来源：方正证券研究
观点
在2018年MIUI月活用户突破2.4亿人、小米IOT业务（生态链企业产品销售为主）营收突破400亿元的背景下，紫米、纳恩博等大量生态链企业仅用时3年时间“极速”成为细分行业的全球龙头，大量生态链企业往往较竞争对手具备较强的研发优势、运营效率优势、更低的成本及费用、更快的成长能力。这些成功背后小米以“效率”至上的成功方法论至关重要。而好市多低SKU、高店效、高周转、低毛利、高性价比的“高效模式”不仅致使其单店店效超过沃尔玛，也将其铸造成全美第三、世界第九大零售商。雷军公开场合表示，好市多是对其启发最大的商业模式之一。
好市多1983年起源于美国，2015年即超过沃尔玛旗下山姆会员店成为美国最大的连锁会员制仓储量贩零售商。
我们认为：短期看，在同店稳步提升的情况下，自主品牌产品占比持续提升、附加业务占比持续提升、电商逐步扩张、海外持续扩张，将带来短期业绩的稳健上行；长期看，好市多产品的严选模式、快速周转、高人效、低人员离职率带来的供应链壁垒，以及产品性价比、附加业务、全面的会员服务等带来的会员粘性壁垒将使公司的的竞争优势进一步加强，该优势将使其门店扩张对当地零售带来的冲击更大，每一次门店扩张带来的市占率提升更加稳定。
业绩：好市多业绩持续稳定增长。2018财年好市多营收达1415.76亿美元，同比增速9.73%，2009至2018财年年均复合增速达到10.9%。2018财年归母净利润31.3亿美元，同比增长17.0%，2009-2018财年年均复合增速为21.0%。分阶段看，2009-2012财年营收年均复合增速达到12.9%。2013-2016财年受国际油价下跌、汇率变动影响，复合增速略有下降，为4.9%。2017-2018财年油价、汇率和2017财年新增市场及门店共同产生积极作用，年均复合增速回升至10.9%。整体营收由2009财年714.22亿美元增长至2018财年1415.76亿美元，增长近一倍。
公司：低SKU、高性价比、高效运营，效率为王。（1）会员制仓储模式：会员主要客户为美国中产阶层，平均年龄在50岁以上，忠诚度高，续卡可能性大。2018年好市多美国及加拿大地区续卡率达到90%，全球范围内续卡率达到88%。（2）极致性价比：产品种类有限精选，严格控制品质，每个仓库平均仅有3700个左右的SKU，以规模优势为主要目标。（3）降低成本：门店基本选在远离城市的地区，地价和房价相对较低，同时拥有其大部分门店的土地所有权和建筑所有权。仅凭借客户之间相互推荐来推广，减少营销成本。（4）高效率运营模式：制造商到终端仓库最多两次周转，仓库平均每周工作7天，每周70小时。（5）优秀的特色业务：持续增加自有品牌商品的销售渗透率，提供基于仓库式量贩店的衍生业务，提供相应的退货制度。（6）电商业务：在美国、加拿大、墨西哥、英国、韩国和中国台湾均有经营电商业务。
竞争对比：好市多战略优势明显，沃尔玛基本稳定，亚马逊增长加速。（1）量：沃尔玛规模优势明显，亚马逊增长迅速。好市多薄利多销、控制毛利率，其毛利率09财年-18财年保持在13%左右，远低于亚马逊和沃尔玛。并且严格控制成本，费率最低。亚马逊增长迅速。好市多周转优势明显，存货周转天数和应收账款周转天数最短。（2）质：好市多性价比突出，种类少质量佳。亚马逊为科技型零售公司，沃尔玛提供普通零售服务，好市多针对会员提供精选产品。2018财年，好市多门效为1.86亿美元/个，沃尔玛为0.44亿美元/个。好市多坪效为13792美元/平米，为同期沃尔玛坪效7914美元/平米的两倍。
投资建议：
雷军的“专注、极致、口碑、快”的“互联网七字诀”不仅将智能手机业务量推至世界级，并将小米消费级IOT市场份额推至世界第一。而在基于“效率至上”的运营模式下，我们认为小米集团以及小米生态链企业高增长的态势仍将持续更长的时间，建议关注小米集团（港股）、华米科技（美股）、云米科技（美股）、开润股份（A股）、动力未来（新三板上市）。
风险提示：（1）小米手机销量波动；（2）产品成本、费用波动；（3）竞争加剧。
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