主要结论
螺纹钢：下游需求启动建议多单介入
短期螺纹盘面表现强势，库存增长超预期的利空释放完毕后，市场的想象空间转移至春季需求的集中爆发。上方3830与3900是关键阻力位，短线建议多单介入。
中期来看，中美贸易战的进展和3月的两会是宏观方面需要重点关注的。产业层面，市场预期在金三银四的春季行情，尽管每年的演绎方式不尽相同，但是并不会缺席，风险同样并存，去库存的节奏、电炉钢的供给增量均有可能扭转市场预期。我们建议3月成材品种操作策略以回调做多为主。
铁矿石：支撑削弱建议偏空看待
短期来看，铁矿石期货的上涨结构仍保存完好，600一线的支撑较强，但上方630附近也有较大压力，建议支撑与压力带的高抛低买为主。
中线来看，基于我们对3月钢价振荡上行的研判，铁矿石期货独立走弱的概率不大，但是前期炒作资金的离场以及基本面支撑的削弱，矿价预计重心下移。策略上建议在关键阻力位的反弹抛空。
一、黑色金属行情回顾
2月螺纹钢期货在春节后高位大幅回落，尽管宏观数据方面表现不俗，社融数据创下历史新高，但是钢厂与社会库存的大幅累积扭转了节前乐观的市场情绪。考虑到下游工地还尚未启动，短流程钢厂在废钢价格高企的前提下，开工意愿较弱。供需两端尚有变数。截至2月22日，螺纹钢1905合约报收3731元/吨，月度涨幅0.65%；热卷1905合约报收3706元/吨，月度涨幅2.66%。
2月铁矿石期货高位震荡。春节后巴西矿难事件的情绪发酵达到顶点。事件影响上，淡水河谷南部及东南部系统或影响4500万吨的年产量，约占淡水河谷10%的预估年产量，北部系统或增产完成弥补。节后资金的离场以及钢厂库存的攀升使得铁矿石期货开始筑顶。截至2月22日，铁矿石期货1905合约收于618.5元/吨，月度涨幅5.1%。
图：螺纹期货1905合约价格走势（单位：元/吨）
数据来源：文华财经、国信期货研发部
图：铁矿石期货1905合约价格走势（单位：元/吨）
数据来源：文华财经、国信期货研发部
二、铁矿石市场分析
2.1 国际矿价大幅上行
2019年2月国际矿价高位运行。截至2月22日，普氏62%铁矿石指数报收86.7美元，月度环比上涨2.7美元；新加坡掉期3月合约报收78美元，月度大涨9.4%。巴西淡水河谷的矿难事件引发了国际市场对供给走弱的忧虑，资金的看涨情绪短期快速释放。
图：普氏铁矿石价格指数（单位：美元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
2.2 外矿发运呈现季节性回落
根据Mysteel运量数据，截至2月22日，全国26港到港总量为2078.3万吨，环比增加251.2万吨；北方六港到港总量为1089.3万吨，环比增加273.3万吨；澳洲巴西发货总量为2286.4万吨，环比增加350.1万吨。澳洲发往全球的量为1645.7万吨，环比增加191万吨。发往中国的量1334.5万吨，环比增加5.5万吨。巴西铁矿石发货总量为640.7万吨，环比增加159.1万吨。其中淡水河谷发货量为587.5万吨，增加122.6万吨，CSN发货量为36.9万吨，增加20.2万吨。
外矿发货量在一季度的走弱是正常的季节性规律，淡水河谷的矿难事件，短期对出口数据并未有明显的影响。我们预计整体一季度外矿发货量继续呈现季节性规律。
图：外矿发货量（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：北方港口到货量（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
2.3 港口库存稳中略降
港口库存上看，截至2月22日，Mysteel统计全国45个港口铁矿石库存为14576.50，较上周增162.29；日均疏港总量283.30增16.54。矿价在过去一个月的高位运行，使得钢厂持观望态度。日均疏港量在月末的回升表明部分前期观望的钢厂开始备货。钢厂利润被原料侵蚀，配矿逐渐向中低品矿转移，天量的港口库存在3月或震荡走低。
图：国内港口铁矿石库存量（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：日均疏港量（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
2.4 内矿产量有望反弹
据国家统计局数据显示，2018年12月我国铁矿石原矿产量6842.2万吨，同比增长3.3%，2018年1-12月份累计产量76337.4万吨，累计同比下跌3.1%。截至2月1日，全国矿山开工率报39.4%，年前开工率低位运行。矿价的攀升，刺激内矿开工的复苏，并激发产量，预计原矿产量在3月份会有6800-7000万吨左右的产量。
