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双面招行:零售优势仍在 拨备与核销齐飞

证券市场周刊

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资产负债结构向高收益的零售倾斜,同业利差扩大叠加生息资产结构优化,使得招行2015年净息差逆势上升。但在拨备超净利润和不良核销大增157%后,2015年年末招行逾期贷款率仍为2.85%,“不良+关注”的比例为4.29%,资产质量或继续承压。

本刊特约作者 方斐/文

3月30日,招商银行公布了2015年年报,2015年实现归属于股东净利润577亿元, 同比增长3.2%;营业收入2015亿元,同比增长21.5%;年末资产规模达5.47万亿元。单从净利润来看,招行个位数的业绩增速低于市场预期。但招行2015年实现拨备前利润1335亿元,同比增长27.83%,这一增速甚至高于营收的增速,这表明招行2015年净利润增速偏低,主要由于拨备计提力度高于市场预期。

总体来看,尽管招行2015年ROA和 ROE为1.13%和17.09%,同比分别下降15BP和2.19%,但其收入端增长依然强劲,营收同比增长21.5%,只是由于资产减值损失原因净利润增幅较小,同比仅增长3.2%,这其实反映的是银行业全行业性的资产质量承压。在利润增长影响因素中,除了拨备大幅拖累利润,规模增长、中收增长、息差提升和成本收入比改善,均对业绩增长的贡献较为显著。

招行资产负债规模平稳扩张,结构进一步优化。集团资产总额为5.47万亿元,比年初增长15.71%,负债总额为5.11万亿元,比年初增长15.77%。在资产负债结构中,贷款、存款占比分别下降2个百分点和5个百分点。传统存贷类资产占比在下降,资产负债结构进一步优化。

招行非息收入表现优异,保持快速增长态势。2015年累计实现非利息净收入592.77亿元,同比增长33.65%,非利息净收入在营业净收入中的占比为30.92%,同比提升2.75个百分点。这主要得益于招行在零售领域的强劲优势,各项手续费收入均保持快速增长。公司零售业务战略地位进一步巩固,非息收入有望继续保持高增长态势。

息差逆势而升

尽管2015年招行净利润增长不及预期,但其息差逆势增长仍是亮点。综合来看,招行业绩驱动因子为规模扩张、净息差、非息收入和成本控制,对业绩增速贡献分别为16.4%、5.6%、3.4%和9.0%。而受资产质量恶化的影响,招行全年计提拨备大增,影响利润增速32.2 个百分点,大幅拖累业绩。

兴业证券分析认为,规模息差推动招行2015年的收入增长,其主要的利润增长驱动因素来自生息资产同比扩张11.89%、息差同比提升7BP、手续费净收入增长19.5%以及成本收入比压缩至27.7%;但资产减值损失同比增长87%至592亿元严重拖累利润表现。环比来看,招行第四季度利息及非息收入增速收窄,不过,令人欣慰的是,负债成本继续得以控制。

招行2015年3.2%的净利润增速背后,净利息收入增长正面贡献16个百分点左右,其中,生息资产规模增长贡献近7个百分点,利差提升(降息背景下,付息负债成本下降幅度大于生息资产收益率下降)贡献近10个百分点。

招行2015年全年净息差为2.75%,与上半年持平,息差平稳的原因主要有两点:一是扩大高收益零售信贷占比,年末零售信贷占比达到43.4%,较年中提升3个百分点;二是活期存款占比提升。招行的零售业务优势有助于对冲利率市场化的影响,息差有望保持在合意区间。

四季度,招行净息差环比增加了7 BP,好于市场预期。其中存贷利差环比下降27 BP至4.02%。但同业利差从三季度的26BP扩大到四季度的182 BP,出现了较大程度的上升;另外,投资收益虽小幅下降14BP,但影响并不明显。在生息资产结构上,招行四季度进一步降低了收益率较低的同业、投资以及央行存款的配置比例,日均规模均出现了环比负增长;与此同时,招行则加大了贷款的投放,环比增长4%。

零售财富管理及中间业务收入依然是招行的传统优势和亮点所在。招行2015年零售贷款快速增长,同比增速达26%,占贷款和垫款总额的比重达到43%,比上年末提升4.8个百分点,大大超过公司贷款2.7%的同比增速。而在零售贷款快速增长的同时,不良率仅上升30BP,远小于公司贷款89BP的增幅,其中主要的增长来源于个人按揭贷款同比增长52%和信用卡贷款同比增长42%。

