核心观点
西部第二家上市城商行，首次覆盖给予“增持”评级
成都银行于2018年1月登陆A股市场，成为西部第二家上市城商行。2018年Q1，公司净利润同比增长20.45%，业绩表现亮眼。公司于2007年引入境外战略投资者丰隆银行，股权结构多元，区位优势显著。公司由存款端驱动的高息差优势突出。资产质量虽有历史包袱，但2017年Q4以来边际改善明显。我们预计2018-20年EPS为1.26/ 1.50/ 1.78元，2018年BPS为7.91元，目标价9.49-10.28元，首次覆盖给予“增持”评级。
股权结构多元，享受区位红利
成都金融控股持股18.06%，为成都银行第一大股东，战略投资者马来西亚丰隆银行为第二大股东。丰隆银行是马来西亚五大银行之一，具有资金雄厚、业务相似、风控能力较强的特点，为成都银行提供了多方位支持。成都是西南地区的中心城市，经济实力强劲，人口优势显著，城市扩展空间足，2017年房地产开发投资规模高居全国城市第六位，成渝城市群规划的提出为成都的发展提供了更好的条件。成都银行立足于成都，全面拓展四川业务，以小微金融为战略重点，有望享受区域红利。
信贷投放集中，负债优势造就高息差
资产方面，资产规模增速较同业对手低，2017年末对公贷款占比72.3%，在上市城商行中较高，但自2008年以来已开始下降。对政府平台贷、房地产业的依赖有一定缓解，地产企业贷款/ 对公贷款已由2008年的35%下降至2017年的11%。负债方面，公司存款优势突出，存贷比仅48%。息差方面，2017年净息差2.16%，处于较高水平，主要得益于较低的负债成本率。中间业务方面，2017年手续费及佣金净收入主要来源于理财、银行卡，2017年理财业务收入在中间业务收入中增速最快。
资产质量有历史包袱，但边际改善明显
2018年Q1，成都银行的不良贷款率1.68%，较2017年Q3末大降37bp，拨备覆盖率大幅提高，且自2016年以来隐性不良贷款指标改善。资产质量存在历史包袱的主要原因是：1）接收因流动性停业的汇通银行资产及合法债务；2）地域因素。2017年末四川省的不良贷款率高达2.61%。且2013年以来四川多家民营担保公司丧失担保能力；3）地域及行业因素。制造业和批发零售业贷款占比较高，受宏观经济下行及产能过剩影响明显。
首次覆盖，给予“增持”评级
我们预测公司2018-2020年归母净利润增速为16.3%/19.0%/ 19.0%，EPS1.26/ 1.50/ 1.78元，2018年BPS 7.91元，对应2018年PE6.77倍，PB1.08倍。上市城商行2018年Wind一致预测PB为0.90倍，公司2017年规模增长率先提速，资产质量改善较快，充足的资本为规模持续增长创造了条件。基本面改善的强预期决定了公司享受估值溢价，给予2018年1.2-1.3倍PB，目标价9.49-10.28元。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。
报告正文
西部领先城商行，股权结构多元化
成都银行是西部第二家在A股上市的城商行，规模在西部城商行中排名靠前。成都银行成立于1997年，由成都市财政局、成都高新区财税局联同22家企业及成都信用联社发起设立。根据《银行家》杂志的“2018年全球1000家大银行榜单”，成都银行居全球第293位，在西部城商行中仅次于包商银行、昆仑银行和重庆银行。2018年Q1，成都银行实现营收25.69亿元，归母净利润10.32亿元，分别同比增长23.59%、20.45%。
成都金融控股集团有限公司持股18.06%，为成都银行第一大股东，马来西亚丰隆银行为第二大股东。截至2018年Q1，成都市国资成都金融控股集团有限公司、成都欣天颐投资管理有限公司、成都工投资产经营有限公司共计持有成都银行24.77%的股份。马来西亚丰隆银行为第二大股东，四川省国资新华文轩出版传媒股份有限公司持股2.21%。成都市、四川省国资的持股，给予了成都银行充分挖掘地方资源的条件，为成都银行在市内及四川省内业务拓展奠定了基础。