图：原矿产量（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：国内矿山开工率（单位：%）
数据来源：WIND、国信期货研发部
2.5 厂库仍有上行空间
Mysteel统计64家样本钢厂进口矿平均可用天数30天，较上次统计增加1；库存消费比为29.27，较上次统计增加0.74；烧结粉矿库存1713.73万吨，较上次调研增加0.87万吨，同比去年减少9.56%，烧结粉矿日耗58.55较上次减少1.48，同比去年减少1.21%。目前的钢厂烧结粉矿库存相比2018年同期略低，主要原因是矿价的攀升抑制了短期钢厂的采购需求，节后多数高炉复产后尚有一波主动补库，我们预计3月钢厂库存呈现前高后低走势。
图：大中型钢厂进口铁矿石库存可用天数（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：钢厂烧结矿库存/库销比（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
三、钢材市场基本面分析
3.1 现货市场稳中小涨
2月现货钢价平稳运行，春节期间报价暂停，节后钢价围绕3800一带窄幅震荡。月末受期货盘面提振，价格小幅探涨，基差低于历史平均水平。截至2月22日，全国HRB400螺纹钢现货均价报3982元/吨，较1月末小涨30元/吨。其中上海地区现货报价3790元/吨，月环比小涨10元/吨；北京市场报3770元/吨，月环比持平；广州市场报4170元/吨，月环比涨40元/吨。随着下游工地复工，建材需求回暖，3月钢材价格大概率重拾涨势。
图：螺纹钢现货价格（单位：元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
3.2 钢厂利润或稳中略涨
2月份现货钢价横盘运行，长流程高炉维持400元/吨左右的利润，但短流程电炉已经临近盈亏平衡线。由Mysteel的统计数据上看，截至2月22日，53家电弧炉平均开工率仅22.69%，产能利用率仅19.62%。利润的萎缩，使得春节后电炉复产进展缓慢，预计3月上旬才能达到正常生产水平。炉料端，铁矿石港口现货价格与焦炭现货价格的强势，是消耗利润的主要原因。钢厂利润走势正在逐步印证我们的看法，由于原料价格的强势，吨钢利润重心逐步下移。但是下游钢材需求启动后，钢价面临反弹，因此我们认为3-4月份吨钢利润稳中略涨，重回800元以上的概率很小。
图：长流程吨钢利润（单位：元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：短流程吨钢利润（单位：元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
2018年四季度环保政策对高炉开工率的限制不及预期，钢厂高炉，短流程电弧炉均满负荷生产。供给侧改革以来，产量攀升与高利润的状况同时出现，这并不符合自由市场规律。随着供改的影响削弱，产业逻辑如下：高产量会引导钢价下滑，首先触碰电炉钢成本，废钢需求下滑，铁矿石需求上行矿价走高，提升高炉成本，让长流程钢厂也陷入亏损。亏损的长短流程钢厂通过主动减产保价的方式完成钢价的回暖，重回均衡。2019年预计短流程产量达到1亿吨以上，因此电炉钢是供给端的重要增量。
高炉开工率在春节前后并未出现大幅的波动，主要原因是四季度钢价回落，多数钢厂提前开启检修计划，节前基本检修完毕，进入生产状态。然而电炉开工率却迟迟没有回升，随着春季行情的展开，届时短流程钢厂产量增长仍有较大空间。我们预计在利润维持平稳的前提下，一季度整体钢材产量仍会同比增长。
图：钢材产量及当月同比增长（单位：万吨，%）
数据来源：WIND、Mysteel、国信期货研发部
图：高炉开工率（单位：%）
数据来源：WIND、Mysteel、国信期货研发部
3.3 库存大幅增长，需求或如期启动
找钢网发布2019年2月第3周的库存数据，建材全国统计仓库报789.62万吨，环比节前增加124.42万吨，涨幅18.7%；67家钢厂建材库存377.76万吨，较节前增加54.09万吨，涨幅16.71%。热卷方面，统计仓库库存量报255.93万吨，环比节前增加14.51万吨，涨幅6.01%。
Mysteel公布数据，截至2月21日，螺纹周产量环比增加16.87万吨，螺纹社会库存报954.09万吨，较上周增加126.4万吨，钢厂库存报349.28万吨，涨9.76万吨；热卷社会库存273.78万吨，涨13.71万吨；钢厂库存报101.21万吨，涨2.12万吨。
