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在向客户给出投资建议时行为金融学能起什么作用（The Role of Behavioral Finance in Advising Clients）
面临市场频繁波动，金融顾问必须将行为金融原则融入其行为实践当中以消除行为偏差
总结
面对不同类型的投资者和不同类型的市场，顾问必须了解行为偏差会如何影响投资者的投资决策。本文可以作为顾问正确认识和修正行为偏差的实用指导，并且本文还提出了一些关于维护客户关系，优化投资组合构建流程的建议。
方法论
嘉信投资管理（Charles Schwab Investment Management）与投资与财富研究所（ Investments & Wealth Institute）雇佣了市场领先的独立调查与咨询公司Cerulli Associates来调查和研究顾问在服务客户时通常是如何看待和应用行为金融原则的。2019年7月，Cerulli Associates在调查了300多位顾问发布了BeFi Barometer 2019报告。受访顾问都是投资与财富研究所（ Investments & Wealth Institute）的注册金融顾问，他们或者来自大型资管巨头（wirehouse），或者本身是注册投资顾问（RIA），或者是国家地区经纪商。本文将对BeFi Barometer 2019进行讨论。
重点
•尽管了解行为金融原则的顾问越来越多，但是顾问在工作时总是很难将其应用到投资组合构建当中，但是在与客户的日常交流当中，他们却非常擅长运用这一原则。
•调查结果显示，客户群体中最常见的几种行为偏差现象分别是近期偏差，损失规避偏差和确认偏差，顾问群体中最常见的几种行为偏差现象分别是损失规避偏差和过度自信。
•顾问承认将行为金融原则融入到实践中去可以增加客户对他们的信任，并且他们也认为这种信任有利于优化投资决策，实现客户投资预期。
•虽然顾问认识到了行为金融原则的价值，但事实却是许多顾问发现在日常工作中运用这一原则很难。顾问列举的主要困难有以下两方面：理论转为现实很难以及缺少合适的软件和工具。
美国正处在有史以来最长的一次市场扩张时期，市场波动频繁且低回报投资趋势初露端倪，顾问必须帮助客户克服由此产生的不稳定情绪。在这种大环境下，顾问的作用就是坚定客户对长期目标的信心，并帮助他们屏蔽短期市场波动的影响。此外，随着顾问之间竞争的加剧，顾问需要提供差异化服务并增强客户体验。深入了解行为金融原则可以让顾问在日常工作获益良多，比如做到更有效地与客户沟通，再比如能帮助顾客确立正确的投资预期以及明确长期目标。了解行为偏差可能影响投资决策的路径是顾问成功管理财富的前提，并且这种认识可以帮助顾问为客户提供更加优质的长期服务。
行为金融原则已经渗透到了金融行业的各方各面，所以顾问们必须要努力将其融入工作实践当中。BeFi Barometer 2019显示，近四分之三（70%）的被调查顾问在与客户沟通互动时运用了行为金融原则，同时仅有58%的顾问在构建投资组合时应用了行为金融原则（参见图1）。
图1
显然，顾问普遍了解行为金融原则的重要性，但他们却难以在实践中运用这一原则。为了最大程度地发挥顾问的价值，顾问应更加积极主动地在客户服务和投资组合构建过程中尝试应用行为金融原则。
另外，顾问们也普遍认识到应用行为金融原则可以帮助他们收获客户的信任，并最终提高客户保留率。调查显示，应用行为金融原则可以带来带来下述好处：加强客户信任（50%），改善投资决策或确定最优目标（49%）和更好地确定投资预期（46%）（参见图5）。
此外，顾问可以通过应用行为金融原则来帮助客户获得更好的投资成果、更加富有战略眼光地配置资产并在市场波动期间引导客户持续投资。
发现行为偏差
