一、行业要闻
1、2月8日，摩科瑞和另一家贸易商Transamine赢得了澳洲世纪锌矿的一个75万吨（矿石量）锌精矿（54%）的长协，价格是浮动的。该项目预计从18年第三季度开始生产，预计生产3年半，预计年产锌精矿金属量为26.4万吨。。
2、2月20日，国际铅锌研究小组（ILZSG）周二公布的数据显示，去年12月，全球锌市供应短缺缩窄至48，600吨，11月修正后为短缺65，700吨。2017年全年锌市供应短缺495，000吨。ILZSG表示，包括消费者、生产商和交易所库存在内，截至12月底总的精炼锌库存增至1，024，700吨，截至11月底为1，045，600吨。
3、2月21日，两位业内人士称，在本周举行的行业会议上，全球锌矿商与加工企业未能就2018年加工费用达成协议，协议的达成可能会推迟一个月甚至更长时间，各方对下半年供应增加的前景存在分歧。4、2月22日，比利时生产商Nyrstar周四称，2017年共其加工运作中生产了101.9万吨锌金属，较2016年的101.5万吨小幅增加，位于公司此前做出的全年产量100-110万吨预估区间的低端；Nyrstar称，公司的开采运作在2017年共生产了123，000吨锌精矿，同比增长28%，同时正在重启MyraFalls地下矿场，锌精矿生产预计将在第二季度开始，到2018年末该矿产量将增至每年30，000吨。5、2月26日，据SMM调研，2月因春节假期影响，少部分镀锌企业2月全月停产，多数镀锌企业春节计划放假15-20天左右，自2月6日起进入集中放假周期，至2月23日起陆续回归，着手准备复产工作，2月开工率受影响将大幅下滑。
二、锌市场回顾及库存
1、锌期现市场
2月份锌价延续偏强表现，但高位震荡加剧，截止2月23日，沪锌主力最高价27000，最低价25850；LME锌月度最高价3595美元，最低价3351.5美元，整体运行重心继续上移。2月份美元指数触底回升明显，使得商品整体承压；同时受到国内锌锭库存快速回升的压力，春节后锌价回吐月内多数涨幅。从国内现货来看，由于2月份中间夹着春节假期，消费及现货成交都受到明显的冲击，导致现货持续小幅贴水，但贴水并未明显扩大。随着下游的陆续复工，同时采暖季限产将在3月中旬结束，意味着镀锌消费在3月下旬或迎来好转的机会，现货贴水的结构届时或得到改观。
图1：沪锌主力合约走势
图2：上海地区锌锭价格及升贴水变化
资料来源：Wind资讯银河期货有色金属部
2、库存
截止2月23日，LME锌库存合计140975吨，海外库存加速本月加速下滑，较上月同期减少38575吨，减少近21.5%。分地区来看，毕尔巴鄂及柔佛仓库分别仅剩不足1000吨的库存，现阶段LME锌库存基本集中在新奥尔良，海外库存紧张的态势仍在加剧。
而从国内来看，截止2月22日，国内主要地区锌锭社会库存合计27.09万吨，其中上海地区14.21万吨、广东地区6万吨、天津地区4.17万吨，国内2月份锌锭库存增加十分明显，较1月底增加超10万吨。库存大幅回升有两方面原因，一方面是国内锌锭产量在2017年四季度超预期回升，导致了部分累库；另一方面则是春节假期的季节性因素影响，形成常规性的库存高点。阶段性的库存增加使得现货略有承压，但我们认为这种累库并没有持续性，随着下游复工，库存或逐步减少。
图3：LME锌库存（单位：千吨）
图4：国内社会库存（单位：万吨）
资料来源：Wind资讯银河期货有色金属部
三、全球锌供需状况
1、全球锌精矿供应及精炼锌供需平衡
国际铅锌研究小组在2月下旬公布的数据显示，去年12月，全球锌市供应短缺缩窄至48，600吨，11月修正后为短缺65，700吨。2017年全年锌市供应短缺495，000吨，上年为短缺122，000吨。ILZSG表示，包括消费者、生产商和交易所库存在内，截至12月底总的精炼锌库存为1，024，700吨，全球锌锭库存仍在持续减少。