2019年累库进程已达77天，日均累库量达到9.04万吨，过去4年仅次于2018年；日均累库幅度达1.30%，同样仅次于2018年。根据往年情况，节后的累库至少还将持续一周，7个自然日。假设按照目前1.30%的累库速率，两周后的总库存将高达1422万吨，绝对水平是历年最高。
市场对库存的超预期累积已有心理预防针，后期行情的逻辑将转移至去库存，也就是需求的启动和持续时间。在基建资金及时到位，农民工陆续返乡的前提下，我们认为需求启动延迟的概率很小，唯一不确定的是整体需求释放的力度和持续时间。
图：螺纹钢库存季节性表现（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：螺纹钢库存春节期间表现（单位：万吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
四、钢铁下游行业分析
4.1 地产赶工余波仍在
1-2月，国家统计局未公布房地产的开工、销售、订单数据。根据各产业机构和金融机构的调研情况，2019年2月的下游管桩订单数量同比去年下滑，往年只有2017、2018年的2月订单表现较好，此外春节假期也影响订单数量，3月份的管桩数据更具参考意义。从数据上，房地产的多项数据依然表现出较强的韧性，尤其是销售。理论上房地产步入走弱周期，但整体房贷利率的降低，使得地产销售维持了较好的增长势头。因此，我们认为中期地产的韧性还未到受质疑的时候，3月份的房地产需求用钢是有保障的。
图：主要房地产行业指标同比增速（单位：%）
数据来源：WIND、国信期货研发部
4.2 基建回暖确定性强
基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）比上年增长3.8%，增速比1-11月份提高0.1个百分点，比上年回落15.2个百分点。以铁路、道路、机场等为首的基建工程延续反弹走势。2019年1月地方政府专项债达1088亿元，打破了往常两会后才发布地方专项债数据的惯例。基建领域资金和投资增速在3月大概率继续回升。
图：基建投资（不含电力）累积同比（单位：%）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：地方政府专项债（单位：亿元）
数据来源：WIND、国信期货研发部
五、后市分析
螺纹钢：下游需求启动 建议多单介入
短期螺纹盘面表现强势，累库利空释放完毕后，市场的想象空间转移至春季需求的集中爆发。下游成交在2月最后一周大概率全面复苏，这无疑刺激钢价继续走高。技术面上，上方3830与3900是关键阻力位，短线建议多单介入。
中期来看，宏观方面需要关注的事件有二，第一是中美贸易战是否能够全面宣告终结，最终达成和谈的备忘录内容是重中之重；第二是3月份的两会是否有更多的利好释放，包括缺席许久的环保政策能否重新触动市场的神经。基于目前创新高的社融数据，以及基建领域暖风频吹，整体宏观氛围是乐观的。产业层面，目前市场预期在金三银四的春季行情，尽管每年的演绎方式不尽相同，但是并不会缺席，部分节前未完全备货的贸易商仍会集中采购，且今年的需求启动大概率不会延后。风险同样并存，一是在开启去库存进程后，需求释放的强度与持续性会改变市场情绪；二是利润出现反弹后，短流程钢厂的产量在3月加速进入市场，势必加大供给端的压力，因此废钢与螺纹之间的价差值得长期关注。
综上所述，我们建议3月成材品种操作策略以回调做多为主，关注去库存的节奏以及电炉钢的释放情况。
图：螺纹钢基差走势（单位：元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
图：铁矿石基差走势（单位：元/吨）
数据来源：WIND、国信期货研发部
铁矿石：支撑削弱 建议偏空看待
短期来看，铁矿石期货的上涨结构仍保存完好，600一线的支撑较强，但上方630附近也有较大压力，把握难度较大，单边操作难度较大，建议支撑与压力带的高抛低买为主。
中线来看，巴西淡水河谷的矿难事件对国际矿价的助推告一段落，影响的产量在4500万吨左右，仅占其年产量的10%。钢厂自身的进口矿库存在节前达到高位，但是港口现货矿价的攀升抑制了不少钢厂的采购需求，节后钢厂库存出现了较大幅度的下滑，低于往年同期，随着高炉的复产势必还有阶段的主动补库，这对铁矿石的价格起到支撑。此外，从钢厂角度看，利润受到侵蚀后对中低品矿需求加大，港口天量库存被激活。整体来看，基于我们对3月钢价振荡上行的研判，铁矿石期货独立走弱的概率不大，但是前期炒作资金的离场以及基本面支撑的削弱，矿价预计重心下移。策略上建议在关键阻力位的反弹抛空。
国信期货
