作者：东北证券沈新凤
本周核心观点：
1、上周我们提示警惕金融监管加强风险，重要性高于本周一公布的一季度经济运行数据，监管强力下，股、债均将受到影响，本周股债均有不同程度下跌表现。
2、资金面上，在MLF到期、缴税、防止过度恐慌等因素下，央行本周净投放资金，但资金利率仍然上升，后续资金面上预计仍没有持续乐观基础。
3、周小川行长本周表态稳健中性货币政策、脱虚向实、保持流动性大致稳定，预示投放流动性将愈加谨慎。实际上，一季度数据显示中国央行已经在缩表。我们依然认为，制造钱荒并非主观意愿，但可能是客观风险。
4、针对委外大量赎回，我们怀疑央行的MPA考核是引起大量委外赎回的直接因素。但是，目前监管也直接剑指利用委外空转，虽然目前属于自查阶段，但一些存在明显空转行为的机构一定有所收敛。委外的赎回可能还没有完全结束，但不符合监管标准的部分是难以测算的。
5、中国银监会召开一季度经济金融形势分析会，总结下来，我们认为监管直指几个核心问题：嵌套难穿透、刚兑、资金违规流入房地产、空转、脱实向虚、无序加杠杆。银监会的总体表态是不出成效，绝不罢手，因此，我们认为监管影响将至少是中期的，长期对市场而言是健康的。
6、目前海外最值得市场关注的核心事件是法国大选以及美国税改计划。投票前的恐怖袭击可能给法国大选增加变数，市场需密切关注同时适当做出风险对冲准备，一旦勒庞胜选概率上升，预示脱欧概率上升，其对欧盟影响程度超过英国退欧。下周特朗普政府将公布税改计划，表态减轻企业、居民税负，此外政府是否停摆也值得关注，因其同样暗含了特朗普刺激的推行顺利程度，影响市场对特朗普政策的信心。
7、本周几位联储官员继续营造年内还有两次加息的舆论，同时谈及缩表，但不在时点上给出引导，也即回归“data depended”。目前市场对6月加息预期处于中性状态，经济数据、欧洲大选的变数也可能存在干扰。
正文：
1、监管的确影响市场表现，投放资金不意味后续乐观
上周我们提示警惕金融监管加强风险，重要性高于本周一公布的一季度经济运行数据，监管强力下，股、债均将受到影响。本周股债均有不同程度下跌表现：上证综指周一跳空低开，全周下跌2.25%，周四周五止跌微幅回升，但振幅加大。国债期货小幅收跌，TF1706收盘报98.410元，较上周下跌了0.405元。中债银行间债券指数收于115.05，创新低。
资金面上，在MLF到期、缴税、防止过度恐慌等因素下，央行本周净投放资金，但资金利率仍然上升，后续资金面上预计仍没有持续乐观基础。
本周央行进行了3600亿元逆回购操作，对冲1900亿元逆回购到期资金后，最终实现逆回购净投放1700亿元。此外，央行通过MLF向市场净投放2610亿元（到期2345亿6个月MLF，央行于周一分别投放1280亿6个月MLF以及3675亿1年期MLF）。从MLF投放期限来看，一年期资金更多，这便意味着综合资金利率较高。实际上，即便本周净投放资金，市场资金利率仍然是抬升的。周五隔夜、1周、2周以及1个月Shibor拆借利率分别较上周五上升18.73Bp、8.6Bp、6.73Bp以及1.23Bp；DR001和DR007利率分别较上周五上升26.79Bp和13.66Bp。5、6月份分别有4095亿、4313亿元MLF到期，而届时又将面临新的MPA考核，配合目前金融监管整治基调下，预计资金面仍然不容乐观。
2、央行缩表，去杠杆、防泡沫、遏制系统性风险是上下一致目标
周小川行长本周表态稳健中性货币政策、脱虚向实、保持流动性大致稳定，预示投放流动性将愈加谨慎。实际上，一季度数据显示中国央行已经在缩表。我们依然认为，制造钱荒并非主观意愿，但可能是客观风险。