从锌矿产量来看，2017年11月份锌精矿产量123.2万吨，同比增长11.3%，同比增速创2017年新高，锌矿产量恢复速度有所加快。而2018年海外复产的小型矿山增多，不过大部分在一季度并未有明显增量，因此全球锌矿紧张的局面在延续，锌矿产量复苏仍需要时间。
图5：ILZSG全球锌矿产量（单位：千吨）
图6：ILZSG全球精炼锌供需平衡（单位：千吨）
资料来源：海关总署SMM银河期货有色金属部
四、国内锌供需状况
1、国内锌矿产量及锌矿进口量
从第三方数据来看，SMM调研显示，12月SMM锌精矿产量修正为35.55万金属吨，开工率修正为76.1%；，1月国内锌精矿开工率预计为78.5%，较12月上升2.4%。进入1月，12月进行检修矿企将恢复生产，带动开工率上升；湖南地区受环保影响矿企停产仍将持续，复产时间待定。而内蒙古、吉林、辽宁等地区，部分保暖设施不完善的小型矿企受天气影响，将陆续停产，预计复产时间为春节后。目前陕西等地北方冶炼厂前往南方地区采购锌矿增多，结构性、区域性的锌矿供应紧张持续。
从锌精矿进口来看，1月份锌精矿进口量344494吨，同比增长近47.77%，锌精矿进口量创近年来新高。一方面是五矿在澳大利亚的锌矿开始投放，增加了锌矿进口，另一方面则是国内锌冶炼厂原料不足，而国内买矿困难，被迫加大进口矿的采购。
图7：锌矿砂及精矿月度进口（单位：吨）
图8：锌精矿加工费（单位：元/金属、美元/干吨）
资料来源：海关总署SMM银河期货有色金属部
2、国产矿及进口矿加工费
从加工费来看，上海有色网公布2月份国产矿TC为3500元/金属吨，进口矿TC为15美元/干吨，由于加工费已经降至历史低位，因此加工费变动并不大。目前市场对于加工费的分歧正在加大，最新的会议上，锌加工费长单再次未达成协议。但是目前国内冶炼厂原料库存基本在20-30天左右，原料库存依然处于较低水平，在原料库存增长之前，加工费同样不会有太多提高的空间，加工费低位持稳概率较大。
3、国内精炼锌产量
根据上海有色网（SMM）的调研冶炼样本产能，样本产能619万吨，1月锌冶炼平均开工率为79.42%，环比小增0.98%。1月份，冶炼厂暂无新增减产检修情况，湖南花垣地区因矿山环保原料紧缺影响下，部分冶炼厂自12月中下旬陆续停产，1月份当地几家冶炼锌悉数停产状态，影响部分锌锭产量但并不明显；同时1月份中金岭南大检结束、汉中锌业减产产量逐步恢复，整体产量环比实际上是小幅增加的。而2月份来看，湖南花垣地区的停产依然在延续，外加春节假期带来的部分产量减少，2月产量环比将有所下滑。
表：主要锌冶炼企业开工率数据
4、精炼锌进出口盈亏及进口量
从海关公布的数据来看，中国1月精炼锌进口同比继续大幅增长，至67111吨，同比大幅增长287.1%，但是环比锐减，同时进口量恢复至2017年7/8月份水平。进口亏损的持续以及国内锌锭库存的大幅回升，使得进口明显受到抑制，随着进口窗口打开的时间差效应过去，未来精炼锌进口或进一步下降，以缓解国内供应端的压力。
从进口盈亏曲线来看，2月份进口亏损先缩小后扩大，虽然人民币升值明显，但是现货市场整体上还是外强内弱。节前个别交易日，LME锌现货贴水收窄，导致进口亏损略有收窄，但缺乏可持续性，整体上的锌沪伦比值依然是在下降的。由于两地库存的分化，在国内锌锭去库存之前，外强内弱的格局不会发生变化。
图9：锌沪伦比值及进口盈亏
图10：精炼锌进口（单位：吨）
资料来源：海关总署银河期货有色金属部
5、下游需求
