直观的财务数据表明，九号智能2016-2018年实现营业收入11.53亿元、13.81亿元和42.48亿元，但同时归属母公司的净利润为-1.58亿元、-6.37亿元和-17.99亿元。
随着公司会计利润越亏越多，公司净资产和负债率也很不好看。2016年-2018年，九号智能的净资产分别为-7.2元、-12.65亿元和-32.30亿元，资产负债率也由2016年的156.16%增至2018年的187.28%。
实际上，九号智能经营业绩比上表数据要好很多，九号智能存在常年大额非经常性的非现金费用，主要与九号智能和其一级市场的投资者签订的投资条款有关。
九号智能在一级市场主要通过优先股与可转债融资，因为一级市场的股权缺乏流动性，投资者与公司签订了保护自己的条款。优先股当期的价值为债权价值和股权价值较高者。
这意味着当公司业绩与估值上升的情况下，归属于一级市场投资者的估值将提升，从而导致在会计上出现大额的非经常性损益。而当九号智能冲击IPO时，一级市场投资人所持有的优先股全部转化为普通股（就是普通投资者通常购买的股票）。
2016-2018年九号智能因为公司估值升高，非经常性损失分别为2.11亿元、5.89亿元和23.53亿元。因估值升高而形成的费用为非现金费用，不会直接影响公司的现金流量表状况，也不会直接影响公司的经营情况。
扣除主要由上述因素形成非经常性损益后，2016-2018年九号机器人净利润分别为4400万元、-6160万元和5.44亿元。经营业绩比报表最初显示的要好很多。
三、毁灭性隐患：大股东为大客户主营产品无上路权
除去会计利润计量问题，九号智能生产经营仍存在很大隐患，并且在一些情境下，其隐含着巨大的政策风险，而后者实质上比单纯财务数字的盈亏更令人担心。
根据腾讯科技2017年10月20日报道，九号机器人（纳恩博为Ninebot英文名的简称）获得C轮1亿美金的融资。根据当时报道，九号机器人的主营业务还是“九号平衡车”而不是目前的电动滑板车。
2015年3月九号机器人全资收购了世界平衡车鼻祖赛格威（Segway），形成新的Segway&Ninebot集团。但现实情况是，平衡车这几年卖的并不出彩。
如上图所示，2016年-2018年平衡车的营业收入分别为11.31亿元、10.29亿元和12.38亿元，不仅销售增长缓慢、2017年一度销量还出现了下滑，而且伴随着平衡车的销售单价下滑，该产品的毛利率也在下降。
真正为九号智能带来跨越式发展的是电动滑板车系列，该类产品的营业收入从2016年的1754万元暴涨到2018年的28.23亿元。与之对应的是，该类产品的毛利率也从2016年的15.24%上升到2018年的29.30%。
九号智能能够快速发展，不得不提小米，它是九号智能前进路上的大腿。根据招股说明书，九号智能通过与小米集团和米家品牌的深度协作，于2016年12月推出第一款智能电动滑板车产品“米家电动滑板车”。自2017年以来，智能电动滑板车销量实现快速增长，成为公司的核心主营产品系列。
根据招股书，九号智能2016年-2018年与小米集团发生的关联销售额分别为6.43亿元、10.19亿元和24.34亿元，分别占公司当年营业收入的55.75%、73.76%和57.31%。也因此，九号智能招股书特别强调公司存在单一客户依赖风险。
小米集团除了是九号机器人最大的单一客户外，还是公司的大股东。截止招股书申报稿，小米旗下的投资机构Shunwei和People Better分别持有九号智能691万股或者10.91%的A类股权，对应表决权的比例均为5.08%。
这意味九号智能连续三年产生的销售收入主要来自于单一关联方、公司持股比例最大的股东小米集团，其中该比例2017年曾一度高达73.76%。
随着科创板的推进和注册制的普遍应用，中国的投资者在将来可能会经常看到小米与九号智能公司这种组合，一个已上市的巨头公司的参股公司通过关联销售产生的高速成长冲击科创板，这其中隐藏着很大的道德风险。
首先，平衡车或者滑板车对于九号智能来说，可能意味着公司的全部，但是对于小米来说，这只是它的一个试验品。在巨头公司认为该产品有价值的时候，会大量购买，从而推高参股公司业绩并使得参股公司有望冲击IPO。
