新浪财经讯 8月23日消息，瑞银证券在北京主办“中国交通基建行业的发展趋势及投资机会”，瑞银证券交通运输及基础设施行业分析师徐宾将分享他对建筑、铁路、港口，公路行业以及“一带一路”的未来发展的最新研判，他认为，港口板块肯定是更具有投资价值，不能从PE的角度去看港口板块，港口股是价值型投资而非成长型投资，哪家港口执行整合的快，哪家更好。
以下是徐宾演讲内容：
接下来引入我们对于港口行业最看重的理由，港口整合。今年一个比较特殊的情况，看到各个省都在积极地推动港口整合，最激进的是辽宁省，包括A股这边有几家辽宁上市的港口，之前出了公告，确认要成立辽宁港口集团。这个概念挺有意思的，因为作为一个省成立一个港口集团，相对于之前的港口都是市的概念，包括他是引入战略投资者，混合所有制改革，最终资产重组是在明年年底前完成，这得是公开的信息，这个是我们觉得做得最激进的。如果往南看的话，江苏省也有江苏港口集团，浙江省也有浙江的，包括其他的一些省份，不一定有成立这样类似的港口集团，或多或少都出台了一些港口整合的想法。
下面引入我们对于港口整合远期的看法，什么是远期的看法呢？我们列举了中国沿海的八大集装箱码头，就是之前说的，90%多的外贸航线都是在这八大码头进行挂靠的。我们长期希望看到的整合的方式，如果这八大码头能够整合在一起，所谓的整合在一起，不一定是指资产整合在一起，我们希望只是从运作的角度，或者更直接的说法，从定价的角度能够整合在一起。什么意思呢？现在来看，各个港口都是各自跟船公司谈价格，如果说整合在一起，我们希望看到大家能够一起去跟船公司谈价格，议价的能力就会有很大的区别。特别是考虑到船公司其实都是全球的船公司，而且港口的定价其实也是放开的，不是政府监管的，这是我们比较看好的长期的发展。我们也列举了各个港口的股权结构，包括港口最主要的股东还是钢铁，还是要看到这是国家层面去推动的。
这边是为什么我们能够看到整合，之正常来说，整合我们是三大好处，第一个好处是提价，第二个好处是成本节省，第三个好处是在产能利用率上能够更有效一点，通俗一点说就是供给侧改革。左上角这张图看到的是过去这么多年来，我们看所有的上市公司的毛利率在不断的下降，净资产回报率也是不断下降的，右边这张图反映资本开支还是比较大的，这里想表达的意思，因为产能过剩带来的竞争，大家有价格战，因为有了价格的竞争，导致港口的利润率在不断下降，我们希望通过整合消除这样的影响。
这里举了一个例子，看厦门的情况，厦门在2012年的时候做过港口重组，把所有的资产都整合在一起。我们看到的经过，有35%，54%的价格的提升，我们这边其实是选择了一个公开的数据，厦门的某一个集装箱资产。
再往后看，就像我刚刚说的，港口整合有三个最大的好处，对于我们来说，最有益处的是港口议价，最上面这张图列举了一下中国港口跟海外港口的价格差，褐色的是中国的港口，不同的港口，蓝色的是海外的一些码头，我们可以看到价格差还是非常大的，意味着如果整合，能够带来竞争力的提升，中国的港口完全有可能会提价。
再往后我简单的说一下，刚刚是最核心的概念，港口整合，我们是比较看好，包括在全国范围内长期的整合，包括短期内，其实我们看到各个地方有整合，辽宁省有整合，广东省深圳这边也有整合的规划，其实各个地方都在做，最终能不能达到全中国的整合。