实际上，我们之前就提示大家一季度央行的货币并不是投放，而是回笼的。今年以来，前三个月数据显示着央行资产负债表持续收缩的过程：1月末央行总资产是34.8万亿元，2月末下降到34.5万亿，3月末则降到了33.7万亿。从1月末到3月末短短两个月时间，央行资产负债表收缩1.1万亿，降幅达3%。此外，周小川行长本周21日在IMF会议上表示：货币政策将保持稳健中性，在稳增长、去杠杆的任务、防止资产泡沫、遏制系统性风险之间取得更好的平衡。央行将继续采用一系列货币政策工具保持流动性大致稳定（broadly stable），推动更多的金融资源流向实体经济。财政政策将更加积极有效。从行长表态来看，去杠杆、去泡沫、脱虚向实、遏制风险是上下一致的目的，过程中保持流动性基本稳定，防止制造新风险。
3、监管不是短期行为，是否疾风骤雨式目前不明朗
本周出现大量委外赎回现象，从大行开始，甚至有向中小行蔓延迹象。针对委外大量赎回是否直接由监管风暴引致，我们做如下看法：
从委外最初发生的银行规模来看，最初发生在大行，但完全按照监管逻辑看，中小行不符合监管的现象显然大于大行。从这点上看，我们怀疑央行的MPA考核才是引起大量委外赎回的直接因素。因为MPA考核对大银行有更高的要求，一些大行可能在一季度MPA考核中不达标，所以提前赎回委外以满足下季度MPA考核要求。但是，目前监管也直接剑指利用委外空转，虽然目前属于自查阶段，但一些存在明显空转的行为一定有收敛。从这个角度看，委外的赎回可能还没有完全结束，但不符合监管标准的部分是难以测算的。
此次监管态度应该是坚决的，因此影响一定不是短期行为，而是中期甚至长期的。中国银监会召开一季度经济金融形势分析会，实际上是重现近期的监管要求，更加主动地防控金融风险。总结下来，我们认为监管直指几个核心问题：嵌套难穿透、刚兑、资金违规流入房地产、空转、脱实向虚、无序加杠杆。分析会上，银监会的总体表态是：不出成效，绝不罢手。因此，我们认为监管影响将至少是中期的，长期对市场而言是健康的。
市场同时还存在担忧，认为如果是疾风骤雨式的监管将可能制造出系统性风险。从央行表态来看，我们的确看到央行存在这样的担忧。因此，我们中性认为决策层想推动十九大前温和去杠杆，但不能忽视客观风险。
4、投票前空袭或给法国大选带来变数，下周关注美国税改计划
我们认为目前海外最值得市场关注的核心事件是法国大选以及美国下周税改计划。
2017年4月23日，法国将举行首轮全国选举，两周后的5月7日，举行第二轮投票。原本马克龙的中间派民调出现相对优势，市场担忧情绪缓解。但投票前的恐怖袭击可能给大选增加变数，目前我们所获得的民调统计结果如下，但需注意其中大部分结果出自恐怖袭击之前，因此其结果可能是有偏的。市场需密切关注周日第一轮投票结果，同时适当做出风险对冲准备，一旦勒庞胜选概率上升，预示脱欧概率上升，其对欧洲影响程度超过英国退欧。
下周特朗普政府将公布税改计划，表态减轻企业、居民税负，此外政府是否停摆也值得关注，因其同样暗含了特朗普刺激的推行顺利程度，影响市场对特朗普政策的信心。
5、年内再加息两次基准预期不变
本周几位联储官员继续营造年内还有两次加息的舆论，同时谈及缩表，但不在时点上给出引导，也即回归“data depended“。目前市场对6月加息预期处于中性状态，经济数据、欧洲大选的变数也可能存在干扰。
美联储副主席费希尔：美联储2017年再加息2次是适宜的。美联储FOMC将在未来几次货币政策会议上对资产负债表做出决定。关于缩减资产负债表的讨论可能并不会造成市场动荡。
美国达拉斯联储主席称今年加息三次仍是良好的预期基准，认为在美联储开始缩表前2~3个月给出缩表计划是合适的。
美国堪萨斯联储主席乔治（2019年有投票权）：支持今年缩表；缩表应当采取自然到期的形式。很可能需要在缩表与加息间做出一定权衡。