BeFi Barometer 2019提到，Cerulli Assoicates通过对300多名顾问进行调研，对几种影响客户投资决策的最常见偏差进行了统计。Cerulli Assoicates发现，尽管行为偏差种类繁多，但客户身上表现最为突出的五种行为偏差分别是近期偏见（35%），损失厌恶偏差（26%），确认偏差（25%），熟悉或家庭偏差（24%）和锚偏差（24%）。（参见图表2）。
图2
顾问可以通过深入了解这些偏差，在关键时间节点做出行动保障顾客免受偏差干扰，从而帮助客户做出符合最大化利益的投资决定。下述是影响客户投资决策的几种最常见偏差。
近期偏差（Recency Bias）
近期偏差是指投资者因受到近期新闻，事件或经验干扰而产生的一种行为偏差。近期偏差被认为是客户群体中出现最频繁的偏差。当客户过分强调近期或某一难忘事件时，他们就会更加偏向于追逐这种类型的投资，而不考虑那些显然更为明智的投资。预计未来市场是近期市场趋势的简单延伸也通常会导致决策失误。近期偏差可能导致客户在最差的时间买卖证券（即高买低卖），例如，买入最高点的证券或在市场情势逆转时立即售出证券。
尽管2008年金融危机仍能在许多客户中引发共鸣，但长久以来的经济复苏使得许多投资者习惯了不断上涨的资产价格。客户们普遍倾向于认为，强劲的市场表现必将在未来继续。但是，正如历史所昭示的那样，股价可以无视经济大环境而随时上涨下跌，另外，简单判定牛市会持续可能最终会投资者失望。顾问可以帮助客户及时止损，并做出符合长期宏观趋势和投资目标的投资决策。此外，顾问可以通过坚持审慎的财务计划，帮助客户排除不切实际的投资期望并确立长期投资目标。
损失规避（Loss Aversion）
损失规避偏差是一种由于投资者较获得同等数额收益而言更想要避免同等金额损失而产生的行为偏差，这种偏差通常会使客户实际承担的风险小于（或大于）他们本来可以承受的风险。损失规避偏差会对客户的投资行为产生重大影响，甚至可能会导致客户实际风险过大或投资太过保守。例如，一个因为市场大跌（如2008-2009年经历过的情况）而决定退市的客户，将不可避免地错过随后必然发生的市场复苏。相反地，也会有客户只是为了避免损失而坚持保留某项高风险投资。
客户的损失规避偏差程度通常与其等级和财富相关联。例如，高净值客户（ high-net-worth）（资产大于5,000,000美元）发生损失规避偏差的概率为16%，大众富裕客户（mass-affluent clients）（可投资资产少于500,000美元）发生损失规避偏差的概率为41%。通过提醒客户坚持其长期目标而不要仅仅关注日常市场表现可以帮助客户很好地克服损失厌恶情绪。顾问同时还应劝阻顾客避免过于频繁地检查投资组合，因为这通常会导致非理性的投资决策。此外，顾问还可以主动识别潜在易发生损失规避偏差的客户，并在不确定的市场环境中主动与其接触。顾问们必须不断重申客户的长期目标，并在他们做出错误决策前提醒其各种潜在风险。
确认偏差（Confirmation Bias）
确认偏差是指投资者总是试图寻找能支持其本来意见的证据而自觉忽略其中矛盾之处而发生的一种行为偏差。许多客户对某些投资有先入为主的观念，因而，他们夸大了持正面意见的证据的重要性，并忽略了一些负面的重要信息。例如，集中持有某特定股票或某特定行业的投资者可能只会关注相关企业或行业的正面消息。顾问必须为客户提供其他可能被忽略的重要信息以便刻画完整而准确的大局形势。最后，顾问可以主动去了解这种偏差并在顾客试图根据已有观点做出投资决定前找到各种相关的反面信息。
图3
熟悉或国内偏差（Familiarity/Home Bias）
熟悉或国内偏差是认知捷径的一个典型例子，即人们倾向于根据自己的或自己熟悉的经历来做出决策。客户发生熟悉偏差的典型情形有：集中投资于自己雇主的股票，偏好投资美国注册的公司（即国内偏差）。熟悉偏差通常会导致投资组合中国内公司权重过高，这种组合会由于缺乏多元性而面临潜在风险。当客户是比较富裕的客户时，顾问应尤其警惕这种集中投资，顾问必须多样化这种投资组合。调查结果显示，手中握有超过5,000,000美元核心市场投资的顾问有近四分之一（23%），这表明高净值客户群体发生熟悉或国内偏见的概率很高。当顾问面临这样的客户时，顾问需要说明多元化资产类别和多元化地区投资的好处。