接下来港口这边简单说一下，港口物流也是增长的亮点，其实我们看到港口本身的主业是做装卸的，在中国装卸业务的基础上，把这个业务的链条给延伸，最终是把整个跟港口相关的物流都做进来，我们这边简单的比较了一些，比如说各个港口做的物流的情况，下面图上也是各个港口现在物流的毛利率情况，物流的毛利率也是不错的。这张图主要是介绍未来物流的模式，最后是介绍了海外的一些可比的例子，这是汉堡港，左上角这张图可以看到真正港口主业是深蓝色这条，占比也是比较大，但是中国的港口80-90%都是主要的港口装卸业，在汉堡港，类似海外的港口，物流业务是占比较大的比例的。
这边是想谈一下整个区域内的竞争，最终的结论，我们觉得香港是在不断的丧失整个市场份额的， 2016年的时候，香港在整个珠三角的占比，我们看到还有32%，到2020年以后，香港的吞吐量在区域内的占比就达到了24%。后面简单介绍一下香港为什么会下降，其实各种各样的原因，特别是中国的自贸区，包括来自于深圳和广州的竞争，基本上港口就介绍完了。
总结一下港口，首先最近的吞吐量增长非常好，整个趋势是在变好，外贸在动，内贸也会帮助，内贸对于整个集装箱港口的单箱收入也是有提高的，但是港口我们最希望强调的地方就是港口整合，港口整合未来带来的是提价。
第二谈一下建筑和铁路，建筑，这个子板块，其实我们这两年来一直是比较推荐的子板块，港口是我们在前两年并没有特别推荐，只是我们今年看到了，觉得是一个非常大的变化，才会把它拿出来特别介绍一下。既然说到基建，大家最关心的还是铁路投资，我们预测在左下角这张图，在未来的“十三五”里面，基本上投资规模在八千亿左右，“十四五”，2021年到2025年是7500亿，意味着其实是有一个小幅下滑的，但是这个下滑的幅度其实非常小，市场上其实很多人的解读，2020年没有什么铁路要造了，会有一个大幅下滑，我们觉得下滑的幅度非常小，还是有很多铁路要造。右边这张图给了一个铁路里程的预测，2025年我们觉得到17万多，我们最终也给了一个长期的铁路预测，20万公里。可以看到，现在大概在12万公里的基础上，还是有很大提升的空间。
接下去，我们简单说一下铁路之前主要是铁总，这边未来PPP是一个方向，最下面这张表列举了一些主要的PPP项目，PPP项目的主要特点，铁总在里面的占比非常小，最多不超过30%。左边这张表想介绍一下因为城镇化的原因，中国划出了十几个城镇化区域，有这么一个规划，节点和节点之间的城市达到一到两小时的通车距离，这带来了很多铁路，包括公路的需求。
我们是想看铁路这边，其实这几年整个投资并没有带来很大的增量，其实这两年看，短期内的增量主要还是来自高速公路，高速公路我们可以看到，从建筑公司新接订单的角度也是非常大，高速公路很多也是通过PPP的形式去做的。
这张是想比较一下PPP跟其他几个主要建筑方式的区别，结论就是PPP的毛利率很高，我们看到上面这个表当中，PPP相对于BT、BOT是低一点，但是BT、BOT是100%垫资的，但是比正常的现汇项目要高很多，现汇项目才五六个点的毛利率。下面这个这张表，PPP的现金流还是不错的，红色的代表对建筑公司现金的流出，基本上在三年的施工期里面都是现金流出，PPP项目的现金流入其实也是在施工期，相对于BT、BOT是大幅提前的，跟现汇项目其实是一样的。PPP项目不但是毛利率高，如果能够进行表外融资的话，他的现金流也是非常好的。
往后看，我们会看好铁路毛利率的恢复，几个原因，首先第一个原因，从右上角这张图，非铁总的项目会逐渐增多，这两年我们也看到了，跟前面十年相比，基本上是100%都是铁总的项目，现在非铁总项目开始慢慢变多，包括未来PPP的推出。
第二个原因，导致铁路毛利率会恢复的原因，是新的铁路建造标准的出台，10月1号开始，下面这两张图分别列举了人工成本以及机械使用费用的变化，上一版是2006年的，这一版是2017年的，十多年没有改变了，这就是为什么导致毛利率下降。我们可以看到，左边这张图，人工成本有不同程度的提升，右边这张图可以看到机械使用费也是有不同程度的提升。这些更高的，对于单价往上的调整，对于施工，对于铁路订单施工的毛利率，有很大的帮助。