成都银行历经变革，历经接收本地撤销银行及两次股本变更。1997年设立时，成都市财政局及高新区财税局共计持股16.71%，22家企业法人持股35.78%，成都信用联社及下属单位持股47.51%。2000年，四川本地商业银行汇通银行因出现流动性支付困难而被依法撤销，由成都银行接收其资产负债，其中总资产评估值19.85亿元，负债评估值33.88亿元。2003年，公司第一次增资扩股，北大方正、莲花味精、无锡广电等13家单位、2006个职工共认购8.11亿股，注册资本变为12.51亿元；2008年，公司第二次增资扩股，引入丰隆银行作为境外战略投资者入股6.5亿股，向境内投资者增资13.5亿股，注册资本增加到32.51亿元。
丰隆银行是马来西亚知名金融机构，位居五大银行之一。丰隆银行的前身成立于1905年，是马来西亚历史最悠久的金融机构之一。1994年，华裔财团丰隆集团收购银行并将其更名为丰隆银行。丰隆集团是在东南亚和香港等地共拥有14家上市公司的马来西亚五大华裔跨国财团之一，资金实力雄厚。2011年丰隆银行与EON银行集团合并，跃居马来西亚第五大银行。截至2017年末，丰隆银行共设有329个分支机构，为客户提供个人金融服务、企业银行业务、贸易金融、财富管理、投资银行、私人银行业务以及伊斯兰金融业务等全方位的服务。
除资金实力雄厚外，丰隆银行具有与成都银行业务相似、风控能力较强的特征，在多方位为成都银行提供支持。在成都银行引入外资的过程中，丰隆银行成功进入的主要原因是其资金实力雄厚、业务与成都银行相似、风控能力较强。2011-2017年，丰隆银行不良贷款率均低于马来西亚平均水平，2017年末不良贷款率为0.96%，较马来西亚银行业平均水平低59bp。丰隆银行入股以来，设立了3000万元的培训基金和2000万元的技术援助基金，专门从花旗银行等国际知名机构聘请专家长期派驻到成都银行开展技术支持，帮助成都银行建立了风险控制数据库。目前成都银行的副董事长及一名董事由丰隆银行派驻。
地理区位：天府之国，发展潜力足
成都是西南地区的中心城市，经济实力强劲，常住人口居副省级城市首位。成都是西南地区的物流、商贸、金融、科技、文化、教育中心及交通、通信枢纽，也是全国八大中心城市之一。从经济上看，成都2017年GDP达1.39万亿元，为西部第二大经济强市（仅次于重庆）。成都的GDP占四川省GDP总量的37.24%，属于典型的“一省一城独大”。从人口上看，截至2017年末，成都人口达1604万，居全国副省级城市首位。在经济与人口的双重作用下，2016年末成都居民储蓄余额居全国前五位。
成都的城市外延扩张空间较大，赋予了城市建设及房地产业活力。由于成都位于四川盆地内的成都平原，平原面积占全市面积的40.1%，是西部少见的平原为主要地形的城市，故而城市交通便利，外延发展空间较大。2016年，简阳市（县级市）改由成都市代管，成都市的辖区面积进一步扩大。城市外延扩张空间较大赋予了城市建设、房地产业发展活力，为成都银行带来发展优势。2017年，成都市房地产开发投资与GDP的比例为17.91%，居同经济体量城市前列。
成渝城市群规划的提出，为成都的发展提供了更好条件。2016年4月，国家发改委、住建部联合发布《成渝城市群发展规划》，对成渝城市群进行了政策规划。《规划》将围绕成都、重庆两个中心城市打造成渝发展主轴、沿江城市带、成德绵乐城市带，提高成都、重庆的核心功能，成都正加快建设国家中心城市。成渝城市群规划的提出，将在基础设施建设等领域增加更多投资，巩固成都、重庆在西部的经济地位，为成都银行业务开展提供更好条件。
成都银行在成都及四川省均具有较高的市占率，并控股成立了四川锦程消费金融公司及参股西藏银行。截至2017年末，成都银行在成都设立144家支行，在广安、资阳、眉山、内江、南充、宜宾、乐山、德阳、阿坝、泸州设立了10家分行，在重庆、西安设立了跨省分行。截至2017年末，成都银行在成都地区的存款总额和贷款总额分别为3201元及1146亿元，分别占成都市总额的9.3%、4.0%；公司全部存款总额和贷款总额分别占四川省总额4.5%、2.4%。公司的发展战略为维持公司业务支柱地位、以小微业务为战略重点、巩固扩大个金业务战略优势地位、以资金业务为战略新兴增长点，并以四川+重庆+陕西的“一体两翼”为区域发展战略。此外，公司还持有西藏银行5.3%的股份；并与丰隆银行合作成立了锦程消费金融公司（成都银行持股51%）。锦程消费金融为我国首批、中西部第一家消费金融公司，2017年净利润为6055万元。