锚偏差（Anchoring Bias）
锚偏差指的是投资者会根据特定基准做出投资决策。这种偏差也会导致客户投资决策出现问题，因为许多投资者倾向于将其投资组合的初始价值或价格作为锚点而忽视股票基本面。此外，当客户过于依赖单一基准（例如S&P 500）时，也可能会发生锚偏差，因为如果我们同时还考虑他们的风险承受能力，就会发现这可能并不是最适合他们的决策。
减少锚偏差发生的一种可能的解决方案是将客户的个人投资组合或策略与其长期目标相关联。顾问可以向客户解释说明为什么某项特定策略适合客户整体的资产配置，为什么做出这样的购买或出售决策，这个决策可以如何帮助客户实现长期目标，以及为什么不关注该基金当月表现是否欠佳（相对其锚点而言）。此外，顾问应避免过分强调某一特定基准，而应使用更易实现客户个人风险偏好或回报要求的多元化基准。
代际偏差（Generational Biases）
顾问还需要认识到不同类型和年龄客户之间的常发生的偏差种类不同。被调查顾问指出，在婴儿潮一代（75%）和沉默一代（71%）的客户群体中，损失规避偏差最为普遍，而在X一代客户（64%）中，近期偏差最为普遍。同时，千禧一代客户中最常见的两种行为偏差分别是框架偏差（54%）和羊群效应偏差（46%）。如果顾问可以了解每一代人的不同偏好和态度，并能分别解决他们各自发生的偏差，那么顾问和客户之间就可以建立更稳固的客户关系，这种关系也有助于实现更好的投资成果。例如，容易发生羊群效应偏差（这意味着投资者会由于害怕错失机会而倾向于根据最近的趋势进行投资）的千禧一代可以通过了解从众风险和投资泡沫而避免偏差发生。
顾问也必须要意识到他们自身也可能会产生行为偏差
了解客户可能发生的行为偏差的同时，顾问也必须了解他们本身可能会发生哪些行为偏差，以及这些会如何影响最终的投资决策。顾问当中，损失规避偏差出现最为频繁，或者说出于避免损失而非获得同等收益而产生的偏差是影响顾问群体最多的一种偏差（29%），其次是过度自信偏差，即由于高估自身能力而发生的决策偏差。当顾问被问及他们的投资组合管理技能是否能帮助他们的客户跑赢大盘时，被调查的顾问中有17%“强烈认为是”，另有48%的顾问认为“在某种程度上是”，但是实际上许多顾问似乎是高估了自己的投资组合管理技能。如果顾问能拥有一套明确而又有条理的投资流程，他们就可以更好地为客户服务，并且这样确定的流程有助于避免出现过度自信偏差（包括交易过多或风险管理不当）。有可能顾问们已经意识到了这些偏差，但是顾问如果想要通过管理自己的行为偏差以实现客户投资优化，那么他们还有很长的路要走。
减少行为偏差发生的最有效方法
尽管顾问无法完全避免本身或者客户的行为偏差，但是顾问是有办法减弱各种偏差带来的影响的。以下方法可以帮助减少偏差对投资的不良影响。
长远眼光（Long-Term View）：在调查什么是避免客户行为偏差影响最有效的方法时，将近三分之二（62%）的顾问回答帮助客户拥有长远眼光是“非常有效”的策略（参见图表4）。
图4
特别是在市场不稳定时期，提醒客户坚持其投资目标并确保他们执行明智的财务计划可以有效减少客户的非理性决策。
系统过程（Systematic Process）：超过一半（52%）的顾问认为系统过程是一种非常有效的消除行为偏差的手段。实施系统过程（例如自动化再平衡）可以减少非理性情绪对投资决策的影响。确定投资组合管理的基准和参数可以避免非理性决策（包括过度自信，损失规避和羊群效应等）。
基于目标的计划（Goals-Based Planning）：将近一半（47%）的顾问认为由目标推动计划设计非常有效。通过将客户的财富划分到不同的账户，顾问能够帮助客户更好地衡量他们在实现某些既定目标（例如退休储蓄，购买房屋）方面的进展，从而减少他们对剧烈的市场变化反应过度的可能性。
