重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
1什么是动量溢出效应
海外研究发现，基本面相似或关联的公司间存在动量溢出效应（momentum spillovers）：投资者在处理信息时的注意力有限，当一家公司股价受到外在冲击后，信息并不会迅速传递至相似或关联公司。在信息的传递过程中，相关公司的股价间会形成领先-滞后效应（lead-lag effects）。这种领先-滞后关系，往往以动量的形式存在，即动量溢出效应。
最常见的动量溢出效应存在于行业之中。Moskowitz，Grinblatt（1999）发现，行业因子存在显著的动量效应。作者按过去一个月（L=1）收益率，将美股行业分为3组，由高到低分别记为W、Mid、L，并统计持有期（H）为1、6、12、24、36个月的月均收益与市值、估值调整后收益（DGTW）。在1-24个月的持有期下，W组相对L组都具有显著的超额收益。当H=1时行业动量效应尤为显著，W组相对L组的月均超额收益超过1%，DGTW调整后收益达到0.65%。并且，这种行业动量效应在W组相对Mid组，Mid组相对L组中也得到了保持。
2A股市场中的行业动量溢出效应研究动量溢出效应的关键在于如何定义相似或者关联股票，并验证这些股票之间是否存在收益的领先-滞后性。同一行业的公司具有天然的相似性，随着行业的细分，这种相似性也随之上升。因此，在研究A股市场的动量溢出效应伊始，我们首先同样从行业入手。
假设收益观察期与策略持有期分别为1个月（L=1，H=1），以行业股票收益均值作为对应的行业动量因子。在行业动量因子的构建过程中，其天然与股票上月收益率间存在高相关性，因此在比较分组收益时，采用双变量筛选法，控制股票上月收益率对行业动量因子的影响。
下表统计了按照三级行业分类构建的行业动量因子在上月收益率控制下的双变量筛选结果，各上月收益率分组下，行业动量多空收益均大于零。
在本章中，我们重点研究了A股市场是否存在行业溢出效应：在控制了上月涨跌幅的影响后，高行业动量组合的月均收益高于低行业动量组合。随着行业的细分，三级行业因子选股效果优于二级与一级分类。在控制了风格、行为等因子影响后，采用三级行业分类构建的行业动量组合月均收益具有良好的组间单调性与稳健的多空净值走势。
3概念板块的动量溢出效应除了按照行业构建关联或相似企业的集合外，也可以采用其他的方式。根据Wind概念板块对股票进行分类，以股票所属概念板块收益均值作为对应的动量因子，并进行相关的因子有效性分析。
下表统计了控制上月收益率后的双变量分组的月均收益。与行业动量因子类似，在各上月涨跌幅分组内，高概念板块动量组合的收益均高于低板块动量组合收益。从多空收益的幅度与显著性水平来看，使用概念板块动量因子优于行业动量因子。
综上所述，使用概念板块构建的动量因子，相比使用行业动量因子，在截面上与股票次月收益之间有着更高、更稳健的相关性，分组多空收益差异更加明显，多空净值也具有更加稳健。
4截面溢价与应用首先，构建不包含一级行业虚拟变量的截面回归模型，考察控制常见选股因子后，动量因子的截面溢价。下表统计了行业、概念板块动量因子在多元回归下的截面溢价。与分组收益、截面相关性分析的结果一致，在控制了其他选股因子后，行业动量与概念板块动量的截面溢价均值都大于零，其中概念板块动量的截面溢价均值与显著性高于各类行业动量。
联系人：沈泽承（021-23212067）
专题报告下载地址：
https://pan.baidu.com/s/16uVSstHyllcLB5nEiL4bGA