资产负债：存款优势明显，信贷投放集中
资产：规模增速较慢，贷款较为集中
成都银行近几年资产增速较慢，主要原因是同业负债的压缩。2013-2017年，成都银行总资产年均复合增速为13.56%，低于其他A股上市城商行。总资产增速较慢的原因是同业负债的压缩。受不良贷款暴露的影响，公司贷款增速显著放慢，2013年末贷款同比增速为17.56%，2016年末下降至1.90%。在贷款投放放慢的同时，公司增加投资类资产的投放并稳步压降同业资产。2018年Q1末，投资类资产占总资产的43%，贷款则占33%。
成都银行信贷业务的对公特色明显，2017年末对公贷款占比高达73.1%。成都银行近几年对公贷款占总贷款的比例均在70%以上，2011年以前则在80%以上。2010年以来，对公贷款占比逐渐下行，2017年末为73.1%，占比居上市城商行第5。个人信贷业务有所发展，2009年末个人贷款占比为9.8%，2017年末已达到26.9%。
成都银行贷款对政府融资平台、房地产业的依赖在逐渐下降。2017年Q2末，成都银行政府融资平台贷款余额为163.06亿元，占总贷款的11.38%，在2011年以前，该项数据在20%以上，随着监管政策的改变及大量平台贷于2013-2014年到期，这种依赖于平台贷的情况近几年有所改善。其次，成都银行过去涉房贷款占比较高，但近年有所下降。2008-2009年，房地产企业贷款占对公贷款比例高达30%以上。2017年末，房地产行业公司贷款余额为113.4亿元，占对公贷款比例进一步下滑至10.4%，而租赁及商务服务业、水利环境和公共设施管理业占比则大幅提升，这一趋势降低了客户过于集中的风险。个人贷款方面，优质的住房按揭贷款占个人贷款的比例不断攀升，2017年末达91.6%，较2014年末提升25个百分点。
2012年以来，成都银行同业资产占总资产比例开始下行。2012年，同业类资产占总资产比例达到峰值28.68%，但此后比例下滑较快。2018年Q1末，同业类资产占比为10.31%。投资类资产占比上升较快，应收款项类投资以信托受益权为主。近几年，成都银行投资类资产占比上升明显，2018年Q1末，投资类资产占总资产的比例为43.55%。其中，交易、可供出售、持有至到期类投资占比合计32.58%，较2015年占比提升近一倍，应收款项类投资占比10.97%，延续了自2014年以来的下降趋势。目前，公司应收款项类投资以信托受益权为主，截至2017年，信托受益权占应收款项类投资的66.93%，其余部分主要为资产管理计划。2017年应收款项类结构出现了显著变化，其中理财产品占比显著下降，而资产管理计划占比上升，信托受益权占比基本保持稳定。
负债：存款占比较高，同业先升后降
成都银行存款占总负债的比例较高，负债结构、存款结构均具有优势。2008-2017年，成都银行存款占总负债的比例由95%下降至75%，但仍高于其他上市城商行，存款占比较高保证了负债的低成本。2017年成都银行存款发力，同比增速达15.42%，显著高于上市城商行的平均水平11%。2018年Q1末成都银行存贷比仅47%，为上市城商行倒数第二低。从存款的构成来看，成本较低的活期存款、个人存款占比较高。2017年末，成都银行活期存款占总存款比例、个人存款占总存款比例分别为54.85%、32.20%，居行业前列。近几年活期存款占比持续提升，2018年Q1末，成都银行活期存款/企业活期存款/个人活期存款占比分别为54.84%/ 42.89%/ 11.74%，较2014年上升5.70pct/ 5.41pct/ 0.08pct。
同业负债占比经历了上升和下降两个阶段，应付债券占比显著提升。2012年，同业类负债占总负债的比例一度高达近25%，在金融去杠杆的趋势下，同业负债滑落明显，截至2018Q1，同业类负债的比例为7.46%。应付债券的比例显著提高，截至2018年Q1，应付债券达688.53亿元，占总负债的比例为16.17%。
资本：较同业更充裕，规模扩张潜力大
