来源：金钜策股
新时代证券中小盘：孙金钜、王宁
摘要
受益国土测绘和自动驾驶新需求，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。作为北斗卫星导航定位产业龙头，中海达以北斗+精准定位装备为基础做延伸，公司将先后受益于国土测绘需求爆发、自动驾驶全面普及浪潮等产业链新需求。预计公司2018-2020年净利润分别为0.95、1.52和1.91亿元，对应EPS分别为0.21、0.34和0.43元。当前股价对应2018-2020 年PE分别为48、30和24倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
“国土三调”带来新需求，北斗应用方兴未艾。测绘需求主要来自建筑工程领域和国土测绘领域。我国于2017年启动了“第三次全国国土调查”，计划在2019年年底前完成国土三调的全国统一调查、成果核查验收和统一时点变更等工作。目前前期准备、遥感、数据库及管理系统开发工作已经初步完成，预计在2019年迎来地方采购高峰。中海达的国土三调方案技术优秀，在国土三调的试点地区中部分采用，获得良好反馈，我们看好中海达受益国土三调2019年的集中采购需求。
发力高精度地图和高精度导航，受益自动驾驶行业全面发展。我们认为2019年是自动驾驶产业化的关键节点，2019年量产车自动驾驶产业链将初步成型，特定场景自动驾驶将快速发展。中海达积极布局高精度地图和高精度导航业务，公司联营企业中海庭为上汽集团的高精度地图研发平台，具备稀缺的导航电子地图制作测绘资质；基于高精度卫星导航和惯导的紧耦合解决方案产品进入了车厂的测试阶段。目前公司已与上汽集团、广汽集团、菜鸟物流和顺丰控股等企业开展了多项针对自动驾驶的业务合作。
北斗+精准定位领军企业，盈利能力有望持续维持高位。2017年以来，受益行业竞争格局好转和核心器件国产化率提高，公司盈利能力持续提升。公司成功研制国内第一款北斗射频芯片，在硬件中自研高精度板卡使用率超过30%，2019年有望达到70%，配合国土测绘、自动驾驶等新需求爆发，我们看好国产化率的持续提升为未来的盈利能力保驾护航。
风险提示：市场竞争风险，自动驾驶产业、国土三调采购进度不及预期
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北斗+精准定位领军企业，盈利能力持续提升
中海达作为北斗卫星导航产业龙头企业，其主要业务是北斗+精准定位装备及解决方案。公司以北斗导航系统应用为核心，打造北斗+精准定位装备、北斗+行业应用软件及方案集成、北斗+时空数据、北斗+运营及设计服务四大产品线。广泛应用于工程规划设计、大地测量及地籍测绘等领域，近年来海洋、林地、水利和农业等行业也纷纷出现高精度定位测绘需求，公司的下游领域日益丰富。
1.1、中海达具备高精度定位设备的核心技术
中海达的北斗+精准定位业务围涵盖从终端设备、应用软件到整体解决方案。在设备环节，公司基于RTK技术的北斗卫星导航接收机在主要技术指标上处于领先水平，并在射频芯片、高精度板卡等领域实现了自主研发和批量应用。
北斗定位系统和GPS、Glonass、Galileo以及对应的增强系统一起构成了全球导航卫星系统（Global Navigation Satellite System，GNSS）。RTK（Real-time kinematic，实时动态）载波相位查分技术，发展自GPS定位技术。GPS定位的基本原理是通过接收器与至少4颗卫星通讯计算其与卫星之间的距离，并确定该接收器的位置。普通GPS的定位精度一般在米级，其误差主要来源于：GPS信号穿过大气层时其传播速度发生的变化、GPS信号在不同物体上反射形成的“多路径效应”等。而RTK技术就是通过差分的方法把这些误差分离出去达到厘米级的定位精度，即在已知的参考位置的点上安装移动基站以得倒定位偏差。将这个偏差发送给需要定位的移动站，移动站通过计算就能得倒更精准的位置信息。
