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银河期货:看多沥青远期 建议逢低做多

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期货K线图

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一、产业链数据

二、产业链分析

近期沥青产业基本面评价为“中性”,期现较趋同。期货方面:本月沥青期货上下震荡,BU1709合约略跌1.17%,裂解价差下跌10.19点;现货方面:产业供应端在弱平衡中修复价格,供给端略微收紧,并等待需求端的逐步复苏。开工率和库存率都略微下调,但库存率较上月有所上升,炼厂利润有所上下滑,现货成交价格存在一定压力,山东焦化料价格在一定跌幅后企稳回调,深V反弹。假如能在需求端有所撬动,成本得到强力支撑,那么底部就会形成。

对市场的研判方面,我们同意上周周报的观点,但是对市场的总体形态趋于乐观,我们大体逻辑是:

(1)产业逻辑:“上游看供给,下游看需求”。对于沥青生产商而言,成本线是供给面的支撑;对于下游而言,需求的回暖是(理性情况下)主动去库存的信号。假如能确定行业的成本支撑点,并能客观估算利润数据截止时间为每周四,包括裂解利润、炼厂利润、进口利润和替代利润,下同。

库存信号,那么,在基本面角度就可以判断目前市场价格的上下区间。

(2)产业矛盾:

1)库存:目前库存总体处于中位,库存同比在提高;

2)供应:目前供应总体正常,但是同比略有下降。预计6~7月的供应同比不会继续下降;

3)需求:目前的需求总体偏弱,我们也无法对需求做理性客观的判断,但是从市场收集到的信息来看,我们相信6月之后需求应该会回升;

4)成本:根据3~4月沥青炼厂的采购成本核算,我们认为沥青产品的总体成本在2200元/吨左右,而且这个成本不覆盖企业三费和折旧。

所以综合来看,我们认为现货端的价格还有下降的一定空间,期货盘面可能会根据现货的实际情况震荡一段时间。但从1709合约的角度看,依旧看好该合约,认为炼厂利润和国际原油都是一个有力支撑,而且需求在某段时间内会有所刺激。

所以,作为“顺势而为”的期货交易者而言,左侧做多相对容易和“舒服”,因为能通过市场判断合理支撑点;然而右侧做空,相对需要有更充分的信息和信心。

(一)内外盘情况

节后到发稿时间,原油和沥青走势不一致,原油大体先跌后涨,沥青的节凑较为滞后。本周内外盘走势相关性较弱。

图1:Brent首行(左)与沥青主力(右)走势 单位:$/b或元/吨 图2:国内沥青价格走势

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(二)现货成交情况

沥青和成品油现货继续以持稳成主。

(1)沥青现货成交。近期,需求疲软,导致市场实际成交较弱,但是从我们团队的调研情况来看,本周开始终端需求已经有一定的启动,相信在下面一段时间需求会逐步得到释放。再加上山东、华东部分炼厂因为原料或者转产等原因,导致供给端有一定收紧,所以价格有所支撑。截止周五,山东市场均价在2500元/吨左右较上月下降100元/吨,华东市场均价在2500元/吨较上周下降100元/吨。具体见图2。

华东同山东的地区价差已经大幅度收缩,2月初在250元/吨左右,但是目前已经平水。

(2)成品油现货成交。成品油一直紧随原油走势,所以本周的成品油有所下降。截止本周五,山东地炼汽油均价5900元/吨,柴油均价为5114元/吨。从长期来看,我们认为柴油的基本面应该强于汽油,主要跟大型设备和运输车辆的提高以及国家基建建设有关,所以更看好柴油的裂解价差。

(3)新加坡市场现货成交。MOPS成品油和燃料油的变化走势紧跟国际原油,各个品种都有一定的波动,截止至上周五,石脑油收49.56美元/桶,汽油92#收63.68美元/桶,柴油0#收62.69美元/桶,见图4。

图3:国内成品油价格(左)与Brent走势  单位:$/b或元/吨 图4:新加坡成品油价格走势

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(三)产业链利润

(1)裂解利润。

自2016年10月初裂解利润出现年度最低值后,目前已经很大程度上得到恢复,基本回到2016年年初的水平,但近期又有所下降。但是从十余年的数据来看,目前的裂解处于历史中低位水平,对于产业套利来说,确实一个比较艰难的选择,但是假如能持续坚持一个策略方向的话,盈利的可能性还是可以期待的。

图5:裂解价差(右)  单位:$/b或元/吨  图6:炼厂理论利润(左) 单位:$/b或元/吨

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(2)产业利润。产业利润有所调整,原油上涨带动了成品油的涨势,而后原油下跌导致下游产品都有所下跌。本月原油震荡幅度较大。成品油价格有所回升,原料成本坚挺,加上沥青价格较为疲软,所以本周利润有所下降,上周五利润大致为102.18元/吨。