接下来我们想说一下在建筑里面另外一个比较大的增量，就是地铁，地铁这边我们预测是有比较快速的增长。左下角这张图可以看到地铁长度2016年到2020年有20%的增长，再往后从2020年的九千公里出头一点，到接近17000公里，未来的增长空间是非常大的，在2020年到2030年之间。
最后，关于建筑我们想说一下海外，就是一般意义上的“一带一路”，我们之所以没有说“一带一路”，我们觉得其实区别不是那么大，更多的时候，我们觉得海外是包括“一带一路”的，主要的区别在哪儿呢？“一带一路”是框定了六七十个国家，如果从执行上有什么区别呢？现在的建筑公司会不会因为他不是“一带一路”国家就不去了呢？肯定是不可能的。唯一的区别在哪儿呢？拿口行贷款的时候，对于“一带一路”国家的项目审批更快，所以我们并不特别强调“一带一路”有特别重要的意义。
这边我们其实是简单的把建筑公司在海外行业的新签订单做了收入的预测，当中这张图是我们对于全球的市场份额做的预测，可以看到2004年的时候，中国建筑公司在整个全球的市场份额占比只有5%，到2015年、2016年的时候接近20%左右，我认为这个比例会持续往上增长。下面这两张图主要列举了世界上的建筑公司在海外的情况，包括海外收入占比，以及绝对值有多少，其实大部分公司都是认为海外是非常重视的市场。
下面这一页是对于海外的毛利率做一个比较着重的讨论，很多时候大家觉得在海外，投资者当中觉得海外的项目是不是毛利率会很差，或者亏钱，看几个公司的数据确实会看到，有时候海外毛利率不见得比大陆的毛利率要高，主要的原因是什么呢？当我们看到上市公司报两个数据的时候，国内的毛利率往往会包括一些其他的业务，比如说房地产有一些机械制造，这些其实就不是跟海外业务纯的对比，海外业务全部都是基建。我们这张图调整了一下，看到海外业务，几家公司基本上都是比国内的同口径的基建业务的毛利率要高，当然我们下面也是比较了一些其他海外主要的国家，中国公司在海外的毛利率相对来说都比海外其他国家都高，主要的原因在于，不管是韩国的公司，还是哪个国家，更多参与的是发达国家正常的招投标，毛利润的空间是比较有限的。中国公司在海外基本上都是议标，基本不是公开招标，对方要求我们去参与，为什么要求我们参与呢？建筑公司在施工的同时，在施工的基础上提供了一个额外服务，就是帮他们进行融资，所谓帮他们进行融资，就会看到类似口行的贷款，或者是政策性银行，或者其他方面的融资。我一方面帮你造，也帮你把钱搞定了，其实相当于一条龙服务。
这张图主要是比较了一下海外的毛利率，通过各个方面去证明，海外的毛利率确实比国内的毛利率要高。右上角这张图，我们比较了一下高铁，左边蓝色的两个柱子是国内的高铁和海外高铁的造价，三个不同颜色代表最低值、平均值、最高值，差距非常明显。右边这两个代表中低速的铁路，有一些差距，但是并不大，意味着什么呢？从高铁的成本角度来说，当然了，我们不可能是非常科学、精密的对比，因为每条铁路都不一样，但是从平均的角度来看，海外造高铁的成本远远高于中国造的高铁，另外一个角度也反映了中国建造高铁有很大的成本优势，造普通铁路的成本优势没有那么大，主要是在高铁方面。