1.2、高精度定位市场格局逐渐稳定，龙头企业毛利率稳步回升
北斗+精准定位装备市场有着很高的技术壁垒，过去导航核心技术掌握在国外公司手中，市场也被天宝、拓普康、徕卡等国外企业垄断。经过国内企业和科研机构近20年的研发，已经基本掌握了从设备到板卡、芯片的核心技术，目前国内市场形成了以南方测绘、中海达、合众思壮、华测导航几家企业主导的市场格局，并开始出口海外。
高精度定位行业整体经历了“进口-国产替代-产品出口”过程，在进口替代的过程中，逐渐形成了以南方测绘、中海达、华测导航为主导的市场格局。在行业国产化进程的中后期，价格竞争成为行业竞争的主要手段，2015年高精度行业爆发了激烈的价格战，产品终端价格剧降，经过价格战的惨痛经历，龙头企业均选择了加强技术研发，通过丰富技术储备形成差异化来获得议价能力，行业格局目前更趋于差异化，竞争相对温和。
2015年全行业受价格战影响毛利率普遍下滑， 2016年至今行业主流企业的硬件毛利率均出现明显回升。中海达一方面受益于行业竞争格局好转影响，另一方面国产版块使用率的提升有效降低了成本，所以2018年以来公司的毛利率水平重新回到50%以上，趋近于历史最好水平。
1.3、研发持续高投入，核心器件国产化助力成本改善
公司近年来持续布局核心技术研发，丰富细分行业解决方案能力。2017年公司研发投入约1.4亿元，研发费用占比接近14%，2018年预计仍将维持超过10%的高研发投入比例。
公司2017年成功研制国内测绘地理信息装备领域第一款由自主知识产权的专用北斗射频芯片，其自主生产的北斗高精度板卡已经实现了批量应用。据2018年7月公司投资者调研纪要披露，自产北斗高精度板卡在公司产品中实现了30%的进口替代。我们看好公司自研板卡使用率提升对成本端的长期改善。
芯片：“恒星一号”射频芯片是国内第一款投入实际应用的自主知识产权北斗射频芯片。目前，“恒星一号”芯片已经在国内率先开始小批量投入使用，成功用于无人机领域两款板卡的国产替代上，计划在2019年的RTK整机新品中正式批量应用。
板卡：子公司比逊电子自主研发的板卡逐步应用，有效提高产品毛利。除了应用于传统测量测绘仪器以外，该款板卡还具备应用于机械控制、无人机和自动驾驶领域的实力，属于国内首款自主研发的车规级板卡。
天线：自主研发新型天线，在无人智能载体领域实现突破。GNSS碟状天线已与公司最新的机载型GNSS接收机进行集成并成功应用于菜鸟物流最新发布的“G+无人快递车”上，帮助无人车高效接收卫星信号，实现快速精准定位和导航。
1.4、主营业务行业领先，经销网络遍布全球
公司主营产品RTK国内市场份额超30%。在经历了2015年价格战和近年抢占市场份额的争夺后，公司RTK产品出货量仍然保持行业领先。在市场份额方面，公司与合众思壮比肩，并列第一集团，国内市占率超过30%。
销售团队深度覆盖国内和海外，为销量保驾护航。国内方面，公司在全国累计建立30余个分支机构，500多家经销商，拥有行业领先的经销网络。国外方面，公司坚持进行全球化业务布局，拥有SATLAB国际品牌，在新加坡新注册TITAN品牌并设立两家子公司，目前正在规划筹建泰国、越南、德国合资公司。公司可以针对全球不同市场区域及客户群体实施个性化服务，服务类型也从产品销售逐步延伸到数据工程等新型业务。伴随北斗三号开始向全球提供服务和一带一路的推进，公司海外业务占比有望进一步增加。
1.5、布局海洋探测、无人机、三维测量业务，提升解决方案能力