但是IPO后，一旦巨头公司对该产品失去兴趣或该产品因为外部情况发生变化而销售下降，那么受伤的将是公众投资者。
比如在九号智能这个具体例子中，公司始终面临法律上的风险。正如其招股说明书所述，无论是电动平衡车还是滑板车均不符合我国的机动车安全标准，也不在非机动车产品目录内。
《道路交通安全法》明确规定，“滑行工具”不具备路权，不能在非机动车道行驶，也不能驶入机动车道，只能在封闭小区道路和室内场馆等场所使用。而且，像北京和上海等大城市已针对平衡车和滑板车上路出台了明确的禁止性条款。
去年从11月1日起，《北京市非机动车管理条例》正式实施，北京市交管部门将开始严查电动滑板车、平衡车、独轮车的违法上路问题，违法者将面临扣留器械，同时罚款200元的处罚。
一旦国内全面禁止“滑行工具”，九号智能的产品需求会受到严重影响，公众投资者将因此付出惨重的代价，而小米公司则可能因为参与该项目获取新的销售渠道或者掌握新的技术。
其次，但是或许是同样重要的，因为科创板并不需要拟上市公司具有连续3年的稳定的经营业绩，在不久的将来，可能会出现巨头公司通过短期内购买参股公司产品，从而推高关联公司业绩并使得后者得以上市。
在这种模式下，拟上市公司产品的高需求并不见得是真实的，其下游巨头客户可以一边购买参股公司（哪怕不是那么急需的商品），一边通过参股公司IPO后获取投资收益。
四、同股不同权带来的挑战
我们在上文提到小米股权的时候讲到其持有的股权和对应的表决权并不相等，这种现象叫做同股不同权，在A股历史上也是首例。
近些年，同股不同权主要被国外的一些大型科技公司所采用。公司股权有两个作用，一个作用是分享公司经营果实的权利，比如获得由公司派发的现金股息。另外一个是投票权，也就是参与公司管理的权利，上市公司的老板不是公司的高管，而是持有公司股票的股东。
同股不同权一般指所有股票都具有相同的经济权利，但是部分股票则拥有更高比重的投票权。
在九号智能这个例子中，公司股票分为A、B两类普通股，其中A类普通股每股可投1票，而B类普通股持有人每股可投5票。其中B类普通股为公司两个实际控制人所持有。
招股书显示，高禄峰持有840万股B类股份（注释：本文此处以及上文“前十名表决权股东持股”表格中所列出的A类股份和B类股份均与表决权有关，而与投资者通常说的A股、B股或者H股无关），占公司总股本的13.25%，对应表决权高达30.88%。王野持有976万股B类股份，占公司总股本的15.40%，对应的表决权高达35.87%。签订一致行动人协议后，两者合计控制66.75%的表决权。
正如公司招股说明书中特殊股权结构风险提示中所说，两位实控人能对公司的事物施加重大影响。并能够影响股东大会的表决结果，中小股东的决策能力将受到严重限制。
同股不同权的初衷，是能够让公司的管理层更注重公司长期利益，不怕被外部人赶跑，比如在投资机会出现时不吝于发行新股并稀释股权（因为稀释股权后，管理层仍然能够掌控公司）。
但是来自国外的实证研究表明，同股不同权的股权结构有可能给公司或者公众投资者带来负面影响。来自哈佛商学院Paul A. Gompers等人对1995-2002年同股不同权的一系列研究表明，公司的价值与内部人（比如公司管理层）获取现金流的权利正相关，与内部人拥有的投票权负相关，并与两者之间的差异程度负相关。
来源：极端治理，Paul A. Gompers（2007）
另外，相比于国外的同股不同权，国内的双重股权可能会为投资者估值带来额外的挑战。这是因为在美国，代理权争夺远比国内常见，当一个公司治理不佳时，有可能有其他投资者通过大量买入股票的方式以进入并控制董事会，进而达到更换公司管理层或改变公司战略的目的。
在这种情况下，国外投资者购买具有同等经济权利但是不同的投票权的股票时，已经习惯为买入价格设定一个折扣。由于国内的投资者习惯性忽略他们本身存在的投票权，因此不同投资者对于为“次等股权”（比如九号智能的A类股权）的估值可能缺乏经验。
总之，科创板加注册制利于金融从业者进行更多的金融创新，这对投资者来说既迎来了更多的机会，但也不得不面对更多的挑战与陷阱。
