一、行业要闻
1、嘉能可公布一季度产量报告，显示其一季度锌矿产量27.9万吨，同比增长9%，主要产量增加来源于秘鲁Antamina矿；但2017年度计划产量维持不变，同时表示并无重启闲置产能的计划。嘉能可产量基本符合预期，而且维持2017年年度产量计划不变，目前来看对于停产的产能短期内复产的可能性较低，锌矿产量并不会快速扩张，供应端仍呈现小幅紧缺。
2、哈萨克斯坦统计委员会周三(5月17日)公布的数据显示，哈萨克斯坦1-4月精炼锌产量增加10.2%，嘉能可旗下的Kazzinc占到该国锌金属产量的大部分。
哈萨克斯坦精炼锌产量同比增长10%，一定程度增加了全球精炼锌产量，除中国以外地区精炼锌产量缩减并不明显，全球精炼锌产量变化焦点仍主要集中在国内。
3、秘鲁央行报告称，3月秘鲁锌出货量增长7.5%至95,900吨，去年同期为89,200吨。
秘鲁锌矿产量今年产量增长明显，从前3个月出口数据来看，同比增加也十分明显；随着洪水灾害的消除，未来秘鲁锌矿出口将重回增长，有效增加全球锌矿供应量。
二、锌现货市场及库存
1、锌现货市场
5月份现货市场锌锭升水持续在高位，截止5月25日，上海地区0#锌升水仍在330元/吨，现货价格居高不下。自4月份起，由于冶炼厂检修带来的产量下滑对锌锭现货市场产生明显影响，现货库存大幅减少后，0#锌升水持续高企。从现阶段库存及仓单来看，高升水短期仍难以缓解。而从上海、佛山两地的锌锭价差来看，两地价差维持在150-250之间波动，较4月份变化不大，现货紧张局势基本不存在地域差别。
图1:上海、佛山两地0#锌价格对比
图2:上海地区升贴水变化
资料来源：Wind资讯 银河期货
2、库存
截止5月19日，LME锌库存及SHFE锌库存合计434424吨，较4月21日减少约7.5万吨，全球锌库存进一步快速减少。从具体数据来看，LME锌库存及SHFE锌库存环比分别减少1.2万吨及6.3万吨；LME锌库存保持稳定小幅下滑，而国内锌库存则快速大幅减少。国内锌企业检修影响延续至5月份，整个供应端阶段性减少仍在延续，使得国内锌锭紧张态势不变，现货库存仍在持续消耗。由于库存的大幅减少，国内铝锭现货升水仍将延续，短期内低库存状态将继续引发市场的挤仓行为。
图3:全球显性库存(单位：千吨)
资料来源：Wind资讯 银河期货
三、全球锌供需状况
1、全球锌精矿供应
国际铅锌研究小组(ILZSG)数据显示，2017年3月全球锌精矿产量108.9万吨，同比增长约3%，同比增速较1-2月份大幅下滑，基本处于近几年3月产量平均水平附近。
全球主要锌矿企业一季度锌矿产量有增有减，但多数呈现增长态势，个别如泰克资源、波利顿等受意外因素影响，导致产量小幅下滑。以嘉能可的一季度报告来看，Antamina锌矿产量2.45万吨，较去年增长74%；如果按照产量计划，今年将新增17.5万吨，也就是说下半年锌矿产量增速将加速。目前锌矿企业整体利润依然居高不下，包括韦丹塔在内的大型锌矿企业开工意愿一直较强，同时考虑到中小型矿山扩产的迫切性，我们认为锌矿供应仍在逐步复苏，锌矿最紧缺的时代或一去不返。
图4:ILZSG全球锌精矿产量(单位：千吨)
图5:ILZSG全球精炼锌供需平衡(单位：千吨)
资料来源：ILZSG 世界金属统计局 银河期货
2、全球精炼锌供需平衡表