2018年1月成都银行完成IPO，资本充足率在同业中水平较高。2018年Q1末，成都银行资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.66%、11.55%、11.54%，资本充足率在A股上市城商行中居于首位。2008年以来，公司的资本充足率一直高于12%，核心一级资本充足率、核心一级资本充足率一直高于10%。资本充足率一直较高的原因是风险权重较大的贷款增速较慢，2008-2015年现金及存放央行款项占总资产比例保持在15%以上。但2017年公司贷款同比增速提高至8.93%，总资产同比增速提高至20.39%，规模扩张显著加快。在货币政策和财政政策边际宽松，银行盈利的核心驱动因素
由“价”转“量”的背景下，资本充裕度将成为银行行业竞争的核心要素。成都银行2017年资产扩张提速，IPO募资形成的高资本充足率为后续的规模扩张奠定了基础。
收入结构：息差较高，中间收入较低
净息差：得益于低成本，具有一定优势
2017年成都银行净息差为2.16%，在A股上市银行中仅次于贵阳银行。从生息资产收益率及计息负债成本率两个角度来看，成都银行与贵阳银行高息差的原因有所不同。贵阳银行贷款客户中小微企业占比较高，因此生息资产收益率大幅高于其他城商行，同时计息负债成本率较低，因此2017年净息差高达2.67%。而成都银行高息差主要是因为低负债成本，2017年计息负债成本率1.94%，为上市城商行最低。但生息资产收益率仅排名上市城商行第五。
成都银行负债成本低的主要原因是存款优势。首先，成都银行计息负债中的存款占比一直较高，常年在80%以上，存款较其他类负债成本优势突出；第二，成都银行所在的四川地区银行竞争度较低，成都银行具有良好的存款端议价能力；第三，成都银行存款中又以低成本的活期存款为主，2017年负债成本较低的活期存款平均余额占比达55.34%。
2014年以来成都银行的净利息收入出现下滑，主要原因是银行净息差下滑及生息资产增速处于低位。一方面，2017年公司净息差为2.16%，较2014年下降1.16pct，主要原因是生息资产收益率的下降，2014-2017年生息资产收益率下降1.59pct。生息资产收益率大幅下降的主要原因是：1）2014年起10年期国债收益率下行，2015年央行多次降息，成都银行各类资产收益率均出现不同程度下滑；2）2015年起受资产质量压力影响，收益较高的贷款占总资产的比例下行，2017年末为33.04%，较2015年末下降7.20pct。2018年以来，在“紧信用”的环境下成都银行息差已经企稳，我们测算2018年Q1息差与2017年基本持平。另一方面，2014-2016年生息资产同比增速较低，仅为11%左右。但2017年生息资产同比增速提升至20.3%。货币及财政政策的边际宽松使银行盈利驱动由“价”转“量”，成都银行资本充裕，具有资产扩张潜力。综合来看，成都银行净利息收入有望止跌回升。
中间业务：占比较低，理财+银行卡为主
由于起步较晚，成都银行中间业务收入占比较低。2018年Q1，成都银行手续费及佣金净收入占营收的比例为2.44%，与其他城商行差距较大。2013-2016年，手续费及佣金净收入同比增速分别为72.3%、92.1%、34.5%和44.3%，但2017年有所收缩。2017年，手续费及佣金收入主要由理财业务、银行卡业务、代理委托业务及投资银行业务组成，四者分别占手续费及佣金净收入的35%、26%、12%和9%。2017年以前手续费及佣金收入快速增长主要来源于理财业务、代理委托业务和银行卡业务，其中2015年主要为银行卡业务，2016年主要为代理委托业务和理财业务。2017年手续费及佣金收入下降16.9%，仅理财业务收入正增长，增速为39.7%。
资产质量：存在历史包袱，边际改善出现
成都银行的不良贷款率较同业高，但已出现边际改善。2017年Q4，成都银行不良贷款率环比大降36bp至1.69%，2018年Q1继续下降1bp至1.68%，但仍居上市城商行首位。若考虑关注类贷款，2017年末（不良+关注）类贷款占比4.43%，居上市城商行第三位。公司的不良贷款偏离度有所下降，2017年末，逾期90天以上贷款与不良贷款的比例为131%，虽仍居上市城商行之首，但较2017年半年末下降9pct。
造成成都银行较重的不良资产包袱主要有三个原因：
1） 历史因素。2000年，公司接收汇通银行的资产和合法债务，不良贷款率陡升至34.37%。此后，成都银行通过采取清收处置措施，不良贷款率逐年下降。2004年和 2008 年，成都银行通过转让、核销等方式处置不良资产，保持了资产质量良好。2010-2013年，公司的不良贷款比率均在1%以下。