解决投资组合构建过程中的“行为鸿沟”
行为金融学的进步为投资决策带来了更多角度的不同见解，顾问需要将对这些偏差的考量纳入其投资组合构建过程。顾问在确定资产配置时应提前考虑客户可能发生的各种偏差，这样才能确保客户长期投资并实现其远期目标。那些能更精确判定客户风险偏好类型的顾问将更擅长应对客户出现各种行为偏差而发生的后果。平衡客户的风险舒适度（即风险偏好）和客户的风险承受能力（即风险能力）对顾问来说是一项重大挑战。Cerulli Assoicates也对这种平衡的可能性对顾问进行了调查，他们发现超过四分之一（27%）的顾问通常会选择去迎合客户的风险偏好，而只有16%的顾问会积极调整客户的风险偏好。并且调查还指出顾问通常会允许客户根据其风险偏好或行为偏好来制定资产分配策略，尽管顾问非常清楚这可能导致投资结果不理想。
总之，顾问的目标应该是在减轻客户的行为偏差与尊重客户的风险偏好之间找到平衡并做出最佳投资组合选择。Cerulli Associates指出，只有超过一半（51%）的顾问通常会选择折中，并根据客户的风险偏好和风险承受能力来调整资产分配方式。当然顾问能调整客户投资组合的程度取决于客户背景及其年龄，通常，顾问在面对较高财富水平的客户时会拥有更加灵活的策略选择，在与相对低财富水平的客户打交道时，顾问需要努力减少或者消除客户行为偏差以保证客户通过接受一定程度的风险来实现其财务目标。
图5
拥有高净值客户核心市场（5,000,000美元或以上的可投资资产）的顾问最不可能消除他们客户的这种行为偏差（也即提高客户的风险偏好等级（12%）），因为这些投资者通常拥有足够的资产来应对或高或低的风险或者说是保障其财务健康。
在提出投资计划建议之前，顾问应该深入了解和预估客户的风险承受能力和行为倾向。顾问需要意识到客户的风险偏好程度与他们的行为偏差（例如损失规避偏差）密切相关。通过调整投资组合来减轻行为偏差对投资的负面影响，可以从长期帮助顾客获得更好的投资结果。例如，顾问可以将某些应对市场波动风险的投资融入到总体投资组合当中。此外，顾问还可以通过最大程度地降低投资成本和利用低营业额的节税策略来构建更强的投资组合。如果顾问能将全部这些要素融入到投资过程中，他们就可以更有效地在全部市场周期阶段保留客户，并推出表现更优的投资组合。
结论
尽管顾问们已经清楚地意识到将行为金融原则融入实践中的好处（参见图5），但许多顾问认为他们缺乏某些可以用来应用这些策略的常规工具和软件。
将近三分之二（65%）的顾问认为理论转为现实太难是他们未将行为金融原则融入其实践的主要原因，同时有超过一半（54%）的顾问则表示原因是缺乏软件或者工具。尽管通识教育也很重要，但对顾问来说，结构性的帮助和指导才是他们急需的，特别是关于在投资组合构建过程当中如何处理行为偏差显然更为急需。
顾问和客户都会发生影响其投资决策的行为偏差。通过深入了解这些偏差并逐步学会判断它们可能影响投资决策的时间节点，顾问可以最大程度地减少错误决策。Cerulli Associates还概述了五种方法用以帮助顾问更有效地应用行为金融法则。
•投资教育——客户可以通过接受投资和行为偏差教育来认识自己的行为偏差，但是要注意客户希望的是针对性的帮助和指导。
•主动与客户就偏差问题进行交流——顾问首先应当确定客户身上最容易出现哪些偏差（例如，损失规避偏差，近期偏差），然后顾问应当在这种偏差出现之前提前与客户就其进行讨论。
•构建目标导向的投资组合——客户更有可能遵循与长期目标直接相关的多元化投资计划。
•注意自身行为偏差——为了优化投资决策，顾问也需要意识到自己也存在行为偏差（例如，过度自信）。
•创建自动化决策过程——通过决策流程自动化（例如，自动化再平衡）来消除决策过程当中可能发生的非理性决策。
（编译：线索Clues / 鲁晗奕、实习编辑樊文佳）
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