面对测绘行业的新需求，公司前瞻布局了海洋探测、无人机、三维测量等新业务，并在实际测绘项目中获得了广泛应用。
海洋探测是高精度定位在水下的应用，在海洋测绘、海洋工程、海洋科学、水文水利、水上运输和军事应用等领域都有广阔的市场前景。公司控股子公司江苏中海达海洋信息技术有限公司积极开拓海洋探测相关业务，国产ADCPiFlow RP600多谱勒流速剖面仪通过水利部新产品鉴定，整体性能达到国际先进水平。2018年中海达北斗+声纳+高精度惯导组合型海洋探测设备的产品布局已初具成效。
无人机与自主研发的智眼系统以及航测软件HiData在航测领域的应用丰富了公司北斗+行业应用软件及方案集成产品线，可为不同客户提供一体化有针对性的航测解决方案，显著提高无人机户外作业的效率及安全性。2018年上半年公司自主研发的专业级手抛式无人机iFLY U0正式投入市场，目前已广泛应用于智慧城市、电力巡检、国土测绘等领域，而且由于其使用方便、成本低、重量轻的特点，其市场需求量较大。
三维测量的主要应用领域是三维立体建模以及高精度地图测绘，该测量方法突破了传统的单点测量方法，使用三维激光扫描物体表面的点云数据并获取高精度高分辨率的数字地图模型。2012年公司投资设立武汉海达数云技术有限公司，研发三维激光扫描仪，积极拓展三维测量在国土测绘、无人机、无人驾驶、智能交通、数字城市等多个领域的产品以及解决方案。
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国土测绘需求持续高景气，北斗应用方兴未艾
测绘需求主要来自工程测绘和国土测绘项目。工程类需求主要指在工程建设前期测量绘制地形图、中后期进行测绘以确保工程的进行和质量；国土类需求主要解决国土普查、不动产测绘、农村土地确权等问题。工程类用户对测绘应用广泛且对价格敏感性较高，因此工程测绘需求呈现出稳中有升、长期增长的态势。
2.1、国土三调密集采购带动国土测绘行业高景气
我国于2017年启动了“第三次全国国土调查”，计划在2019年年底前完成国土三调的全国统一调查、成果核查验收和统一时点变更等工作。相比之前的土地调查，国土三调采用高分卫星、无人机、云计算等新技术，目前前期准备、遥感、数据库及管理系统开发工作已经基本完成，预计在2019年迎来地方采购高峰，国土三调的密集采购将带动国土测绘需求持续上升。
2.1.1、国土三调旨在全面细化并完善土地数据和制度
国土三调的主要目标是在第二次全国土地调查成果基础上，全面细化和完善全国土地利用基础数据，国家直接掌握翔实准确的全国土地利用现状和土地资源变化情况，进一步完善土地调查、监测和统计制度，实现成果信息化管理与共享，满足生态文明建设、空间规划编制、供给侧结构性改革、宏观调控、自然资源管理体制改革和统一确权登记、国土空间用途管制等各项工作的需要。
与国土二调相比，国土三调的成本、调研方法、技术应用等方面均都有了较大的改善。值得关注的有：预算结构调整，工作路径更贴合数据应用要求，调查方法多样化，高精尖技术应用广泛且成熟，采用的比例尺和坐标系满足更高精度要求。
2.1.2、国土三调招投标数量自2018年下半年起逐渐出现井喷式增长
根据财政部《第三次土地调查经费预算》中显示，国土三调的经费预算分为国家预算经费20.92亿元，以及地方预算经费111.65亿元，总计132.56亿元。具体分配如下图。
目前各省市调查和招标工作前期工作开展顺利，但是各地的招标采购进度有较大差异，仍有约100亿元的预算待执行，将集中在2018年年底至2019年上半年完成。根据泰伯智库《国土三调中期市场研究报告》中显示，截止2018年8月31日，470多家企事业单位中标，共有1027个中标项目，总金额将近30亿元。从各省招投标进度来看，目前青海、宁夏、内蒙、河北等四地均覆盖了50%以上的县级区划；从项目平均中标金额来看，广东和江苏两省的金额最高，均超过了700万元，重庆、吉林、陕西、内蒙古和江西均超过了500万元。