2） 地域因素。2013-2015年四川地域信用风险持续暴露，2015-2017年末，四川省银行业金融机构不良贷款率分别为2.45%、2.52%和2.61%，省内其他重要城商行、农商行亦出现不同程度的风险暴露。成都银行作为四川省最大的城商行，不良资产的暴露快于同省其他城商行，较早暴露使得成都银行不良贷款率率先下降。2015年末成都银行不良贷款比率一度高达2.35%，2016年开始，不良贷款比率持续下降，2016年末为2.21%，2018年Q1末为1.68%。此外，2013年以来，四川多家民营担保公司经营陷入困境、丧失担保能力，导致其担保的贷款五级分类相应下调。2014年仅因四川最大的担保公司汇通担保失去担保能力，成都银行新增的不良贷款余额3.94亿元，占2014年末不良贷款总额的26.53%。
3） 贷款分布的行业因素。2013年末，成都银行贷款主要分布于制造业、批发及零售业和房地产业，三者分别占对公贷款的20.52%、18.63%、16.93%。2014年以来，随着宏观经济下行，产能过剩问题凸显，制造业的不良贷款显著增加；网络销售平台以其成本优势挤占了大量市场，纺织、服装及家庭用品、电子产品等批发零售企业销售收入大幅降低。2013-2015年，成都银行批发和零售业不良贷款由2013年底的0.95亿元增加至2015年底的14.28亿元，对公司的资产质量的下降贡献明显。2016年末，成都银行不良贷款中占比最高的行业为制造业，行业不良贷款占总对公不良贷款比例44.48%，其次为批发和零售业，占比34.81%。
公司在不良贷款大幅暴露后，在不良贷款处置方面的主要措施有：首先，在计提减值准备时进行了特殊处理。成都银行在一般贷款减值准备计提的基础上，对批发和零售业与制造业正常类和关注类贷款提高了拨备计提比例，计提比例高于同类贷款，增强了风险抵补能力。此外，公司也对批发和零售业与制造业不良贷款则根据现金流折现模型审慎足额的进行了单项减值准备计提。
2016年以来，成都银行资产质量改善显著。2017年末成都银行不良贷款率1.69%，较Q3末环比大降36bp，2018年Q1末不良贷款率进一步下降至1.68%。不良贷款拨备覆盖率触底回升，自2014年不良贷款率持续上升以来，拨备覆盖率下降显著，2016年末降至最低的155%，2018年Q1末达204%。隐性资产质量出现明显改善，2015年以来，关注类贷款、逾期90天以上贷款/ 不良贷款均出现明显下降，可见公司不良贷款处置成效明显随着公司的核销力度加大，且在计提、信贷结构等方面进行调整，我们对公司资产质量表示乐观。
盈利能力：成本收入比大降，ROE实现回升
成都银行成本收入比大幅下降，人均创收有待提高。2018年Q1，成都银行成本收入比为24.63%，较2017年Q1大幅下降4.70pct，成本收入比在上市城商行中已处于较低水平。从人均总资产和人均创收的角度去考虑，成都银行2017年底的人均总资产为7807.03万元，与同业相比较低；2017年全年的人均创造营业收入为173.45万元，在同业中则为最低，提升空间较大。
我们对2017年成都银行的归母净利润增速进行归因分析，资产质量的改善和规模的扩张是归母净利润高增速的主要原因。2017年，成都银行归母净利润增速达51.64%，高居上市城商行之首。我们对归母净利润的增速进行拆解：2017年，生息资产同比增速提升至20.34%，但资产扩张与息差收紧的效应出现抵消，净利息收入同比微降0.59%。而在基金投资大幅增长的背景下，投资净收益带动营业收入同比增长11.99%。2017年，公司资产质量大幅改善，资产减值损失成为归母净利润的最大正贡献项，2017年资产减值损失同比下降15.66%，对归母净利润的正向贡献达29.4%。
成都银行2017年ROE实现触底反弹。成都银行2014-16年ROE出现下滑，与行业趋势保持一致，2017年上半年ROE结束了下滑趋势回升，上半年年化加权平均ROE达14.81%，居行业中等。2017年成都银行加权平均ROE为16.83%，同比提升4.59pct，在上市城商行中已处于领先位置。在同业ROE在下滑趋势中基本企稳的情况下，成都银行ROE已步入快速回升通道。
