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508亿吸并白药控股 云南白药重组“三易其稿”

中国经营报

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高瑜静

在滇池东岸的腹地内,呈贡新区的路网纵横交错。一条东西走向的“云南白药街”,将呈贡新区内的大学城一分为二。道路的南侧,高校林立;道路的北侧,则是云南白药集团产业区。

其中,云南白药街3686号,是两家公司共有的注册地址,云南白药集团股份有限公司(以下简称“云南白药”,000538.SZ)与云南白药控股有限公司(以下简称“白药控股”)。

如今,两家公司“合二为一”的资产重组计划仍在继续。自2018年年底,云南白药公布吸收合并白药控股整体上市的资产重组文件后,重组方案更改再三,也引起监管部门的持续关注。

2019年2月21日,云南白药发布第四版重组交易报告书。白药控股决定,剥离旗下深圳聚容商业保理有限公司100%股权及上海信厚资产管理有限公司66.67%股权。而这部分股权曾在云南白药吸收合并资产之列。

《中国经营报》记者就云南白药资产重组方案变更缘由进一步询问,云南白药相关负责人回复《中国经营报》记者称,当前企业正在进行整体上市改革,重组相关的信息以公告为准。

保大舍小

2019年1月,云南白药向证监会提交《云南白药集团股份有限公司上市公司发行股份购买资产核准》行政许可申请材料后,收到了附17项反馈意见的《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》。而大多数反馈意见均要求公司进一步说明重组标的资产的详细情况。

2019年2月14日,云南白药回复了《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》,随之也对重组交易报告书进行修订。

第一次修订不到一周后,2月20日云南白药对重组交易报告书进行第二次修订。原因是,白药控股承诺剥离深圳聚容商业保理有限公司(以下简称“深圳聚容”)100%股权。

紧接着在2月21日上午,云南白药对重组交易报告书进行第三次修订。原因是,白药控股承诺,除剥离深圳聚容100%股权外,还要剥离上海信厚资产管理有限公司(以下简称“上海信厚”)66.67%股权。

财报显示,白药控股系持股型公司。白药控股旗下的孙公司深圳聚容、上海信厚,均由白药控股一级子公司云南白药控股投资有限公司(以下简称“白药控股投资”)直接控股。

深圳聚容成立于2014年,由白药控股投资100%控股,主营业务为盘活存量资金,利用商业保理业务为云南白药大健康产业发展服务。据悉,深圳聚容的主要客户为云南白药大健康产业链上下游及大健康战略相关企业。其中,云南白药子公司、上下游的直接客户及供应商合计58家,占比89.23%。

上海信厚则成立于2013年。白药控股投资持有上海信厚66.67%的股权,为控股股东。上海信厚主要从事私募基金管理服务,直接客户为自身所管理的基金,最终客户为白药控股及其下属子公司等基金出资人,各基金主要投资于医药行业和大健康行业。

云南白药资产重组交易报告书显示,深圳聚容、上海信厚均属于白药控股合并财务报表范围内的子公司。换言之,深圳聚容、上海信厚均属于白药控股旗下的资产,也在此次云南白药吸收合并资产之列。

根据云南白药的重组预案,白药控股整体上市方案分两步走。一是定向回购,由白药控股定向回购新华都及其一致行动人持有的白药控股部分股权并在白药控股层面进行定向减资。二是吸收合并,云南白药通过向白药控股的三家股东云南省国资委、新华都及江苏鱼跃发行股份的方式对白药控股吸收合并。两步完成后,云南白药将为存续方,承继及承接白药控股的全部资产、负债、合同及其他一切权利与义务,白药控股将注销法人资格。

白药控股整体资产尚未纳入上市公司云南白药,白药控股却将部分资产单独出售剥离。其中缘由,引发投资者质疑。

云南白药在第四版重组交易报告书中称,“顺利推进本次吸收合并,根据政策和市场环境变化情况”白药控股于2019年2月出具《关于剥离深圳聚容商业保理有限公司100%股权及上海信厚资产管理有限公司66.67%股权的承诺函》。

