私人财富资产配置的“投行化”
文｜刘宁辉 编辑｜万倩
中国私人财富呈现爆发式增长，而高净值人群面临的投资选择却十分有限，“投行化”或是私人财富资产配置未来的选择。面对这块大蛋糕，客户经理们准备好了吗？
“量变引起质变”这一辩证命题在各个领域都是成立的，包括私人财富管理领域，财富量级的变化必然会引致财富理念和管理方式的变化。数据显示，2012-2016年，中国私人财富市场的可投资资产总量和高净值人群数量继续保持两位数的快速增长，私人财富在总量和均量上均达到了一个新的量级。
当财富的量级达到了一定程度之后，无论是对群体还是个人，相应的财富理念也会逐渐地发生变化。比如，保护现有财产，做好财富的风险管理成为了重中之重；从追逐财富快速增长变成了追求财富稳健增长；对现有财富的管理更加注重资产配置、长期规划和价值投资；财富管理的手段趋于系统化、结构化等。
私人财富的迅速增长以及投行领域业务的迅速发展，使得私人财富已经具备了成为整体经济活动重要因素的资质，私人财富资产配置的“投行化”也有望成为未来一个重要的发展趋势。
“投行化”的配置优势
据统计，中国目前的私人财富已经快速膨胀到百万亿级别，且还在以两位数的速度递增。面对私人财富对抗通胀、保值增值、资产配置的巨大需求，“投行化”的“金刚钻”在哪里？
在资金端，当前超过百万亿规模的私人财富正面临着投资渠道狭小的尴尬局面。传统的银行理财方式收益率稳健，但是否能够对抗通胀尚未可知；在房价处于高位的阶段，作为低流动性的不动产投资，风险已经聚集，且明显不符合国家的政策导向；直接投资资本市场，中国散户化的股票市场历来对个体投资者不利，“七亏两平一盈利”的投资结果显示这里的风险往往超出了个体的掌握；而资产的全球配置，面临着信息不对称、境内外收益差距、法律与税务规则差异等若干难题，是未来的一个趋势性方向，但目前尚处于“知易行难”阶段，且需要与宏观层面中美经济博弈大背景下的外汇储备管理政策之间做好有效平衡。所以，立足国内，顺应中国经济结构调整的趋势性变化，把握国内实体经济升级换代的需求，并与国家层面的政策导向保持一致，仍然是私人财富优先考虑的资产配置策略。
投行业务的优势就是可以一头对接优质资产，一头对接私人财富，从而为个人提供丰富的投资选择机会。在与宏观导向保持一致的前提下，可促成私人财富资产配置“投行化”与中小微企业融资需求的相互结合，发挥出对社会整体资源的优化配置作用。
“投行化”的可行路径
中国私人财富的资产配置逐渐呈现出“投行化”趋势，这将是中国财富管理领域不同于以往的最大区别，并且未来有望成为高净值人群资产配置的主流方式，我们可以清晰地看到私人财富资产配置“投行化”的可行性路径。
1.“一行三会”正在拟定统一的资产管理产品标准新规。银监会主席郭树清表示，希望能“提高资管产品的透明度，也可以缩短这个链条，也可以使得所谓‘影子银行’去掉‘影子’”。证监会主席刘士余也认为：“这是金融市场防范风险、健康发展必须要做的一件大事”。
2. 当前，利率市场化的进程已经基本完成，利差的逐渐缩窄将倒逼银行类金融机构探索新的发展道路。资金为了逃离负利率导致了存款端的脱媒，“影子银行”的快速生长也助长了资产端的脱媒，金融脱媒将带来巨大的冲击，使得商业银行贷款在社会融资总量中的占比不断下降，而互联网金融的快速崛起更是让金融业的传统服务思维面临颠覆式冲击。美国的金融业也曾经历过类似的阶段，其最终的结果是在2008年次贷危机之后，催生了投行化的全能银行时代。类似的，我国的商业银行投行化的趋势已经开始显现。