根据上海有色网（SMM）调研，1月镀锌企业开工率为33.89%，环比下降41.81%，同比下降12.41个百分点。1月开工率下降主因：原料价格居高不下，终端企业陆续着手春节放假事宜，今年节前备货积极性减弱，备货量较往年有所减少，镀锌厂以消耗成品库存为主，前期主动限产产线及停产企业未有恢复；同时华北地区冬季限产及天然气限气未有放松，叠加雨雪冰冻天气因素影响，开工率继续下滑。而从压铸锌合金来看，1月压铸锌合金企业开工率为40.9%，环比下降11.37%。其中有超过67%的压铸锌合金企业产量较12月下滑明显，基本无企业出现产量增加情况。进入1月，锌价高温不曾减退，叠加春节的即将到来，终端企业生产积极性下降明显，压铸锌合金市场整体产出体量下降。据中国永康五金指数数据显示，1月五金产品生产景气指数收于96.60点，较上月回落2.36个百分点。外贸景气总指数收于95.1点，较上月下降1.22个百分点。其中车及配件、五金工具及配件、厨用五金、通用零部件等行业订单均出现下滑，主要由于春节来临，企业员工开始返乡放假所致，而广东金亿合金仍旧处于停产状态，对压铸锌合金市场开工率形成一定拖累。
总的来看，下游受到春节假期及冬季限产等综合因素作用，导致消费端1-2月份整体差于往年，对国内锌价形成拖累。
图11：镀锌企业月度开工率
图12：压铸锌合金企业月度开工率
资料来源：SMM银河期货有色金属部
6、终端消费
由于统计局暂未公布基建投资及房地产开发投资额相关数据，仅从第三方及国家严控房地产政策的决心来看，1-2月份房地产市场延续弱势表现。但基建投资受到政府鼓励，整体上维持较高增速，这在一定程度弥补了房地产市场萎靡对于经济的拖累。总的来说，国内经济增速整体的调降在房地产市场表现的会相对明显，整个2018年房地产仍将面临下滑的风险，对锌的消费造成拖累。
而从汽车市场来看，2018年1月汽车产量2688260万辆，同比增长13.48%，同比增加明显主要是假期因素的作用，但环比下滑明显。随着2018年乘用车购置税减半政策的退出，汽车产量尤其是小排量乘用车或受到一定冲击，总的来看，汽车行业或难再像2016/2017年一样表现亮眼。
总的来说，国内锌锭消费端在一季度或延续一般表现，但随着采暖季的结束，镀锌有可能在3月份下旬迎来好转，叠加消费旺季的到来，未来消费趋势是向好的。
图13：基建和房地产市场
图14：汽车月度产量及同比变化
资料来Wind资讯银河期货有色金属部
五、总结与展望
从宏观角度来看，2月份美元指数明显的筑底回升，同时全球风险资产波动加剧，整体上来看不利于商品市场表现。美联储主席换届之后，市场对于今年美联储的加息节奏存疑，同时最新的半年货币政策报告并未就年内加息次数进行明确表态。但是美债市场已经开始反应，美国国债收益率已然突破3%，这意味着市场已经提前反应，给未来美联储加快加息节奏提供了较好的时机。不过现阶段市场对于欧元区的货币政策同样十分关心，欧元的走强导致美元指数难有很好表现，利于商品市场表现；同时全球通胀依然在缓慢回升，商品具有较好的配置价值。
从锌的基本面来看，推动锌价上涨的最主要因素就是库存不足，尤其是外盘锌库存一直在下滑，并创出历史新低，这个逻辑在一季度将得到延续。唯一美中不足的是，国内锌锭库存在2月份增加略超预期，使得国内锌价承压，但个人觉得这种阶段性的短期供应回升并不会持续，因为锌矿产量并没有快速增加。冶炼厂并不愿意在目前的加工费水平上进行较大规模的增产，供应的压力在消费旺季来临后将快速缓解。我们认为，3月份锌价或延续震荡走强，沪锌主要运行区间：25500-27500，但高位波动幅度将加大。
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