据人民网报道，2018年“三调”工作全面推进并圆满完成年度预定任务，以国土调查为基础的自然资源统一调查体系初见端倪。截止2018年末，全国70%的县正开展实质调查，46个先行县已完成调查，其中15个先行县上报了调查成果数据；中央预算已核定安排总经费11.68亿元；各省累计落实经费98.12亿元；半数以上省份完成招投标。
2.1.3、中海达的国土三调解决方案试用效果良好
在国土三调的19个试点地区中，部分地区采取了中海达的方案并反馈良好，能够提高工作效率，降低作业成本。中海达根据国土三调的相关规范和自身情况，针对三调外业使用的应用场景，设计了一体式和分体式两种方案。其中一体式方案的优势在于自带高精度定位模块，集成化程度高，一台设备即可满足所有要求；分体式方案的优势在于由平板+高精度盒子组成，灵活多变，应用场景多。
中海达的国土三调方案应用了北斗高精度和工业级三防设备。其中厘米级的定位精度能够满足野外修补测的需要；产品集成语音输入、模糊搜索等特色功能，提升野外作业效率。用户可以使用一个平台，一套数据，完成从外业采集、核查、取证，到内业编辑成图、数据质检、入库更新的一整套作业流程。
2.2、精准农业、军用领域受益北斗高精度系统不断完善，北斗+应用方兴未艾
随着粮食需求增长以及大数据、自动化等高新技术的发展，精准农业需求增长。囿于成本、规模等原因，中国农业市场信息化、自动化等程度与发达国家存在一定的差距。近年来，随着北斗、大数据、自动化等领域的飞速发展，我国已逐渐具备发展精准农业的基础。此外，中国规模化土地流转正在稳步进行。未来我国农业市场将走向规模化、产业化，而精准农业能够提高农场经营效率，因此可以预见未来精准农业需求将会上涨。中海达开发的HI-RTP系统已具备在中国区域提供服务的能力，正在筹备商业化运行，计划在2019-2020年建成全球区域星基增强服务系统。HI-RTP系统可以向多个行业广泛提供北斗+精准位置服务，有利于公司开展农机导航等领域的业务。
中央政府明确提出军民融合政策为广大民营科技企业参与军队现代化建设提供了许多机会。中海达的北斗+精准位置应用解决方案所涉及的如：卫星导航、光电、海洋声呐、激光雷达、UWB超宽带、高精度惯导等技术均在军方领域有广阔的发展空间。目前，公司的军用领域主要以军用测绘测量仪器、自准定位定向系统等为主。此外，自动测量机器人和超站仪也是中海达业务突破的重要方向。
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发力高精度地图和高精度导航，受益自动驾驶行业全面发展
3.1、2019年将成为量产乘用车的定点之年，特定场景自动驾驶快速发展
伴随技术成熟、产业化节点全面临近，2019年量产车自动驾驶产业链将初步成型，特定场景自动驾驶将快速发展。技术成熟度方面，Waymo于2018年12月5日宣布推出自动驾驶车付费共乘服务“Waymo One”，初期服务范围限在美国亚利桑那州凤凰城地区，这是第一个城市级Level 4自动驾驶的商业化应用，标志着量产车级自动驾驶的技术障碍基本解决。量产车方面，凯迪拉克CT6和奥迪A8L率先配备了接近Level 3的高级辅助驾驶功能，而主流车企均计划在2020年前后推出实现Level 3级自动驾驶功能的量产乘用车，2019年自动驾驶产业链格局将全面明确。商业应用方面，我们看好技术障碍相对较少的特定场景自动驾驶应用快速发展，在矿山、码头、园区、物流等场景推进自动驾驶改造。