3.投行业务具有强大的资源匹配桥梁的作用，有效地将私人财富对接到了资本市场。美国著名投资银行家罗伯特?劳伦斯?库恩在其《投资银行学》中，对投行业务进行了多个层次的定义。其中，在金融实务中被普遍接受的是其对投行业务第二层次的定义：投行业务包括所有资本市场的活动，从证券承销、公司金融到并购，以及基金管理和风险投资等。机制灵活、涵盖广泛、功能强大、规模攀升是中国投行业目前具备的特点，更重要的是，投行业务能够从风险匹配的角度在资金端将合适的私人财富对接到投行项目之中，为私人财富打开了一扇通向广阔投资领域的大门，而这些机构，过往更多的只属于投资机构而非个人。在目前的投行实务中，通过私人银行渠道募集资金的情况也呈现出逐渐增多的迹象。
4.“投行化”的投资机会优化了风险控制。私人财富资产配置的“投行化”趋势并不意味着风险的扩大，相反带来的是风险管理的优化。“投行化”一是解决了私人财富投资资格的问题，即跨越具体项目的投资门槛；二是解决了私人财富投资量级的问题，即通过汇集多人财富或多途径资金达到投资规模要求，使得低量级财富进入到高量级财富的投资机遇领域；三是可以通过投行产品的结构化设计进行风险分层，让不同的风险度对应不同的风险报价，在有效匹配资源的同时保证了投资机遇的风险可控，这也是投行业务最主要的专业职能之一。
5.私人财富将逐步加大与专业化机构合作的力度。投行业务是一个专业化程度非常高的领域，对投资标的优质资产的遴选、投资产品的机构设计、投资资金的合理匹配都有严格的标准。这既超越了个人一般性投资的能力范围，更是对风险的严格管理。对私人财富的拥有者而言，更主要的是在预设合理收益预期值情况下的委托式投资，从而让自身告别散户身份及其投资模式，也优化了市场参与主体的结构调整。
6.优化海外投资与资产的全球化配置。资产的全球化配置是伴随着中国经济发展和中国经济全球化进程而产生的需求，并越来越被高净值人群所关注和重视。但是，在文化背景差异巨大、信息尚不对称（例如欧美投资会面临复杂的税务规则，对任何税务规则的不了解或触犯都可能带来巨大的风险后果等）的背景下，海外投资与资产配置更合适的路径也应该是走向“投行化”的道路，让专业的机构协助做好必要的风险管理。
“投行化”理念如何武装客户
如前所述，私人财富资产配置“投行化”趋势顺应了宏观经济的调整方向，契合了振兴实体经济的关键环节，优化了社会资源的整体配置，客观上也具备了具体实施的有效路径。投行领域的专业机构能够发挥出风险控制的辅助作用，未来财富收益的增长也更具发展空间。但是，这一趋势的逐渐落地与大众普及并不会是一朝一夕之事，其背后，财富管理投资理念的升级至关重要。比如，资产配置是财富管理的一项基本原则，各种测算模型和历史数据都表明，市场波动充满不确定性，即使最稳健的市场领域也会发生黑天鹅事件，固守单一的投资领域总会遭遇低收益或投资风险的纠结。对此，最有效的方式就是将资产合理分散在不同的投资策略上，这样无论金融市场如何波动震荡，都可以获得此消彼涨之后的综合性收益，中长期来看，组合配置的风险抵抗能力和收益能力，都会是大于单一投资结构的。但是在私人银行实务中，大量客户包括部分高净值客户仍然会固守于个体比较单一的投资理念中，对于某些认知之外的投资领域或投资方式持比较抗拒的心态，由此也影响了其财富管理的有效性。事实上，财富管理中，部分风险来自于信息的不对称性，对某些财富领域信息的缺乏或不了解成为资产有效配置的障碍；或者换言之，加强信息的对称性可以有效地拓宽资产配置的渠道和空间，降低资产配置的风险。
私人财富资产配置“投行化”需要与其相适应的投资理念体系。这意味着，除了做好优质项目的选择、风控体系的完善、产品架构的设计之外，投行领域的各个机构还要积极引导个人尤其是高净值客户，将提升其财富理念作为重要环节，为私人财富资产配置的升级和“投行化”奠定良好的基础。
财富管理的投资理念体系，对于私人财富的资产配置具有极其重要的意义。其从本质上而言，是个人投资理念或投资哲学的完善与升级，是对财富领域综合信息对称性的完善，可以从根本上改变和提升个人财富管理的风险控制及保值增值逻辑，对个人财富管理起到“脱胎换骨”的作用。在投行及私人银行金融领域中，有大量的实例证明，通过一个投资观念或理念的转换，便能够极大地改变高净值客户的财富配置空间，进而体现出投资理念体系的关键性作用。