接下来有两张图，这个地图是非洲，我们列举了一下非洲主要的铁路项目，非洲是投资者市场上不太关注的市场，因为海外的建筑公司在非洲的投资量比较小，但是中国公司在非洲的投资量是非常大的，包括我们之前看到的刚刚完工的肯尼亚的蒙内铁路，包括现在已经进入运营阶段了，肯尼亚还有铁路的延伸段内马铁路。尼日利亚也有很多铁路，非洲这个市场，其实是一个非常大的，从区域的角度是一块非常大的大陆，对于铁路的需求也是非常大的。从中国公司，中国政府的角度，我们对于非洲的兴趣主要是来自于非洲的资源，这就是跟其他海外，欧美其他建筑公司不一样的地方。因为非洲的国家有可能不一定有足够的经济资源，有财政支持投资，但是他有资源，资源有可能是深藏在内陆的，中国做的事情，通过铁路、公路各种运输方式，把这种资源带到港口，同时中国企业也在投这边的港口，包括现在非洲这边的吉布提、多哥和尼日利亚这边都有中国企业在投资港口，这个其实是一条龙服务。
说完了非洲，这张图是到了亚洲，是大家关注度比较高的，特别是在泛亚铁路，虽然说关注度很高，但是进展并不如人意，因为关注度太高了，导致大家对于它的一举一动都非常注意。虽然说泰国段这边还是比较令人失望，我们看到马来西亚这一段其实有比较大的进展，马来西亚的东部铁路已经开工了，中国建筑公司拿到的海外单体最大的基建项目，整个项目一期工程有七百多个亿，加上二期的话是八百多个亿，非常大的项目，全部是由一家建筑公司在做的。最终由马来西亚连接到新加坡。亚洲铁路的进展，因为大家关注度太高了，预期也比较高，反而觉得现在进展不如人意，但是我们可以看到马来西亚这边的进展还是非常好的。
这张图上还画面乐观一些铁路，北京往莫斯科的，印度这边也有，但是印度应该跟中国的关系不太大。没有在这张图上画的是拉美，拉美现在的基建状况比较差，大家之前也听到过两洋铁路，也是非常宏伟的规划，其实我们最近去调研，前几个月去调研的时候也是了解到两洋铁路的设计，前期的尽职调查，已经有设计院开始接触了，也不是空穴来潮的概念，是有可能去做的事情，但是暂时来说，还没有详细的时间表。
最后我简单说一下高速公路这边，其实我们看到，最近交通流量还是不错的，对于高速公路行业来说，最重要的事情是新的高速公路管理条例的出台，我这边想介绍一下整个行业，其实行业非常差，这张表可以看到，最后一部分是亏损的情况，每年亏损都在变大。下面这张图，比较了高速公路负债占GDP的比重，全中国占7%左右，有些省份，像第一个省份是贵州，到了23%左右，高速公路负债也是非常严重的。最严重的情况，我们在上面这张图显示的，特别是左上角这张图，是利息费用占收入的比例，红线是代表一倍，红线以下意味着路费收入不足以覆盖利息费用，不用说正常运行高速公路还有费用，还要还贷，右边几个省份，是吉林、黑龙江、贵州，他们的运营比较严重，光付息的成本都非常大。这主要是想说高速公路的资产状况。
下面提到了高速公路管理条例，也是令人失望的，两年前就开始说了，到现在还没有具体的时间表，但是我们觉得这个肯定是要出台的，特别是配合PPP，因为PPP的投资离开不了要吸引社会资本，类似高速公路，没有一个合理的规范化保护，投资者会不愿意投高速公路。这里面我们特别想提的是对于免费政策的补偿，这个我们觉得比较有趣的数据，我们看到的时候也觉得非常惊讶的，左下角这张图，这根线表示的是因为免费政策带来的路费减免占整个高速公路收费的比例，这个比例这两年在上升，去年占15%，路费里面有15%是被免掉的，这个免掉其实是高速公路的运营商承担的，这是完全没有理由的，既然政府出台了一个免费政策，大家都是有合约的，为什么要让运营商来承担这部分损失呢？这是我们觉得高速公路管理条例带来最大的好处，免费政策你也补偿。