从国际铅锌小组公布的数据来看，3月全球产量114.4万吨，同期精炼锌消耗量119万吨，供应紧缺扩大至4.7万吨，而2月份为供应小幅过剩4万吨。我们之前也分析过，由于北美加拿大魁北克省CEZ锌冶炼厂在3月份持续罢工超过六周，同时秘鲁锌冶炼厂受洪水灾害影响关停17万吨产能以及国内冶炼厂3、4月份集中检修，锌冶炼厂实际开工率明显下滑。
由于供应端的阶段性大幅缩减，同时需求端随着消费旺季来临而好转，此消彼长之下，精炼锌供应缺口明显扩大；由于国内锌冶炼厂企业4/5月份产量仍受到检修影响，全球精炼锌供应缺口仍将延续。
四、国内锌供需状况
1、国内锌矿产量及锌矿进口量
统计局未公布国内锌矿产量数据，但据市场资讯来看，国内锌矿产量维持小幅增长。受制于环保局势紧张的影响，国内中小锌矿企业受到不同程度的冲击；虽然企业复产、增产主观动能较强，但政策强压之下，实际产量增加仍然十分有限
从锌矿进口来看，3月份锌矿进口28.8万吨，同比大幅增长49%，进口量在3月份回升十分明显，并且恢复至2015年平均水平附近。从这个角度来看，也同样验证了海外矿山产量的恢复，很好的弥补了国内锌矿增量的不足。未来锌矿进口依然是国内锌矿供应的重要组成部分，同时进口量的变化对于加工费的反应更为敏感。
图6:锌矿砂及精矿月度进口(单位：吨)
图7:锌精矿加工费(单位：元/金属、美元/干吨)
资料来源：海关总署 SMM 银河期货
2、国产矿及进口矿加工费
从加工费来看，上海有色网公布5月份国内锌矿加工费均价3850元/吨，连续4个月锌矿加工费持平，但进口锌精矿加工费则再度小幅回升5美元至45美元/干吨，整体来看加工费稳中有升，符合全球锌矿产量逐步恢复的趋势。由于国内锌矿与冶炼厂存在锌价位于15000元/吨上方的2、8分成协议，冶炼厂国产矿的实际加工费明显好于进口矿加工费，导致冶炼厂仍然青睐于采购国内矿；同时冶炼厂在3/4月份集中检修，抵制加工费下滑，导致国内加工费持续坚挺。中长期来看，国产矿加工费与进口矿加工费价差将继续收窄，但国产矿加工费难有下降空间，也就是说进口矿加工费将中期趋于上涨。
3、国内精炼锌产量
国内4月精炼锌产量减至47.4万吨，同比减少近5.6%；1-4月精炼锌累计产量195.8万吨，累计同比增长仅0.7%。由于锌冶炼企业集中检修，导致精炼锌产量出现明显下滑，根据之前冶炼厂公布的检修计划，对于精炼锌产量影响估算在4-5万吨，5月份精炼锌产量即使有所恢复，也很难增长至53万吨上方。我们认为5月精炼锌产量同比将维持小幅下滑，总体来看上半年精炼锌产量或将小于去年，呈现阶段性供应紧张。
由于去年5-6月精炼锌产量都位于53万吨以上的高位，而国内一方面受制于检修影响，另一方面受制于环保因素影响，整体来看后两个月精炼锌产量难以快速恢复。我们认为锌锭阶段性紧缺仍将持续，整个上半年锌锭的供应缺口都将持续存在。
不过从中长期来看，目前国内精炼锌冶炼厂利润依然相对可观，冶炼厂持续主动减产意愿并不大。随着各大冶炼厂停产检修的结束，未来锌锭供应将逐步复苏；也就是说下半年锌锭供应将恢复至正常水平。
图8:国内精炼锌累计产量及累计同比
资料来源：国家统计局 公司公告 银河期货
4、精炼锌进出口盈亏及净进口量
