讯，半年毛利率19.24%，折旧6.5亿占销售额3%，合计22.24；
看出差别了吧，折旧算成本，歌尔跟立讯如果以现金流来计算毛利率其实差不多，1%的差距就是歌尔一季度airpods的良品率比较低影响了毛利率，当然产品类别有部分区别，但实际毛利率不会相差这么大，问题就出在折旧上。歌尔136亿销售额，折旧7.8亿；立讯214亿销售额，折旧6.5亿，就这一块就差了将近3个点，所以虽然歌尔看上去利润不是很好看，但现金流却很坚挺，不仅没融资，而且还回购股份。问题来了，为什么歌尔的折旧会这么大？这很大程度上是由于VR不及预期造成的。众所周知，大部分最近几年看好歌尔的都是由于看好VR的未来，歌尔2016、2017VR收入预计26亿、50亿，利润大增也都是由于VR这块，但看同期固定资产从60亿到100亿，折旧从5亿膨胀到2017年的10亿。这块大部分都是VR的，以3亿归VR线计算，想想VR销售额50亿的时候毛利率20%，折旧占6%，如果销售额降到25亿了的话，折旧就占到12%，毛利率就变成14%了。在加上歌尔VR、AR的巨额研发投入，估计每年至少8、9亿（歌尔18年研发18亿，资本化5亿），VR这块实际肯定是亏损的。但歌尔这块又不能不投，不投的话就没有未来，但投了这块就是要先发优势，例如爱奇艺的vr最开始不是歌尔代工，然后侵犯专利，二代开始歌尔代工了。不过歌尔投资这块确实有问题，除了VR外，真时科技、丹拿音响，机器人、无人机这些都没形成大的销售额。不过我还是对VR比较看好，临场感跟屏幕真不一样，sony的小机器人游戏电视里面看就是个普通游戏，但用VR头盔却能让玩家兴奋。之前vr有线、晕、效果不好，慢慢都会解决，比尔盖茨说过：人们高估新技术短期前景，却低估这个技术长期的前景。而且最主要现在VR的估值已经是0 ，即使确定成长不起来，那也可以把研发降下来，增加不少利润，万一起来了那就算捡便宜了。这就是如果不成功赔的少，如果成功了赚大的。打歌尔的电话，他们一直强调前瞻性研发（这东西超级费钱啊，vr还算有产品，ar现在可是啥都没有，昨天的投资者交流文件却显示已经投入了很多），不过从历程来看，没做VR之前歌尔的路一直是比较顺利，没啥大研发，根据客户来进行开发定制，不过自从进了VR，却摔了个大跟头，不过现在看来未来VR还是潜力很大的，quest的体验就非常好，5g后无线、清晰度、用户体验变好后会有质变吧。（ps：真心不要最开始就冲进各种新技术，新技术90%最后都死掉了，成功的也是后人踏着前人的尸体成功，例如互联网最开始的瀛海威、雅虎都死掉了，现在的bat是踩着尸体成功的。）
反观立讯，确实非常优秀，不做危险的研发，根据客户（苹果）周边进行开发，利用收购进入其他产业，然后再降低成本获利（不过运气比较好，吃到了歌尔不要的airpods这块大肉，否则2018年立讯肯定也会滑铁卢）。但立讯有个问题，就是市值太大，鸿海3000亿、工业富联3000亿，舜宇差不多国内最大的了，最高将近2000亿，现在也就1000亿，瑞声科技，歌尔的难兄难弟，不过2017年他涨的比歌尔多多了，当时最完美公司，毛利率40%，净利率25%，最高2000亿，现在只有400亿。立讯现在净利率8%，销售额已经3、400亿，未来会不会出现另外一个立讯进来杀价呢？按照今年airpods5000万，立讯60%，将近200亿的收入，增长很可观，但未来能否找到一个跟airpods体量差不多的增长点呢？
最后还是分析下歌尔，半年报发布后，中金给了19、20、21三年年化50%的增长；就是去年10亿的基础上，2021年达到34亿的净利润，以现在市值来看确实不贵，但能否达到呢？我先拆解下单独二季度的数据：
1，营收78.7亿，净利润3.2亿，净利率4.07%。
2，资产减值损失0.18亿、投资收益-0.17亿，资产处置收益-0.2亿，累计-0.55亿。