3.1.1、量产乘用车行业预计2020年开始普及自动驾驶
在技术成熟度和产业化方面，Waymo、GM Cruise和Tesla等公司较为领先，其他厂商多数把量产乘用车实现Level 3及以上级别自动驾驶的时间表定在了2020-2021年左右。以奔驰、宝马、奥迪为例，根据规划，奔驰预计于2020年实现大部分车型自动驾驶；宝马预计2021年实现L3级别自动驾驶，2030年实现L5级别自动驾驶；奥迪预计2021年发布首款基于奥迪Aicon 开发的自动驾驶纯电动汽车。国内车企也积极进行相关布局，上汽、长安、东风、吉利、一汽和北汽等纷纷发布自动驾驶规划。其中东风计划于2023年实现有条件自主驾驶，2025年实现完全自主驾驶；长安计划于2020年实现有限自动驾驶，2025年实现真正的自动驾驶；北汽计划于2019年左右推出L3级自动驾驶汽车，并于2021年左右实现L4级别自动驾驶。
3.1.2、特定场景自动驾驶快速发展
特定场景的自动驾驶项目主要集中在固定路线、封闭园区方向，典型应用场景包括园区通勤、码头、矿山和仓储等的自动驾驶改造。全国有约300个口岸、超过20000个各类开发区、超过2000家矿山企业，超过3000万辆覆盖5km范围物流车、两轮车和三轮车，上述场景均有可能进行部分或完全的自动驾驶改造。同时，特定场景的自动驾驶产业化落地条件趋于成熟，其中：现有传感器、软硬件平台、高精度地图技术积累可以较好满足项目要求；商业应用和工业应用对硬件成本考量方式不同，可以承担较高的改造成本；应用场景可以较好规避现有交通法律法规的限制。
国内特定场景的自动驾驶发展方兴未艾，技术平台、硬件传感器企业、整车制造企业、工业应用企业的合作频频发生。一方面，百度Apollo生态圈孵化了量产自动驾驶接驳巴士“阿波龙”、与创业公司新石器合作发布了自动驾驶物流车，充分整合了整车制造与传感器行业的相关公司；另一方面，中国重汽、徐工集团等工程机械制造商与创业公司主线科技、踏歌智行合作实现多款矿用车辆的自动驾驶改造，振华重工与创业公司西井科技在珠海港进行的自动驾驶改造，都是产业链跨界合作的典型案例。我们认为，现有案例的技术趋于完善，未来有望实现自动驾驶在特定场景应用的全面爆发。
3.2、看好中海达在高精度地图、高精度导航行业实现突破
中海达积极布局高精度地图和高精度导航业务，公司联营企业中海庭为上汽集团的高精度地图研发平台，获得了稀缺的（甲级）导航电子地图制作测绘资质；公司积极研发基于高精度卫星导航和MEMS导航的紧耦合解决方案“卫-惯组合”，产品进入了车厂的测试阶段。
“卫-惯组合”和高精度地图均为针对无人驾驶需求研发的新业务，公司的技术研发也紧紧围绕主流车厂和科技企业的自动驾驶需求展开。公司与上汽集团、广汽集团等车企建立了良好的合作关系，有望进入国内主流车企供应链；同时，公司与菜鸟物流、顺丰控股等企业开展了多项针对特定场景自动驾驶的合作。
3.2.1、高精度地图兼具技术和牌照壁垒
高精度地图是自动驾驶关键技术，是自动驾驶系统决策的基础。不同于传统地图，高精度地图需要将精度从道路级提升到车道级；从数据维度上，高精度地图在采集道路数据、图像数据的基础上，还需要采集雷达数据、CAN数据，并进行大量的清洗和标注，以满足自动驾驶系统识别的需要。高精度地图的绘制需要支出高额研发投入，并在清洗、标注、矢量化、更新等问题上解决大量技术难题。
在我国，高精度地图的绘制需要牌照许可。早在2016年，国家测绘地理信息局就已下发了《关于加强自动驾驶地图生产测试与应用管理的通知》，通知中明确规定自动驾驶高精度地图的绘制必须由具有导航电子地图制作测绘资质的单位来承担。目前国内仅有16家公司获得牌照，中海达与上汽集团、武汉光庭的合资公司武汉中海庭数据技术有限公司于2018年8月获得该资质，具备较强的稀缺性。