白药控股出具的承诺函,并未详述此次剥离深圳聚容股权、上海信厚股权的原因。不过,承诺函明确,此番股权剥离,将在云南白药吸收合并重组经证监会上市公司并购重组审核委员会审核通过后 30 个工作日内进行。并且,深圳聚容 100%股权和上海信厚 66.67%股权的受让方应为上市公司云南白药的非关联方。

估值存疑

事实上,此前证监会下发的《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》中,对云南白药吸收合并深圳聚容、上海信厚该类资产的合规性就多有关注。

云南白药在反馈意见回复中称:“深圳聚容的资金来源为白药控股及其下属子公司的内部资金,与传统商业保理公司依靠赚取保理费盈利的定位显著不同。深圳聚容未来仍将坚持服务主业的发展定位,不会作为独立的业务板块运营。深圳聚容规模较小,占白药控股整体估值比例仅为0.90%。深圳聚容的主营业务符合有关规范性文件对商业保理业务范围的界定,并已于2018年5月纳入银保监会监管,其业务运营符合相关法律法规的规定。”

此外,独立财务顾问、会计师和律师发表的核查意见均强调:“深圳聚容主要为企业提供商业保理服务,主要服务于云南白药大健康产业,符合《商务部关于商业保理试点有关工作的通知》规定的商业保理公司从事业务的范围。深圳聚容的商业保理服务属于涉及融资职能的具有金融属性的业务,但不涉及通过非公开或公开募集资金方式为客户进行投资或垫资,不涉及设立资金池,亦不涉及为客户提供信用支持等类金融业务。”

值得注意的是,深圳聚容的资产评估值及配套安排,也受到证监会行政许可项目审查部门的关注。

在此次吸收合并交易中,对白药控股拥有控制权且被投资单位正常经营的长期股权投资进行评估。包括云南白药大理置业有限公司、深圳聚容、上海信厚、云白药征武科技(上海)有限公司均被纳入评估范围。

由于征武科技成立于2018年5月,不作整体评估,以净资产乘股权比例作为评估值。其余3家公司均作整体评估。特别地,在云南白药大理置业有限公司、上海信厚均以资产基础法进行评估时,对深圳聚容采用的是收益法进行评估。

此外,本次交易采取资产基础法对白药控股全部股权价值进行评估,对深圳聚容选用收益法确定最终评估结果。

资产基础法是对企业账面资产和负债的现行市场价值进行评估,收益法是通过估算企业未来预期现金流和采用适宜的折现率,将预期现金流折算成现时价值,得到股东全部权益价值。

公开资料显示,深圳聚容净资产账面价值为3.29亿元。以资产基础法评估法得出的评估值为3.44亿元,评估增值率4.34%。以收益法得出的评估值为4.92亿元,评估增值率49.09%。

对此,云南白药在交易报告书中表示:“考虑到深圳聚容的资产主要为流动资产,属于轻资产企业,采用资产基础法评估不能较好的反映股权的真实价值。由于商业保理行业发展速度较快,且深圳聚容历史期盈利能力较好,参照行业及自身的发展和增长,通过未来收益折现测算深圳聚容的股权价值,充分反映了深圳聚容作为一个包含了单项资产、商誉、市场渠道、客户和品牌等综合元素形成的有机整体,考虑本次经济行为,采用收益法能够较好地反映股权的内在价值。因此选定以收益法评估结果作为深圳聚容股东全部权益价值的最终评估结论。”

不过,上述评估对深圳聚容采用收益法进行评估,但并未设置业绩承诺和补偿安排。

云南白药在回复《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》中称:“由于本次交易对方云南省国资委、新华都及江苏鱼跃并非上市公司控股股东、实际控制人或其控制的关联方且本次交易未导致上市公司控制权发生变更,根据《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条的规定,上市公司可以与交易对方自主协商是否采取业绩补偿措施,本次交易不设置业绩承诺及补偿机制不违反中国证监会相关法律法规的规定。”

再三修订重组交易方案,一方面为通过层层核查,另一方面也进一步厘清权益关联。云南白药重组方案还会有哪些变数?对此,本报记者将持续关注。

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