零售金融部门税前利润增长19.5%,占比较2014年大幅提升了7个百分点至46%,已超过公司金融成为招行最大的利润贡献部门,这主要得益于2015年上半年资本市场的快速拉升与招行优质的客群基础,带动了财富管理收入的大幅增长。当然,在资本市场四季度回落、配资业务进行重点监管之后,招行手续费收入也出现了明显下降,同比增速由三季度末的31%下降至四季度末的20%,手续费占营收比重为27%与2014年末持平,但不容否认的是,财富客户的强大基础仍是未来招行主要倚重的优势壁垒。

截至2015年年末,招行两融收益权余额为276亿元,配资业务约300亿元 ,股权质押业务为244亿元,三者之和比2015年中期的2712亿元大幅下降约70%,占理财资金的比例为4.5%,整体风险敞口明显下降。在资产荒较为严重的情况下,招行努力拓展了MoM、QDIE以及净值型产品的发行比例。随着配资敞口的明显下降,招行未来理财资产配置的压力仍然较大。

此外,有效的费用成本管控对净利润的贡献也达到8个百分点之多。数据显示,招行营业收入和拨备前利润同比增速分别为21.5%和27.8%,维持了2014年的高增长态势,而净利润增速下降较多主要是大力度的拨备计提。根据测算,拨备计提负面贡献32个百分点左右。

零售优势仍在

招行2015年净息差不降反升11BP,主要得益于收入结构的优化和轻型银行转型的加快。具体表现为资产端通过压缩产能过剩等领域资产,加大对零售贷款的投入,不断优化资产结构;负债端通过压缩高成本负债来压降负债成本率。

2015年,招行非息收入占比达32.1%,同比提升1.9个百分点,收入结构进一步优化。2015年非息净收入达647 亿元,同比增长33%,主要是由于2015年基金、保险代销收入以及理财和托管收入增长较快。

由于招行在零售业务方面的较大优势,在经济和利率下行周期,手续费收入高增长仍能持续。招行2015年全年实现净手续费收入534亿元,同比增长35%,占营收比重提升近3个百分点至26.5%。托管、代理业务是较为重要的手续费收入增长来源。招行零售业务拥有显著轻型属性,即零售业务的非息收入占该业务营收的比重较高,加之,招行在2014年把具有传统优势的零售业务重新定位为核心发展战略,因此,未来招行手续费收入仍可维持较高增速,这也将支撑其营收的增长。

值得注意的是,招行四季度单季营收为452.47亿元,同比增速仅10.8%,增速放缓,主要是四季度手续费佣金收入增长乏力,四季度单季非息收入仅为96.77亿元,同比下降12.84%,环比大幅下降43.19%。市场估计是代理服务和托管受托手续费,受资本市场波动影响增速放缓,但招行收入结构的优化程度仍然较高,非息收入占比为32.13%,比2014年增加2.79个百分点,在同业中保持领先。

除了手续费收入的高增长外,招行2015年还进一步夯实了零售小微客户群的经营基础,零售贷款同比增长26.29%,占贷款总额比重为43.43%,较上年末上升4.79%,贷款结构进一步优化,这种结构调整的变化直接导致息差同比的改善。

尽管处于持续降息的不利背景,但招行持续优化负债结构,2015年活期存款占比持续提升,付息负债成本下降幅度高于生息资产收益降幅。截至2015年年末,招行净息差为2.75%,净利差为2.59%,分别比2014年上升11BP和14BP。

安信证券认为,招行战略定位的准确使得转型成效显现。招行战略定位为“轻型银行、一体两翼”,符合其自身优势和银行业发展趋势。早在几年前,招行已着手走轻型银行之路,未来资本消耗、传统信贷业务等将有望降低比例。轻资产、快周转率、高附加值的投行、资管、交易类业务将获得更大的资源支持和发展。零售战略地位的巩固,有效地抵御了经济下行周期对公业务的下滑。招行借助于在零售业务方面的独特优势,可望在未来消费金融大发展趋势下占得先机。

转型轻型银行,主攻零售业务已逐渐显现出成效,净息差逆市上升就是最好的证明。2015年,招行生息资产同比增长16%,继续保持较快的增速。同时,招行资产负债结构也逐渐向零售业务转型。个人贷款占比2015年同比提升4个百分点至于43%,主要贡献点为住房和信用卡贷款。招行顺应市场需求加大了住房贷款力度,同比增长52%;加快移动互联的布局,推动信用卡贷款增长42%。

在负债端,借助零售的吸存优势、加强结构性存款和高于挂牌利率的中长期负债的成本管控力度,招行积极引导成本下行。净息差逆市上升11BP,一定程度上对冲了数次降息的负面影响。零售条线税前利润占比高达46%,招行零售业务在业内的优势仍较难撼动。