3，三费合计占比9.57%
4，利润总额4.06，所得税0.86，占比21%，平时一直是0.15税率，这块增加了0.25亿，递延的抵扣，后面应该不会持续。
最后将2、4多出的加回，则二季度净利润4亿，净利率5.1%，歌尔下半年销售额更高，肯定净利率还能提高。
为什么单独分析二季度，因为一季度airpods的良品率很低，新上的可穿戴良品率也不高，二季度开始提升，估计三季度开始能接近立讯。歌尔也说了，airpods这块投入少，销售额大，折旧、研发占比更低，按照二季度声学整机的增长，估计设备投入应该不会更大增加，随着下半年的销售额增加（一般歌尔下半年销售额是上半年1.5倍到2倍），折旧占比进一步降低。中金给的20年收入450亿，之前VR那块折旧占比越来越低，随着营收增大、无效折旧到期减少，到时候毛利率净利率就可能跟立讯看齐了（20年净利率能达到7%就很满足了），达到毛利率净利率双升（18年净利率只有3.5%，但之前没有低于7%的情况，四季度计提3亿损失，airpods这块还是亏损，导致单季净利率0.02%，O(∩_∩)O哈哈~），未来7%的净利率将有31.5亿的净利润（这个有点太夸张，我都不相信，大家千万别当依据啊）。
最后引用下球友易-申（发的都是干活，老歌尔粉）发布的两则新闻：（2018年9月发布的）
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特别是引进了总投资30亿元的歌尔电子项目，2017年实现产值73亿元，今年计划新上年产值200亿元的1000万台索尼游戏机主机项目、总投资20亿元占地800亩的亚马逊智能硬件产业园二个项目，并规划建设占地1万多亩的智能硬件产业园，集中布局高端智能硬件产业，力争通过5-10年发展，实现产值800亿-1000亿元、进出口额500亿-800亿元。
“2018年以来，综合保税区积极配合歌尔集团，利用保税区先行先试优惠政策，推动歌尔电子产业园由配件生产向主机生产升级，成功争取日本索尼迷你游戏机项目落户歌尔电子产业园。歌尔电子产业园总建筑面积30万平方米，主要为索尼、苹果、三星、FACEBOOK等国际知名厂商，生产游戏机配件、VR头盔、蓝牙耳机等高端智能硬件产品，2017年实现产值70亿元。2018年索尼迷你游戏机项目新上4条生产线，8月15日正式投产，建立歌尔首条JIT智能物流线，配备精益自动化工具，拥有智能防错功能，技术水平位于全球行业前端，预计年内生产索尼迷你游戏机200万台，实现产值6亿元。”
第一则新闻说明：索尼游戏机预期1000万台，200亿营收，每台营收2000元；第二则新闻：迷你游戏机先行，今年先搞个200万台，6亿营收，每台营收300元。索尼迷你PlayStation 价格是697，歌尔营收一半。PS4目前价格2999，PS5估计能上4000，按照迷你机的单机价值量折算比例，歌尔有一定概率拿下了明年PS5的订单。
这个就当想象吧，千万别拿这个估值，估计现在八字还没一撇，如果没有明年也会很好看，如果有了那就爽了，21年估计就能实现百亿美金的销售额了。
再说下研发，歌尔25%研发资本化，但现在看来每年研发折旧，跟资本化的金额已经相差无几了，这块也不用觉得会影响多少。还有通过问了几个朋友，歌尔之前在国内还是很牛逼的，对华为都很牛，那些其他手机企业都不想要，但现在也想要争取了。
最后一点，2020年应该是最好的时候了，如果没有一些大的宏观事件的话，歌尔现在估值不是很贵，但消费电子最大的问题就是瞬息万变，说不定什么幺蛾子就又开始价格战，大仓位这种公司不是好的选择，绝对是赌博，长期来看不如长江电力这种稳健的公司，长电稳稳的每年10%，但歌尔可能两三年就能达到长电20年的涨幅，不过跌下来也一样，持股不多的话心态也好，太多万一出点啥事不还弄出心脏病？
手打四小时，真累。
@今日话题@雪球达人秀@易-申