进入5月份后，国内市场0#锌升水仍是居高不下，现货沪伦比值持续居于高位，锌现货进口打开进口窗口。从海关最新公布的数据来看，4月精炼锌进口47469吨，同比增长21%，进口量出现明显增长。从目前跟踪的进口盈亏数据来看，由于澳大利亚及韩国锌进口是零关税，现货进口依然有利可图；同时考虑到国内期货仓单严重不足，逼仓风险或增加贸易商对于海外进口货的争夺。
我们认为5、6月份进口锌仍将维持相对高位，整个市场结构仍有利于现货锌锭进口；进口锌将一定程度补充国内锌锭供应不足的缺口，不过现货进口盈利并未持续存在，精炼锌进口量同样难大幅增加。
图9:精炼锌进口盈亏(关税1%)
图10:中国精炼锌进口
资料来源：Wind资讯 海关总署 银河期货
5、下游需求
从钢铁工业协会数据显示，国内4月重点企业镀锌板带产量174.1万吨，同比增速12.8%，增速较一季度有所下滑。如果从环比数据来看，重点企业镀锌板带下滑更为明显，环比3月产量减少22.7万吨。由于国内环保政策的严格实施，4月天津等地镀锌企业被迫减停产，大多数镀锌厂开工都受到较大冲击。目前来看，国内环保政策仍在持续高压，未来镀锌企业开工或很难走高，中小型镀锌企业尤其容易受到影响而减产。
从进出口方面来看，海关数据显示3月镀锌板带出口量71.2万吨，同比大幅增长28.4%，并创下近年来新高。从前几个月数据来看，今年镀锌板带出口并未受到明显的贸易保护主义冲击，整体维持稳定增长，且增速较为可观。由于出口向好，将促进国内镀锌板带的消耗，未来镀锌需求整体或延续相对较好表现。
图11:重点企业镀锌板(带)产量
图12:国内镀锌板带净出口量
资料来源：中国钢铁工业协会 银河期货
6、终端消费
从终端房地产数据来看，整体依然维持增长，但增速仍在缓慢下滑；从我们关注的几个主要数据来看，4月房屋新开工面积累计同比增长11.1%，房地产开发投资完成额累计同比增长9.3%，商品房销售面积累计同比增长15.7%，多数处于下滑态势。尤其是商品房销售面积，增速下滑十分明显；国内各大主要城市的限购令及银行房贷利率的提升，使得国内房地产市场今年迅速降温。房地产市场增速下滑十分确定，使得建筑用锌将受到明显冲击。
汽车方面，4月国内汽车产量213.8万辆，同比减少1.45%，自1月份后再度出现负增长。国内不少车企面临去库存问题，而由于去年购置税减免透支了今年的消费量，使得今年汽车销售出现明显滑坡。汽车行业面临产销双降的风险，税收政策的负面效应仍将延续，今年汽车行业难有亮眼表现，或拖累锌用量。总体来看，终端随着国内经济形势走坏而趋于低迷，在失去了房地产这个强力的需求拉动因子后，基建能否接过需求的大旗尚未可知；从目前的数据来看，终端将维持小幅增长，但增速下滑或难以避免。
图13:房地产市场
图14:汽车产量
资料来Wind资讯 银河期货
五、总结与展望
从宏观市场来看，全球风险仍在积聚，6月份包括美联储加息及美国特朗普“泄密门”等事件仍将持续影响市场，整体来看商品市场并无很好外部市场环境。而从国内来看，金融监管政策无任何缓解趋势，去杠杆背景下，期货市场明显不受资金青睐，国内商品持续承压。
不过从基本面来看，极低的锌锭库存给予了锌价强力支撑，短期内锌锭库存难以快速回升，我们认为挤仓节奏将延续至6月。综合作用之下，沪锌或延续近强远弱的back结构，高升水将给予近月合约极强抗跌性；操作上可持续关注跨月合约价差扩大的交易性机会，同时规避近月的逼仓风险。
银河期货 廖凡