借助强大的客户基础挖掘零售优势,在2015年主要表现为积极拥抱资本市场的热潮。2015年,招行手续费及佣金净收入增长35%,推动非息收入占比升至32%,稳居上市银行前列。非息收入增长主要是代理服务手续费、托管业务佣金的增加。2015年上半年,在资本市场大行情下,招行挖掘客群优势,带动了财富管理业务收入的增长,代理基金收入同比增长164%。利用零售渠道为同业引流,托管规模再创新高,托管资产规模达到7万亿元,同比增长102%。但值得关注的是,招行2015年成本收入比为27.67%,较上年末减少2.87个百分点。

在经济下行环境下,各银行的战略重心纷纷向零售业务倾斜,而招行在零售端长期积累的优势十分仍明显,包括财富管理、信用卡、消费金融等细分板块均处于业内领先地位。经过前几年的路线调整,招行重归零售战略,目前已经积极在征信、消费金融、移动支付、资产管理等方向开展布局。此外,分行改革和员工持股计划的推进,将为招行的发展注入新的生命力。

整体来看,招行积极推进转型,“一体两翼”战略初见成效,资产负债表结构逐步优化,推动利息收入表现稳健,而以财富管理为代表的中间业务增长强劲,共同驱动收入保持快速增长,为风险暴露提供足够支撑。

经过几年的资源再分配,目前招行“一体两翼”战略发展得更加均衡。招行前期员工持股计划的制度红利正逐步释放,市场亦给予了相应的估值溢价,招行目前仍然是股份制银行中估值最高的标的。未来的不确定性主要在于招行能否在风险定价上保持稳定性和持续的优势。

拨备与核销齐飞

与净息差逆势上升、零售业务依然强势的情形相比,招行在资产质量方面的问题不可小觑。

招行2015年全年大幅计提拨备595亿元,同比增长80.8%;核销384亿元,同比大增157%。年末逾期贷款率为2.85%,“不良+关注”的比例为4.29%,资产质量压力贯穿2015年全年,未来或继续承压。

不过,招行2015年年末不良/逾期90天以上贷款为1.05,不良认定标准仍较为严格,并未因经济形势的恶化而降低标准。截至2015年年末,招行的不良率为1.68%,同比上升57BP;不良净生成率为2.42%,同比大增118BP。

加速暴露不良并加大核销力度是招行2015年全年的主基调。数据显示,招行2015年全年核销不良贷款384亿元,较2014年的150亿元大幅上升。加回核销处置后的不良率为3.02%,2014年该指标为1.70%。

由此可见,招行在供给侧改革推进、银行业资产质量压力加大的背景下,主动加速暴露不良,同时加大不良核销处置的力度。由于大规模的核销,2015年下半年,招行90天以内逾期贷款出现了环比负增长。相对而言,招行是不良暴露较为充分的银行,其2015年四季度加回核销后不良生成率为255BP,较2015年三季度上升38BP,因此,目前尚无明显迹象表明招行资产质量恶化有放缓的趋势。

分行业来看,招行不良贷款增量的84%集中在制造业、批发和零售业、采矿业这三个行业。分地区来看,不良贷款增量的62%集中在西部地区和中部地区。可见,信贷风险开始出现从长三角地区向产能过剩较严重、中小企业信用风险逐渐加剧的中西部地区蔓延的迹象。

2015年,招行不良贷款余额为474.1亿元,全年净生成195亿元,核销383.83亿元,是2014年核销规模的2.6倍,处置力度加大。不良贷款率为1.68%,同比上升57BP;关注类贷款率为2.61%,同比上升75BP;信用成本为2.35%,逾期90天以上贷款占比为1.59%,同比增长58BP,招行严格执行逾期90天以上全部计入不良,认定不良的标准较为严格。

此外,招行贷款结构中产能过剩行业贷款余额为490.44亿元,占比仅为1.89%,不良率为5.46%,较年初上升3.71个百分点,这一领域的不良压力非常大。房地产贷款余额为1732.26 亿元,占比6.69%,不良率较低,仅为0.67%。招行2015年年末拨备覆盖率为178.95%,较年初下降54.47个百分点,贷款减值损失575.07亿元,同比增长84%,资产质量下迁引起拨备计提的急剧加大。

不过,由于招行对不良资产认定标准的严格,使得其资产质量较为真实,不良升成略微放缓。而且,四季度年化不良净生成率环比下降20BP至2.34%,不良生成增速略有放缓。此外,招行年末逾期90天以内贷款额较年中也有所下降,这对息差的改善形成利好。虽然由于经营环境仍未改善,且供给侧改革使得银行承压,未来拨备计提压力仍然较大,但从2015年来看,招行计提的拨备和核销的不良额均较高,且计提的拨备已超过2015年的净利润,集中在1年大幅计提准备金远超市场预期,不良暴露和处置的节奏值得商榷。