盈利预测及评级：目标价9.49-10.28元，“增持”评级
首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计下半年基建投资将加码，金融监管弹性加大，信贷将从“紧信用”向“稳信用”过渡，银行资产增速有望企稳回升。而金稳会二次会议强调疏通货币政策传导机制，银行息差预计短期走平，利润驱动力将从上半年的利差向生息资产规模切换。2018年1月公司在A股上市，资本充足率已位居上市城商行首位。充裕的资本有利于银行在资产规模扩张的竞争中脱颖而出。2017年，四川省GDP增速时隔三年后重回8%，成渝城市群的核心成都将率先受益于经济的回暖，成都银行的资产质量问题有望继续改善。综上所述，我们对公司盈利情况的改善保持乐观。盈利预测主要基于以下假设：
1. 2018年，货币政策及财政政策已出现边际宽松，银行业资产增速有望得到提升。我们假设2018-2020年生息资产增速为18%、20%、22%。成都银行资本充足率居城商行最高，有望支撑生息资产稳步增长。
2. 2017年以来监管引导银行服务实体经济，银行资产结构有望继续调整，同业资产继续压降，贷款增速快于生息资产增速。我们假设2018-2020年贷款增速19%、27%、29%。
3. 公司位于成都，存款竞争压力小。且公司的吸存能力较强，2018年Q1末存款已占成都市的9.5%。货币政策的边际宽松为银行成都银行存款增长创造条件。我们假设2018-2020年存款增速7%、24%、26%。
4. 金融稳定委员会二次会议强调疏通货币政策传导机制，央行《2018年二季度货币政策执行报告》显示利率上浮贷款占比已经走平。在降低实体融资成本的政策导向下，贷款利率后续上升空间预计会减少，预计银行息差将走平。我们预计2018-2020年净息差1.89%、1.90%、1.92%。
5. 成都银行的手续费及佣金净收入主要由银行卡业务、理财业务、代理委托业务及投资银行业务组成。2018年4月资管新规落地，成都银行的理财业务收入预计短期承压，但长期有望恢复增长。而2018年Q1公司投资银行业务收入、银行卡业务收入也出现下降。我们假设2018-2020年手续费及佣金净收入增速为-10%、5%、10%。
6. 公司业务及管理费预计不会出现重大变化，营业税金预计与营收保持同向变动。我们假设2018-2020年成本费用率为29%、29%、29%。
7. 四川省不良贷款率已基本企稳，公司不良贷款率大降至1.68%，资产质量压力缓释，我们预计将逐步降低信贷成本反哺利润。我们假设2018-2020年信贷成本为1.70%、1.60%、1.50%。
我们预测公司2018-2020年归属于母公司股东净利润为45.47、54.12、64.42亿元，增速为16.3%、19.0%、19.0%，对应EPS1.26、1.50、1.78元，2018年BPS7.91元。成都市作为西部中心城市的经济优势明显。成都银行是西部第二家A股上市城商行，资产质量压力逐步缓和，发展前景值得期待。截至2018年8月15日，A股上市城商行2018年Wind一致预测PB为0.90倍，公司2017年规模增长率先提速，资产质量改善较快，充足的资本为规模持续增长创造了条件。基本面改善的强预期决定了公司享受估值溢价，给予2018年1.2-1.3倍PB，目标价9.49-10.28元。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
1. 经济下行超预期。2018年我国经济依然稳中向好，但受外需和内需扰动影响，企业融资需求增长需要密切关注。
2. 资产质量恶化超预期。上市银行的不良贷款率已开始率先下行，但资产质量修复过程中可能会受到中小企业市场出清的干扰。
研究员：
沈娟 执业证书编号：S0570514040002
郭其伟 执业证书编号：S0570517110002
刘雪菲 执业证书编号：S0570517110003
彭文 执业证书编号：S0570518050001
陶圣禹 执业证书编号：S0570518050002
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