截止本周,2016年至今的炼厂平均利润最大值是691.40元/吨,最小值是-486.59元/吨。见图6;回顾十余年的历史数据,近期的产业利润处于历史中位。

(3)进口利润。本周进口平均利润降存在较大压力。紧随新加坡FOB降价,韩国FOB也有一定的下降,预计未来可能还会继续下调。见图7;

图7:华东沥青进口利润 单位:元/吨 图8:山东焦化料与沥青走势 单位:元/吨

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(4)产业替代利润。本周焦化料价格为2675元/吨,较上周上涨75元/吨,价格压力较上月有所增大。见图8。我们认为,沥青的替代利润包括产业替代、产品替代,同时还应关心产业的互补利润,这方面的资料可以参考我们撰写的2017年沥青年报(2016年12月)。

其实,从我们的研究角度来看,我们并不关心山东焦化料与沥青之间价差,1)该价差对市场的反应十分不敏感,不是交易的参考指标,2)和炼厂工艺和原料性质所限制有关,3)与其研究产品替代,倒不如仔细琢磨产业替代,这就体现了研究燃料油的重要性了。

(四)供给端分析

我们将近期供应端评价为“中性偏弱”,炼厂库存率降低1%,开工率降低2%。

图9:库存和开工率        图10:沥青产量和进出口

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

1)炼厂库存率。

受下游需求偏弱影响,近期炼厂库存率一直处于较高位置,但是由于价格走低后刺激了部分补库,所以本周库存有所降低。炼厂库存率在33%左右,较上周降低1%。见图9。

2)炼厂开工率。

(1)沥青开工率。

节后炼厂开工率正在稳步提高,近期受到原料的影响,开工率波动较大,由于部分炼厂依旧没有原料以及山东部分企业转产焦化原料,所以开工率有所下降。本周开工率在54%左右,较上周增加2%,但是较月初减少2%。从今年原料频频告急的情况来看,马瑞原油对独立炼厂来说确实一个“喉中之刺”,取不出也吞不下,但是在短期技术革新显得十分不能适应市场变化。

自2016年9月上旬以来炼厂开工率维持在较高水平,如今有所回调。见图9。

(2)地炼常减压开工率。

近期汽柴基本面略偏弱,所以开工率略有降低,不足65%。所幸本月的开工率较上月有所回升,经统计,上周的开工率大致为61.80%。

自2016年8月下旬以下成品油利润向好,所以地炼常减压开工率维持在历史较高水平,2016年至今的历史最低为29.34%,最高值为68.13%。

3)产量和进出口。2017年3月炼厂产量达191.2万吨,较上月增加28.45万吨,较2016平均水平低9.3万吨;2017年3月进口量达40.47万吨,较上月增加9.17万吨,但较2016年平均值低0.80万吨。具体见表2和图10。

表2沥青表观消费情况单位:万吨

假如把炼厂以装置区分成单套型和综合型炼厂的话,综合型炼厂的产量相对稳定,但是单套型的波动相对比较大。其实不难理解,综合型炼厂可以更好地统筹生产和销售,对沥青产量有更强的消化能力,最重要的是对销售淡季的处理能力和措施也会更全面。见图11和12。

图11:综合型炼厂产量 单位:万吨  图12:单套型炼厂产量 单位:万吨

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(五)需求端分析

我们将近期的需求端评价为“中性”,但是认为需求端对价格的弹性较供给端偏大。

施工项目得到一定程度的恢复,从5月开始有比较稳定的复苏,并且在5月之后预计会出现小高潮。

在另一个方面,贸易商的社会库存已经在很大程度上得到解决。据了解,现在大部分的库存可能累计在终端客户而不是中间贸易商和炼厂。

(六)其他产业链图表

图13:利润占销售价    图14:SGX380#与沥青走势 单位:$/t或元/吨

资料来源:WIND资讯 银河期货研发中心

(七)策略建议

(1)对产业链套利而言,目前炼厂利润已经处于今年中低水平,开工率处于较高水平,炼厂库存率处于中等,所以现在是需要谨慎决策。

从原料来看,目前市场导向为“原油看多”,同时沥青原料一定是不可能回到2016年1月份的相对价格水平(马瑞原油价格只有900元/吨左右,但是山东沥青价格在1500元/吨左右)。重要的是,马瑞等沥青原油的价格和Brent的价差已经在缩小,也就是说沥青原料的相对成本在提高;

在产品端,从国家道路施工规划以及贸易商的预期来看,沥青需求会有一定的增加,所以依旧看多沥青远期。但是,对整个产业而言,沥青利润对产业链的影响力是不及成品油的,而且成品油的出口量如此大(出口价格会影响亚洲市场),国内成品油库存又居高不下,生产过剩比较严重,所以我认为中短期内成品油相对原油偏弱势,目前较高的裂解价差会有所调整。

所以产业链套利的投资者应该谨慎选择入场和平仓节点。

(2)对沥青交易而言,看多沥青远期合约,建议投资者逢低做多,不建议逢高做空。

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