1.长期投资与复利累积的财富效应
笔者以自己所在金融集团曾推出的一款保险产品为例，分享长期投资与复利累积产生的财富效应。
案例：
一款年金型银保渠道产品，在向客户推荐过程中，免不了会遇到各类客户不同角度的考虑：
①我是不是已经买过其它保险了？
②这个保险是不是划算？
③到80岁的满期时限是不是太久了？
针对部分中年创业型的客户，我们提出从中产阶层家族振兴这个财富角度与客户进行深入探讨。
该产品中，蕴含着财富效益惊人的复利累积增利机制。比如：0岁孩子，父母为其每年投保10万元，10年共投入100万，对于现在的中产阶层，都还不算很大的负担。这种情况下，每年按约28%的比例返还生存保险金，共合计返还80次。如果每年返还的金额均不领取，自动进入复利账户不断累积，利用复利不断裂变的力量将财富滚雪球般积累。
按照账户中档利率进行日计息月复利，被保险人80周岁可领取的数额约为：
本金100万元+返还部分累积复利增值2146万元=2246万元（如按高档利率测算，预计将达到约2970万元）
在该产品的保护下，第二代无论是十余岁大学教育、二十余岁出国深造、三十余岁自主创业、四五十岁医疗保健，还是六七十岁的退休养老，都多了一份额外的保障。而中产阶层的第二代在经历了家族精心培养、社会良好教育的基础上，很大概率将继续以白领精英的姿态进入社会，并凭借自身的实力与努力，完成自我的价值实现。当第二代作为被保险人抵达人生的80岁，且完全没用使用保险金的时候，保险的实际受益人将成为家族的第三代（甚至第四代）。而这个时候，前述的复利账户中，约2200万资金的意义就发生了非常有意思的变化：
①作为中产阶层，第二代在其一生中创造并累积千万级的财富虽然并非不可能，但在群体整体上也并不是大概率的事情；但通过该产品的复利积累，这种结果对购买了保险的个体成为了大概率的事情。
②即便是股神巴菲特，人生的第一桶金也是最难获得的，这份巨额的财富，便由一份保障型的资金，变成了第三代创业的基金，大大提高了家族振兴的可能性。
积极、进取，是中产阶层的鲜明特点，作为第一代，家族振兴、事业有成应该是大部分中产内心最深处的一个需求痛点。现在的100万投入，给家族未来创造获得巨大成功的可能。从这个角度，与中产阶层客户谈保险的财富规划与传承理念，的确改变了不少客户对这款产品的理解。
放眼整个金融领域，很难找到兼具稳定的复利累积生息、财富传承、高安全保障等强大功能，还能超越保险产品的金融工具。所以，保险，其实更是一个财务管理的工具。金融机构需要帮助个人客户，尤其是高净值客户树立这样一个重要的财富理念。
2.以财产所有权的让渡实现更大的财富目标
家族信托是伴随着高净值人群的成长而逐渐兴起的财富管理高端工具，在帮助高净值人群进行合适的投资机会对接和全面风险规划方面具有非常强大的功能。从下面案例能看出，从风险管理的角度上来说，家族信托可以实现高净值人群的各种个性化需求。
案例：
委托人李女士将部分资产纳入家族信托，可实现以下目标：
①该部分资产与其他资产的隔离；
②通过受益人设定享有信托收益权，以及信托文件指定的管理权限，从而实现了破产隔离、债务阻断、刑事追索阻断等。
高净值客户家族信托业务中，客户存在比较大的顾虑和心理障碍就是巨额财产所有权的让渡，在对未来不确定性的担忧，以及家族信托一般约定的合同期限较长的背景下，部分客户会因为不敢让渡财产的所有权而放弃了对这一有效工具的选择。但事实上，家族信托是通过有关制度（《信托法》第52条：“信托不因委托人或受托人的死亡、丧失民事行为能力、依法解散、被依法撤销或者被宣告破产而终止，也不因受托人的辞任而终止”；新版《金融企业会计制度》第155条：“信托资产不属于信托投资公司的自有资产，也不属于信托投资公司对受益人的负债，信托投资公司终止时，信托资产不属于其清算资产”）安排，从法律上实现了财产的所有权、经营权和收益权的分离，对财产权利的划分和规划进行了有效的保护；并在不损害财产所有权权益的基础上，使得财产委托人可以灵活安排信托架构，实现不同的财富管理目标。可以说，家族信托中对财产所有权的让渡是“以退为进”，用类全权委托的方式实现了更大的财富管理目标，客户能够就此取得更高的资产配置利益。
