本报记者 陈植 上海报道
随着债券通的正式落地，人民币国际化进程迎来了新格局。
日前，中国人民银行发布《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》（下称《暂行办法》），允许香港及其他国家与地区的境外投资者（下称境外投资者）经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排，投资于内地银行间债券市场，《暂行办法》自6月21日发布起施行。
这被市场解读为“北向通”正式开启。与此前的《征求意见稿》相比，《暂行办法》删除了“北向通没有投资额度限制”的规定，一度被市场误读为“北向通”可能内部设定投资总额。
“其实央行很早就确定债券通没有额度限制，因此删除这句话其实很平常。”一位参与债券通政策制定的知情人士向21世纪经济报道记者透露，债券通不设投资总额限制，一个重要原因是吸引更多境外投资者，为提升人民币国际储备货币占比奠定新基础。
21世纪经济报道记者独家获得的数据显示，截至2016年底，境外资金持有中国境内债券创下8256亿元人民币的新高值，同比增幅接近13%，但整体而言，外资参与中国债券投资不足2%，远低于外资投资新兴市场国家债券的平均水准。
“若未来数年中国债市增幅与过去5年社会融资总额年化增幅（约14%）相当，而债券通落地让外资持有的中国债市占比达到10%，那么到2020年，外资持有中国债券的总额将达95000亿元，由此将至少带来逾万亿人民币作为国际储备货币的提升额。”上述政策知情人士透露。
引入国际债券交易惯例
当前国内债券交易的托管清算体系，与境外存在较大差异。欧美债券市场主要采取名义持有人与多级托管制度，国内债券市场则采取一级托管与实名制开户穿透式监管的操作模式。
为此，相关部门在债券通引入了境内、境外不同的债券交易托管清算体系，满足欧美债券投资机构的交易习惯。其中包括采用国际通行的多级托管模式，并由香港金管局债务工具中央结算系统（CMU）作为境外投资者的名义持有人，为境外投资者开展境内债券投资交易提供合规操作服务。
“这意味着境外托管机构可以在境内托管机构开立名义持有人账户，用于记载名义持有的全部债券余额，也明确了北向通的境外投资者需通过CMU持有债券。”上述参与政策制定的知情人士表示。
目前，境外投资者可使用自有人民币或外汇投资，但其投资债券到期或卖出后，原则上应兑换回外汇（或离岸人民币），且债券持有人需在一家香港结算行开立人民币资金账户，专门用于办理北向通的资金汇兑结算业务。香港结算行由此产生的外汇头寸可前往境内银行间外汇市场平盘。
21世纪经济报道记者了解到，以往境外投资者参与境内债券交易，主要渠道包括QFII（或RQFII）与代理行模式，但两者在交易前、中、后均存在不小的业务痛点，导致境外投资者即便拿到交易额度，参与境内债券交易的兴趣也不大。针对这些操作通道，债券通做出了业务变革。
比如在交易前环节，境外投资者通过代理行渠道投资境内债券，仅开户流程就需20-30个交易日，而债券通只需2-3天就可完成；在交易中环节，此前需要代理机构操作完成，而债券通可由境外投资者发出交易报价指令，境内在岸市场则提供价格，直接和交易对手发生交易，且整个交易流程使用境外投资者非常熟悉的国际市场操作页面与语言；至于交易后环节，债券通引入的多级托管与名义持有人制度，解决了境外投资者的信息私密性要求。
多位业内人士认为，相关部门做出这些业务变革，不排除是效仿A股纳入MISC新兴市场指数的操作模式，即借助债券通先打通境外投资者投资境内债市的进出便捷通道，为国内债市未来纳入国际债券指数奠定基础。
上述知情人士透露，若中国债市能纳入摩根大通新兴市场债券指数（EMBI Global Index），按照中国当前的经济实力与发债规模，其在该指数的占比将达约34%，到时势必吸引大量全球资金跟踪这个指数投资国内债市，若外资持有的中国债券占比达到其持有其他国际货币的同等水准，那么外资占中国债市的投资比例将很快从目前的2.52%跃升至10%。
助推人民币更多纳入储备货币
债券通的另一个重大意义，在于提升人民币作为国际储备货币的占比，推动人民币国际化进程提速。
上述知情人士透露，如今人民币已成为国际重要的贸易结算支付投资货币，但随着全球经济增幅放缓导致跨境贸易缩水，再依赖对外贸易推动人民币国际化渐行渐难，未来中国要推动人民币国际化，需要转变操作方式，即从贸易驱动，转向以成熟完善的境内与离岸金融市场，丰富金融工具作为支持，吸引更多境外机构将人民币纳入储备货币。
“债券通无疑承载着这个使命。”他直言。
一位经济学家向21世纪经济报道记者坦言，目前人民币在SDR一篮子货币的比重设定为10.92%，其中逾九成由中国对外贸易规模贡献，国内金融市场发展的贡献不到一成，这导致人民币占国际储备货币的实际比重不足2%。
多位债券交易员认为，要实现这个目标，国内相关部门还需扩大利率债供给，随着国内债市违约事件的增加，目前境外投资者对中国信用债的投资策略更趋谨慎，将更多资金投向利率债。
21世纪经济报道记者独家获得的数据显示，2016年境外资金增持的中国内地主权债，占总增量的14%，仅次于中国国有商业银行（38%）与城商行（19%），而境外资金持有的信用债减至494亿元的新低，只占去年外资持有境内债券资产总额的6%。
“由于中国利率债较海外发达国家同类债券的利差优势达到约140个基点，只要人民币汇率实现双向波动（兑一篮子货币汇率保持基本稳定），势必吸引到大量境外资金，届时人民币作为国际储备货币的规模将迎来可观的增幅。”一位债券交易员指出。