3.2.2、基于卫星导航和惯性导航的高精度导航模块是自动驾驶的必选传感器
导航系统是确定车辆位置信息和速度信息的核心传感器。自动驾驶要求导航系统具备更高的精度、更大的动态范围和更高的数据频率，同时解决多路径、卫星失锁等棘手问题，实现全时、高动态、全工况、全球、全参数的导航定位，最终提供车规级的解决方案。
典型的自动驾驶高精度导航系统由多模多频的高精度GNSS和高性能IMU组合而成。其中，GNSS通过多星多频联合结算和RTK等技术手段实现比传统卫星导航更快、更高精度的定位；IMU提供更高的数据频率和动态信息，并在卫星导航受到干扰的情境下独立工作。目前，高精度GNSS和IMU组合的硬件成本在5000元/套以上，产业化应用刚刚展开。
传统的车用导航模块主要来自瑞士U-blox和美国高通等厂商，以道路级精度产品为主，实现车道级或厘米级精度，能够满足自动驾驶要求的产品较少。中海达依托子公司广州比逊电子在北斗高精度导航芯片和板卡方向的技术积累，积极拓展无人驾驶用途的高精度导航产品，目前公司卫星导航+惯导组件已经进入多家车厂的测试环节。我们预计公司产品有望于2019年实现定点，2020年左右应用于提供自动驾驶功能的量产乘用车中。
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盈利预测与公司估值
4.1、关键假设
1.在精准定位装备业务中，我们预计核心产品RTK的高精度板卡国产化率提升至70%，成熟产品年降价不超过5%，整体毛利率保持50%以上；
2.国土三调的经费预算分为国家预算经费20.92亿元，地方预算经费111.65亿元，总计132.56亿元，据不完全统计，截止2018年8月31日，国土三调中标总金额将近30亿元；根据国土三调计划，我们预计国土三调的地方预算部分集中在2018年下半年和2019年上半年完成招投标，我们预计中海达有望获得约5亿元订单，其中，精准定位装备类约占30%，时空数据类约占70%；
3.我们认为公司的精准定位装备、时空数据类业务将持续受益自然资源普查、宅基地确权等新需求，2020年及以后维持稳定增长；
4.行业应用软件及方案集成类业务受益智慧城市等需求，我们预计2019年实现约3亿元收入；
5.公司持续为中海庭提供高精度地图的基础测绘服务，是时空数据业务的潜在增长点；另一方面，我们预计公司研发的车规级高精度导航模块于2019年实现定点，2020年左右应用于提供自动驾驶功能的量产乘用车中，我们预计保守估计销量达到约5万套/年，量产单价1000元/套左右，成为精准定位装备的新增量。
4.2、盈利预测与估值
作为北斗卫星导航定位产业龙头，中海达以北斗+精准定位装备为基础做延伸，公司将先后受益于国土测绘需求爆发、自动驾驶全面普及浪潮等产业链新需求。我们预计公司2018-2020年收入分别为13.50、18.13和22.47亿元，归属于上市公司股东净利润分别为0.95、1.52和1.91亿元，对应EPS分别为0.21、0.34和0.43元，当前股价对应2018-2020 年分别为48、30和24倍。
新时代证券中小盘研究团队
孙金钜，新时代证券研究所所长，兼首席中小盘研究员。专注于新兴产业的投资机会挖掘以及研究策划工作。2016年、2017年连续两年带领团队获新财富最佳分析师中小市值研究第一名，自2011年新财富设立中小市值研究方向评选以来连续七年（2011-2017）上榜。同时连续多年获水晶球、金牛奖、第一财经等中小市值研究评选第一名。
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