案例：
企业经营者张先生设立婚前财产信托，可得到以下好处：
①将婚前财产尤其是企业股权进行隔离，避免因发生婚变而丧失企业控制权，规避婚姻变动风险；
②通过对信托受益权的合理规划，可以有效地实现传承家族企业、防止家族成员挥霍、抚养未成年子女、照顾和辅助特殊家庭成员的目的；
③通过将企业所有权转让给家族信托而只保留控制权，有效地避免了营业税、个人所得税等；
④通过搭建离岸信托架构，规避来自企业营业地法域的税收征缴；
⑤通过永续存立的家族信托，来规避遗产税。
3.慈善基金——实现家族的百年传承和基业长青
相对于在对财产收益权进行完全主动把控的前提下，对所有权进行让渡的家族信托，慈善基金更是对现有财富的完全让渡。但实际上，慈善是一种站在更高层面上的财富管理，其本质仍然是在回馈社会的同时，对财富更长远和复杂的管理。财富的起点是原始积累，也就是所谓的“第一桶金”，财富管理的难点是财富的传承；同时，对财富的驾驭基础是个体的综合能力和财富哲学。当这些交织在一起的时候，财富管理其实可能是世界上最具有挑战性的难题之一。比如，当财富面临代际传承的时候，首先面对的就是“分家析产”，显然，“分家析产”本身就是对财富的一种损耗，且分割之后最直接的结果之一就是每位继承者财富量级的降低，对于不同的财富量级，其创造增值盈利的能力也是明显不同的；与此同时，一代通过漫长岁月积累下来的经验、关系、声望、影响力，必然也会随着时间推移而衰减，形成无形财富的损失；而二代是否具有继承延续巨额财富的承受力或意愿尚未可知。聚集的财富由此面临着巨大的不确定性，“富不过三代”也成为常态。
这个时候我们再来看看慈善基金。以著名的慈善基金卡内基基金会、洛克菲勒基金会、比尔&梅琳达?盖茨基金会等为例，虽然将财富完全地捐赠了出来，但是后续效益不可估量：
①捐赠人后裔依然可以以基金会理事会成员的身份参与对财富的管理；
②巨额的财富不仅不用“分家析产”，而且可以通过政策获得税务优惠以及规避遗产税损耗，财富的完整性得以保存，这实际上是对财富盈利能力的保护；
③创始人的影响力也通过慈善基金得以延续甚至提升，并转换为家族的声誉、商誉，家族二代、三代可以不需要再从头来过或“另起炉灶”，凭借家族慈善基金的声望即可以迈出坚实的第一步。
所以从财富哲学的角度看，慈善，更是一种理性而长远的家族规划：
①是理性地认识到每一代人的发展都充满变数的前提下，用好已经获得的财富来保障子孙后代的良好生存条件；
②发挥财富的正面激励作用和负面约束作用，最大可能地保持家族整体的基业长青和对抗不可预测的风险。
在欧美等发达国家，大量的家族通过慈善基金的方式有效地实现了财富的代际传承。
从以上的实例可以看到，对财富的管理与规划，需要拥有者具备对财富深刻的洞见和理解力，用能够穿透时光的远见，实现对财富的长期驾驭。而所有这些，都需要站在投资理念体系，甚至哲学思辨的高度达成有效理解。一套完整的投资理念体系，才是为财富管理与传承保驾护航的“守护之神”，是财富管理持续成功的必要因素。
中国经济一直在试图转向消费拉动的经济增长模式，而消费拉动对应的就是民富路线，即把资源集中到民众手中，简单说就是要让民众手里先有钱。私人财富资产配置的“投行化”，正是在保证公平，遵循风险与收益相匹配的市场化原则的前提下，实现民富路线的有效路径。私人财富资产配置的“投行化”趋势与导向，不仅为当下的经济结构调整带来了最具潜力的资源，也为未来中国经济的长期、稳健发展打下了坚实的基础。
本文作者供职于中国光大银行深圳分行私人银行部