招行资产质量压力主要集中于公司贷款,2015年,招行在这一领域不良的暴露及拨备计提相对充足。

四季度,招行不良净生成率仍处于上行通道,根据平安证券的估算,环比三季度上升了约64 BP至2.8%。与此同时,招行继续加大核销处置及拨备力度。四季度信贷成本环比持平位于2.21%的高位。在大幅核销之后,招行不良率环比小幅增加8 BP至1.68%,而逾期率较中期环比下降了28BP,其中逾期90天以内的比例下降了41BP,显示出招行在风险暴露的充分性及资产结构调整方面取得了较好的效果。目前招行的拨贷比维持在3%,拨备覆盖率虽环比略有下滑但依然达到179%,两者均明显高于行业可比银行的整体水平。

在调整贷款结构和加大拨备计提的前提下,招行将不良贷款率维持在1.68%,较三季度末仅上升8BP,增速为行业平均水平,为此付出的代价是拨备覆盖率和拨贷比分别较三季度末下降17个百分点和12BP。

2015年四季度,招行继续加大拨备计提和核销的力度,为2016年业绩增长提供了较大的调整空间。四季度信贷成本为2.2%,与三季度持平;核销金额153亿元,全年核销接近400亿元。与此同时,招行压缩了不良贷款集中的制造业、批零业和采矿业的贷款总额,贷款结构逐渐向零售业务倾斜,招行希望借此改善资产质量。

但资产质量的改善并非易事。2015年,招行不良上升较快,资产质量下降压力较大。关注类贷款占比上升近1个百分点,显示资产质量仍存在进一步下滑的风险。零售贷款不良率为1.07%,公司贷款不良率为2.28%。对公业务不良明显高于零售业务,且短期内该趋势难以扭转。

从不良后续展望来看,招行年末的逾期贷款率较年中出现下降,显示整体风险可控性较强,加上审慎的拨备计提有望在未来对利润形成反哺。

中信证券认为,招行信用风险未见进一步恶化迹象,风险应对整体情况良好。招行2015年不良增加195亿元,若计入核销则增579亿元,对比上下半年数据可以发现,下半年不良增量有所下降但核销力度明显加大。从逾期贷款看,与上半年的大幅增加不同,年末逾期余额相比年中反而出现下降,尤其是1年以内的逾期贷款,或表明风险并没有进一步恶化的迹象。招行也表示,未来将继续优化资产结构,并对风险集中的行业和地区的贷款进一步进行压缩和限制。

从不良结构上来看,2015年,招行对公贷款的不良增长明显。从区域上看,中西部及东北地区出现快速抬升。最近一个季度,招行不良净生成率提升至0.65%,而核销率为0.508%,再次创下本轮周期以来的新高。尽管不良生成维持在高位,核销处置也在加速,但总体来看,相比其他股份制银行而言,招行目前的拨备水平仍有较大的安全垫,不良生成速度也处于可比银行的中等水平,整体压力并不算大,但未来拨备的计提压力仍需观察后续资产质量波动情况。

根据申万宏源的测算,招行四季度加回核销后的不良生成率达到2.21%,处于高位。不良核销力度加大使得拨备计提力度也加大,拨备贡献净利润负增长32%。。东北和中西部地区不良攀升明显,不良增量的62%集中在中西部。在行业资产质量普遍承压的环境下,招行当前的拨备水平处于同业较好水平,加上其面对不良的态度较为积极,风险尚在可控范围之内。

伴随着未来宏观经济的下滑,招行资产质量风险的警报未完全解除。根据测算,招行的超额拨备、超额资本和估值折价隐含的不良率低于其真实不良率,因此,资产质量风险没有完全反应。如果资产质量风险继续上升,招行将可能面临估值降低或盈利增速低于板块平均的风险。

从基本面来看,鉴于经济增速下行和处于转型期间,银行资产扩张放缓,降息导致净息差降低,住房贷款和基建贷款占比上升,不良率增加,去产能及进出口增速放缓带来的拨备压力,以及资金压力带来的再融资和削减派息都是大概率事件。因此,短时间内银行基本面明显改善的可能性很低。

从估值来看,由于过度的宽松并不能解决结构性的产能过剩问题,无风险利率显著降低的可能性很低,反而会导致资产和消费价格的上升。美国加息和负利率带来人民币贬值担忧;由于市场信心难以提升,风险溢价不会显著上升/降低,经济增速和转型之间的权衡使得供给侧改革和经济/金融改革受到压力,过度宽松和资金控制会加剧滞胀/资产泡沫和对政府公信力的担忧。因此,可持续的估值复苏仍面临较大的压力。

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