右下角是列举了一下免费政策占48%，接近一半是绿色通道，有1/3左右是节假日，还有一些军用，公用的车，我们觉得这些其实对于运营商来说，都是不合理的，因为你只有确定免费政策有补偿，我作为社会资本才愿意过来投，当然不仅仅是免费政策，还有一些我在周边造一个平行的路，或者是这条路的延伸段有政府给你搞一个货车禁行，这些都是对于我现有路的回报会有很大影响的。在国外，所有的条款要改变，都要重新谈，在中国，历史上来看，都不会重新谈，随着新的高速公路管理条例的出台，这些会对于社会资本，对于高速公路的运营商有更多的保护，在这种情况下，对于现有的高速公路运营商来说进行补偿，肯定是一个利好。当然补偿的方式，我们觉得通过现金的方式补偿不太现实，政府是不愿意掏钱的，最有可能的还是通过延长收费期限，本来我收你25年，政府说现在让你收30年，弥补之前免费的补偿。
后面我们简单谈了一下高速公路收费价格的问题，其实各个省的收费标准又有不同，一些比较富裕的省份更有可能会提价。我们这边比较了一下客车收费和人均GDP的比较，我们觉得在红线以上，平均值以上的是相对来说提价比较难做的，因为收费标准已经偏高了。右边是货车收费的标准，红线以下的省份是有概率可以去提价的，同时我们也是把中国的收费标准跟海外的比了一下，收费标准是偏低的。而且在大环境的基础上，中国，特别是中国收费公路的年限也是比较短的，同样一条高速公路，所有东西都一样，25年的收费标准跟100年的收费，肯定25年要收得贵一点，100年收得便宜一点。收费年限的延长对于大家都是有好处的，这边列了一些收费高速公路每个省的收费标准。
最下边这张图想说一下高速公路的建造成本在不断提升，这也是为什么导致高速公路的回报率在不断下降。
后面基本上就是高铁，高铁对高速公路不会有什么影响，最后就是说一下最近交通流量的趋势，褐色这根线是去年年底四季度开始，往后的增速都是表现得非常不错的，主要反映在两方面，一方面是经济不错，另外一方面是治超带来的正面影响。
新浪财经向徐宾提问：港口板块未来具不具有投资价值？哪些个股更有“前景”？
徐宾表示：
港口肯定是有投资价值的。还有一个区别，A股还是港股的问题，但是行业的角度肯定是变好了。其实今年以前，港口行业大家不太感兴趣，为什么呢？吞吐量我预测5%的增长，最多是多少呢？不管是三个点还是八个点，差别不大，如果是三个点的吞吐量区别，对于盈利的影响有可能也就是五个点。当我的盈利波动范围只有五个点的时候，大家觉得其实没有弹性。之前大家一直有一个误区，A股看港口看PE，如果没有什么增长，增长就5%的时候，十倍、十五倍的PE，大家觉得太贵了，没有增长。但是港口从海外投资的角度，它是一个价值股，港口属于前期投资非常大的，后期的现金流非常好，所以说我们不能完全从PE的角度去看港口。
第二个，港口整合，这个概念是今年才开始出来的，很多港口公司完全没有对于股价有任何反应，A股这边更多的反应是因为有整合，所以说会变好，但是其实是没有办法量化的。我们的分析，为什么我们看好整合，不是因为整合这两个字，是因为整合带来的东西，我们希望通过整合带来盈利的提升，比如说我们基本上对于一些主要的港口做一些预测，如果提价10%，基本上利润的影响在20%以上，最终取决于你现有的利润率，你现有的利润率越低，提价的弹性或者是盈利的弹性越大。我们看好整合的话，是看好价格的提升对于盈利的带动，导致估值的提升，并不是完全朝着整合的这个概念，我们还是比较看好未来这些港口去推动，当然如果说再细分一点，肯定是哪些港口，如果说能够更快的有整合的执行的话，肯定会更好一点，辽宁现在，我们看到整个中国，相对来说走得比较快的，辽宁这边在推动整合，就看谁能够更快地执行，所谓的执行就是出台具体的方案，看到最终什么时候能够提价。
